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1. Das Forschungskonzept der klassischen Finanzierungslehre in:

Louis Perridon, Manfred Steiner, Andreas W. Rathgeber

Finanzwirtschaft der Unternehmung, page 34 - 37

16. Edition 2012, ISBN print: 978-3-8006-3991-5, ISBN online: 978-3-8006-4900-6, https://doi.org/10.15358/9783800649006_34

Series: Vahlens Handbücher der Wirtschafts- und Sozialwissenschaften

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III. Forschungsansätze in der Finanzwirtschaft 17 zwingt damit auch gerade strategische Überlegungen in ein finanzwirtschaftliches Kalkül. Zur Sicherstellung einer wertorientierten Unternehmenspolitik werden in der Praxis unterschiedliche Rechenwerke propagiert, die sich im Wesentlichen auf drei Ansätze zurückführen lassen:13 1. Discounted Cashflow als Barwert aller zukünftigen Zahlungsüberschüsse (Cashflows) aus dem Unternehmen, diskontiert mit einem risikoadjustierten Zinsfuß. Nach der sog. Entity-Methode werden die Zahlungsüberschüsse vor Fremdkapitalzinsen mit dem gewichteten Gesamtkapitalkostensatz diskontiert. Dieser Barwert ist um das Fremdkapital zu kürzen, um den Wert des Eigenkapitals zu erhalten. Nach der Equity-Methode, die vor allem für das Wertmanagement in Bankunternehmungen zum Einsatz kommt, erfolgt eine Abzinsung der Zahlungsüberschüsse nach Fremdkapitalzinsen mit dem risikoadjustierten Eigenkapitalkostensatz. 2. Cashflow ROI als Cashflow-Return auf das investierte Kapital. Der (erfolgswirtschaftliche) Cashflow vor Fremdkapitalzinsen (vgl. Abschnitt E  I  4  a) wird zur Summe der Investitionen, mit denen der Cashflow generiert wird, ins Verhältnis gesetzt. 3. Economic Value Added als Überschuss der Investitionen nach Fremdkapitalzinsen und risikoadjustierten Eigenkapitalkosten. Alle drei Ansätze benutzen risikoadjustierte Kapitalkostensätze, die aus Kapitalmarktinformationen generiert werden können. Somit wird sichergestellt, dass die Entscheidungen mit den Austauschregeln für Rendite und Risiko, die der Kapitalmarkt vorgibt, in Einklang gebracht werden können. III. Forschungsansätze in der Finanzwirtschaft Der wissenschaftliche Zweig der Finanzwirtschaft, die Finanzierungsforschung, stellt eine sehr junge Disziplin auf dem Gebiet der Betriebswirtschaftslehre dar.14 Ihre Zielsetzung ergibt sich aus den Anforderungen der Finanzierungspraxis. Diese lassen sich in zwei zentralen Fragestellungen zusammenfassen:15 1. Wie lässt sich die Auswahl der am Markt erhältlichen Gläubiger- und Beteiligungspositionen optimal gestalten? 2. Wie sieht der Raum möglicher Alternativen aus, aus dem heraus sich für den Kapitalgeber die optimale Finanzierung entwickeln lässt? Um diese Erkenntnisziele zu erfüllen, hat sich die Finanzierungsforschung im Besonderen der folgenden drei Komponenten anzunehmen, die die Gestaltung optimaler Kapitalgeber- und -nehmerbeziehungen bestimmen (vgl. Abbildung A 4): 13 Diese häufig als innovativ gepriesenen Verfahren sind im Prinzip in der Investitionsrechnung seit langem bekannt und lassen sich unter bestimmten Bedingungen ineinander überführen. 14 Allein die heute als Teilgebiet der Finanzierung definierte Investitionsrechnung ist wohl erheblich älter. Vgl. auch Schneider, Allgemeine Betriebswirtschaftslehre, 1987, S. 350 ff. 15 Vgl. hierzu und im Folgenden Steiner, Kölsch, Finanzierung, 1989, S. 409 ff.; auch Loistl, Entwicklung der Finanzierungstheorie, 1990, S. 47 ff. A. Grundlagen der Finanzwirtschaft der Unternehmung 18 1. die Zielsetzungen der Kapitalgeber und -nehmer, 2. den Vorgang und das Medium des Kapitaltransfers, 3. der Marktzusammenhang, in den die Kapitalnehmer-/-geberbeziehung einzuordnen ist. 1. Das Forschungskonzept der klassischen Finanzierungslehre Für den ältesten Zweig der Finanzierungsforschung besitzt die Finanzierung als (langfristige) Kapitalbeschaffung lediglich eine unterstützende Funktion. Als „Hilfsfunktion zweiten Grades“ hat sie den Leistungsprozess