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7.4 Shareholder Value-Ansatz in:

Marcus Oehlrich

Betriebswirtschaftslehre, page 482 - 506

Eine Einführung am Businessplan-Prozess

3. Edition 2013, ISBN print: 978-3-8006-4545-9, ISBN online: 978-3-8006-4546-6, https://doi.org/10.15358/9783800645466_482

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7.4 Shareholder Value-Ansatz 471 Wesentlich dabei ist, dass ein vorhandenes Risiko bezüglich bestehender Kapazitäten oder großer Investitionen vertraglich auf andere Unternehmen übertragen oder zumindest auf mehrere Schultern verteilt werden soll. • Wahloption (Option to Choose): Eine Wahloption stellt für ein Unternehmen die Möglichkeit dar, unterschiedliche Strategien auf ihre Vorteilhaftigkeit hin zu untersuchen. Beispielsweise besteht für ein Unternehmen die Möglichkeit, die Produktion auszuweiten, überschüssige Kapazität vertraglich bei Nichtauslastung an eine andere Firma weiterzugeben oder bei schlechter wirtschaftlicher Entwicklung die Produktion vollständig aufzugeben. • Verbundoption (Compound Option): Die Verbundoption findet dann Anwendung, wenn Realoptionen nur hintereinander ausgeführt werden können. Es herrscht hier eine direkte Abhängigkeit zwischen den einzelnen Realoptionen. Das bedeutet, dass eine Realoption nur dann ausgeübt werden kann, wenn die Vorgängerrealoption ausgeübt wurde und das für die aktuelle Realoption notwendige Ergebnis liefert. Eine Verbundoption ist deshalb als eine aus mehreren Realoptionen zusammengesetzte (compound) Realoption definiert. Als besonders gutes Beispiel einer Verbundoption ist die in Phasen eingeteilte Entwicklung eines neuen Medikaments. Dabei basiert die letzte Phase der Markteinführung auf den unterschiedlichen Vor-Phasen, die vorher abgeschlossen sein müssen. Die Bewertung auf Basis der Realoptionsverfahren erfolgt anhand einer Analogie zu finanzwirtschaftlichen Optionen. Solche finanzwirtschaftlichen Optionen gewähren dem Inhaber der Option das Recht, aber nicht die Pflicht, bis oder zu einem bestimmten Aus- übungszeitpunkt (expiration date bzw. maturity) ein Wertpapier oder einen sonstigen Vermögensgegenstand (Asset) zu einem Ausübungspreis (exercise price) zu kaufen (Call- Option) oder zu verkaufen (Put-Option). Die Bewertungsverfahren für finanzwirtschaftliche Optionen beruhen auf dem Grundprinzip, dass in der Regel die mit dem der Option zugrunde liegenden Asset verbundenen Zahlungsströme für die Bewertung nicht bekannt sein müssen. Eine Bewertung ist auf Basis der folgenden wertbestimmenden Parameter möglich: • derzeitige Preis des Assets, • der Ausübungspreis der Option, • die Restlaufzeit bis zur Ausübung, • die Volatilität des Preises des Assets und • der risikofreie Zinssatz. Auf die Darstellung der Berechnungsverfahren für Optionen wird verzichtet und auf die weiterführende Literatur verwiesen. 7.4 Shareholder Value-Ansatz 7.4.1 Darstellung des Ansatzes Das Konzept des Shareholder Value nimmt inzwischen einen festen Platz in der Führungspraxis vieler großer Unternehmen ein. Viele weltweit bekannte Großunternehmen wie Coca Cola, General Electric, Reuters, Lloyds Bank und viele andere haben sich frühzeitig OehlrichBWL.pdf 495 29.01.2013 08:18:37 472 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement für den Shareholder Value als Hauptziel ihrer Unternehmensausrichtung entschieden und ihre Unternehmensstruktur entsprechend dieser Zielsetzung angepasst. Seitdem können die meisten von ihnen tatsächlich auf eine überdurchschnittliche Wertsteigerung verweisen. Zu unterscheiden ist diesbezüglich zwischen dem Shareholder Value als Zielgröße und dem Shareholder Value-Ansatz, der neben der Forderung der Verwendung dieser Zielgröße ein erweitertes Theoriegerüst zur Verfügung stellt. Der Shareholder Value stellt eine Abkehr vom (kaufmännischen) Gewinn als der traditionellen Zielgröße des Rechnungswesens dar. Die Unzulänglichkeiten der Zahlen aus dem Rechnungswesen für die Messung der Unternehmenswertsteigerung bestehen insbesondere in: (1) der Manipulierbarkeit des Gewinns durch die bewusste Ausübung von Ansatz- und Bewertungswahlrechten, (2) dem Ausschluss von Risiko und Investitionserfordernissen, (3) der Vernachlässigung der Dividendenpolitik, (4) der mangelnden Berücksichtigung des Zeitwerts des Geldes und (5) der mangelnden internationalen Vergleichbarkeit von buchhalterischen Größen z.B. bei Fragen des Firmenwerts, der Steuerrückstellungen und der Bewertung des Vorratsvermögens. Die Shareholder Value-Analyse, gestützt auf den „Free Cash Flow“ und die Kapitalkosten, kann solche Größen liefern, die die langfristigen Aussichten und die Ertragskraft eines Unternehmens besser beschreiben können. Der Shareholder Value-Ansatz wird regelmäßig im gleichen Atemzug mit dem Konzept der wertorientierten Unternehmensführung genannt, unter dem das Aufdecken von Ansatzpunkten zur aktiven und dauerhaften Steigerung des Unternehmenswertes verstanden wird. Der Shareholder Value-Ansatz ist hierbei eingebettet in das Konzept der wertorientierten Unternehmensführung und hat als oberstes Ziel, den Unternehmenswert nachhaltig zu steigern. Der Shareholder Value-Ansatz bietet den Bewertungsmaßstab zur wertorientierten Unternehmensführung. Die zunehmende Globalisierung der Märkte und der rasche Informations- und Kommunikationsfortschritt führen zu einem zunehmenden Kapitalbedarf. Ein gleichzeitig zunehmender Druck von Analysten, privaten und institutionellen Anlegern zwingt die Unternehmen, ihren Erfolg an den Interessen dieser Kapitalgeber auszurichten. Diese Neuausrichtung wird vor allem durch den Shareholder Value-Begriff geprägt. Die Entwicklung des Ansatzes ist in drei Phasen erfolgt: Die erste Phase geht auf die 1950er und 1960er Jahre zurück und stützte sich auf die Arbeiten von Markowitz, Modigliani und Miller sowie Sharpe, Fama und Treynor, auf deren Basis, insbesondere dem Capital Unter dem Shareholder Value-Ansatz versteht man die Forderung nach einer Maximierung des Marktwertes des Eigenkapitals. Der Shareholder Value (wörtlich übersetzt mit „Aktionärswert“) ist der Marktwert des Eigenkapitals, der sich errechnet als Marktwert des Gesamtkapitals abzüglich des Marktwerts des Fremdkapitals. Über das Entity-Verfahren der Unternehmensbewertung ermittelt man den Shareholder Value somit als Barwert zukünftiger Operating Cash Flows des Unternehmens (d.h. Barwert der Einzahlungsüberschüsse), diskontiert mit den gewichteten durchschnittlichen Kapitalkosten abzüglich dem Marktwert des Fremdkapitals. OehlrichBWL.pdf 496 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 473 Asset Pricing Model (CAPM), der Shareholder Value-Ansatz als eigenständiges Konzept weiterentwickelt wurde. Die zweite Phase begann Ende der siebziger und Anfang der achtziger Jahre mit Arbeiten, die einige Erkenntnisse des CAPM als Leitlinien für die Unternehmensführung nutzten. Diese methodischen Ansätze wurden zwischen 1981 und 1986 durch die Veröffentlichungen von Alfred Rappaport, Professor an der Northwestern University, bekannt.10 Nach der konventionellen Auffassung wurden Unternehmensleitungen aufgefordert, Wachstumsziele zu setzen, die Zinskosten für Kredite zu senken und ihre Unternehmen zu diversifizieren. Nach Auffassung des Shareholder Value-Ansatzes könnten diese drei Grundsätze jedoch falsch sein. 1990 erhielt das Interesse für das Shareholder Value-Konzept mit der Veröffentlichung des Buches „Valuation“11 von Tom Copeland, Tim Koller und Jack Murrin weiteren Auftrieb in die dritte Phase. Dieses Buch enthielt eine detaillierte Darstellung möglicher Problembereiche des Shareholder Value- Konzeptes und stellte Lösungsmöglichkeiten dar. Spätere Weiterentwicklungen des Shareholder Value-Konzeptes wurden durch die gewachsenen Möglichkeiten der EDV (Stichwort: Modellierung in Microsoft EXCEL®) wesentlich unterstützt, so dass das Konzept immer stärker in den Unternehmen Anwendung fand. Die Wurzeln des Shareholder Value-Ansatzes sind vor allem in den folgenden Entwicklungen begründet: • In den 1970er Jahren waren Misserfolge bei Akquisitionen fremder Unternehmen im Zuge einer zunehmenden Diversifikation in den USA Anlass für die Suche nach einer operationalen finanziellen Zielsetzung zur Prüfung der Eignung von Übernahmekandidaten. • In den 1980er Jahren knüpfte an die wiederholte Feststellung divergierender Interessen zwischen Anteilseignern und Management eine Kritik der Anteilseigner an der Ausschüttungspolitik an. Danach sollten zahlungswirksame Gewinne nur dann thesauriert (d.h. einbehalten) werden, wenn bei vergleichbarem Risiko die (erwartete) Rendite einer unternehmensinternen Investition höher sei als die einer Wiederanlage auf der Ebene der Anteilseigner. Nur so könne der Marktwert des Eigenkapitals gesteigert werden. • Aktueller Anlass für die zunehmende Ausrichtung am Shareholder Value war außerdem die Unzulänglichkeit traditioneller Gewinngrößen, die Leistungen des Managements zu beurteilen und das Kapital bestmöglich zu investieren. Abb. 101 und Abb. 102 verdeutlichen, welche Auswirkungen die verstärkte Ausrichtung am Shareholder Value durch deutsche Unternehmen seit Mitte der 1990er Jahre gehabt haben. So untersuchte eine Studie des Max-Planck-Instituts für Gesellschaftsforschung in Köln die Verflechtungen der größten 100 deutschen Unternehmen in den Jahren 1996 und 2004. Während noch im Jahr 1996 zahlreiche Querverbindungen ein Netzwerk stützten, das lange Zeit als „Deutschland AG“ bezeichnet wurde, ist das Geflecht an Kapitalverbindungen mit zunehmendem Verkauf von Beteiligungen deutlich dünner geworden. 