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Konrad Fritz Göller, Erik Schlumberger, 8.4 Ermittlung von Plandaten bei Leasingunternehmen in:

Jochen Drukarczyk, Dietmar Ernst (Ed.)

Branchenorientierte Unternehmensbewertung, page 191 - 198

3. Edition 2010, ISBN print: 978-3-8006-3654-9, ISBN online: 978-3-8006-4464-3, https://doi.org/10.15358/9783800644643_191

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8 Bewertung von Leasingunternehmen 173 Insgesamt sind im deutschen Leasingmarkt bei weitem noch nicht alle Möglichkeiten zusätzlicher Finanzprodukte etabliert und auf breiter Ebene im Angebot. Dies dürfte auch an der mittelständischen Prägung vieler Leasingunternehmen liegen. 8.4 Ermittlung von Plandaten bei Leasingunternehmen Die üblicherweise im Rahmen einer Unternehmensbewertung angewandten Discounted Cash-Flow (DCF)-Verfahren ermitteln den Unternehmenswert (= Zukunftserfolgswert) als Barwert der künftigen finanziellen Überschüsse aus dem betriebsnotwendigen Vermögen, die sich bei einer Fortführung des Unternehmens ergeben, zuzüglich dem Wert des nicht betriebsnotwendigen Vermögens53. Bestimmt werden die zukünftigen finanziellen Überschüsse über eine Unternehmensplanung. Ziel der Unternehmensplanung für Bewertungszwecke ist die Prognose der bewertungsrelevanten Überschüsse. Bewertungsrelevant sind sämtliche dem Leasingunternehmen im Zeitablauf entziehbaren Überschüsse, die den Eigentümern des Leasingunternehmens zufließen. Der finanzielle Zufluss (=Cash-Flow) stellt sich bei den Eigentümern als Einzahlung, beim Unternehmen als Auszahlung in Form von Gewinnausschüttungen oder Kapitalrückzahlungen dar (Zuflussprinzip)54. 8.4.1 Planung bilanzieller Größen versus direkte Planung von Ein- und Auszahlungen Das Zuflussprinzip folgt unmittelbar der Grundannahme, wonach sich der Wert eines Unternehmens aus den Zielvorstellungen der Eigentümer in Form eines nutzenmaximierenden Konsumstroms ableitet. Bilanzielle Überschüsse, wie der Jahresüberschuss oder der Bilanzgewinn, sind nur dann korrekte bewertungsrelevante Überschüsse, wenn sie dem Zufluss bei den Investoren entsprechen. Eine direkte Planung von Zahlungsgrößen mittels einer direkten Cash-Flow-Rechnung ist jedoch mit Problemen behaftet: Steuerliche Bemessungsgrundlagen beruhen auf bilanziellen Größen und nicht auf Ein- und Auszahlungen; gleiches gilt für handelsrechtliche Ausschüttungsbeschränkungen, die ebenfalls nur im Rahmen von Bilanzen und Gewinn- und Verlustrechnungen bestimmt und berücksichtigt werden können. Ferner bietet die Modellierung von Plan-Bilanzen und Plan-Gewinn- und Verlustrechnungen zahlreiche Vorteile gegenüber der direkten Planung von Ein- und Auszahlungen. So ermöglicht sie sämtliche Informationen, wie z.B. Investitionen, Finanzierung und Working Capital unter Berücksichtigung aller Interdependenzen innerhalb eines geschlossenen Modells vollständig und konsistent zu erfassen, was implizit eine Abstimmung sämtlicher Einzelplanungen erzwingt. Der ausschließlichen Betrachtung von Ein- und Auszahlungen fehlt dieser geschlossene Modellcharakter und es werden leicht Informationen bzw. Rückwirkungen einzelner Plangrößen auf andere Plangrößen übersehen. Dies gilt insbesondere für Leasingunternehmen, die oftmals mehrere Finanzierungsformen (z.B. regresslose Forfaitierung, Finanzierung über ABS-Transaktionen, klassische Bankfinanzierung) parallel einsetzen. Ferner ermöglichen bilanzielle Plangrößen einen Vergleich mit Vergangenheitsdaten, die üblicherweise ebenfalls in bilanzieller Form vorliegen. Unsere nachfolgenden Ausführungen unterstellen daher eine integrierte Planung in Form von Bilanzen und Gewinn- und Verlustrechnungen. Aufbauend auf dieser bilanziellen Planung kann in einem zweiten Schritt der bewertungsrelevante Cash-Flow, unter Berücksichtigung des gewählten Bewertungsansatzes und der damit verbundenen Finanzierungsfiktion, abgeleitet werden. Dabei be- 53 Alternativ zum Fortführungswert kann ein Liquidationswert ermittelt werden. Dieser ist dann relevant, wenn der Barwert der aus der Zerschlagung des Unternehmens resultierenden Überschüsse höher ist als der Barwert der zukünftigen Überschüsse bei Fortführung des Unternehmens. In den folgenden Betrachtungen unterstellen wir, dass der Fortführungswert den Liquidationswert übersteigt. 