nicht zu stören, sondern die für den Leistungsprozess erforderlichen Investitionen zu ermöglichen. Insofern erfolgt durch die klassische Finanzierungslehre eine getrennte Betrachtung der Finanzierungsvorschläge und Investitionsentscheidungen. Es lassen sich im Rahmen der klassischen Finanzierungslehre vier grundlegende Forschungsschwerpunkte unterscheiden. Die deskriptiv ausgerichtete Formenlehre16 stellt dabei den ersten Ansatz dar. Ihr Ziel besteht darin, für jeweils vorgegebene Investitionsvorhaben mögliche interne und externe Finanzierungsquellen ausfindig zu machen und die „günstigen“ herauszustellen. Als interne Quelle findet vor allem der betriebliche Umsatzprozess Beachtung. Für die Auswahl externer Finanzierungsquellen hat die traditionelle Lehre einen mehrdimensionalen Kriterienkatalog entwickelt, anhand dessen ein systematischer Vergleich der Vorteilhaftigkeit von Eigenkapitalzuführung und Aufnahme von Fremdkapital erfolgen kann. Dennoch wird es i. d. R. zu unterschiedlichen Vorteilhaftigkeitsaussagen kommen, allein schon aufgrund der unterschiedlichen Sichtweise (Kapitalnehmer oder Kapitalanleger); darüber hinaus werden die Anzahl 16 Vgl. Grochla, Finanzierung, 1976, Sp. 417 f., 421 ff., der vom „Quellen-orientierten Ansatz“ spricht. Abb. A 4: Gegenstand der Finanzierungsforschung: Die optimale Kapitalgeberund -nehmerbeziehung im relevanten Marktzusammenhang III. Forschungsansätze in der Finanzwirtschaft 19 der jeweils zugrunde gelegten Kriterien und ihre jeweilige Gewichtung nicht immer einheitlich sein. Zu den typischen Kriterien gehören: 1. Herkunft und Fristigkeit des Kapitals 2. Kapitalkosten bzw. Rendite und Transaktionskosten 3. bei der Transaktion und im Anschluss an die Kapitalvergabe einzuhaltende Vorschriften 4. Kontroll- und Mitsprachemöglichkeiten für die Kapitalgeber 5. Risiken des Finanzierungstitels (Bonität des Kapitalnehmers, Art und Grad der Besicherung) 6. steuerliche und finanzielle Behandlung. Wenngleich einfach, ist diese deskriptive Ausrichtung der Formenlehre ein stets aktueller Zweig der Finanzierungsforschung. Es ist damit zu rechnen, dass wie bisher auch in Zukunft Gesetzesänderungen im Handels- und Steuerrecht auftreten werden. Ihre Auswirkungen auf den Einsatz der gegebenen Finanzierungsinstrumente sind genauso zu prüfen, wie die Vielzahl der gerade in den letzten Jahren neukreierten Finanzinnovationen zu beschreiben ist. Der sog. projektorientierte Ansatz17 stellt den zweiten Forschungsschwerpunkt der klassischen Lehre dar. Gegenstand sind die Ausgestaltungen und Rechtsfolgen au- ßergewöhnlicher finanztechnischer Maßnahmenpakete und Projekte. Hierzu gehören klassischerweise Gründung, Wachstum, Umwandlung, Kapitalheraufsetzung, Fusion, Sanierung, Kapitalherabsetzung und Liquidation. Zahlreiche neue Untersuchungsgebiete haben sich in jüngster Zeit auf diesem Gebiet der klassischen Lehre eröffnet, etwa die Bereiche der Projektfinanzierung im engeren Sinne, des Management Buy Out oder auch des Leveraged Buy Out und des Going Public. Ein drittes wichtiges Forschungsgebiet der klassischen Lehre stellt die Finanzanalyse dar. Sie wird durch das bilanzorientierte statische Finanzierungsverhältnis nahegelegt. Hier werden aus dem Jahresabschluss relevante Informationen über die finanzwirtschaftliche Stabilität und Bonität einer Unternehmung gewonnen. Die Analyse von in dieser Hinsicht aussagefähigen Kennzahlen und Kennzahlenkombinationen hat gerade auch in der Bankpraxis eine erhebliche Bedeutung erhalten. Als Bonitätsindikatoren haben sich vor allem der Verschuldungsgrad und die „Sachanlagendeckung durch Eigen- und langfristiges Fremdkapital“ etabliert. So war über lange Zeit für eine positive Bonitätsaussage etwa ein Verschuldungskoeffizient (als Verhältnis von Eigen- zu Fremdkapital) von mindestens 1 zu 3 gefordert, genauso wie die Einhaltung der goldenen Bilanzregel, nach der das langfristig gebundene (Sach-)Kapital vollständig durch Eigen- und langfristiges Fremdkapital finanziert sein muss. Der verstärkte Einsatz von Kapitalflussrechnungen markiert den Übergang zur zahlungsstromgerichteten Betrachtung der Finanzierung als dynamischer Zeitraumgröße. Es bilden sich Cashflow- Kennziffern und differenzierte Umsatzüberschuss-Kennzahlen heraus, die sich gerade durch den Einbezug von Informationen aus der Gewinn- und Verlust-Rechnung oder sogar aus der internen Finanzierungsrechnung auszeichnen. 