10 Rappaport, Alfred (1981): Selecting Strategies That Create Shareholder Value, in: Harvard Business Review, May-June 1981, S. 139–149; Rappaport, Alfred (1986): Creating Shareholder Value: The New Standard for Business Performance, New York. 11 Copeland, Tom E.; Koller, Tim; Murrin, Jack (1990): Measuring and Managing the Value of Companies, New York. OehlrichBWL.pdf 497 29.01.2013 08:18:37 474 7 Finanzierung, Shareholder Value und W ertm anagem ent 12 A bb.101: K apitalverflechtungen in D eutschland 1996 12 12 Q uelle: M ax-Planck-Institut für G esellschaftsforschung/Lothar K rem pel. O ehlrichBW L.pdf 498 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-A nsatz 475 13 A bb.102: K apitalverflechtungen in D eutschland 2004 13 13 Q uelle: M ax-Planck-Institut für G esellschaftsforschung/Lothar K rem pel. O ehlrichBW L.pdf 499 29.01.2013 08:18:37 476 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement So weist Abb. 102 im Jahr 2004 nur noch Kapitalverflechtungen bei 53 der 100 größten Unternehmen auf, wovon auf dem großen Netzwerk nur noch 28 erscheinen. Diese Tatsachen erhöhten den Druck auf das Management erheblich, ihre Unternehmenspolitik am Marktwert des Eigenkapitals auszurichten. Die Notwendigkeit einer wertorientierten Unternehmensführung besteht vor allem aufgrund der Konkurrenz der Unternehmen untereinander um knappes Kapital. Unternehmen, die ihre Steuerungsinstrumente nicht an wertorientierten Bewertungsmaßstäben ausrichten, müssten mit negativen Reaktionen am Kapitalmarkt rechnen. Mit steigender Mobilität des Kapitals wird daher die Wertorientierung der Unternehmen immer wichtiger. Aus diesen Ansatzpunkten ergeben sich die folgenden Zielsetzungen des Shareholder Value-Ansatzes: • Die Ausrichtung am Shareholder Value-Ansatz hat zum Ziel, den Wert des Unternehmens langfristig und nachhaltig zu steigern, um so die Existenzfähigkeit sicherzustellen. • Der Shareholder Value-Ansatz ermöglicht es, strategische Entscheidungen, Entscheidungen bezüglich der Kapitalverwendung und die Leistungen des Managements zu beurteilen. Die Frage, die sich hierbei unmittelbar anschließt ist, wie denn der Shareholder Value- Ansatz aussieht. Es handelt sich um ein Konzept, das ursprünglich zur Unternehmensbewertung konzipiert wurde. Rappaport entwickelte dieses Konzept weiter. Wie oben erwähnt, ist eine Zielsetzung des Shareholder Value-Ansatzes, strategische Entscheidungen zu bewerten. Der Shareholder Value-Ansatz bietet also einen Bewertungsmaßstab, mögliche Handlungsalternativen zu beurteilen. Dabei handelt es sich sowohl um operationale Handlungsalternativen, wie beispielsweise die Nutzung von Kostensenkungsund Ertragsteigerungspotenzialen als auch um strategische, wie zum Beispiel die Konzentration auf bestimmte Kernkompetenzen oder das Abstoßen von unrentablen, nicht zu den Kernkompetenzen gehörenden Geschäftsfeldern. Die Bewertungsfunktion des Shareholder Value-Ansatzes wurde aufgrund der Unzulänglichkeiten des buchhalterischen Gewinns konzipiert. Ziel war es, eine Größe zu finden, die vor allem die Erwartungen über zukünftige Erfolge der Kapitalgeber berücksichtigt. Ein Kapitalgeber investiert in ein Unternehmen mit dem finanziellen Ziel, in Zukunft einen Zahlungsstrom für Konsumzwecke zu erzielen. Die bilanziell ermittelten Gewinne spiegeln dabei aufgrund von Wertansatz- und Periodisierungsregeln die veränderten Konsummöglichkeiten der Anteilseigner nicht wider. An dieser Stelle seien kurz zwei Beispiele erwähnt: • Wird eine Investition getätigt, so mindert die dafür notwendige Auszahlung tendenziell die Konsummöglichkeiten in diesem Geschäftsjahr; bilanzrechtlich werden sie aber nur teilweise als Aufwand in der Periode angesetzt. Es folgt also eine Überschätzung der Konsummöglichkeiten im Anschaffungszeitraum, während in den darauffolgenden Jahren bei Betrachtung der Gewinne eine Unterschätzung resultiert. • Der ökonomische Wert einer Investition entspricht dem diskontierten Wert des zukünftig zu erwartenden Cash Flows. Denn der ökonomische Wert berücksichtigt, dass eine Geldeinheit heute mehr Wert ist als eine Geldeinheit morgen. Gewinne sind kein Maßstab für die Messung der Änderung des ökonomischen Wertes, da sie den Zinseffekt nicht berücksichtigen. Man benötigt also eine Kennzahl, die die zukünftigen Erwartungen über Zahlungsüberschüsse im Unternehmenswert berücksichtigt. Im Folgenden soll nun kurz auf die Bewer- OehlrichBWL.pdf 500 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 477 tungsfunktion eingegangen werden. Es handelt sich dabei lediglich um eine kurze Beschreibung ohne detaillierte kritische Betrachtung. Wie bereits erwähnt, ist für eine Umsetzung des Shareholder Value-Ansatzes die Messung des Marktwertes des Eigenkapitals notwendig. Hierbei wird das DCF-Verfahren in Form der oben dargestellten Entity- Methode herangezogen, so dass zur Wertermittlung neben den Gesamtkapitalkosten bzw. dem WACC der Free Cash-flow der Gesamtkapitalgeber (FCFGK) heranzuziehen ist. Die Besonderheit des Ansatzes nach Rappaport liegt in der Betonung bestimmter Werttreiber (Value Driver) zur Bestimmung des Free Cash-flow an Hand der Beziehungen in einem sogenannten Shareholder Value-Netzwerk. Die wichtigsten dieser Werttreiber sind nach seiner Darstellung „Wachstumsrate des Umsatzes, betriebliche Gewinnmarge, Gewinnsteuersatz, Investitionen ins Umlaufvermögen, Investitionen ins Anlagevermögen, Kapitalkosten und die Dauer der Wertsteigerung“. Aus ihnen leitet er den nachfolgenden Zusammenhang zur Prognose des Free Cash-flow der Gesamtkapitalgeber (FCFGK) einer zukünftigen Periode ab. Dadurch wird der grundlegende Unterschied des Shareholder Value-Ansatzes zu der traditionellen unternehmerischen Zielgröße, dem kaufmännischen Gewinn, deutlich. Der Grund für die Verwendung des Cash Flows besteht darin, dass alleine er angibt, welcher Betrag, dem Unternehmen für neue Investitionen und für die Ausschüttung an ihre Kapitalgeber zur Verfügung steht. Zeitpunktbezogene Messgrößen des Rechnungswesens wie etwa der Gewinn pro Aktie oder die Rentabilität des investierten Kapitals lassen eine Reihe von Aspekten außer Acht. Sie berücksichtigen z.B. nicht, wie sich der Marktwert für Anteile verändert oder wie viel Kapital zur Finanzierung des Unternehmenswachstums notwendig sein wird. 7.4.2 Shareholder vs. Stakeholder-Perspektive Trotz der weiten Verbreitung des Shareholder Value-Ansatzes in der Praxis wurde seit jeher die ihm zugrunde liegende alleinige Orientierung an den Interessen der Anteilseigner (shareholder) unter Vernachlässigung anderer Stakeholder als zu einseitig kritisiert. Erstens basiert der Shareholder Value nicht auf der buchhalterischen Größe Gewinn als Differenz zwischen Ertrag und Aufwand, sondern auf der Zahlungsstromgröße Cash Flow als Differenz zwischen Einzahlungen und Auszahlungen. Zweitens liegt dem Ansatz eine Zukunftsbetrachtung zugrunde. Denn nur zukünftige Größen können für den gegenwärtigen Anleger eine Rolle spielen. Drittens berücksichtigt der Shareholder Value-Ansatz die fundamentalen Anforderungen der Investitions- und Finanzierungstheorie: Berücksichtigung des Zeitwerts des Geldes sowie einer risikoadäquaten Verzinsung (Opportunitätskosten). Stakeholder sind Individuen oder