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7 Immobilienfonds in:

Hanspeter Gondring

Immobilienwirtschaft, page 814 - 840

Handbuch für Studium und Praxis

3. Edition 2013, ISBN print: 978-3-8006-4572-5, ISBN online: 978-3-8006-4573-2, https://doi.org/10.15358/9783800645732_814

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Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 769 7 Immobilienfonds 769 Die Überwachung des Kosten- und Erlösstatus kann mit dem bereits erwähnten Bauzeiten-/ Gelddispositionsplan des Bauträgers vorgenommen werden. Die Zahlungseingänge gemäß Fälligkeitsvereinbarungen sind lückenlos zu prüfen und stets mit den Soll-Ständen abzugleichen. Eventuelle Abweichungen sind im Interesse des Kreditinstituts im Hinblick auf die bekannten Risiken unbedingt zeitnah und konsequent nachzugehen. 7 Immobilienfonds 7.1 Der Fondsgedanke Das Wort „Fonds“ kommt aus dem juristischen Sprachgebrauch und bezeichnet eine bestimmte Vermögensmasse. Die wörtliche Bedeutung des französischen Wortes „Fond“ ist Geldmittel bzw. Geldvorrat. Der Gedanke des Fonds besteht darin, Gelder vieler Investoren zu sammeln, um ein oder mehrere Güter zusammen zu finanzieren. Speziell bei offenen Immobilienfonds haben Anleger die Möglichkeit, auch mit geringem Kapitaleinsatz in Immobilieneigentum als vergleichsweise sichere Anlage zu investieren. Ein weiterer Vorteil der Immobilienfonds ist, dass die Objektauswahl durch erfahrene Immobilienfachleute erfolgt, die eine gute Marktkenntnis haben und aufgrund ihrer Erfahrung für ein professionelles Management sorgen. Oft beteiligen sich Anleger unter dem Gesichtspunkt der Risikostreuung, da offene und oft auch geschlossene Immobilienfonds in mehrere Objekte an verschiedenen Standorten investieren. Typische Vorkosten, die der Anleger dafür leisten muss, sind Honorare für Projektentwicklung, Konzeption, Steuerberatung und Mittelverwendungskontrollen. Bei den Kosten ist es entscheidend, dass diese in einem angemessenen Verhältnis zu dem erwarteten Gewinn stehen. 7.2 Historische Entwicklung In den 1950er und 60er Jahren hat das Immobilieneigentum in Deutschland eine große Verbreitung gefunden. Grund dafür war die rasante wirtschaftliche Entwicklung, wodurch sich auch der Wunsch nach Immobilieneigentum als Kapitalanlage verstärkte. Da den meisten Anlegern für eine Direktanlage jedoch die nötige Liquidität fehlte, entstand der Gedanke, in einem Zusammenschluss gemeinsam und planmäßig Immobilieneigentum zu erwerben. Im Jahr 1959 erfolgte die Gründung des ersten offenen und des ersten geschlossenen Immobilienfonds, ermöglicht durch das Gesetz über Kapitalanlagegesellschaften vom 16. April 1957. Steuerliche Anreize in den 60er Jahren und der Anstieg der Inflation in den 70er Jahren forcierte die Nachfrage nach Immobilien. Anfang der 90er Jahre erhöhte sich die Immobiliennachfrage nochmals rapide. Der Grund hierfür war, dass so genannte Fördergebietsgesetz für die neuen Bundesländer, das im Jahr 1991 in Kraft trat. Die Fördergebietsabschreibung ermöglichte dem Anleger über 50 % seiner Investition im Jahr der Anschaffung bzw. der Erstellung mit seinem restlichen Einkommen zu verrechnen. Die steuerlichen Verlustzuweisungen wurden jedoch ab dem Jahr 1999 wesentlich beschränkt. 7 Immobilienfonds Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 770 770 VI. Klassische Finanzierung 7.3 Begriffsbestimmung Geschlossene Immobilienfonds werden regelmäßig zur Errichtung bzw. zum Erwerb und anschlie- ßender Vermietung bzw. Verpachtung eines bestimmten Immobilienprojektes aufgelegt. Sie dienen primär zur Kapitalsammelstelle für solche Immobilienobjekte, deren Finanzierung die Kapitalkraft eines einzelnen Investors übersteigt oder für die aus Gesichtspunkten der Risikostreuung ein einzelner Kapitalanleger nicht gefunden werden kann. Das Investitionsvolumen ist grundsätzlich auf das für die Anschaffung bzw. Herstellung des