17 Vgl. Grochla, Finanzierung, 1976, Sp. 419 ff.; auch im Einzelnen Vormbaum, Finanzierung, 1990, S.473 ff. A. Grundlagen der Finanzwirtschaft der Unternehmung 20 Die Kennzahlenforschung ist auch einer der wenigen Bereiche in der klassischen Finanzierungslehre, in denen intensiv empirisch gearbeitet wird (vgl. die Übersicht Abschnitt E II 2). Erste Arbeiten suchten nach Kennzahlen, die für sich allein genommen höchste Prognosekraft über die zukünftige Unternehmensentwicklung besitzen. Heute bemüht man sich verstärkt um Trennfunktionen, in denen mehrere gewichtete Kennziffern zu einem gesicherten Urteil über die Erfolgsentwicklung verdichtet werden. Die Aufrechterhaltung der Zahlungsfähigkeit ist für den Fall günstiger Ertragsaussichten noch nicht gewährleistet, wenngleich erleichtert. Vielmehr bedarf die Sicherung der Zahlungsfähigkeit einer Prognose und Beeinflussung der Zahlungsströme, also einer genauen Finanzplanung. Der Übergang vom institutionellen Verständnis der Finanzierung als bilanziell relevantem Vorgang mit rechtlichen und steuerlichen Konsequenzen hin zu einem zahlungsstrombezogenen Terminus ist nicht nur Ergebnis, sondern Voraussetzung der Finanzplanung als viertem Forschungsbereich der klassischen Finanzierungslehre (vgl. im Einzelnen Abschnitt F). Kennzeichnend für den modernsten unter den klassischen Ansätzen ist die Emanzipation einer eigenständigeren Finanzplanung, die nicht mehr nur die Erfassung des finanziellen Niederschlags der vormals einzig relevanten Güterprozesse zur Aufgabe hat, sondern sich vor allem im Dienst der Zahlungsfähigkeit der Unternehmung sieht. Sie einzuhalten ist die unverzichtbare Bedingung für den Erhalt des Unternehmens. Bedeutende Forschungsarbeiten im Rahmen der Finanzplanung zielten auf die Entwicklung von Verfahren der Verweilzeitverteilungen, einer „integrierten Finanzplanung“ und mathematischen Verfahren zur Lösung des Planproblems (Kassenhaltungs- wie auch LP-Modelle). Aktuell dominieren pragmatische Beschreibungen installierter Programmpakete. Hier geht es um organisatorische Probleme, Zielsetzungen implementierter Systeme oder um Fragen der IT-Umsetzung (Datenanbindung an das Rechnungswesen, einsetzbare Analysen, vorhandene Prognoseverfahren). 2. Neoklassische Finanzierungstheorien a) Einwertige Ansätze unter der Annahme der Sicherheit Die Beschreibung von Finanzierungsvorgängen in ihrer Eigenschaft als Zahlungsströme hat zu einer neuen Sicht der Finanzierung als Umkehrung der Investition geführt. Anstatt wie die Investitionen mit einer oder mehreren Auszahlungen zu beginnen, denen dann eine oder mehrere Einzahlungen folgen, weist die Zahlungsreihe einer Finanzierungsmaßnahme zu Beginn Einzahlungen auf, denen dann Auszahlungen in Form von Zins- und Tilgungsdiensten folgen. Unterstellt man nun einen vollkommenen Kapitalmarkt, an dem Kapitalnehmer in beliebigem Umfang zu einem festen Zinssatz Geld aufnehmen können und andererseits Anleger zu eben diesem Zins ihr Kapital investieren können, rechtfertigt dies die Separation von Investitionen und Finanzierung. Kapitalbindende (Investitions-) und kapitalbeschaffende (Finanzierungs-)Entscheidungen sind dann getrennt zu treffen. Der vollkommene Kapitalmarkt stellt somit das Pendant sowohl für mögliche Finanzierungs- als auch Investitionsvorhaben dar. Diese nach ihrem „Entdecker“ benannte „Fishersche Separationseigenschaft“18 ermöglicht nun die getrennte Beurteilung von 18 Vgl. Fisher, Theory of Interest, 1930.

