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5.3.1 Spezifika von Immobilien in:

Hanspeter Gondring, Thomas Wagner

Real Estate Asset Management, page 138 - 141

Handbuch für Studium und Praxis

1. Edition 2010, ISBN print: 978-3-8006-3608-2, ISBN online: 978-3-8006-4468-1, https://doi.org/10.15358/9783800644681_138

Bibliographic information
1235.3 Immobilien als Asset-Klasse Definition Marktliquidität „Vollkommene Marktliquidität liegt vor, wenn die auf einem Markt gehandelten Objekte ohne jegliche Transaktionskosten im weitesten Sinne in liquide Mittel getauscht werden können.“18 Die Transaktionskosten im Sinne der Marktliquidität werden in explizite und implizite Kosten unterteilt. Explizite Transaktionskosten sind die üblichen Transaktionskosten wie Löhne und Gehälter, Sachmittel, Broker- und Börsengebühren oder Steuern. Implizite Transaktionskosten sind die Kosten, die dadurch entstehen, dass ein Auftrag nicht sofort ausgeführt wird (Wartekosten) – oder, wenn er ausgeführt wird, dass er nur zu einem schlechteren Kurs als dem fairen fundamentalen Wert ausgeführt werden kann (Sofortigkeitskosten). Wartekosten bestehen aus Zinskosten und Risikokosten. Dabei bezeichnet man als Risikokosten die Nachteile, die aus der Unsicherheit darüber entstehen, dass nach Abgabe einer Order die nicht sofort ausgeführt werden kann, der Zeitpunkt die Kurshöhe und/oder die handelbare Menge unsicher bleiben. Sofortigkeitskosten bestehen aus den Kursnachteilen, die jemand bei sofortiger Realisierung in Kauf nehmen muss, im Vergleich zum Kurs, der bei einer längeren Wartezeit und gleichbleibender Informationslage hätte realisiert werden können. 5.3 Immobilien als Asset-Klasse 5.3.1 Spezifika von Immobilien Im Vergleich zu Aktien oder Rentenanlagen weisen Immobilien als Wirtschaftsgut einige grundlegende Unterscheidungsmerkmale auf. Diese Besonderheiten haben direkte Auswirkungen auf die Eigenschaften des Marktes, der sich in vielen wesentlichen Ausprägungen von dem in den vorhergehenden Abschnitten beschriebenen Idealbild des Kapitalmarktes unterscheidet. Die Abbildung 52 gibt die wesentlichen Unterscheidungsmerkmale von Immobilien und Immobilienmarkt gegenüber den liquiden Asset-Klassen wieder. Produktions-, Lebens- und Nutzungsdauer Immobilien sind langlebige Güter. Ihre technische Lebensdauer kann 100 Jahre durchaus übersteigen, wenngleich die wirtschaftliche Nutzungsdauer von Büroimmobilien i. d. R. erheblich kürzer ist. Aber auch ein Zeitraum von 35 – 50 Jahren ist in Anbetracht der umweltbezogenen Unsicherheiten und der menschlichen Lebenserwartung sehr hoch. Die lange Lebensdauer hat mehrere Auswirkungen. Zum Einen qualifiziert sie den Immobilienmarkt als Bestandsmarkt, weil Neubauten diesen, in der jährlichen Betrachtungsweise, nur geringfügig erhöhen und Bestandsreduktionen im Regelfall lediglich im Rahmen der physischen und wirtschaftlichen Abschreibung stattfinden. Anpassungen an geänderte Nachfrage können daher nur sehr langsam erfolgen, so dass eine Markträumung kurzfristig nur durch Preisänderung stattfinden kann.19 Eine weitere Auswirkung der Langlebigkeit ist die Erfordernis von Prognosen für lange Zeiträume im Rahmen von Wirtschaftlichkeitsrechnungen. Diese sind entsprechend ihrer Langfristigkeit mit großer Unsicherheit behaftet. Bei einer voll vermieteten Immobilie beginnt die ertragsbezogene Unsicherheit – von Bonitätsrisiken abgesehen – zwar erst mit dem Auslaufen der ersten Mietverträge. Dennoch verbleibt ein erheblicher Zeitraum in dem Erträge und Kosten nur schwer einschätzbar sind. Insbesondere die Kalkulation der Zahlung beim Verkauf 18 Vgl. Aulibauer, A., Tießen, F. (2007), S. 54. 19 Vgl. Wernecke, M. (2004), S. 22. 