Gruppen, welche die Ziele einer Organisation beeinflussen können oder welche von deren Zielerreichung betroffen sind. Diese Stakeholder können allgemein vier Umfeldfaktoren Gesellschaft, Politik, Soziales und Markt zugeordnet werden (Abb. 103). OehlrichBWL.pdf 501 29.01.2013 08:18:37 478 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement 14 Der Stakeholder Value-Ansatz, auch bekannt unter dem Namen „Anspruchsgruppenmanagement“, fordert, dass es für ein dauerhaftes und sinnvolles Überleben der Unternehmen nicht genüge, die Ziele und Bedürfnisse nur einer Anspruchsgruppe (der Anteilseigner) zu maximieren. Denn auch Mitarbeiter, Lieferanten, Kunden und Behörden trügen entscheidend zum Erfolg des Unternehmens bei. In diesem Zusammenhang wird der Shareholder Value-Ansatz vor allem in Kontinentaleuropa kontrovers diskutiert. Unter den Anspruchsgruppen werden hierbei gemäß Freeman (1984) alle Individuen verstanden, die einen materiellen und immateriellen Anspruch am Unternehmen haben und seine Existenz beeinflussen.15 Der Stakeholder Value-Ansatz fordert als oberstes Ziel nicht einen Zielmonismus sondern -pluralismus. Es solle für alle Anspruchsgruppen ein maximaler Nutzen resultieren. Der Stakeholder Ansatz hat dabei als Zielfunktion die Satisfizierung der Ansprüche. Betrachtet man zunächst die Annahmen, die auch der Shareholder Value-Ansatz zugrunde legt, dass die Stakeholder lediglich explizite (vertraglich fixierte) Ansprüche gegenüber dem Unternehmen besitzen, dann ist dem Vorwurf entgegenzusetzen, dass die Abb. 103: Stakeholder des Unternehmens14 14 Quelle: Hill (1996). Der Stakeholder Value-Ansatz fordert, das Zielsystem der Unternehmung um die Interessen aller Anspruchsgruppen (Stakeholder) zu erweitern. 15 Freeman, Robert E. (1984): Strategic Management: A Stakeholder Approach, Boston. Politisches Umfeld Regierungen Aktionsprogramme Minoritäten Behörden Kunden Lieferanten Konkurrenten andere Branchen Marktumfeld Soziales U m feld M akroökonom ie Technologie Bildung und Forschung G es el ls ch af tl ic he s U m fe ld A llg . Ö ff en tl ic hk ei t M ed ie n Ka pi ta lg eb er A kt io nä re Ba nk en In st it ut io ne n externe O rganisation im U nternehm ensum feld A ktionsgruppen V erbände G ew erkschaft Management Mitarbeiter Unternehmen OehlrichBWL.pdf 502 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 479 Anteilseigner lediglich die Residualwerte der Überschüsse erhalten. Die expliziten Ansprüche der Stakeholder werden bevorzugt berücksichtigt, solange keine Insolvenz eintritt. Es besteht also Zielkongruenz, da beide Parteien an einer langfristigen Existenz des Unternehmens interessiert sind. Bleibt man zunächst bei der Betrachtung lediglich expliziter Ansprüche, so bedeutet das, dass die Orientierung am Shareholder Value-Ansatz als Maximierungskalkül zur optimalen Unternehmenspolitik führt: Das Unternehmen berücksichtigt in der Planung die Interessen der Stakeholder, indem die erwarteten künftigen Marktbedingungen auf den Beschaffungs- und Absatzmärkten zugrunde gelegt werden. Es prognostiziert also die von den Stakeholdern auf eigenen Kalkülen basierten Marktpreise der Inputfaktoren. Aufgrund der Koordination des Marktes wird das Unternehmen nur solche Stakeholder in seine Kalküle mit einbeziehen, bei denen es davon ausgehen kann, dass sie mit ihm kooperieren werden. Demgegenüber wird ein Stakeholder nicht mit einem Unternehmen kooperieren, wenn er sich durch dieses benachteiligt fühlt. Dies ist vor allem der Fall, wenn der Stakeholder eine Ressource besitzt, die für das Unternehmen nicht ohne hohe Kosten substituierbar ist. Die Vertreter des Stakeholder Value-Ansatzes würden also verlangen, dass die Unternehmen beispielsweise den Lieferanten mehr als den Marktpreis zahlen und/oder von den Kunden weniger als den Marktpreis verlangen. Daraus resultiert jedoch die Verfolgung eines suboptimalen Plans und es stellt sich dann die Frage, welchen der suboptimalen Pläne das Unternehmen verfolgen soll, den zugunsten der Interessen der Arbeitnehmer oder zugunsten der Lieferanten etc. Diese Problematik resultiert aus der Tatsache, dass es sich hierbei um zum Teil divergierende Interessen handelt (Zielkonflikt). Demgegenüber lässt sich der Vorwurf des Interessenmonismus jedoch zunächst nicht mehr entkräften, berücksichtigt man zusätzlich, dass die Stakeholder auch implizite (immaterielle) Ansprüche am Unternehmen haben. Diese sind beispielsweise für den Arbeitnehmer Arbeitsplatzsicherung, Weiterbildungsmöglichkeiten, soziale Leistungen oder für den Kunden Produktbetreuung. Diese sind auch im Falle eines „gesunden“ Unternehmens unsicher und nicht diversifizierbar für die Stakeholder. Eine Minderung der Finanzkraft resultiere in einer Minderung der impliziten Ansprüche. Dies erschwere es dem Unternehmen, in Zukunft derartige implizite Ansprüche den Stakeholdern zu „verkaufen“ und resultiere folglich langfristig in einer Unternehmenswertminderung. Es wird geschlussfolgert, dass die impliziten Ansprüche als Nebenbedingung im Maximierungskalkül auch im Interesse der Shareholder zu berücksichtigen seien. Es sei jedoch erwähnt, dass die impliziten Ansprüche in Deutschland in Form der Forderung nach Kapitalerhaltung, d.h. durch die Beschränkung des ausschüttbaren Gewinns berücksichtigt werden. Ein weiterer Kritikpunkt gegenüber dem Shareholder Value ist das Treffen von kurzfristigen Entscheidungen. So würden Entlassungswellen mit Berufung auf den Shareholder Value begründet. Diesem Vorwurf ist zunächst entgegenzusetzen, dass der Shareholder Value vom Konzept her die langfristige Steigerung des Unternehmenswertes zum Ziel hat. Ein Grund für seine Entwicklung war ja der Vorwurf gegenüber den buchhalterischen kurzfristigen Kennzahlen, wie z.B. Earnings per Share, an deren Stelle der auf die Zukunft bezogene Cash Flow trat. Betrachtet man eine Entlassungswelle, so kann diese aus zwei Motiven resultieren. Entweder wurde in der Vergangenheit versäumt, eine derartige Konsolidierung durchzuführen, dann hat die Fokussierung auf den Shareholder Value die Möglichkeit geboten, diese Ineffizienzen aufzudecken und ist damit positiv zu bewer- OehlrichBWL.pdf 503 29.01.2013 08:18:37 480 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement ten. Oder das Management hatte sich mit dieser Maßnahme erhofft, kurzfristig den Unternehmenswert zu steigern. Wenn dies der Fall ist, so sind die Anreizsysteme für das Management zu überdenken. Der Vorwurf richtet sich dann aber nicht gegen den Shareholder Value-Ansatz an sich, sondern gegen seine falsche Implementierung in der Unternehmenspolitik. Abschließend sei erwähnt, dass die Betrachtung der Literatur darauf schließen lässt, dass der Unterschied, wie er zum Teil von Vertretern des Stakeholder Values propagiert wird, zwischen Shareholder und Stakeholder Value nicht existiert. Dies wird vor allem dann deutlich, wenn man berücksichtigt, dass ein hoher Shareholder Value nur erzielbar ist, wenn ein Unternehmen mit motivierten Mitarbeitern arbeitet und eine gute Beziehung zu den übrigen Stakeholdern pflegt und es auf eine langfristig orientierte Strategie ausgerichtet ist. Denn die damit erwirtschafteten Gewinne sorgen nicht nur für die Finanzie- Abb. 104: Werttreiber im Shareholder Value-Netzwerk Erwirtschaftung einer angemessenen Eigentümerrendite Generierung von Shareholder Value Betrieblicher bzw. Free Cash Flow Fremdkapital Abzinsungsfaktor Brutto Cash Flow Nettoinvestitionen Nettozahlungen an die Fremdkapitalgeber Kapitalkosten Umsatzwachstum Kostenbelastung betriebliche Gewinnmarge Gewinnsteuer Investitionen/ Desinvestitionen in Umlaufvermögen Anlagevemögen Zinszahlungen Tilgungen Neuverschuldung Risikostruktur Kapitalstruktur Allgemeines Marktniveau Zielsetzung des Unternehmens Bewertungskomponenten Werttreiber OehlrichBWL.pdf 504 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 481 rung notwendiger Investitionen, sondern auch für die Sicherung von Arbeitsplätzen. Dies ist nur möglich, wenn der Shareholder Value-Ansatz integriert wird in eine umfassende wertorientierte Unternehmensführung. 