Immobilienvorhabens benötigte Kapital zzgl. einer evtl. Liquiditätsreserve begrenzt.26 Die Fondsimmobilien sind in den meisten Fällen bekannt und nicht austauschbar, der Investitions- und Finanzierungsplan steht fest. Das benötigte Eigenkapital wird öffentlich zur Zeichnung angeboten. Seit dem 01. Juli 2005 unterliegen geschlossene Fonds als öffentliche Angebote der ausdrücklichen Gestattung durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Dazu ist vom Initiator der Verkaufsprospekt vorzulegen. Der Verkaufsprospekt muss alle wirtschaftlichen und rechtlichen Angaben enthalten, die Voraussetzungen sind, dem Anleger eine umfassende Einschätzung des Initiators und der Kapitalanlage zu ermöglichen. Die Prüfung der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht umfasst allerdings nur die Vollständigkeit und Klarheit des Verkaufsprospektes. Eine inhaltliche Überprüfung der im Verkaufsprospekt gemachten Angaben erfolgt nicht. Nach der Prüfung und Freigabe durch die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht darf der Verkaufsprospekt und das zu Grunde liegende Beteiligungsangebot öffentlich angeboten werden. Bei einem so genannten Private Placement, welches sich nur an einen begrenzten Personenkreis richtet, gibt es keinen Verkaufsprospekt nach dem VerkprospG. Als Voraussetzung ist gegeben, wenn die betreffenden Personen dem Anbieter im Einzelnen bekannt sind und aufgrund einer gezielten Auswahl nach individuellen Gesichtspunkten angesprochen werden und eine Aufklärung durch einen Verkaufsprospekt im Hinblick auf das Informationsbedürfnis des Anlegers nicht erforderlich ist. Nach Vollplatzierung wird der Fonds geschlossen. Die Veräußerung und die Vereinbarung des Kaufpreises gehören zur Angelegenheit des Anlegers. Es handelt sich damit im doppelten Sinn um einen „geschlossenen“ Fonds, nämlich hinsichtlich des Anlegerkreises und hinsichtlich des Investitionsvorhabens. Im Gegensatz zum geschlossenen Fonds sind bei offenen Fonds das Fondskapital und die Anzahl der Gesellschafter nicht begrenzt, d. h. durch Ausgabe neuer Anteilscheine können laufend neue Gesellschafter aufgenommen und neue Immobilienobjekte finanziert werden. Anteilscheine werden grundsätzlich jederzeit zum Tagespreis zurückgenommen. Nur in Ausnahmefällen kann die Gesellschaft die Rücknahme befristet verweigern. Offene Immobilienfonds sind Sondervermögen, die von einer Kapitalanlagegesellschaft aufgelegt und verwaltet, von einer Depotbank verwahrt und von einem Sachverständigenausschuss jährlich bewertet werden. Während offene Immobilienfonds nur als eine Kapitalanlagegesellschaft in der Rechtsform der Aktiengesellschaft oder der Gesellschaft mit beschränkter Haftung geführt werden dürfen, ist die Rechtsform der geschlossenen Immobilienfonds nicht gesetzlich vorgegeben. Dennoch werden sie fast ausschließlich in Form einer Personengesellschaft geführt. Da es für Geschlossene Immobilienfonds, im Gegensatz zu den Offenen Immobilienfonds, die dem Investmentgesetz unterliegen, bislang kein Spezialgesetz gibt, das spezifische Mindestanforderungen an die Initiatorgesellschaften oder die Fonds selbst definieren würde, bestehen bei der Gestaltung geschlossener Fonds hohe 26 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 19 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 771 7 Immobilienfonds 771 Freiheitsgrade und dementsprechend viele verschiedene Ausprägungen. Grundsätzlich kann jeder einen geschlossenen Fonds initiieren. Eine besondere Lizenz oder Genehmigung ist dafür nicht erforderlich. Insbesondere aus steuerlichen Gründen werden geschlossene Fonds aber grundsätzlich so konzipiert, dass sie aus Anlegersicht der Direktanlage nahe stehen. Als Anlagevehikel bieten sich somit Personengesellschaften an, die auf der Grundlage des Bürgerlichen Rechts bzw. des Handelsrechts gestaltet werden können, da es bei diesen Rechtsformen keine strenge Trennung zwischen der Gesellschafts- und der Gesellschafterebene gibt. Die Gesellschafter werden hierbei im wirtschaftlichen Sinn Miteigentümer und im steuerrechtlichen Sinn Teileigentümer der Fondsobjekte, so dass ihnen das steuerliche Ergebnis des Fonds unmittelbar zuzurechnen ist. Geschlossene Fonds werden in der Regel in der Rechtsform einer Gesellschaft des bürgerlichen Rechts (GbR), einer Kommanditgesellschaft (KG) oder in der Sonderform einer GmbH & Co. KG organisiert. 