54 Das Zuflussprinzip gilt dabei unabhängig vom gewählten Bewertungsansatz (Equity, WACC, APV). Der gewählte Bewertungsansatz hat lediglich Einfluss auf die im Rahmen der Cash-Flow-Bestimmung zu treffende Finanzierungsannahme des Bewertungsobjektes. Konrad Fritz Göller und Erik Schlumberger174 rücksichtigen wir sowohl Leasinggegenstände, die beim Leasinggeber, also beim Leasingunternehmen, als auch Leasinggegenstände, die beim Leasingnehmer bilanziert werden. Für die beiden Kategorien von Leasingverhältnissen haben sich die folgenden Begriffe aus der internationalen Rechnungslegung durchgesetzt55: Bilanzierung beim Leasinggeber: Operating-Leasingverhältnisse („Operating Leases“); Bilanzierung beim Leasingnehmer: Finanzierungs-Leasingverhältnisse („Finance Leases“). Die Abbildung eines Leasingverhältnisses beim Leasinggeber als Forderung zum Barwert der Zahlungsansprüche ist vor allem bei Leasingunternehmen, die nach internationalen Rechnungslegungsstandards (IFRS, US-GAAP) bilanzieren, häufiger anzutreffen. Nach deutschem Handelsrecht kommt es zu dieser Bilanzierung nur beim sog. Mietkauf, d.h. wenn nach den steuerlichen Leasingerlassen die Zurechnung beim Leasingnehmer zu erfolgen hat. Entsprechend der Geschäftstätigkeit kann die Gewinn- und Verlustrechnung einer Leasinggesellschaft für Planungszwecke entsprechend folgendem Grobraster gegliedert werden56: Das Leasingergebnis bringt den Ergebnisbeitrag aus dem eigentlichen Leasinggeschäft zum Ausdruck. Dabei ist bei der Struktur des Leasingergebnisses zu unterscheiden, ob es sich um Operating- oder Finanzierungs-Leasingverhältnisse handelt. Bei Operating-Leasingverhältnissen entsprechen die Umsatzerlöse den Leasingraten. Von den Leasingraten werden die auf das Leasingvermögen entfallenden Abschreibungen in Abzug gebracht. Bei Finanzierungs-Leasingverhältnissen erscheint in der Bilanz des Leasinggebers anstelle des Leasingguts im Anlagevermögen eine Leasingforderung. Diese 55 In den Erlassen der deutschen Finanzverwaltung vom 19. April 1971 und 21. März 1972 („Leasingerlasse“) bedeutet der Begriff „Finanzierungs-Leasing-Vertrag“ nicht notwendigerweise die Zurechnung zum Leasingnehmer, sondern betrifft Verträge mit unkündbarer Grundmietzeit und Vollamortisation der Kosten des Leasinggebers („Vollamortisationsvertrag“). 56 Die Aufspaltung erleichtert Risiko-, Sensitivitäts- und Vergleichsanalysen und trägt damit zur Planungsvereinfachung bei. Umsatzerlöse aus Operating- und Finanzierungs-Leasing ./. Abschreibungen (bei Operating-Leasingverhältnissen) ./. Refinanzierungszinsen = Leasingergebnis (1) Verkaufserlöse ./. Buchwertabgänge = Vermarkungsergebnis (2) Serviceerlöse ./. Serviceaufwendungen = Serviceergebnis (3) Bruttoergebnis = (1)+(2)+(3) ./. Risikoergebnis Nettoergebnis ./. Personal- und Sachaufwand, sonstiger betrieblicher Aufwand ./. Finanzergebnis Ergebnis vor Ertragsteuern Abb. 8-1: Gewinn- und Verlustrechnung einer Leasinggesellschaft 8 Bewertung von Leasingunternehmen 175 Leasingforderung stellt eine Finanzforderung mit Zinsanteil dar. Die vereinnahmten Leasingraten sind daher aufzuspalten in einen Tilgungsanteil (erfolgsneutral) und einen Zinsanteil, der bei einem Leasingunternehmen den Umsatz aus dem Finanzierungs-Leasingverhältnis darstellt. Die Umsatzerlöse sind im Vergleich zu einem Operating-Leasingverhältnis daher niedriger. Gleichzeitig entfallen die Abschreibungen. Die Umsatzerlöse aus Finanzierungs-Leasingverträgen entsprechen in aller Regel in den einzelnen Jahren über die Laufzeit nicht dem Saldo aus Leasingraten und Abschreibungen bei Operating-Leasingverträgen, da die Auflösung der Leasingforderung finanzmathematisch vorgenommen wird, wohingegen die Abschreibungen auf das Leasinggut meist degressiv oder linear erfolgen. Das Leasingergebnis ist beim Finanzierungsleasing zunächst höher und anschließend niedriger als beim Operating-Leasing. Über die Gesamtlaufzeit gleichen sich die Unterschiede aus. In beiden Fällen sind für die Ermittlung des Leasingergebnisses noch die Refinanzierungszinsen aus der Anschaffung des Leasingguts abzuziehen. Diese können dabei unterteilt werden in Darlehenszinsen, soweit das Leasingvermögen über Bankdarlehen finanziert wird, und in Zinsaufwand, der aus dem Forderungsverkauf von zukünftigen Leasingraten resultiert, soweit das Leasingvermögen über Forfaitierung finanziert wird. Erfolgt die Finanzierung über Forfaitierung, so entstehen Zinsaufwendungen in Höhe der Differenz zwischen der Summe der forfaitierten Leasingraten (nominal) und dem Kaufpreis der forfaitierenden Bank (mit dem Refinanzierungs- bzw. Forfaitierungszinssatz abgezinste verkaufte Leasingraten; siehe auch unten zu den Bilanzposten). Das Vermarktungsergebnis setzt sich aus den Verkaufserlösen der Leasinggegenstände nach Ablauf der Grundmietzeit und den diesen gegenüberstehenden Buchwerten zusammen. Da in der Praxis zur