7.4.3 Werttreibermanagement Ein Unternehmen soll konkrete langfristige Ziele zu Schaffung von Shareholder Value festlegen, die sowohl nach außen die Erwartungen der Kapitalmärkte und damit der Investoren erfüllen, als auch nach innen die Priorisierung der Geschäftsbereiche und die Aufteilung der Ressourcen auf Geschäftsbereiche und Projekte mit der Schaffung und Realisierung von Shareholder Value in Einklang bringen. Primäres Ziel der auf dem Shareholder Value-Ansatz basierenden wertorientierten Unternehmensführung ist die nachhaltige Steigerung des Unternehmenswerts. Die Umsetzung des Shareholder Value- Konzeptes ist damit kapitaltheoretisch fundiert und basiert auf der kapitalmarkttheoretischen Prämisse, dass Anteilseigner Anspruch auf eine marktgerechte Verzinsung des von ihnen eingesetzten Kapitals haben. Shareholder Value wird immer dann geschaffen, wenn ein Unternehmen in Investitionsprojekte mit einem positiven Kapitalwert investiert. Für die Unternehmensleitung folgt daraus unmittelbar die Aufgabe, erfolgversprechende Zukunftsstrategien zu entwickeln und diese dann auch erfolgreich umzusetzen. Der Unternehmenswert muss also in die laufende Unternehmensführung integriert werden, d.h. es müssen Handlungsalternativen anhand geeigneter Steuerungsgrößen in Bezug auf ihre Wertsteigerung gemessen und frühzeitige Indikatoren für Wertschmälerungen gefunden werden. Der Shareholder Value kann mit Hilfe der dargestellten Discounted Cash Flow-Verfahren ermittelt werden, aus dessen Bewertungskomponenten sich Werttreiber (Wertgeneratoren) ableiten lassen, die den Shareholder Value determinieren und quantifizieren. Betrachtet man das Shareholder Value-Netzwerk in Abb. 104, so wird deutlich, dass auch Rappaport den Shareholder Value-Ansatz nicht auf die bereits dargestellte Bewertungsfunktion beschränkt hat. Kenntnisse dieser Werttreiber sollen den jeweiligen Beteiligten ermöglichen, rationale Entscheidungen bezüglich Wertsteigerung und -generierung zu treffen. Das Herunterbrechen der aggregierten Größen, Cash Flow, auf operationale Werttreiber für alle Unternehmensebenen hat die folgenden Vorteile: Es ermöglicht, Potenziale des Unternehmens zu erkennen. Dies ist leichter, wenn man die Einflussmöglichkeiten auf den Unternehmenswert kennt. Hat ein Unternehmen beispielsweise festgestellt, dass die Produktqualität einen wichtigen Beitrag zur Unternehmenswertsteigerung liefert, so können Maßnahmen in Erwägung gezogen werden, diese zu verbessern. Die Prognose der erzielbaren Überschüsse aus strategischen Entscheidungen wird erleichtert. Die Durchsetzung von Strategien auf nachgeordneten Ebenen ist wesentlich leichter, da jedes Organisationsmitglied seine Möglichkeiten der Verbesserung des Unternehmenswertes Unter Werttreibern werden Größen verstanden, die einen unmittelbaren oder mittelbaren Einfluss auf den Unternehmenswert haben. Beispiele hierfür sind: Kapazitäten, Marktanteile, Auftragsbestände, Produktqualitäten, Zufriedenheit von Kunden und Mitarbeitern. OehlrichBWL.pdf 505 29.01.2013 08:18:37 482 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement kennt. Strategien auf Top-Management-Ebene können so leichter kommuniziert werden. Dieser Vorteil ist unmittelbar verbunden mit dem Motivationsaspekt. Die Motivation der Organisationsmitglieder ist höher, da sie sich an operationalen Zielen orientieren können und daran gemessen werden. Rappaport hat in seinem Ansatz die Werttreiber in die folgenden drei Bereiche eingeteilt: • Operativer Bereich (die Umsatzwachstumsrate, die zahlungswirksame Umsatzüberschussrate, der Ertragssteuersatz), • Investitionsbereich (die (Erweiterungs-)Investitionen in Anlage- und Nettoumlaufvermögen), • Finanzierungsbereich (die Kapitalkosten). Während die Entscheidungen im operativen Bereich das laufende Geschäft betreffen, beziehen sich die Entscheidungen im Investitionsbereich auf das Anlage- und Umlaufvermögen. Die Entscheidungen zum Finanzierungsbereich schließlich betreffen die Kapitalkosten und befassen sich mit der Wahl der Finanzierungsinstrumente und dem Verhältnis von Fremdund Eigenkapital. Alle drei Führungsentscheidungen haben über die Werttreiber Einfluss auf die Bewertungskomponenten des Shareholder Value. Der betriebliche Cash Flow wird durch die Führungsentscheidungen in den Bereichen Operating und Investition sowie durch die Dauer der Wertsteigerung beeinflusst. Die zentralen Maßnahmen zur Wertsteigerung sind jedoch die extern ausgerichteten Strategien sowie die internen strategischen und operativen Veränderungen. Die extern orientierten Strategien sind letztlich auf den Kauf und Verkauf von Unternehmensteilen ausgerichtet (Mergers and Acquisitions, M&A). Dabei steht die Auseinandersetzung mit der Unternehmensbewertung im Vordergrund. Demgegenüber werden für Shareholder Value-Überlegungen in den meisten Fällen die intern ausgerichteten Strategien im Mittelpunkt des unternehmerischen Interesses stehen. Nach den konventionellen Konzepten werden die Strategien in folgende Bereiche untergliedert: • Marktstrategien: Bestimmung des relevanten Marktes • Marktteilnehmerstrategien: Umgang mit den Marktteilnehmern A. Kundenorientierte Strategienansätze: Bearbeitung des Kundenmarktes B. Handelsorientierte Strategienansätze: Vertriebsstrategie C. Wettbewerbsorientierte Strategienansätze: Verhältnis zu den die eigene Marktposition bedrohenden Konkurrenten Die wettbewerbsorientierten Strategien wurden bereits im zweiten Kapitel beschrieben. Wie dort erläutert, können die Unternehmen nach Porter auf der Ebene der Wettbewerbsstrategie mit drei strategischen Grundkonzeptionen versuchen, spezielle Wettbewerbsvorteile zu generieren: • Kostenführerschaft: Senkung der Stückkosten unter das Niveau der Konkurrenten; • Differenzierungsstrategien: Generierung von Produkt- und Leistungsvorteilen zur Befriedigung differenzierter Kundenansprüche; • Nischenstrategien: konsequente Selektion von Marktsegmenten oder Spezialisierung auf ausgesuchte Zielgruppen; Entwicklung von Kosten- und Leistungsvorteilen auf kleinen Teilmärkten. Rappaport hat nun die bereits erläuterten generischen Typen der Wettbewerbsstrategie mit einigen wichtigen Werttreibern verknüpft und daraus alternative Strategienempfehlungen zur Steigerung des Shareholder Values abgeleitet, die in Tab. 63 dargestellt werden. OehlrichBWL.pdf 506 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 483 16 Wenn der Shareholder Value-Ansatz zu den Ausführungen der ersten drei Kapitel hinzugenommen wird, dann ist die Vorgehensweise der Strategiewahl in folgender Weise zu erweitern: 1. Schritt: Strategieentwicklung für bestimmte Umweltszenarien, Abbildung der Einflüsse dieser Strategien auf die Werttreiber; 2. Schritt: Berechnung eines Cash Flow-Entwicklungspfades für alle wesentlichen Szenarien mit Hilfe von PC-Programmen; 3. Schritt: Transformation dieser in einen Discounted Cash Flow; 4. Schritt: Verdichtung aller Discounted Cash Flows zu einem aggregierten Discounted Cash Flow durch Abzinsung mit dem entsprechenden Kalkulationszinssatz; 5. Schritt: Gegenüberstellung mit anderen ermittelten Discounted Cash Flows alternativer Strategien; 6. Schritt: Bei mehreren Strategiemöglichkeiten wird diejenige gesucht, die den größten Wertzuwachs für das Eigenkapital verspricht. Es wird deutlich, dass der Shareholder Value-Ansatz und die damit zusammenhängenden Verfahren eine Hilfestellung bieten, aus der Vielzahl möglicher Strategiealternativen die „richtige“ auszusuchen. Allerdings ist damit das Problem der Auswahl nur auf eine Werttreiber Strategieempfehlungen Kostenführerschaft Differenzierung Umsatzwachstum • Konkurrenzfähige Preise • Marktanteilserwartungen zur Ausnutzung von Skalenerträgen • Preisgestaltung nach marktlicher Belastbarkeit • Wachstumsstrategien in Segmenten mit hoher Preisbelastbarkeit Gewinnmarge • Ausnutzung von Skalenerträgen • Standardisierung • Senkung der Overheadkosten • Kosteneffiziente Differenzierungsstrategien Investitionen • Minimierung von Kassenbestand, Debitoren, Lagerbestand • Nutzungsgrad der Aktiva erhöhen • Minimierung des Kassenbestands • Optimierte Lagerbestände, Debitoren und Anlagebestände unter Beachtung der Notwendigkeiten der Differenzierungsstrategie Kapitalkosten • Optimale Kapitalstruktur • Minimierung der Eigen- und Fremdkapitalkosten • Reduktion des Geschäftsrisikos • Optimale Kapitalstruktur • Minimierung der Eigen- und Fremdkapitalkosten • Differenzierung zur Risikoreduktion Tab. 63: Strategieentwicklung auf Basis der Werttreiber16 16 Quelle: Rappaport (1986), S. 67 f. OehlrichBWL.pdf 507 29.01.2013 08:18:37 484 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement andere Ebene verlagert worden, da nun zwar nicht mehr die Strategien anhand ihrer verbalen oder