7.4 Der geschlossene Immobilienfonds 7.4.1 Gesellschaftsrechtliche Gestaltung 7.4.1.1 Die Gesellschaft bürgerlichen Rechts (GbR) 7.4.1.1.1 Konstruktion und Rechtsform Die Gesellschaft bürgerlichen Rechts (GbR) ist die Grundform aller Personengesellschaften. Ihre gesetzlichen Regelungen finden sich in den §§ 705–740 BGB. Die Gesellschaft besitzt keine eigene Rechtsfähigkeit, aufgrund eines Grundsatzurteils des BGH ist jedoch die Haftung bei der GbR mittlerweile der einer offenen Handelsgesellschaft angeglichen worden. Üblich ist, die GbR mit einem Name im Sinne einer Sachbezeichnung zu kennzeichnen, der die geographische Bezeichnung des Immobilienprojektes mit dem Zusatz „GbR“ beinhaltet.27 Durch den Gesellschaftsvertrag verpflichten sich die Gesellschafter gegenseitig, die Erreichung eines gemeinsamen Zweckes in der durch den Gesellschaftsvertrag bestimmten Weise zu fördern, insbesondere die vereinbarten Beiträge zu leisten. Bei einem geschlossenen Immobilienfonds besteht der Zweck in der Regel 27 Vgl. ebenda, S. 45 Abb. VI 17: Unterschied geschlossener und offener Immobilienfonds Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 772 772 VI. Klassische Finanzierung darin, ein Grundstück zu kaufen und dies zu bebauen, sowie in der Vermietung und Verwaltung des Immobilienobjektes. Da die GbR nicht rechtsfähig ist, werden die Gesellschafter und nicht die Gesellschaft als Eigentümer in das Grundbuch eingetragen. Die Immobilie sowie sämtliches Vermögen gehört bei der Gesellschaft bürgerlichen Rechts allen Gesellschaftern gemeinsam, es ist Gesamthandsvermögen. Zusätzlich besteht eine gesamthänderische Bindung. Entgegen den Bestimmungen des BGB, die eine Teilung des Gesellschaftsvermögens und eine Verfügung über den einzelnen Gesellschaftsanteil nicht vorsehen, gibt der Gesellschaftsvertrag den Gesellschaftern die Möglichkeit zur Kündigung oder zum frühzeitigen Ausscheiden, ohne dass dies die Auflösung der Gesellschaft zur Folge hat. 7.4.1.1.2 Gründung der GbR Die Gründung der GbR kann auf zwei Arten erfolgen: • Die Initiatoren errichten eine GbR durch zwei Gründungsgesellschafter und erwerben die Immobilie. Die anzuwerbenden Gesellschafter werden dann in die bestehende Gesellschaft im Wege der Kapitalerhöhung aufgenommen. Die Gründungsgesellschafter sind im Grundbuch mit dem Zusatz GbR eingetragen. Durch eine privatschriftliche Erklärung zum Beitritt und durch die Annahme dieser Erklärung werden die Anleger Mitgesellschafter und gleichzeitig Miteigentümer der Immobilie, oder • Die Initiatoren werben Anleger an, gründen dann die GbR, und diese erwirbt anschließend die Immobilie. Die Aufnahme in die Gesellschaft ist ein Vertrag zwischen den bisherigen Gesellschaftern und dem neuen Gesellschafter. Diese vertragliche Vereinbarung bedarf grundsätzlich weder einer Beurkundung noch einer Beglaubigung. Wegen der Formvorschriften des Grundbuches wird der Mitgesellschafter jedoch nur dann in das Grundbuch eingetragen, wenn er seine Erklärung in öffentlich beglaubigter Form abgibt.28 7.4.1.1.3 Haftung Jeder Gesellschafter haftet gegenüber den Vertragspartnern der Gesellschaft für deren Verbindlichkeiten unmittelbar, gesamtschuldnerisch und über die Einlage hinaus mit seinem gesamten privaten Vermögen (§ 735 BGB). Die Möglichkeit einer teilschuldnerischen Haftung sieht vor, dass jeder Gesellschafter mit der seinem Beteiligungsverhältnis entsprechenden Quote für die Gesellschaftsverbindlichkeiten haftet, nach oben