124 5 Immobilien und Kapitalmarkt der Immobilie ist risikobehaftet. Die bei unsicheren Umweltzuständen notwendige Risikoabschätzung der Marktteilnehmer ist stark von psychologischen Faktoren beeinflusst und kann erhebliche Schwankungen bzw. Übertreibungen durchleben, was sich bei langlebigen Investitionsgütern besonders stark auswirkt.21 Immobilität Bauwirtschaftliche Märkte teilen sich wegen der Immobilität von Bauten in regionale Märkte auf. Zwischen diesen regionalen Märkten kann kein Transport des Gutes stattfinden, also auch keine Arbitrage.22 Dies bedeutet, dass auf dem Flächenmarkt einer Region durchaus ein Nachfrageüberhang bestehen kann, während gleichzeitig eine andere Region aufgrund struktureller Schrumpfungsprozesse einen Angebotsüberhang aufweist und es keinen Mechanismus gibt, der diese Situation kurzfristig ausgleicht. Heterogenität Die Heterogenität von Immobilien ergibt sich bereits als Folge ihrer Immobilität, verbunden mit der Tatsache, dass an einem Ort unweigerlich nicht zwei Bauwerke errichtet werden können.23 Aber auch in Bezug auf Architektur und Ausstattungsmerkmale bestehen fast immer Unterschiede, was dazu führt, dass es mangels unmittelbarer Vergleichbarkeit auch keine eindeutigen Marktpreise gibt. Eine Klassifizierung von Standarteigenschaften kann die Heterogenität 20 Vgl. Wernecke, M. (2004), S. 21. 21 Vgl. ebenda, S. 22. 22 Vgl. Becker, K. (1998), S. 2. 23 Vgl. ebenda, S. 5. Unterschiede Immobilien / klassische Asset Klassen Besonderheiten der Immobilie als Wirtschaftsgut Besonderheiten des Immobilienmarktes Standortgebundenheit Komplexität Lange Entwicklungszeit Lange Lebenszyklen Hohe Investitionsvolumina Beschränkte Teilbarkeit Beschränkte Substituierbarkeit Räumliche Teilmärkte Sachliche Teilmärkte Unzureichende Markttransparenz Abhängigkeit von anderen Märkten Geringe Anpassungselastizität Zyklizität Besonderheiten von Immobilien und ImmobilienmarktAbbildung 52: 20 1255.3 Immobilien als Asset-Klasse nur abmildern.24 Dadurch wird die Möglichkeit einer Substitution erheblich eingeschränkt. Die reduzierte Informationsfunktion der Preise erschwert die Wahrnehmung von Tendenzen der Nachfrage, was wiederum Fehlentwicklungen im Angebot begünstigt.25 Investitionsvolumen und Transaktionskosten Die Direktinvestition in gewerbliche Immobilien finden typischerweise in 1- bis 3-stelligen Millionenbereich statt. Selbst bei einigen Formen der indirekten Immobilieninvestition bleibt die Hürde hoch (z. B. Mindestzeichnung bei geschlossenen Fonds), was unmittelbare Konsequenzen nach sich zieht. Eine große Bedeutung der Fremdfinanzierung • Existenz einer hohen Markteintrittsbarriere • Beschränkung des Kreises möglicher Investoren • Die Bedeutung der Fremdfinanzierung führt zu einer direkten Abhängigkeit der Neubautätigkeit vom Kreditvergabeverhalten der Banken und Investoren.26 Die Barrierenwirkung bedeutet u. a., dass große Teile des Marktes von Institutionen wie beispielsweise Versicherungen beherrscht werden, deren Anlageverhalten auch von anderen Kriterien als der reinen Risiko-/Renditeüberlegung bestimmt wird. Gegenüber anderen Assetklassen sind die Transaktionskosten bei Immobilien überdurchschnittlich hoch. Zu den reinen Übertragungskosten wie Notargebühren, Grunderwerbssteuer oder Gerichtsgebühren kommen die Kosten für umfangreiche Analysen oder Beratungsleistungen im Vorfeld einer Transaktion. Hohe Transaktionskosten erschweren kurzfristige, auf kleine prozentuale Gewinne abzielende Investitionsstrategien, wodurch sich der Anlagehorizont für Immobilieninvestitionen weiter verlängert. Als Konsequenz daraus ergibt sich, dass das Ausnutzen kurzfristiger Marktungleichgewichte, wie es auf den Kapitalmärkten in Form von Arbitrage-Geschäften stattfindet, auf dem Immobilienmarkt nur erschwert möglich ist, weshalb umgekehrt eine Phase übertriebener Preise (Preisblase) länger andauern kann.27 Beschränkte Teilbarkeit Immobileninvestitionen sind nur beschränkt teilbar sieht man von den Gestaltungsmöglichkeiten im Rahmen des Wohnungseigentumsgesetzes ab, die für den gewerblichen Immobilienmarkt irrelevant sind, so besteht die Möglichkeit der anteiligen Investition nur in Form der indirekten Immobilienanlage. Die eingeschränkte Teilbarkeit verhindert graduelle Portfolioanpassungen zu Gunsten oder zu Lasten von einzelnen Immobilien und gleitendes Wachstum von regionalen Immobilienmärkten. Abgesehen von den großen Metropolregionen wirkt nahezu jede Neuprojektierung marktbeeinflussend. Dies führt dazu, dass strategische Überlegungen der Anbieter, wie sie im Rahmen der Spieltheorie analysiert werden, hier relevant sind. Beschränkte Teilbarkeit bedeutet auch, dass immobilienbezogene Derivate wie Futures oder Optionen nicht durch realwirtschaftliche Transaktionen nachbildet werden können.28 Die fehlende Replikationsmöglichkeit reduziert die Wahrscheinlichkeit, dass immobilienbezogene Derivate marktfähig und damit zur Allokation von immobilienbezogenen Risiken benutzt werden können.29 24 Vgl. Hübner, R. (2002), S. 5. 