grafischen Beschreibung verglichen werden, sondern anhand ihrer Cash Flows. Damit ergibt sich die Problematik, die mit einer Strategiealternative verbundenen Cash Flows hinreichend genau zu schätzen. Jedoch ist der Vergleich anhand quantitativer Kriterien in aller Regel einfacher und nachprüfbarer möglich als anhand qualitativer Kriterien. Nach Ermittlung der Strategie, die zum höchsten Shareholder Value führt, müssen die personellen und finanziellen Ressourcen alloziiert werden, um die Umsetzung der Strategie zu gewährleisten. Aus diesem Grund sollte das Management die Ergebnisse regelmäßig und objektiv kontrollieren. Wenn beispielsweise einzelne Investitionen das vorab definierte Shareholder Value-Ziel nicht erreichen, sollte das Kapital abgezogen und in anderen Projekten mit höher erwarteter Rendite eingesetzt werden. Auch für diese Aufgabe stehen einige bewährte Methoden zur Verfügung, von denen die folgenden beispielhaft erläutert werden sollen. Sensitivitätsanalyse: Eine Sensitivitätsanalyse erlaubt die Analyse, wie sich die Änderung einzelner Werttreiber auf den Unternehmenswert und mithin bei Konstanz des Marktwerts des Fremdkapitals auf den Shareholder Value auswirkt. Beispielsweise kann untersucht werden, wie eine einprozentige Veränderung jedes Werttreibers (bei Konstanz der anderen Werttreiber) voraussichtlich auf den Börsenkurs wirkt (Abb. 105). Im Anschluss an die Sensitivitätsanalyse ist zu prüfen, ob und wie es möglich ist, die relevanten Werttreiber werterhöhend zu verändern. Die Sensitivitätsanalyse ermöglicht dem Management ein Verständnis für die von den Kapitalmarktakteuren wahrgenommenen Bewertungsfaktoren, um daraus die Prioritäten erforderlicher Veränderungen im Unternehmen sowie eine Vorstellung über ihre Auswirkungen abzuleiten. 17 Abb. 105: Beispiel für eine Sensitivitätsanalyse17 17 Quelle: Black/Wright/Bachmann (1999), S. 75. 0 0,5 1 1,5 2 2,5 3 Competitive Advantage Period Verhältnis Investitionen/Umsatz Steuerzahlungen Umsatzwachstum Veränderung Börsenkurse % EBITDA-Marge Verhältnis Nettoumlaufvermögen/Umsatz Kapitalkosten OehlrichBWL.pdf 508 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 485 Benchmarking: Benchmarking ist der Vergleich des eigenen Unternehmens hinsichtlich Struktur, Aktivitäten, Funktionen und gesamter Performance mit anderen relevanten Unternehmen. Als Vergleichsunternehmen werden zumeist direkte Wettbewerber ausgewählt, die vergleichbare Produkte und Dienstleistungen anbieten. Allerdings wird dieser Kreis im Rahmen des Shareholder Value-Ansatzes in der Regel auf das obere Fünftel der Branche erweitert, weil alle Kapitalmarktteilnehmer um Kapital konkurrieren und die mit der Kapitalanlage verbundene Rendite das Hauptinteresse der Kapitalanleger darstellt. Benchmarking kann auch auf andere Aspekte z.B. die Erfolgskennzahlen der Kunden, Lieferanten oder Geschäftspartner ausgeweitet werden. Mit Hilfe einer sogenannten „Externen Scorecard“ werden alle verfügbaren Informationen über die Strategien der Wettbewerber analysiert. Durch den Vergleich der Werte der Werttreiber können eigene Leistungslücken aufgedeckt und Verbesserungspotenziale zur Shareholder Value-Steigerung mit großer Sicherheit identifiziert werden. Beispielsweise könnte man die eigenen Gesamtproduktionskosten mit denen des besten Wettbewerbers vergleichen (Abb. 106), um damit Aufschluss über die sinnvollsten Änderungen zu gewinnen. 18 Im Beispiel ergibt sich bei der Analyse der Deckungslücke von 45%, dass bezüglich der Faktorkosten die größte Schwäche des Unternehmens in den zu hohen Personalkosten zu finden ist. Abb. 106: Beispiel für einen Benchmark-Vergleich18 18 Quelle: Müller-Stewens/Lechner (2005), S. 385. 207 127 18 5 25 6 Gesamtkosten 250 Mio. Die Deckungslücke entsteht… … beim Faktoreneinsatz 30% weniger Personalkosten 30 % weniger Kapitalkosten gleiche Materialkosten …bei der Produktgestaltung 10% weniger Personalkosten 10% weniger Kapitalkosten 23% weniger Materialkosten …bei den Faktorkosten 65% weniger Personalkosten 60% weniger Kapitalkosten 20% weniger Materialkosten Personalkosten Kapitalkosten Material-/ Sachkosten 45% Gesamtkosten 138 Mio. OehlrichBWL.pdf 509 29.01.2013 08:18:37 486 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement Value Map: Die Value Map bietet eine Möglichkeit der grafischen Darstellung, welche Geschäftsbereiche zur Steigerung oder Minderung des Shareholder Value beitragen. Eine typische Vorgehensweise bei der Erstellung einer Value Map ist es, das Verhältnis von Markt- und Buchwerten der einzelnen strategischen Geschäftseinheiten innerhalb eines Unternehmens grafisch abzutragen. Im Gegensatz zu Portfolioanalysen erlaubt es Rückschlüsse von strategischen Entscheidungen auf der Ebene einzelner strategischer Geschäftseinheiten auf die Situation des Gesamtunternehmens. Ebenso wird eine Überprüfung der Dimensionierung des Unternehmens hinsichtlich der Wertschaffung im Unternehmen möglich. Im Gegensatz zur Portfolioanalyse können mit Hilfe der Value Map jedoch nicht die hinter einem Wertbeitrag stehenden Werttreiber identifiziert werden. Beispiel: Die Ermittlung der Buchwerte wird über die Geschäftsbereichsbilanzen realisiert. Da strategische Geschäftseinheiten in der Regel nicht börsennotiert sind, werden die Marktwerte (MW) der strategischen Geschäftseinheiten (SGE) anhand der diskontierten Free Cash Flows der Gesamtkapitalgeber (FCFGK) und des entsprechenden Kapitalkostensatzes bestimmt. Die nachfolgende Tabelle verdeutlicht eine solche Zusammenstellung am Beispiel eines Unternehmens mit sechs strategischen Geschäftseinheiten, wobei das investierte Kapital (IK) vereinfachend mit dem Buchwert (BW) des jeweiligen strategischen Geschäftsfeldes gleichgesetzt wird. Die Marktwert-Buchwert-Position der einzelnen strategischen Geschäftseinheiten werden dann kumulativ in ein Diagramm eingezeichnet (Abb. 107). Auf der Abszisse werden die Buchwerte pro strategischer Geschäftseinheit abgetragen und auf der Ordinate die Marktwerte der jeweiligen Geschäftseinheiten. Zuerst werden die Geschäftseinheiten aufgeführt, deren Marktwerte den Buchwert übersteigen. Hier übertrifft der Nettozufluss an die Gesamtkapitalgeber die Kapitalkosten, es wird somit Wert für das Gesamtunternehmen geschaffen. Anschließend werden jene Geschäftsbereiche abgetragen, die zwar einen positiven Marktwert erwirtschaften, der aber kleiner ist als der Buchwert. Dies resultiert aus der Tatsache, dass die positiven Nettozuflüsse an die Gesamtkapitalgeber kleiner sind als die entsprechenden Kapitalkosten. Diese strategischen Geschäftseinheiten zählen somit schon zu den Wertvernichtern. Als dritte Gruppe folgen die strategischen Geschäftseinheiten, die keinen Nettozufluss mehr erwirtschaften; ihr negativer Marktwert verringert den Unternehmenswert. Die Marktwertberechnung ergibt sich über die allgemeine Formel: MW = + + … + + SGE IK=BW FCFGK t c MW t1 t2 t3 t4 t5 t6–t8 A 100 40 46 30 28 32 32 15% 227,27 B 70 28 22 20 18 15 15 14% 129,08 C 80 10 10 10 10 10 10 12% 83,33 D 120 –40 –30 –5 10 20 25 14% 47,51 E 60 3 –4 –2 –6 2 –7 13% –33,68 F 50 7 6 7 5 –15 –12 10% –63,83 FCFGK,1 1 c+ --------------------- FCFGK,2 1 c+ 2 --------------------- FCFGK,5 1 c+ 5 --------------------- FCFGK,t– c ----------------------- 1 c+ 5 ------------------------ OehlrichBWL.pdf 510 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 487 Die einzelnen Marktwerte der Tabelle ergeben sich somit als: MWA = + + + + + = 227,27 MWB = + + + + + = 129,08 MWC = = 83,33 MWD = + + + + + = 47,51 MWE = + + + + + = –33,68 MWF = + + + + + = –63,83 Wie Abb. 108 verdeutlicht, ermöglicht die Gegenüberstellung von Marktwerten und Buchwerten eine Beurteilung des Wertbeitrages. Die Gerade charakterisiert die Marktwert-Buchwert-Positionen, bei denen die Kapitalkosten gerade erwirtschaftet wurden, es gilt: Marktwert/Buchwert = 1. Ge- Abb. 107: Marktwert-Buchwert-Positionen der SGEs 40 1,15 ----------- 46 1,152 -------------- 30 1,153 -------------- 28 1,154 -------------- 32 1,155 -------------- 32 0,15 ----------- 1,155 -------------- 28 1,14 ----------- 22 1,142 -------------- 20 1,143 -------------- 18 1,144 -------------- 15 1,145 -------------- 15 0,14 ----------- 1,145 -------------- 10 0,12 ----------- 40 1,14 ----------- 30 1,142 -------------- 5 1,143 -------------- 10 1,144 -------------- 20 1,145 -------------- 25 0,14 ----------- 1,145 -------------- 3 1,13 ----------- 4 1,132 -------------- 2 1,133 -------------- 6 1,134 -------------- 2 1,135 -------------- 7 0,13 ----------- 1,135 -------------- 7 1,1 ------- 6 1,12 ---------- 7 1,13 ---------- 5 1,14 ---------- 15 1,15 ---------- 12 0,1 ------- 1,15 ---------- Wertschaffende Geschäftseinheiten Wertvernichtende Geschäftseinheiten C E F Gesamtvermögen (Buchwert) in Mio. EUR Wertbeitrag (Marktwert) in Mio. EUR 0 100 200 300 400 500 0 100 200 300 400 500 600 A B D 384,7 480250 OehlrichBWL.pdf 511 29.01.2013 08:18:37 488 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement schäftseinheiten, die Positionen links oberhalb dieser Gerade erreichen, erzielen einen Wertbeitrag, der über dem Buchwert liegt. Demgegenüber erzielen Geschäftseinheiten rechts unterhalb der Gerade einen Wertbeitrag unterhalb des investierten Kapitals, d.h. dass die Geschäftseinheiten die Kapitalkosten nicht verdienen. In diesem Bereich können sowohl strategische Geschäftseinheiten liegen, die zwar einen positiven Marktwert liefern, der aber kleiner als der Buchwert ist, als auch Geschäftseinheiten mit negativen Marktwerten. Überträgt man diese Betrachtungsweise auf die Darstellung der einzelnen Geschäftseinheiten aus Abb. 107, so wird deutlich, wie sich der Unternehmenswert aus den Marktwerten der strategischen Geschäftseinheiten zusammensetzt. Die strategischen Geschäftseinheiten A und B erzielen jeweils Wertbeiträge über dem investierten Kapital. Dies ist in der Abb. 109 daran ersichtlich, dass die Kantenlänge der Geschäftseinheiten auf der Marktwertachse die auf der Buchwertachse abgetragene Kantenlänge übersteigt, was ein Marktwert-Buchwert-Verhältnis für das betreffende Geschäftsfeld größer 1 impliziert. Die strategische Geschäftseinheit C hingegen erzielt gerade einen Marktwertbeitrag etwa in Höhe des entsprechenden Buchwertes, während die strategischen Geschäftseinheiten D, E und F das investierte Kapital nicht verdienen können. Die strategische Geschäftseinheit D erzielt im Gegensatz zu E und F jedoch noch einen positiven Wertbeitrag. Zusätzlich ist es nun möglich, die Entwicklung des Gesamtunternehmenswertes zu analysieren, wenn man die Kanten der einzelnen Marktwert-Buchwert-Positionen miteinander verbindet. Es ergibt sich eine Linie, das sogenannte Leaning Brick Pile, das nach jeder Geschäftseinheit einen Knick aufweist und eine geringere Steigung annimmt, was die abnehmenden Marktwert-Buchwert-Verhältnisse der einzelnen strategischen Geschäftseinheiten verdeutlicht. Während die strategischen Geschäftseinheiten A, B und C einen positiven Wertbeitrag erzielen und die Kapitalkosten erwirtschaften, liefert das strategische Geschäftsfeld D zwar ebenfalls einen positiven Wertbeitrag in Höhe von 47,5 Mio. Euro; es kann jedoch der Buchwert in Höhe von 120 Mio. Euro nicht übertroffen wer- Abb. 108: Marktwert-Buchwert-Verhältnis M/B > 1 Wertbeitrag über dem investierten Kapital M/B < 1 Wertbeitrag unter dem investierten Kapital Gesamtvermögen (Buchwert) in Mio. EUR Wertbeitrag (Marktwert) in Mio. EUR 0 100 200 300 400 500 0 100 200 300 400 500 600 M/B = 1 d.h. die Kapitalkosten wurden gerade erwirtschaftet OehlrichBWL.pdf 512 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 489 den. Die strategischen Geschäftseinheiten E und F hingegen erzielen einen negativen Wertbeitrag und ein Marktwert-Buchwert-Verhältnis kleiner 1. Für die Gesamtunternehmenssicht verdeutlicht das Leaning Brick Pile, dass der gesamte Unternehmenswert als Summe der Wertbeiträge der einzelnen strategischen Geschäftseinheiten 384,7 Mio. Euro beträgt (positiver Wertbeitrag der wertschaffenden Geschäftseinheiten abzüglich des negativen Wertbeitrages der wertvernichtenden Geschäftseinheiten). Darüber hinaus wird deutlich, dass als Ergebnis das Gesamtunternehmen ein Marktwert-Buchwert-Verhältnis kleiner 1 (M/B<1) aufweist, da die Gerade zur Ecke der strategischen Geschäftseinheit F unterhalb der Gerade liegt, die einem Marktwert-Buchwert-Verhältnis von 1 entspricht. Verbindet man die Kanten der „kritischen“ strategischen Geschäftseinheiten C, D und F mit dem Nullpunkt, wird deutlich, dass das Marktwert-Buchwert-Verhältnis von 1,76 (SGE A, B und C) über 1,3 (SGE A bis D) auf 0,8 (alle SGE) sinkt. In einer solchen Situation ist zu überlegen, wie mit den identifizierten problematischen strategischen Geschäftseinheiten verfahren wird. Falls die Desinvestition der Geschäftseinheiten E und F ohne Desinvestitionskosten möglich ist, kann damit eine weitere Wertvernichtung vermieden werden. Auf jeden Fall muss auch für die strategische Geschäftseinheit D überlegt werden, durch welche Maßnahmen ein Marktwert-Buchwert-Verhältnis größer 1 erreicht werden kann. Bei solchen Überlegungen sind jedoch immer die unternehmensinternen Interdependenzen zu berücksichtigen, da potenziellen Synergieeffekten über die Annahme der Wertadditivität nicht Rechnung getragen wird. Vielmehr werden Synergien einem der beteiligten strategischen Geschäftseinheiten zugerechnet, ohne deren Abhängigkeit von anderen Geschäftseinheiten kenntlich zu machen. Die zuvor dargestellten Werttreiber im Shareholder Value-Netzwerk (Abb. 104, S. 480) können anschließend weiter heruntergebrochen werden auf sogenannte Mikrowerttreiber, die in Tab. 64 dargestellt werden. Die Mikrowerttreiber bilden dabei die Verknüpfung der strategischen Sichtweise der Unternehmensleitung mit der operativen Sichtweise nachgeordneter Mitarbeiter. Es ist auch möglich, die Shareholder Value-Sichtweise mit den unternehmensindividuellen Wettbewerbsvorteilen nach Porter zu verknüpfen. Abb. 109: Value Map mit Leaning Brick Pile M/B = 1 Gesamtvermögen (Buchwert) in Mio. EUR Wertbeitrag (Marktwert) in Mio. EUR 0 100 200 300 400 500 0 100 200 300 400 500 600 384,7 480 482,2 370 M/B = 384,7/480 = 0,8 < 1 M/B = 482,2/370 = 1,3 > 1 M/B = 439,7/250 = 1,76 > 1 C E F B D A 439,7 250 OehlrichBWL.pdf 513 29.01.2013 08:18:37 490 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement Durch eine Analyse der Cash Flow-bestimmenden Einflussfaktoren mit Hilfe der Wertkette wird ersichtlich, wie sich aus den einzelnen Aktivitäten des Unternehmens der Free Cash Flow ergibt. In der Wertkette sind alle wertschaffenden Funktionen des Unternehmens dargestellt, die durch das zu erstellende Bewertungssystem messbar sein müssen. Die Bewertungsmaßstäbe zur Verbesserung des Shareholder Value müssen auf jeden Geschäftsbereich des Unternehmens angepasst werden und auf die Ziele und Strategien abgestimmt sein. Makrowerttreiber Mikrowerttreiber Umsatzwachstum • Sicherstellung eines rentablen Wachstums, das den Shareholder Value steigert; • Erschließung neuer Märkte und Entwicklung neuer Produkte; • Globalisierung des Geschäfts; • Entwicklung von Programmen zur Förderung der Kundenbindung; • Gewährung von Preisvorteilen für neue Vertriebsstätten; • Entwicklung einer zielgruppenorientierten, differenzierten Werbung. Verbesserung der operativen Marge • Modernisierung der Arbeitsweise; • Restrukturierung einschließlich Einführung einer Mehrfacheignung der Mitarbeiter (Job Enlargement/Enrichment); • Kostensenkung durch Service Sharing und Outsourcing; • Zentralisierung und Zusammenlegung von Büro- und Finanzfunktionen (Finanzen, Steuern, Finanzsysteme); • Prozess-Reengineering unter besonderer Berücksichtigung von IT-Systemen zur Zusammenlegung und Integration von Fakturierung, Kundenbetreuung, Prozesskostenrechnung, Data Warehousing, Netzwerk-Konfiguration und -Management. Steuerzahlungen • Einführung einer Holdingstruktur; • Identifikation und steuerliche Nutzung von geistigem Eigentum und Marken; • Einrichtung von Koordinationszentren; • Planung von Zöllen und Transferpreisen; • Minimierung ausländischer Steuern sowie Quellensteuern. Netto-Umlaufvermögen • Regelmäßige Überprüfung des Nettoumlaufvermögens; • Verbesserung der Debitorenverwaltung; • Einführung von Systemen zur Unterstützung des Einkaufs (Supply Chain Management) und der Lagerhaltung (Just-in-Time). Investitionen • Einführung eines Investitionscontrolling, welches z.B. Techniken der Investitionsrechnung beinhaltet und die Überprüfung der Durchführung von Investitionsprojekten gewährleistet; • Abwägen von Kauf oder Leasing; • Entwicklung von Finanz-, Kurssicherungs- und Risikomanagementsystemen. Kapitalkosten • Managementtraining zum besseren Verständnis der Kapitalkosten; • Optimierung der Kapitalstruktur; • Berechnung spezifischer Kapitalkosten (WACC) für