hin haftet er jedoch trotzdem unbegrenzt. Anteile an BGB-Gesellschaften, die öffentlich angeboten werden, zeichnen in der Regel Gesellschafter, die sich untereinander nicht kennen. Die Bonität einzelner Gesellschafter ist dabei häufig unterschiedlich und kann sich aufgrund der längeren Laufzeit der gesellschaftsvertraglichen Bindung auch ändern. Für die einzelnen Gesellschafter ist es daher kaum möglich, das Insolvenzrisiko ihrer Mitgesellschafter zu beurteilen. Daraus ergeben sich im besonderen Maße Haftungsrisiken, auch im Zusammenhang mit der Finanzierung der Gesellschaft und der Gesellschaftsanteile.29 Ein Gesellschafter haftet im Außenverhältnis für Verbindlichkeiten seiner Mitgesellschafter, wenn Kredite zur Finanzierung der Gesellschaft auf den Namen der Gesellschaft, d. h. aller Gesellschafter aufgenommen werden, ohne dass eine teilschuldnerische Haftungsbeschränkung vorliegt. Wird ein Gesellschafter zahlungsunfähig, kann die Bank bzw. der Kreditgeber die fehlenden Beträge von 28 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 65 29 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 52 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 773 7 Immobilienfonds 773 jedem beliebigen Gesellschafter fordern. Die Zahlungsfähigkeit der anderen Gesellschafter wird dadurch sehr in Mitleidenschaft gezogen. Um diese Probleme zu vermeiden, werden oft die Kredite von jedem einzelnen Gesellschafter in Höhe seines Anteils auf seinen Namen aufgenommen oder eine schuldrechtliche Haftungsbegrenzung vereinbart. Im Innenverhältnis haftet ein Gesellschafter gegenüber den anderen Gesellschaftern, wenn er die im Gesellschaftsvertrag vereinbarten Befugnisse überschreitet. Trotz der genannten Möglichkeiten zur Reduzierung der gesamtschuldnerischen Haftung, findet die Gesellschaft bürgerlichen Rechts bei geschlossenen Immobilienfonds nur wenig Anwendung. 7.4.1.1.4 Geschäftsführung und Vertretung Die Geschäftsführung und Vertretung steht nach § 709 BGB allen Gesellschaftern gemeinschaftlich zu. Folglich benötigt jedes Rechtsgeschäft die Zustimmung aller Gesellschafter. Ist jedoch eine hohe Anzahl von Anlegern vorhanden, wird die gemeinschaftliche Geschäftsführung impraktikabel. Aus diesem Grund werden in der Regel die Geschäftsführungsrechte auf einen Gesellschafter, oft auf den Initiator, übertragen. Auf einen außenstehenden Dritten dürfen diese Rechte nicht übertragen werden. Mit ihm kann lediglich ein beschränkter Geschäftsbesorgungsvertrag abgeschlossen werden. Die Geschäfts- und Vertretungsbefugnisse können seitens der anderen Gesellschafter eingeschränkt werden. Die Befugnisse sollten daher nicht zu weit gefasst sein, da die Haftung der einzelnen Gesellschafter sehr umfangreich sein kann.30 Bei Überschreiten seiner Befugnisse haftet der geschäftsführende Gesellschafter im Innenverhältnis gegenüber den Mitgesellschaftern mit seinem Privatvermögen. Auf der Gesellschafterversammlung, die im Gesellschaftsvertrag vorgeschrieben ist, ist die Geschäftsführung dazu verpflichtet, den Eigentümern einen Rechenschaftsbericht vorzulegen. Des Weiteren muss die Geschäftsführung mit den Mitgesellschaftern zustimmungspflichtige Rechtsgeschäfte abstimmen. 7.4.1.2 Die Kommanditgesellschaft (KG) 7.4.1.2.1 Konstruktion und Rechtsform Eine Kommanditgesellschaft ist nach § 161 (1) HGB „eine Gesellschaft, deren Zweck auf den Betrieb eines Handelsgewerbes unter gemeinschaftlicher Firma gerichtet ist, wenn bei einem oder bei einigen von den Gesellschaftern die Haftung gegenüber den Gesellschaftsgläubigern auf den Betrag einer bestimmten Vermögensanlage beschränkt ist (Kommanditisten), während bei dem anderen Teile der Gesellschafter eine Beschränkung der Haftung nicht stattfindet (Komplementär)“. Die Vorschriften zur KG finden sich in den §§ 161–177a HGB. Als Sonderform der OHG gelten auch die Vorschriften über die OHG (§§ 105 ff. HGB) sowie die Vorschriften über die GbR (§§ 705 ff. BGB). Ein wesentliches Merkmal der KG ist, dass die Komplementäre die Geschäftsführung und die Vertretung ausüben, während die Kommanditisten mit ihrer Einlage an der Gesellschaft beteiligt sind. Sie haben aber bei allen Angelegenheiten, die die Grundlagen des Gesellschaftsverhältnisses betreffen, wie die Aufnahme und der Ausschluss von Gesellschaftern, außergewöhnliche Geschäfte sowie die Auflösung der Gesellschaft als solche, ein Mitbestimmungsrecht. Die beschränkte Haftung entspricht besonders dem Interesse von Kommanditisten. 