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Zusammenfassung

"...gehört zu den etablierten Standardwerken für den gesamten Bereich der Investition und Finanzierung." boerse.de-MAGAZIN

Dieses Lehrbuch und Nachschlagewerk ist das Standardwerk für den gesamten Bereich der Investition und Finanzierung nach deutschem Recht. Neben den wichtigen Methoden der klassischen Finanz- und Investitionstheorie werden auch neue Finanzinstrumente und Erkenntnisse im Bereich der Kapitalmärkte erläutert, sodass dem Leser ein fundierter Überblick über den aktuellsten Stand der Forschung ermöglicht wird.

Aus dem Inhalt

- Management der Vermögensstruktur - Investitionsrechnung und Disposition des Umlaufvermögens

- Wertpapiergeschäfte - Analyse von Aktien und Aktienindizes sowie Wertpapierprogrammentscheidungen und Risikomanagement mit Termingeschäften

- Alternativen der Kapitalaufbringung - Finanzierungsformen, Kapitalstruktur und Verschuldungspolitik

- Finanzanalyse - Kennzahlenanalyse und Kapitalflussrechnung

- Finanzplanung - Kapitalbedarf- und Liquiditätsplanung, Plananpassung und Kontrolle

Die Autoren

Dr. Dr. h.c. Louis Perridon und Dr. Manfred Steiner waren bis zu ihrer Emeritierung Professoren für Betriebswirtschaftslehre an der Universität Augsburg. Dr. Andreas Rathgeber ist Professor am Institut Materials Resource Management und am Kernkompetenzzentrum Finanz- und Informationsmanagement an der Universität Augsburg.