Herbeiführung eines möglichst niedrigen steuerlichen Ergebnisses und damit der Senkung der Steuerbelastung möglichst hohe planmäßige Abschreibungen angesetzt werden, übersteigen die verrechneten Abschreibungen oftmals den tatsächlichen Werteverzehr. Das Vermarktungsergebnis ist mithin in vielen Fällen positiv. Die gegebenenfalls zu hoch vorgenommenen Abschreibungen und damit das zu niedrig ausgewiesene Leasingergebnis während der Vertragslaufzeit werden im Zeitpunkt des Verkaufs der Leasinggegenstände korrigiert. In der Praxis wird ein geplanter Restbuchwert am Ende der Leasingdauer angesetzt, auf den das Leasinggut bzw. die Leasingforderung abgeschrieben wird. Soweit sich der geplante Verkaufserlös und der Restwert decken, ist der Verkauf erfolgsneutral. Ein etwaiger Vermarktungsgewinn bzw. -verlust wird am geplanten Laufzeitende dann im Vermarktungsergebnis erfasst (z.B. als Euro-Betrag in Abhängigkeit von der Stückzahl der gelöschten Verträge). Grundsätzlich sind im Vermarktungsergebnis auch Vermarktungskosten zu erfassen („Remarketing Costs“). Sofern die Vermarktung durch externe Dienstleister erfolgt, wird dies mittels eines Abschlags bei den Verkaufserlösen berücksichtigt. Bei hausinterner Vermarktung sind entsprechende Kosten zu erfassen. Das Serviceergebnis ergibt sich als Saldo der Erlöse aus dem Servicegeschäft abzüglich der diesen Erlösen direkt zurechenbaren Aufwendungen. Das Servicegeschäft kann je nach Leasinggegenstand unterschiedlich ausgestaltet sein. In der Praxis zeigt sich, dass das Serviceergebnis oftmals einen erheblichen Beitrag zum Gesamtergebnis des Leasingunternehmens leistet. Aufgrund der teilweise hohen Fragmentierung des Leasingmarktes und der daraus resultierenden starken Konkurrenzsituation, die nur geringe Margen im eigentlichen Leasinggeschäft zulässt, ist es für die Leasingunternehmen zunehmend wichtig, zusätzliche Einnahmequellen im Servicebereich zu generieren. Diese werden je nach Leasinggegenstand in Abhängigkeit der zu Grunde liegenden Leasingraten, des Vermietvermögens, der Zahl der Leasinggüter oder auch pauschal geplant. Das Risikoergebnis bringt zum Einen Forderungsausfälle zum Ausdruck, soweit diese von der Leasinggesellschaft zu tragen sind und keine entsprechende Absicherung besteht, zum Anderen umfasst es nicht geplante Wertminderungen des Leasingvermögens und damit Verluste im Rahmen der Nachvermarktung. Hinsichtlich der Personal- und Sachaufwendungen und der sonstigen betrieblichen Aufwendungen bestehen keine branchentypischen Besonderheiten57. 57 Für Planungszwecke ist aber zu beachten, dass die Aufrechterhaltung effizienter IT-Systeme zur Geschäftsabwicklung z.T. erhebliche Investitionen impliziert. Konrad Fritz Göller und Erik Schlumberger176 Das Finanzergebnis kann u.a. Beteiligungserträge aus Beteiligungen von Tochterunternehmen und Zinserträge und -aufwendungen aus dem Kontokorrent enthalten. Die wichtigsten Bilanzposten eines Leasingunternehmens für Planungszwecke sind: Das Leasingvermögen repräsentiert den Buchwert sämtlicher Leasinggegenstände aus Operating- Leasingverhältnissen. Die Leasingforderungen (Mietkaufforderungen oder Finance Lease-Forderungen bei Anwendung der IFRS) resultieren aus dem Barwert der (mit dem Leasingzinssatz bzw. Kundenzinssatz) abgezinsten ausstehenden Leasingraten und etwaiger Restwerte. Entsprechend den Unterschieden beim Leasingergebnis unterscheidet sich der Abschreibungs- bzw. Tilgungsverlauf für die beiden Posten. Das nicht leasingbezogene Vermögen beinhaltet insbesondere sonstiges Anlagevermögen, Forderungen aus Lieferungen und Leistungen und sonstige Vermögensgegenstände. Sofern die Leasingraten regresslos forfaitiert werden, sind meist nur geringe Bestände an Forderungen aus Lieferungen und Leistungen (z.B. aus der Vermarktung von Leasingrückläufern oder aus Servicegeschäft) zu verzeichnen. Die nicht refinanzierungsbezogenen Schulden umfassen Rückstellungen, Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen und sonstige Verbindlichkeiten. Hinsichtlich des nicht leasingbezogenen Vermögens und der nicht leasingbezogenen Schulden bestehen meist keine branchentypischen Besonderheiten. Ein für Leasinggesellschaften wichtiger Bestandteil der Bilanz stellen Posten im Zusammenhang mit der Refinanzierung des Leasingvermögens dar. Bankdarlehen sind im Regelfall von untergeordneter Bedeutung. Weit überwiegend refinanzieren sich Leasingunternehmen über die Forfaitierung von zukünftigen Leasingraten und Restwerten. Soweit eine Leasinggesellschaft zukünftige Leasingraten regresslos forfaitiert, spiegelt sich dies, soweit es