25 Vgl. Wernecke, M. (2004), S. 23. 26 Vgl. Rottke, N./Wernecke, M. (2001), S. 10. 27 Vgl. Wernecke, M., (2004), S. 24. 28 Vgl. Rottke, N./Wernecke, M. (2001), S. 268. 29 Vgl. Gerhard, J., (2003), S. 241. 126 5 Immobilien und Kapitalmarkt 5.3.2 Formen der Immobilienanlage Zur Systematisierung der Kapitalanlagen in Immobilien bietet sich eine mehrdimensionale Betrachtung an. Nach der Art der Immobilie und dem dominanten Zweck lassen sich Wohnimmobilien (Ein- und Mehrfamilienhäuser), gewerbliche Immobilien (Büros, Einzelhandel, Industrie, Hotel- und Gaststätten, Freizeit- und Erholungseinrichtungen, Krankenhäuser, Universitäten etc.) sowie land- und forstwirtschaftliche Flächen unterscheiden. Mischungen mehrerer Nutzungszwecke sind oft Folge bewusster, anlagepolitischer Anlagegestaltung gro- ßer Immobilienprojekte, was am Beispiel der Urban Entertainment Center besonders deutlich wird. Für den Wert und der Verwertbarkeit einer Immobilie ist zusätzlich ihr Zustand bei Erwerb wichtig. Danach kann zwischen neuen und gebrauchten Objekten sowie zwischen unmittelbar nutzbaren und noch fertig zu stellenden, zu sanierenden oder umzubauenden Immobilien differenziert werden.30 Die Motive einer Anlage in Immobilien, die damit verfolgten Ziele, der präferierte Immobilientyp und vor allem die Anlagevolumina sind stark vom Anlegertyp abhängig. Danach lassen sich private Haushalte, Unternehmen und andere Institutionen (einschl. der Öffentl. Hand) sowie spezifische Finanzintermediäre unterscheiden. Eine besondere Bedeutung kommt bei Immobilien der rechtlichen Gestaltung des Eigentumserwerbs zu. Für private Investoren wie für Unternehmen stellt der direkte (gesamte oder anteilsmäßige) Erwerb den am häufigsten gegangenen Weg der Vermögensanlage in Immobilien dar. Der Käufer wird also unmittelbar alleiniger oder Miteigentümer am Immobilienobjekt. Dies beschränkt die Möglichkeit der Anlage für nicht wenige private Investoren schon allein wegen der dazu meist notwendigen Kapitalvolumina. Vorteile der Immobiliendirektanlage sind neben der individuellen Nutzung- und Gestaltungsrechte auch steuerliche Aspekte, die insbesondere für Privatanleger von Bedeutung sein können. Verfügt ein Anleger über das notwendige Know-how, kann er durch eine Direktinvestition die Kosten eines externen Anlagemanagements vermeiden. Eine weitere wichtige Motivation für die Direktanlage kann darin bestehen, dass der Investor die Ertrags-/und Risikoprofile reiner Immobilienrenditen wünscht. Dabei setzt sich der Anlageerfolg von Immobilieninvestments aus den laufenden Mieteinnahmen (abzügl. Verwaltungs- und Instandhaltungskosten) sowie Wertsteigerung zusammen. Als Nachteile des Direkterwerbs sind u. a. die hohen Such- und Informationskosten im Zusammenhang mit dem An- bzw. Verkauf von Immobilien zu nennen. Darüber hinaus verlangt eine effiziente Verwaltung des eigenen Immobilienbestandes während der gesamten Investitionsdauer betriebswirtschaftliche, technische und rechtliche Kenntnisse über die typische Privatanleger, aber auch viele institutionelle Investoren nicht verfügen. Weiterhin fallen relativ hohe, explizite Transaktionskosten für die notarielle Beurkundung, Eintragung, Grunderwerbssteuer, Maklercourtage beim Direkterwerb an.31 Als Ausweg und Alternative dazu bietet sich der indirekte Erwerb an. Dabei nutzt der Investor eine zwischengeschaltete oft eigens zu diesem Zweck gegründete Gesellschaft, um an Immobilien und ihren Nutzungserträgen zu partizipieren. Er wird also nicht unmittelbarer Eigentümer der Immobilie, sondern er erwirbt Anteile an diesen als intermediäre dazwischen geschalteten Gesellschaften, die (ausschließlich oder hauptsächlich) Immobilien entwickeln, bauen lassen oder besitzen und betreiben. Aus der Anlage im Sachvermögen wird eine Finanzanlage. Die wesentlichen Anlageformen dabei sind geschlossene und offene Immobilien- 30 Vgl. Rehkugler, H., Jandura, E., Morawski, J., (2007), S. 2. 31 Vgl. Albrecht, P., Maurer, R. (2008), S. 818.