30 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 66 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 774 774 VI. Klassische Finanzierung Bei geschlossenen Immobilienfonds in der Rechtsform der KG wird kein Grundhandelsgewerbe ausgeübt. Um jedoch die Eintragung und die Rechtsform zu sichern, muss die Gesellschaft einen in kaufmännischer Art und Weise eingerichteten Geschäftsbetrieb nachweisen. 7.4.1.2.2 Gründung der KG Die Gründung erfolgt durch den Gesellschaftsvertrag, der zwischen mindestens einem Kommanditisten und einem Komplementär erfolgen muss. Eine Personenidentität zwischen Komplementären und Kommanditisten ist ausgeschlossen. Die Errichtung der Gesellschaft ist zur Eintragung in das Handelsregister anzumelden. Anzumelden sind Name, Vorname, Beruf, Wohnort der Komplementäre, Firma und Sitz der Gesellschaft sowie Zeitpunkt des Beginns der Gesellschaft und die Namen der Kommanditisten sowie die vereinbarten Haftsummen. Um den Verwaltungs- und Kostenaufwand der Eintragung aller Gesellschafter in das Handelsregister zu vermeiden, wird oft ein Treuhänder eingeschaltet, der für die anderen Kommanditisten in das Handelsregister eingetragen wird. Die Anleger geben als Treugeber ihre Einlagen dem Treuhänder, bleiben jedoch wirtschaftlich und steuerliche so gestellt, als wären sie direkt an der KG beteiligt. Diese Konstruktion wird im Innenverhältnis geregelt, indem der Treuhänder die Ansprüche aus der Ergebnisbeteiligung und der Ausschüttung an den Treugeber abtritt. Im Außenverhältnis tritt der Treuhandkommanditist in eigenen Namen auf. Daher hat er gegenüber der KG und Dritten den Status eines Gesellschafters. Folglich richtet sich der Einlagenanspruch der KG gegenüber dem Treuhänder und nicht gegenüber dem Treugeber.31 Da die Gesellschafter einer Kommanditgesellschaft in das Handelsregister eingetragen werden müssen, ermöglichen Fondskonzeptionen diesen, zwischen der unmittelbaren Beteiligung als Direktkommanditist und der mittelbaren Beteiligung als Treugeber zu wählen. Bei einer Beteiligung über einen Treuhand- 31 Vgl. Hinsche, S. D. (1995), S. 142 Abb. VI 18: Treuhandverhältnis eines geschlossenen Immobilienfonds in Form einer KG Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 775 7 Immobilienfonds 775 kommanditisten bzw. Treuhänder wird der Anleger zum Treugeber. Damit wird der Verwaltungsaufwand im Zusammenhang mit der Eintragung der Gesellschafter im Handelsregister vermieden und die Handlungsfähigkeit der Gesellschaft sichergestellt. Das bedeutet nicht nur für den Anleger, sondern auch für die Fondsgesellschaft eine Verwaltungsvereinfachung, da diese nicht mehr mit einer Vielzahl von Anlegern kommuniziert, sondern lediglich noch mit dem Treuhandkommanditisten. Als Treugeber wird der Anleger nicht im Handelsregister eingetragen. Jedoch muss der Treugeber gegenüber dem Treuhandkommanditisten eine beherrschende Stellung einnehmen. Diese beherrschende Stellung wird erreicht, indem der Treuhänder/Treuhandkommanditist ausschließlich auf Rechnung und auf Gefahr des Treugebers/Anlegers handelt. Weiterhin muss im Rahmen des Treuhandvertrages geregelt sein, dass der Treugeber/Anleger eine derart beherrschende Stellung einnimmt, so dass die wirtschaftlichen Rechte und Pflichten an dem Fondsobjekt beim Treugeber/ Anleger liegen. Anderenfalls kann eine Umqualifizierung der Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung zu solchen aus Vermietung und Verpachtung erfolgen. Der Treuhänder tritt nach außen hin im eigenen Namen auf. Hat sich ein Anleger mittelbar über den Treuhänder beteiligt, so haftet er nicht unmittelbar gegenüber den Gläubigern, da an seiner Stelle der Treuhänder im Handelsregister eingetragen ist. Da er diese jedoch von jeder Inanspruchnahme freizuhalten hat, ist der mittelbar beigetretene Zeichner dem Kommanditisten hinsichtlich der Haftung wirtschaftlich gleichgestellt. Die Gründungsmitglieder sind in der Regel auch die Initiatoren des Projektes. Ist das Projekt beendet, scheiden Kommanditisten oft aus, während der Komplementär bzw. die Komplementäre die Gesellschaft weiterführen. Der Gesellschaftszweck der KG ist die Verwaltung und Vermietung bestimmter Immobilien, die von den Gründungsgesellschaftern in die Gesellschaft eingebracht oder von der KG selbst erworben werden.32 7.4.1.2.3 Haftung Der Komplementär haftet den Gläubigern gegenüber persönlich und unbeschränkt mit seinem gesamten Privatvermögen. Der Kommanditist haftet im Innen- und Außenverhältnis in Höhe seiner Einlage, wenn er sie voll geleistet hat. Gegenüber Gläubigern der Gesellschaft (Außenverhältnis) haftet der Anleger grundsätzlich mit der für ihn im Handelsregister eingetragenen Haftsumme (Haftungsbeschränkung). Eine Nachschusspflicht besteht in der Regel nicht. Nach vollständiger Erbringung des Zeichnungsbetrages kann die Haftung jedoch insoweit wiederaufleben, als der tatsächlich geleistete Zeichnungsbetrag unter die im Handelsregister eingetragene Haftsumme sinkt (so genanntes „Wiederaufleben der Außenhaftung“). In diesem Falle besteht das Risiko, dass bereits ausgeschüttete und in das Privatvermögen des Anlegers geflossene Beträge zurückgefordert werden. Geschlossene Immobilienfonds nehmen jedoch oft eine Differenzierung zwischen Hafteinlage und Pflichteinlage vor. Dabei wird die geringere Summe der Hafteinlage ins Handelsregister eingetragen und die Pflichteinlage an die Gesellschaft geleistet. 7.4.1.3 Sonderformen wie „Blind Pools“, das Hamburger Modell und Leasingfonds Blind Pools: „Blind Pools“ sind geschlossene Immobilienfonds, bei denen noch keine Investitionsobjekte festgelegt sind. Der Anleger leistet eine vertraglich festgelegte Einlage, die in der Regel bis zum Kauf einer Immobilie verzinst wird. Die Auswahl der zu erwerbenden Grundstücke trifft das 32 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 29 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 776 776 VI. Klassische Finanzierung Fondsmanagement. Meist gibt es jedoch Auswahlkriterien, die von den Anlegern zuvor festgelegt worden sind und anhand derer die Auswahl erfolgt. Das Hamburger Modell: Das Hamburger Modell kann nur begrenzt als geschlossener Immobilienfonds bezeichnet werden. Anleger beteiligen sich an einem Fonds in Rechtsform der Kommanditgesellschaft, die ein unbebautes Grundstück erwirbt, um darauf als Bauherr ein Gebäude zu errichten. Im Gesellschaftsvertrag wird festgelegt, dass die Immobilie nach Fertigstellung in Sondereigentum umgewandelt wird und eine Realteilung vorgenommen wird. Jedem Anleger wird dann eine bestimmte Wohneinheit übereignet, die dem Wert der zuvor geleisteten Einlage entspricht. Beim Hamburger Modell bildet sich eine Bauherrengemeinschaft, die sich verpflichtet, ein Gebäude zu errichten. Das Modell gilt solange als geschlossener Immobilienfonds bis die Aufteilung in Sondereigentum stattgefunden hat. Leasingfonds: Immobilien-Leasingfonds wickeln in der Regel ihre Geschäfte über separate Objektgesellschaften ab. Dabei wird jedes einzelne Objekt in eine Objektgesellschaft eingebracht. Meist hält die Immobilien-Leasinggesellschaft die gesamten Gesellschaftsanteile. Die Objektgesellschaften firmieren in der Rechtsform einer Personengesellschaft (OHG, KG, GmbH & Co. KG, GbR). Aufgrund der Vielzahl der Objektgesellschaften kann die