sich um ein Operating Lease handelt, im passiven Rechnungsabgrenzungsposten (mit dem Refinanzierungs- bzw. Forfaitierungszinssatz abgezinste Leasingraten) wider. Dieser wird im handelsrechtlichen Abschluss aus steuerlichen Gründen meist linear über die Grundmietzeit aufgelöst58 und der Aufwandssaldo aus dem Auflösungsbetrag und der höheren an die Bank abzuführenden Leasingrate wird entweder als 58 Nach deutschem Handelsrecht sind Erlöse aus der Forfaitierung von Leasingraten über einen passiven RAP abzugrenzen, Erlöse aus der Forfaitierung von Restwerten werden entweder ebenfalls als PRAP oder aber als sonstige Verbindlichkeit ausgewiesen (in Anlehnung an die steuerliche Qualifikation als Schuld und nicht als Abgrenzung). Der PRAP aus der Forfaitierung von Leasingraten wird dabei über die Laufzeit des Leasingverhältnisses aufgelöst, die Schuld aus der Forfaitierung von Restwerten wird vom Auszahlungswert (=Barwert) auf den erwarteten künftigen Erlös (Nominalwert) aufgezinst. Handelsrechtlich existiert keine gesetzliche Vorgabe über die periodische Vereinnahmung des Zinsaufwands, so dass in der Praxis sowohl die finanzmathematische Methode (also analog eines Tilgungsdarlehens) als auch die lineare Methode als vertretbar angesehen wird. Steuerlich hat der Bundesfinanzhof entschieden, dass der Zinsaufwand aus Forfaitierungen sowohl von Leasingraten als auch Restwerten grundsätzlich durch lineare Verteilung zu ermitteln ist. Nach IFRS und US-GAAP ist die Auflösung finanzmathematisch vorzunehmen. Aktiva Passiva Leasingvermögen (Operating Leases) Eigenkapital Leasingforderungen (Finance Leases) Nicht refinanzierungsbezogene Schulden Nicht leasingbezogenes Vermögen Refinanzierung des Leasinggebers Bankdarlehen Passiver RAP (Leasingraten) Sonstige Verb. (Restwerte) Abb. 8-2: Wichtige Bilanzposten 8 Bewertung von Leasingunternehmen 177 Zinsaufwand separat im Leasingergebnis ausgewiesen oder gegen die Umsatzerlöse gekürzt. Der passive Rechnungsabgrenzungsposten ist mithin ein Speicher für zukünftige Umsatzerlöse. Erfolgt der Verkauf der künftigen Leasingerlöse auf „recourse“-Basis (d.h. das Ausfallrisiko der Forderungen wird weiterhin teilweise oder ganz vom Leasinggeber getragen), erfolgt der Ausweis als Verbindlichkeit59 ähnlich eines Finanzkredits. Forfaitiert die Leasinggesellschaft auch die Restwerte, so hat sie in Höhe des hierfür erhaltenen Zahlungsmittelzuflusses eine sonstige Verbindlichkeit (Restwerte) zu passivieren. Die Differenz zwischen dem Zahlungsmittelzufluss und dem kalkulierten Restwert stellt Zinsaufwand dar. Aus steuerlichen Gründen wird dieser im handelsrechtlichen Abschluss meist in gleichen Jahresbeträgen auf die Grundmietzeit verteilt und die sonstige Verbindlichkeit entsprechend erhöht, so dass diese nach Ablauf der Grundmietzeit dem kalkulierten Restwert entspricht. 8.4.2 Detailplanungsphase Die Unternehmensbewertung geht im Rahmen des Fortführungswertes i.d.R. von einer unendlichen Lebensdauer des Unternehmens aus. Damit stellt sich die Frage für welchen Zeitraum eine Planung für Bewertungszwecke sinnvoll durchgeführt werden kann. Aus unternehmensinternen und -externen Gründen ergibt sich zwangsläufig ein Horizont für die Prognose, jenseits dessen die Quantifizierung von Plandaten nur noch auf globale Annahmen gestützt werden kann60. In der Praxis hat es sich als hilfreich erwiesen, die Prognose der Plandaten auf unterschiedliche Zukunftsphasen zu verteilen. Unter der Detailplanungsphase wird üblicherweise ein kurz- bis mittelfristiger Planungszeitraum verstanden, innerhalb dessen eine relativ detaillierte Prognose der Posten der Gewinn- und Verlustrechnung und der Bilanz möglich erscheint. Die Detailplanungsphase umfasst für Bewertungszwecke in der Regel die Budgetplanung für das Folgejahr und die Mittelfristplanung, insgesamt mithin rund drei bis fünf Jahre. Ausgangspunkt der Planung sind Überlegungen zu den wesentlichen wertbestimmenden Faktoren eines Unternehmens. Diese sind in Abhängigkeit von der Geschäftstätigkeit des Unternehmens festzulegen und zu planen. Sofern wesentliche wertbestimmende Faktoren nicht direkt bilanziellen Größen entsprechen, sind sie in einem zweiten Schritt in bilanzielle Größen zu transformieren. Bei einer Leasinggesellschaft sind insbesondere folgende wertbestimmende Faktoren relevant: das Neuvertragsvolumen pro Planjahr, ggf. unterteilt in verschiedene Vertragsgruppen (z.B. Ope- • rating- und Finanzierungsleasing, unterschiedliche Laufzeiten) und die sich daraus, unter Berücksichtigung des für die Leasinggesellschaft erzielbaren Effektivzinssatzes, ergebenden