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References

Zusammenfassung

Asset Management ist das beherrschende Thema der immobilienwirtschaftlichen Fachöffentlichkeit seit Anfang 2006. Grund für diese beachtliche Entwicklung ist die dominierende Präsenz ausländischer Investoren auf dem deutschen Immobilienmarkt in der jüngeren Vergangenheit. Diese Investoren - zumeist aus dem angelsächsischen Raum - importierten gleichermaßen ein neues Anspruchsdenken, was die professionelle Betreuung von Immobilien betrifft. Ausgehend von dem Asset Management-Ansatz aus der Finanzwirtschaft wird das aktive Wertmanagement der Immobilien nach international kompatiblen Standards erwartet. Diese Entwicklung bedeutet auch einen kontinuierlichen Reifeprozess der Assetklasse Immobilie als kapitalmarktfähige Anlage. Die immer stärkeren Auswirkungen der globalen Finanzmärkte (vgl. Subprime-Krise) erfordern ein professionelles Asset Management für Immobilien auch in Deutschland.

Dieses Handbuch stellt das komplexe Thema in übersichtlicher und umfassender Form dar.

- Begriffsdefinition und Einordnung

- Ziele und Aufgaben

- Der Wertschöpfungsprozess

- Theoretische Grundlagen

- Immobilien und Kapitalmarkt

- Aspekte der Bewertung und Bilanzierung

- Performancemessung für Immobilienportfolios

- Investment- und Wertschöpfungsstrategien

- Risikomanagement für Immobilien

- Controlling und Reporting

- Informationsmanagement und Informationstechnologie

- Real Estate Asset Management in der Investment-Phase

- Real Estate Asset Management in der Bestandsphase

- Real Estate Asset Management in der Exit-Phase

- Markt und Wettbewerb im Real Estate Asset Management

- Anbieter Real Estate Asset Management

- Immobilienkennzahlen und Formeln

Prof. Dr. oec. Hanspeter Gondring FRICS, Studiengangsleiter Immobilienwirtschaft im Institut für Finanzwirtschaft an BA Stuttgart/University of Cooperative Education und wissenschaftlicher Leiter der ADI Akademie der Immobilienwirtschaft.

Dipl.-Kfm. Thomas Wagner, MRICS war über 8 Jahre Leiter des Bestands- und Portfoliomanagements bei der Union Investment

Real Estate AG. Seit 2005 betreut er internationale Investoren in den Bereichen Asset Management und Investment Management.

Das Buch richtet sich in erster Linie an Praktiker, die ihr Wissen in diesem Bereich erweitern wollen. Hier kommen insbesondere Mitarbeiter und Führungskräfte von Unternehmen in Betracht, die mittelbar oder unmittelbar mit Asset Management Themen konfrontiert sind, d.h. Immobilienverwalter, Projektentwickler, Immobilien-Berater, Makler, Fonds, Immobilien-AGs etc.

Es richtet sich aber auch an Studenten immobilienwirtschaftlicher Studiengänge und Teilnehmer von Aufbaustudiengängen bzw. Weiterbildungslehrgängen.