Leasinggesellschaft selbst die erhöhten Abschreibungen oder die degressiven Abschreibungen nicht in vollem Umfang nutzen. Daher wurde die Idee entwickelt, an diesen Objektgesellschaften Privatpersonen zu beteiligen, die die Abschreibungsvergünstigungen nutzen. Aus der Objektgesellschaft wird dadurch eine Immobilien-Leasingfonds-Gesellschaft.3334 Mit dem Nutzer wird also kein Mietvertrag, sondern ein Immobilien-Leasingvertrag abgeschlossen. Unterschieden wird in zwei Vertragstypen: der Vollamortisations-Leasingvertrag und der Teilamortisations-Leasingvertrag. Anstelle der Miete wird dann die Leasingrate gezahlt. Die gesell- 33 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 168 34 Vgl. ebenda, S. 173 Abb. VI 19: Interessen des Investors und des Nutzers bei Immobilien-Leasingfonds34 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 777 7 Immobilienfonds 777 schaftsrechtliche Konzeption entspricht in den Grundzügen dem geschlossenen Immobilienfonds. Der Anleger erhält für seine Einlage eine zuvor festgelegte Verzinsung und zusätzlich steuerliche Vorteile. Die Objektgesellschaft erzielt entweder Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung oder Einkünfte aus Gewerbebetrieb. Ausgewählt werden nur erstklassische Standorte sowie Leasingnehmer mit einwandfreier Bonität und hoher Steuerprogression. Diese haben meist ein dinglich gesichertes Optionsrecht, nach Ablauf des Leasingvertrages die Immobilie erwerben zu können, um so eine Wertsteigerung zu realisieren. Vorteil für den Leasingnehmer ist die meist sichere Kalkulationsgrundlage. Durch die festgelegten Leasingraten sowie der Fremd- und Eigenkapitalverzinsung kann der Anleger den nachsteuerlichen Ertrag exakt berechnen. Der interne Zinsfuß liegt je nach Gegebenheiten zwischen 5 % und 12 %. 7.4.1.4 Die GmbH & Co. KG Die gebräuchlichste Variante bei der Wahl der Rechtsform ist die GmbH & Co. KG. Als Mischform verbindet sie die steuerliche Transparenz einer Personengesellschaft mit den haftungsrechtlichen Begrenzungen einer Kapitalgesellschaft. Um die Haftung des Komplementärs einzuschränken, wird als persönlich haftender Gesellschafter eine GmbH gewählt. Gesellschafter dieser GmbH sind wiederum die Fondsinitiatoren oder die KG als solche.35 Die so gegründete GmbH & Co. KG gilt im Einkommensteuerrecht als gewerblich geprägte Personengesellschaft im Sinne des § 15 Abs. 3 Nr. 2 EStG und erzielt damit, unabhängig der originären Tätigkeit, Einkünfte aus Gewerbebetrieb. Diese gewerbliche Prägung ist, in Abhängigkeit der steuerlichen Zielsetzung, nicht immer erwünscht. Aus diesem Grund nutzen Initiatoren eine Modifikationsmöglichkeit, indem ermöglicht wird, dass neben dem beschränkt haftenden Gesellschafter, die GmbH, ein persönlich haftender Gesellschafter, eine natürliche Person, die Komplementärstellung einnimmt oder ein Kommanditist zur Geschäftsführung befugt ist. 7.4.2 Steuerrechtliche Behandlung von Beteiligungen Geschlossene Immobilienfonds können dem Anleger neben Ausschüttungen und Wertsteigerung auch steuerliche Optimierungsmöglichkeiten bieten. Wird der Fonds in Form einer Personengesellschaft geführt, kann der Anleger steuerliche Verluste aus seiner Beteiligung geltend machen. Zu Beginn der 90er Jahre lockte vor allem die Sonderabschreibungsmöglichkeit von Immobilieninvestitionen in Ostdeutschland viele Anleger, Anteile an geschlossenen Immobilienfonds zu erwerben. Die mittlerweile eingeschränkte Sonderabschreibung sowie die beschränkte Verrechnungsmöglichkeit negativer Einkünfte mit positiven Einkünften einer anderen Einkunftsart führten dazu, eine Beteiligung an geschlossenen Immobilienfonds nicht mehr nur aus steuerlichen Überlegungen zu tätigen. 