Leasingraten (Operating-Leasing) bzw. Umsatzerlöse (Finanzierungs-Leasing); die kalkulierten Restwerte, die Abschreibungsdauer und -methode (bei Operating-Leasingver- • hältnissen) bzw. die finanzmathematische Auflösung der Leasingforderung über die Laufzeit (bei Finanzierungs-Leasingverhältnissen) und die sich ggf. ergebenden Buchgewinne und -verluste nach Ablauf der Laufzeit; die Finanzierung des Neuvertragsvolumens über eigene finanzielle Mittel, über Bankdarlehen oder • über den Verkauf zukünftiger Leasingraten und Restwerte (Forfaitierung); die Fortentwicklung des Vertragsaltbestands einschließlich Annahmen zu Mietverlängerungen; • Ergebnisse aus dem Servicegeschäft; • Personalaufwand, Sachaufwand und sonstiger betrieblicher Aufwand. • Bei der Festlegung und Überführung der wertbestimmenden Faktoren in bilanzielle Größen ist zu berücksichtigen, dass die Festlegung der Plangrößen für ein Jahr aufgrund der mehrjährigen Laufzeiten der Leasingverträge kalkulierbare Effekte auf nachfolgende Geschäftsjahre hat. So beeinflusst z.B. ein 59 Vgl. zu den Voraussetzungen des Bilanzabgangs von Forderungen IDW RS HFA 8 (2003), Tz. (6) ff. Für einen Bilanzabgang ist regelmäßig neben der rechtlichen Übertragung durch Abtretung auch die vollständige Übertragung des Bonitätsrisikos auf den Erwerber notwendig. 60 Vgl. Wirtschaftsprüfer-Handbuch 2008, Band II, S. 52. Konrad Fritz Göller und Erik Schlumberger178 geplantes Neuvertragsvolumen für das erste Planjahr die nachfolgenden Planjahre, da in diesen Jahren die aus dem Vertrag vereinbarten Leasingraten vereinnahmt werden. Die einzelnen Jahre können daher nicht unabhängig voneinander geplant werden. Es ergibt sich ein Planungsmodell, das sich dadurch auszeichnet, dass die Planung eines Jahres auch durch die Vorjahre beeinflusst ist. Hauptwerttreiber und damit Ausgangspunkt der Planung ist das Neuvertragsvolumen zu Anschaffungskosten (= Mietberechnungsgrundlage). Es bietet sich an, für die einzelnen Planjahre der Detailplanungsphase das zu erwartende Neuvertragsvolumen festzulegen und ggf. eine Unterscheidung nach verschiedenen Vertragstypen vorzunehmen. Da i.d.R. eine Vielzahl von unterschiedlichen Vertragstypen vorliegt, sind im Sinne der Praktikabilität vereinfachende Annahmen zu treffen. Neben der Laufzeit der Verträge sind die Mietsonderzahlungen zu Beginn der Grundmietzeit, die Restwerte (= kalkulierte Restverkaufserlöse) und die vom Leasingunternehmen erzielbare Effektivverzinsung je Vertragstyp zu planen. Zusammenfassend sind demnach für diesen einfachen Fall – von Mietverlängerungsoptionen sei zunächst abgesehen – die folgenden Parameter pro Vertragsgruppe und Planjahr festzulegen: Neuvertragsvolumen (= Mietberechnungsgrundlage); • Mietsonderzahlung; • Grundmietzeit (sowie Abschreibungsmethode und Restbuchwert); • Restmietwert (Verkaufserlös); • Effektivverzinsung; • Darauf aufbauend lassen sich bestimmte Bilanzposten und Posten der Gewinn- und Verlustrechnung für das entsprechende Planjahr sowie für Folgejahre, soweit sie durch die Vertragsabschlüsse im betrachteten Planjahr beeinflusst sind, ableiten. Sachanlagevermögen/Abschreibungen: Das Sachanlagevermögen entwickelt sich unter Berücksichtigung des Sachanlagen-Altbestands, der darauf noch zu verrechnenden Abschreibungen (ersichtlich aus der Abschreibungs-Vorschau) zuzüglich des in den Planjahren angesetzten Neuvertragsvolumens abzüglich der wiederum darauf zu verrechnenden Abschreibungen. Leasingforderungen: Die Leasingforderungen aus Finanzierungs-Leasingverhältnissen sind unter Berücksichtigung des Leasingforderungs-Altbestands, der darauf noch zu verrechnenden Tilgungen (ersichtlich aus der finanzmathematischen Fortentwicklung der Leasingforderungen) zuzüglich des in den Planjahren entstehenden Bestands an Leasingforderungen (mit dem Leasingzinsfuß abgezinste künftige Leasingraten und Restwerte) abzüglich der wiederum darauf zu verrechnenden Tilgungen fortzuentwickeln. Passiver Rechnungsabgrenzungsposten: Die Mietsonderzahlungen werden in einem passiven Rechnungsabgrenzungsposten eingestellt. Die Auflösung erfolgt linear (Operating Lease) bzw. finanzmathematisch61 (Finance Lease) über die Grundmietzeit gegen die Umsatzerlöse. Darüber hinaus wird die Forfaitierung der Leasingraten im passiven Rechnungsabgrenzungsposten abgebildet (s.u.). Umsatzerlöse: Die Leasingraten bzw. die Erlöse aus Finance Leases bestimmen sich aus der geplanten Effektivverzinsung unter Berücksichtigung des geplanten Neuvertragvolumens, der Mietsonderzahlungen und der kalkulierten Restwerte. Dabei ist zu berücksichtigen, dass die