Geschäftsbereiche; • Aktienrückkauf und Auslagerung von Geschäftsbereichen, die nicht zum Kerngeschäft gehören. Tab. 64: Verknüpfung der Werttreiber mit den Mikrowerttreibern OehlrichBWL.pdf 514 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 491 7.4.4 Anreizsystem Ein angestellter Manager ist grundsätzlich nicht oder nur zum Teil am Unternehmenserfolg beteiligt, wodurch er sich vom Unternehmer unterscheidet. In diesem Fall ist aber nicht sichergestellt, dass die Ziele des Unternehmens bzw. seiner Anteilseigner und die eines einzelnen Mitarbeiters übereinstimmen. Aber nicht nur zwischen Mitarbeiter und Management existiert ein grundsätzlicher Zielkonflikt, sondern auch zwischen dem Management und den Anteilseignern des Unternehmens herrscht keine Einmütigkeit. Diese Zielkonflikte können ihre Ursache sowohl in den unterschiedlichen subjektiven Präferenzen als auch in organisationsbedingten Unterschieden haben. Unterschiedliche subjektive Präferenzen umfassen neben Ressourcen- und Risikopräferenzen auch abweichende Zeithorizonte von Principal und Agent und damit verbunden unterschiedliche Zeitpräferenzen. Ferner zählen das Arbeitsleid des Managers sowie der sogenannte Konsum am Arbeitsplatz zu den subjektiven Präferenzen. • Ressourcenpräferenzen: Der Agent wird sich bei seinen Entscheidungen zwar an dem ihm gezahlten Lohn und dem damit verbundenen Nutzen orientieren. Jedoch verbindet er mit seinen Entscheidungen meist auch nichtfinanzielle Vorteile in Form von Macht oder Prestige, was dazu führen kann, dass er auch für das Unternehmen negative Entscheidungen trifft, wenn diese durch die nichtfinanziellen Vorteile kompensiert wird. Ein typisches Beispiel stellen die bereits erläuterten Mergers & Acquisitions dar, welche mitunter deshalb durchgeführt wurden, weil die beteiligten Manager sogenanntes Empire Building betreiben wollten. • Principal und Agent haben unterschiedliche Risikopräferenzen: Denn die angestellten Agents sind in der Regel risikoscheu (risikoavers), da sie anders als die risikoneutralen Anteilseigner als Principal ihr gesamtes Einkommen mit der Existenz des Unternehmens verbinden. Im Gegensatz dazu sind die Anteilseigner risikoneutral, weil sie – etwa als Aktionär – durch eine Anlage in andere Aktien das unternehmensspezifische Risiko diversifizieren können und somit nur dem systematischen Risiko des Unternehmens ausgesetzt sind. Aufgrund ihrer Risikoscheu besteht die Gefahr, dass angestellte Manager andere Entscheidungen treffen als diejenigen, die die Anteilseigner an seiner Stelle treffen würden. • Darüber hinaus hat ein Entscheider oft einen kürzeren Zeithorizont als die Anteilseigner des Unternehmens, weil er nicht bis zum Ende der von ihm begonnenen Projekte für die Folgen seiner Entscheidungen verantwortlich ist. Dies ist beispielsweise der Fall, wenn der Manager noch vor Abschluss eines Projekts in den Ruhestand tritt oder aus sonstigen Gründen den Verantwortungsbereich verlässt. Der hieraus resultierende verkürzte Zeithorizont führt zu einem stärkeren Interesse an kurzfristigen Erfolgen. Aus diesem Grund ziehen Manager häufig kürzere, risikoärmere Projekte den langfristigen strategischen Investitionen vor, weil Letztere erst auf lange Sicht zu Erfolgen führen, aber schon sehr früh hohe Kosten verursachen. Aus Sicht der Anteilseigner führt der verkürzte Zeithorizont zu nachteiligen Entscheidungen, wenn langfristige Projekte einen höheren Kapitalwert aufwiesen und somit einen höheren Shareholder Value zur Folge hätten. • Die meisten Menschen verspüren etwas, was in der Sprache der Agency-Theorie als Arbeitsleid bezeichnet wird: Sie ziehen geringere Anstrengungen höheren Anstrengungen vor. Rein theoretisch würden sie bei einem Fixgehalt aufgrund des Arbeitsleids OehlrichBWL.pdf 515 29.01.2013 08:18:37 492 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement überhaupt nicht arbeiten, was allerdings in der Praxis nur selten zu beobachten ist. Das Arbeitsleid beeinflusst den Nutzen des Agents negativ, weshalb er Anstrengungen zur Verbesserung des Ergebnisses meidet, falls er nicht gleichzeitig von dieser Verbesserung profitieren kann. Dies lässt sich durch eine Erfolgsbeteiligung realisieren, was gerade das Anreizsystem ausmacht. • Der Konsum am Arbeitsplatz („Consumption on the Job“) hängt eng mit den bereits erläuterten Ressourcenpräferenzen zusammen, bedeutet allerdings, dass das private Interesse des Entscheiders den ausschließlichen Beweggrund für die Entscheidung darstellt. Hierzu zählen etwa komfortabel ausgestattete Büros oder teure Dienstwagen. Es genügt also nicht, eine Orientierung am Shareholder Value zu fordern, sondern es gilt auch, die Realisierung dieser Forderung zu erzwingen. Damit bedarf es der Gestaltung von Anreizsystemen, die zu einer Interessenharmonisierung führen. Die in Kapitel 5 dargestellte Agency-Theorie beschäftigt sich seit über zwei Jahrzehnten mit der Fragestellung, welche Empfehlungen hinsichtlich solcher Vertragsgestaltungen aus bestimmten Prämissen deduziert werden können. Seither wurden in einer Vielzahl von wissenschaftlichen Untersuchungen in der Sichtweise der Agency-Theorie typische Vertragsbeziehungen wie etwa Versicherungsverträge, aber auch hierarchische Beziehungen in Unternehmen auf ihre Anreizwirkungen hin analysiert. Bei Letzteren beschränkte man sich auf die Entscheidungsträger eines Unternehmens, deren Handlungen einen großen Einfluss auf den wirtschaftlichen Erfolg des Unternehmens ausüben können und die einen großen Ermessensspielraum besitzen, was eine direkte Kontrolle ihrer Aktivitäten ausschließt. Im Rahmen der Agency-Theorie widmete man sich hierbei natürlich insbesondere der Unternehmensleitung oder auch bestimmten Personengruppen wie etwa Fonds-Managern, die die genannten Merkmale aufweisen. Ausgangspunkt ist somit die Tatsache, dass die Entscheidungen und deren Implementierung nicht von den Anteilseignern des Unternehmens durchgeführt, sondern an Entscheidungsträger delegiert werden. Aus diesem Grund können Interessenkonflikte zwischen beiden Parteien eine konsequente Wertorientierung verhindern. Zur Motivation des Agents, seine Entscheidungen im Sinne der Unternehmenswertsteigerung zu treffen, muss das Anreizsystem die persönlichen Interessen des Entscheiders mit den unternehmenspolitischen Zielen verknüpfen. Dazu sollte das Anreizsystem auf den gleichen Kennzahlen wie die Planung basieren, weil sich ein Agent bei seiner Entscheidung bereits im Voraus am Ergebnis der gewährten Belohnung orientiert. Dem Konzept der wertorientierten Unternehmensführung kommt somit neben der Planungsfunktion ebenso eine Verhaltenssteuerungsfunktion zu. Um den Nutzen aus dem Anreizsystem ziehen zu können, müssen die nachfolgenden Voraussetzungen erfüllt sein. Auf der einen Seite ist es erforderlich, dass alle Organisationsmitglieder mit ihren verschiedenen Erfahrungen und spezifischen Informationen in die Planung mit einbezogen werden. Auf der anderen Seite ist es erforderlich, dass die Bindung der Bonuszahlungen an Werttreiber den folgenden Anforderungen genügt: • Manipulationsfreiheit, • Anreizkompatibilität, • Controllability, • Aktualität, • Effizienz des Anreizsystems, OehlrichBWL.pdf 516 29.01.2013 08:18:37 7.4 Shareholder Value-Ansatz 493 • Transparenz und • pareto-effiziente Risikoteilung. Das Prinzip der Manipulationsfreiheit fordert, dass der Manager nicht die Möglichkeit haben darf, die dem Anreizsystem zugrunde liegende Bemessungsgrundlage zu manipulieren, um auf diese Weise die Belohnung zu erhöhen. Dies bedeutet ebenso, dass ein Interpretationsspielraum, welcher zum Beispiel wegen ungenauer Begriffsbestimmungen entstehen kann, zu verhindern ist. Weil die Ausprägung der Beurteilungsgröße die Höhe der Entlohnung beeinflusst, muss die Beurteilungsgröße weiterhin – etwa von einem Gericht – intersubjektiv überprüft werden können. Ansonsten können beachtliche Kontrollund Erhebungskosten entstehen, welche die Effizienz des Anreizsystems verringern. Das Prinzip der Manipulationsfreiheit gebietet die Abkehr von Zahlen der kaufmännischen Buchführung als Grundlage eines Anreizsystems, weil bei der Gewinnermittlung zahlreiche Ermessensspielräume in Form von Bewertungswahlrechten existieren. Im Gegensatz dazu kann der Cash Flow nicht buchungstechnisch, sondern nur durch Sachverhaltsgestaltung beeinflusst werden. Die Forderung der Anreizkompatibilität verlangt, dass der Manager nur in den Fällen