Umsatzerlöse nicht nur durch die im Planjahr angesetzten Neuverträge beeinflusst werden, sondern in Abhängigkeit von der Laufzeit der Verträge auch von den Vertragsabschlüssen vorangegangener Geschäftsjahre. Die Umsatzerlöse, die noch aus dem Vertragsaltbestand resultieren, lassen sich in der Regel aus den Controlling- oder Rechnungswesensystemen der Leasingunternehmen entnehmen. Ferner ist Teil der Umsatzerlöse die Auflösung der passiv abgegrenzten Mietsonderzahlungen. Weitere Umsatzerlöse, wie z.B. aus Serviceleistungen, die oft in einem bestimmten Verhältnis zum Leasingvolumen korrelieren, 61 Abgezinst mit dem Kundenzinssatz. Bei Abbildung des Leasingverhältnisses als Finance Lease werden in der Praxis die Mietsonderzahlungen bilanziell mit den Leasingforderungen saldiert. 8 Bewertung von Leasingunternehmen 179 können in Abhängigkeit von anderen relevanten Wertreibern, wie z.B. der Stückzahl, der Leasingraten oder der Summe des Leasing-Vertragsbestands für das jeweilige Jahr geplant werden. Buchgewinne und -verluste als Teil des Vermarktungsergebnisses: Für den Fall, dass der geplante Restbuchwert (= geplante Anschaffungskosten abzüglich geplanter Abschreibungen) niedriger oder höher ist als der kalkulierte Verkaufspreis zum Ende der Grundmietzeit, kommt es in Höhe der Differenz zu Gewinnen bzw. Verlusten im Jahr des geplanten Verkaufs. Ausgelöst wird diese Differenz im handelsrechtlichen Abschluss häufig durch die Bestrebung der Unternehmen, die steuerlich maximal zulässigen Abschreibungen zum Ansatz zu bringen, die oftmals den tatsächlichen Werteverzehr übersteigen. Für die Unternehmensplanung lassen sich die Buchgewinne bzw. -verluste aus den Informationen zur Planung des Neuvertragsvolumens ableiten. Im Rahmen der Planung des Neuvertragsvolumens werden sowohl die Anschaffungskosten, die Grundmietzeit und die Abschreibungsmethode als auch die kalkulierten Restwerte festgelegt. Finanzierung: Im Rahmen eines integrierten Planungsmodells, welches einen automatischen Bilanzausgleich herstellt, wird der erforderliche Finanzierungsbedarf (Plan-Aktiva > Plan-Passiva) der sich u.a. aus den geplanten Neuinvestitionen ergibt, durch zinspflichtiges Fremdkapital gedeckt. Die daraus resultierenden Zinsaufwendungen müssen im Rahmen eines iterativen Prozesses – die Zinsaufwendungen mindern den Bilanzgewinn und damit die Passiva und führen somit ihrerseits zu einem Finanzierungsbedarf – in der Gewinn- und Verlustrechnung erfasst werden, was in einem MS-Excel-Modell problemlos modelliert werden kann. In der Praxis wird regelmäßig ein Großteil der zukünftigen Leasingraten und der Restwerte regresslos forfaitiert, d.h. an eine Bank verkauft. Das Ausfallrisiko aus diesen zukünftigen Forderungen trägt damit i.d.R. die forfaitierende Bank. Der Leasinggesellschaft f ließen finanzielle Mittel in Höhe des Barwertes der forfaitierten Leasingraten und der forfaitierten Restwerte (diskontiert mit dem Refinanzierungs- bzw. Forfaitierungszinssatz) zu, die zur Finanzierung des Neugeschäftsvolumens eingesetzt werden können. Die Brutto-Marge ( Barwertmarge), die die Leasinggesellschaft erwirtschaftet, spiegelt sich im sogenannten Spread wieder, der die Differenz zwischen der erzielbaren Effektivverzinsung der Leasinggesellschaft (Leasingzinsfuß) und dem Refinanzierungszinssatz der Leasinggesellschaft angibt. Forfaitierung der Leasingraten: In Höhe des Barwertes der Leasingraten, abgezinst mit dem Refinanzierungs- bzw. Forfaitierungszinssatz, ist ein passiver Rechnungsabgrenzungsposten zu bilden. Dieser ist in den Folgejahren planmäßig aufzulösen. Dabei können grundsätzlich zwei Verfahren unterschieden werden. Bei der Nettomethode wird der Auflösungsbetrag als Umsatzerlös erfasst. Bei der Bruttomethode wird die Differenz zwischen dem Auflösungsbetrag und der Leasingrate als Zinsaufwand gebucht62. Forfaitierung der Restwerte: In Höhe des mit dem Refinanzierungs- bzw. Forfaitierungszinssatz ermittelten Barwertes der Restwerte ist eine sonstige Verbindlichkeit zu bilden. Diese wird linear erhöht, bis sie am Ende der Grundmietzeit dem kalkulierten Restmietwert entspricht. Der Erhöhungsbetrag wird in der Gewinn- und Verlustrechnung als Zinsaufwand erfasst. Auch die Forfaitierung der Leasingraten und der Restwerte lässt sich in einem Planungsmodell problemlos bilanziell abbilden. Für jedes Planjahr sind zusätzlich die Forfaitierungsquote, d.h. der Anteil am Neuvertragsvolumen der forfaitiert wird, und der Forfaitierungszinssatz festzulegen. Aus diesen Informationen können dann der passive Rechnungsabgrenzungsposten (Leasingraten), die sonstige Verbindlichkeit (Restwerte) und die entsprechenden Ertrags- und Aufwandsbuchungen abgeleitet werden. 62 Netto- und Bruttomethode führen zum gleichen Jahresergebnis. Für Zwecke des Jahresabschlusses ist der Bruttomethode der Vorzug zu geben, da nur so die Zusammensetzung der Wertschöpfung aus Vermietung, Abschreibung und Refinanzierung sichtbar wird. Für Planungszwecke bietet sich die Nettomethode an, da der Planungsaufwand geringer ist. Konrad Fritz Göller und Erik Schlumberger180 8.4.3 Grobplanungsphase und nachhaltiges Jahr Nach der Detailplanungsphase schließt sich oftmals eine Grobplanungsphase und dann das nachhaltige Jahr an. Das nachhaltige Jahr (auch sog. Rentenjahr) ist notwendig, um der im Regelfall unbeschränkten Lebensdauer eines Unternehmens Rechnung zu tragen. Die im nachhaltigen Jahr angesetzten Ergebnisgrößen werden als ewige Rente erwartet. Die Grobplanungsphase ist notwendig, um die Detailplanungsphase in das nachhaltige Jahr überzuleiten. Insbesondere bei Leasinggesellschaften ist die Planung einzelner Jahre auch abhängig von der Planung der Vorjahre. Es ist daher in der Regel nicht möglich, unmittelbar an die Detailplanungsphase ein nachhaltiges Jahr anzuschließen. Um den eingeschwungenen, nachhaltigen Zustand zu erreichen, ist die Planung um eine Grobplanungsphase zu erweitern. Innerhalb der Grobplanungsphase werden die Planungsparameter auf der nachhaltig erwarteten Größe konstant gehalten. Führt die Erweiterung der Grobplanungsphase um ein weiteres Jahr zu keiner Änderung mehr in den Posten der Bilanz und Gewinn- und Verlustrechnung, ist der eingeschwungene Zustand und damit das nachhaltige Jahr erreicht. 8.5 Bewertungsmethoden Die Bewertungsmethoden liefern die finanzmathematische Rechentechnik, mit Hilfe derer der Unternehmenswert (= Marktwert des Eigenkapitals) auf Basis der Planzahlen bestimmt werden kann. Die gängigsten Verfahren zur Bewertung eines Unternehmens stellen die Discounted Cash-Flow (DCF)-Verfahren dar. Sie basieren auf der Diskontierung von zukünftigen entziehbaren Überschüssen (Cash-Flows), die auf Basis der Unternehmensplanung abgeleitet werden können. Da die Methodik der DCF-Verfahren unabhängig von der Branche des Bewertungsobjektes Gültigkeit hat und die DCF-Verfahren keine Besonderheiten im Hinblick auf die Bewertung von Leasingunternehmen aufweisen, werden wir im theoretischen Teil dieses Beitrags nicht näher auf sie eingehen. Lediglich im Bewertungsbeispiel (Punkt 8.6) werden wir die Bewertung auch nach der DCF Equity-Methode darstellen. Ausführlich betrachten wollen wir nachfolgend das sogenannte Substanzwertverfahren für Leasinggesellschaften, da es sich hierbei um ein in der Praxis häufig anzutreffendes, branchentypisches Bewertungsverfahren für Leasinggesellschaften handelt. 8.5.1 Grundgedanke der Substanzwertrechnung Banken verdichten zur Steuerung und Kontrolle ihres Zinsgeschäfts die zinstragenden Aktiva und Passiva zum Gesamtbarwert des Zinsbuchs (ggf. unter Einbeziehung des Handelsbuchs für zum Handel bestimmte Finanzinstrumente), um zu erkennen, welche kumulativen Erfolgswirkungen sich nach Abwicklung ihres Portfolios vermutlich ergeben. Ein ähnliches Steuerungsinstrument stellt die Substanzwertrechnung, teilweise auch Deckungsbeitragsrechnung oder stille Reserven-Rechnung genannt, für Leasingunternehmen dar. Grundkonzept der Substanzwertrechnung ist die Verdichtung sämtlicher erwarteter künftiger Ergebniswirkungen des Leasingvertragsbestands eines Unternehmens auf den Bewertungsstichtag. Unter Hinzurechnung des bilanziellen Eigenkapitals zum Substanzwert ergibt sich das betriebswirtschaftliche Eigenkapital der Gesellschaft, wobei stille Reserven oder Lasten aus nicht dem Leasinggeschäft zuzuordnenden Geschäftsaktivitäten dabei oft vereinfachungsbedingt unberücksichtigt bleiben. Die Addition der Veränderung des Substanzwertes zum handelsrechtlichen Jahresergebnis ergibt das betriebswirtschaftliche Ergebnis der Leasinggesellschaft als objektiver Erfolgsmaßstab und Steuerungsgröße. Die Verzerrungen im handelsrechtlichen Ergebnis aus degressiven Abschreibungen auf Leasingvermögen und aus zu Vertragsbeginn anfallenden Einmalkosten (für Vermittler, Berater, Gutachter, Vertrieb) werden über die Hinzurechnung der Veränderung des Substanzwertes korrigiert. Noch exakter wird diese Betrachtung, wenn zusätzlich die kalkulatorischen Risikokosten in Abzug gebracht werden, da sonst bei besonders bonitätsschwachem Neugeschäft ein besonders gutes Ergebnis zustande kommt, da diese Kunden als Ausgleich für das erhöhte Insolvenzrisiko in der Regel wesentlich