einen Bonus erhalten darf, wenn auch die Anteilseigner einen Vorteil, d.h. eine Steigerung des Shareholder Values haben. Die Zielabstimmung über die Beurteilungsgröße des Anreizsystems ist notwendig, um Interessenkonflikte und daraus resultierende nicht-optimale Entscheidungen des Managers zu verhindern. Das Prinzip der Controllability fordert, dass nur solche Faktoren in die Beurteilungsgröße aufgenommen werden sollen, die vom Manager beeinflusst werden können, da nur von ihnen Anreizwirkungen ausgehen können. Denn die Ausprägung einer Beurteilungsgröße wird fast immer auch von Faktoren bestimmt, die außerhalb seines Einflussbereiches liegen, wodurch er quasi für gute Ausprägungen belohnt und für schlechte bestraft wird, auch wenn es sich um zufällige Entwicklungen handelt. Grundsätzlich wäre eine Eliminierung dieser Einflussgrößen sinnvoll, weil sich dann zielgerichtete Anstrengungen des Managers unabhängig von der Umweltentwicklung in der Performancegröße widerspiegeln würden. In der Realität dürfte eine Verwirklichung dieses Prinzips jedoch nur zum Teil möglich sein, da es sehr schwierig bis unmöglich ist, außerhalb des Unternehmens liegende Faktoren herauszurechnen. Das Prinzip der Aktualität fordert eine zeitnahe Berücksichtigung der Erfolge im Anreizsystem. Denn je zeitnäher die Belohnung gewährt wird, umso größer ist die Motivationswirkung, da die Belohnung stärker mit aktuellen Tätigkeiten verknüpft wird. Dem Prinzip der Aktualität kommt insbesondere bei unterschiedlichen Zeitpräferenzen eine große Bedeutung zu, weil durch die zeitliche Vorverlagerung der Belohnung ebenso späte Folgen der Investition berücksichtigt werden. So kann auf der einen Seite verhindert werden, dass strategisch bedeutsame Projekte mit spätem Erfolgsausweis unterbleiben. Auf der anderen Seite kann die Antizipation von Erfolgen allerdings zu Erfolgsausweisen in frühen Perioden führen, die in späteren Perioden durch Verluste ausgeglichen werden müssen. Diese Gefahr ist besonders akut, falls der Manager vorzeitig den Verantwortungsbereich verlässt, ohne an späteren Verlusten beteiligt zu werden. Die Effizienz stellt ein betriebswirtschaftliches Grundkriterium dar, das wie alle unternehmerischen Entscheidungen auch das Anreizsystem erfüllen muss. Grundsätzlich ist ein Anreizsystem nur dann effizient, wenn die verursachten Kosten geringer sind als der OehlrichBWL.pdf 517 29.01.2013 08:18:37 494 7 Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement resultierende Nutzen. Dabei ist der Nutzen in der Anreizkompatibilität zu sehen, weil die Aktivitäten des Entscheiders stärker am Unternehmensziel ausgerichtet sind, während die Kosten zum einen die Belohnung des Managers selbst wie auch die Entwicklungskosten des Anreizsystems umfassen. Zwar ist es möglich, die Kosten vergleichsweise genau zu erfassen, allerdings lässt sich in der Praxis der Nutzen nur unter Inkaufnahme zahlreicher Unwägbarkeiten ermitteln, da der Unternehmenswert – wie erläutert wurde – auch von einer Vielzahl externer Faktoren abhängt. Insgesamt wird eine Kosten-Nutzen-Abwägung daher nur schätzungsweise praktikabel sein. Das Prinzip der Transparenz bezieht sich auf die Verständlichkeit des Anreizsystems und seiner Elemente. Grundsätzlich sollte der Zusammenhang zwischen den Aktivitäten, der Bemessungsgrundlage sowie der Entlohnung für den Entscheider vorhersehbar und nachvollziehbar sein. Ansonsten besteht die Gefahr, dass der Entscheider nicht im Sinne des Prinzips der Anreizkompatibilität, d.h. so verhält, dass auch die Anteilseigner einen Vorteil haben. Dies würde somit den Grad der Zielerreichung verringern und die Kosten des Anreizsystems erhöhen. Wenn ein Anreizsystem für die Betroffenen nicht transparent ist, dann kann es nicht die gewünschte Motivation bewirken. Das Prinzip der pareto-effizienten Risikoteilung findet seine Begründung in der bereits erläuterten unterschiedlichen Risikoeinstellung von Agent und Principal. Denn während der Agent als Angestellter des Unternehmens sein gesamtes Einkommen aus dem Arbeitslohn erhält und sich damit risikoavers verhält, haben die Anteilseigner des Unternehmens die Möglichkeit, ihr Risiko zu diversifizieren. Sie verhalten sich risikoneutral und richten sich daher nur an Erwartungswerten aus. Diese unterschiedliche Risikoeinstellung führt nun dazu, dass ein optimales Anreizsystem der Anforderung der paretoeffizienten Risikoteilung genügen muss. Diese Forderung ist erfüllt, wenn sich durch eine Umverteilung der Erfolge der Nutzen keiner Partei erhöhen lässt, ohne dass die andere Partei eine Nutzeneinbuße erleidet. Auch wenn eine an eine Erfolgsgröße gebundene Entlohnung durch die Anstrengungen des Managers selbst beeinflusst werden kann, so handelt es sich dennoch um eine ungewisse Größe. Aus diesem Grund wird der risikoaverse Manager eine Risikoprämie fordern. Diese ist umso höher, je stärker er am Erfolg beteiligt wird. Allerdings führt die Forderung der pareto-effizienten Risikoteilung zu dem folgenden Problem. Aus Sicht dieses Prinzips ist es optimal, den Manager nicht am Erfolgsrisiko zu beteiligen, sondern ihm ein fixes Gehalt zu zahlen. Diese optimale Lösung steht jedoch in Konflikt mit dem zuvor erläuterten Prinzip der Anreizkompatibilität. Denn der Manager hat bei einer fixen Entlohnung keinen finanziellen Anreiz, den Erfolg des Unternehmens zu verbessern. Eine entsprechende Motivation kann jedoch geschaffen werden, indem er in Abhängigkeit vom Unternehmenserfolg entlohnt wird. In diesem Fall partizipiert er allerdings auch am Erfolgsrisiko, was gegen das Prinzip der pareto-effizienten Risikoteilung verstößt. Zwischen dem Prinzip der Anreizkompatibilität und dem Prinzip der pareto-effizienten Risikoteilung besteht somit ein Zielkonflikt. In der optimalen Gestaltung des Anreizsystems muss dieser Zielkonflikt durch den entsprechenden trade-off berücksichtigt werden. OehlrichBWL.pdf 518 29.01.2013 08:18:37 7.5 Wertmanagement und Balanced Scorecard 495 7.5 Wertmanagement und Balanced Scorecard Dazu reicht es nicht aus, lediglich eine Spitzenkennzahl für den Shareholder Value-Ansatz zu konstruieren, welche die Erreichung dieser Zielsetzung abbilden soll. Vielmehr ist auf allen Stufen des Unternehmens ein System zu installieren, mit dessen Hilfe sich die Zielsetzung der Maximierung des Vermögenswertes aus Sicht der Eigenkapitalgeber operationalisieren lässt. Jeder Mitarbeiter im Unternehmen benötigt eine Hilfsgröße bzw. Kennzahl, mit der sich seine Tätigkeit so messen bzw. bewerten lässt, dass festgestellt werden kann, ob das Ergebnis seiner Tätigkeit zu einem Mehrwert im Sinne des Wertmanagements führt. Somit sind auf allen Ebenen des Unternehmens Kennzahlen zu bilden, die miteinander verknüpft ein integriertes Kennzahlensystem des Unternehmens ergeben (Abb. 110). Inhalt des Wertmanagements ist die Ausrichtung aller Aktivitäten des Unternehmens auf die Schaffung von Mehrwert für die Eigenkapitalgeber. Abb. 110: Kennzahlen und Key Performance Indicators Vom Kapitalmarkt geforderter Mindestwert Kapitalkostensatz Rendite 1,2 IK1 IK2 Profitables Wachstum Shareholder Value-Ansatz Vom Kapitalmarkt geforderter Mindestwert Kapitalkostensatz Rendite1 Rendite2 IK1,2 Steigerung der Rentabilität Bestehende Geschäftsfelder Neue Geschäftsfelder Umsatz Kosten Erlöscontrolling Kostencontrolling Fertigungskosten Vertriebskosten Materialkosten Durchlaufzeiten Qualitätsniveaus Ausschußraten Rüstzeiten Marktwachstum Marktentwicklung Marktanteil Absatzpreis Absatzmenge Reklamationen Kundenloyalität Image/ Markenbekanntheit OehlrichBWL.pdf 519 29.01.2013 08:18:38

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Zusammenfassung

Dieses Lehrbuch vermittelt eine verständliche Einführung in die Betriebswirtschaftslehre mit einem Schwerpunkt auf den Managementfunktionen. Die Besonderheit besteht darin, dass es die betriebswirtschaftlichen Funktionen nicht getrennt voneinander darstellt, sondern die Praxiszusammenhänge, z.B. zwischen der Organisation und dem Strategischen Management, deutlich macht. Dies gelingt dadurch, dass der Erstellungsprozess eines Businessplans gemeinsame Grundlage ist.

Aufbau

1. Businessplan und Business Planning

2. Geschäftsmodell, Zielsystem und Strategie

3. Analyse von Markt, Kunden und Konkurrenten

4. Gestaltung der Wertschöpfung

5. Unternehmensstruktur

6. Rechnungswesen

7. Finanzierung, Shareholder Value und Wertmanagement

8. Businessplan