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References

Zusammenfassung

Beschäftigt man sich mit der Praxis der Unternehmensbewertung, so zeigt sich, dass hier zahlreiche Spezifika vorliegen, die vom Bewerter berücksichtigt werden müssen. Diese sind zum einen in Marktpotenzialen begründet, in Lebenszyklen, in potenziellen Synergieeffekten oder in Integrationsproblemen.

Eine detaillierte Branchenkenntnis und -analyse ist Basis einer fundierten Unternehmensplanung, die wiederum maßgeblich die Qualität der Unternehmensbewertung beeinflusst.

Es gehört also zum Selbstverständnis, dass sich der Bewerter intensiv mit entsprechenden Branchen sowie deren Besonderheiten beschäftigt.

Dieses Buch wird ihm dabei wertvolle Hilfe sein.

- zur Bewertung von Unternehmen sind Branchenkenntnisse notwendig

- neue Beiträge über die Bewertung von Brauereien und von Infrastrukturprojekten wie dem Eurotunnel

- das maßgebliche Werk zur branchenorientierten Bewertung von Unternehmen

"Die Beiträge sind sehr anschaulich … Das Werk und seine einzelnen Beiträge können jedem empfohlen werden, der sich mit Fragen der Unternehmensbewertung … beschäftigt."

Peter Bömelburg, Die Wirtschaftsprüfung 2/2009

Die einzelnen Beiträge folgen einem einheitlichen und praxisorientierten Grundgerüst:

- Charakterisierung der Branche

- Ermittlung der Plandaten der Unternehmensbewertung

- Branchenspezifische Ansätze der Unternehmensbewertung

- Praxisbeispiele.

Prof. Dr. Dr. h.c. Jochen Drukarczyk war Inhaber des Lehrstuhls für Finanzierung an der Universität Regensburg. Er hat darüber hinaus zahlreiche Gastprofessuren in England, Frankreich, Österreich und Deutschland wahrgenommen. Seine bevorzugten Arbeitsgebiete sind Bewertung, Sanierung und Analyse institutioneller Regelungen auf Kreditmärkten.

Dr. Dr. Dietmar Ernst ist Professor für Corporate Finance an der Hochschule für Wirtschaft und Umwelt (HfWU) in Nürtingen. Ferner ist er Direktor des Deutschen Instituts für Corporate Finance (DICF).

Für Fach- und Führungskräfte aus den Bereichen Finanzierung, Rechnungslegung und Controlling, für Experten in Kreditinstituten sowie für Unternehmens-, Steuerberater und Wirtschaftsprüfer.