7.4.2.1 Bestimmung der Einkunftsart Um die Einkommensteuerlast des einzelnen Anlegers zu optimieren, muss ein geschlossener Immobilienfonds rechtlich so gestaltet werden, dass das steuerliche Ergebnis der Fondsgesellschaft den einzelnen Anlegern zugerechnet und dann auch auf deren Ebene versteuert werden kann.36 Eine Personengesellschaft ist nicht Steuersubjekt im Sinne der Tatbestandsverwirklichung des § 15 Abs. 1 Nr. 2 EStG, sie ist aber Subjekt der Gewinnermittlung. Der Gewinn oder Verlust ist 35 Vgl. Bullinger, R. (2001), S. 770 36 Vgl. Loipfinger, S./Nickl, L./Richter, U. (1997), S. 103 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 778 778 VI. Klassische Finanzierung deshalb zuerst nach den handelsrechtlichen Vorschriften auf der Ebene der Gesellschaft zu ermitteln. Dieses Ergebnis wird durch eine so genannte Überleitungsrechnung in eine steuerliche Einnahmen-/Überschussrechnung fortentwickelt und anteilig auf die Gesellschafter verteilt. Bei einer Personengesellschaft ist das Besteuerungsobjekt also der Gesellschafter, wohingegen die Ermittlung der Einkünfte auf der Ebene der Gesellschaft stattfindet. Auf dieser Ebene entscheidet sich, ob die Aufwendungen der Gesellschaft zu den sofort abzugsfähigen Werbungskosten oder zu den Anschaffungs- und Herstellungskosten gehören.37 Der Gesellschafter erzielt entweder Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung, Einkünfte aus Gewerbebetrieb oder Einkünfte aus Kapitalvermögen. In welcher Einkunftsart ein Gewinnanteil eines Gesellschafters zu versteuern ist, hängt vom Inhalt der von der Gesellschaft ausgeübten Tätigkeit ab.38 Da der Gesellschaftszweck eines geschlossenen Immobilienfonds meist in der Vermietung und Verpachtung von Immobilien liegt, handelt es sich überwiegend um Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung. Diese Einkunftsart gehört zu den Überschusseinkünften. Bei den Überschusseinkünften erfolgt die Ermittlung des steuerlichen Ergebnisses nach dem Zu- und Abflussprinzip gemäß § 11 EStG. Maßgebend für die Ermittlung der steuerlichen Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung ist der Überschuss der Einnahmen über die Werbungskosten. Nach dem Wortlaut des § 9 EStG sind Werbungskosten als Aufwendungen zur Erwerbung, Sicherung und Erhaltung von Einnahmen definiert. Zu den sofort abzugsfähigen Werbungskosten gehören auch die Absetzungen für Abnutzung auf Anschaffungskosten von Wirtschaftsgütern, deren Verwendung oder Nutzung durch den Steuerpflichtigen zur Erzielung von Einkünften sich erfahrungsgemäß auf einen Zeitraum von mehr als einem Jahr erstreckt (§ 9 Abs. 1 Satz 3 Ziff. 7 EStG). Anhaltspunkte für die Abgrenzung der sofort abzugsfähigen Werbungskosten von den übrigen vorstehend bezeichneten Ausgabenkategorien enthält insbesondere der für dieses Beteiligungsangebot anzuwendende so 37 Vgl. Klumpe, W./Nastold, U. A. (1997), S. 64 f. 38 Vgl. Loipfinger, S./Nickl, L./Richter, U. (1997), S. 73 Abb. VI 20: Vereinfachte Darstellung der Ermittlung des jährlichen Nettozuflusses im Rahmen der Liquiditäts- und Steuerrechnung einer Fondsgesellschaft38 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 779 7 Immobilienfonds 779 genannte 5. Bauherrenerlass vom 20.10.2003. Kosten für den Erwerb von Grundstücken fließen nicht in die laufende steuerliche Ergebnisrechnung ein. Bei den Einkünften aus Gewerbebetrieb handelt es sich um Gewinneinkünfte. Diesen werden Ausgaben, die sich über mehrere Jahre auswirken, zugeordnet. Nach § 15a Abs. 1 Satz 1 EStG kann der dem Anleger zuzurechnende Anteil am Verlust der Fondsgesellschaft nicht mit anderen Einkünften des Anlegers ausgeglichen werden, soweit durch den Verlust ein negatives Kapitalkonto des Anlegers entsteht oder sich erhöht. Nach der Ende 2005 eingeführten Änderung des Einkommensteuergesetzes in Bezug auf Steuerstundungsmodelle (§ 15b Abs. 1 EStG) mindern die anfänglichen Verluste aus Steuerstundungsmodellen nur diejenigen Einkünfte, die der Steuerpflichtige in den folgenden Wirtschaftsjahren aus derselben Einkunftsquelle erzielt. Sie dürfen nicht mit anderen Einkünften verrechnet und auch nicht nach § 10d EStG abgezogen werden. Folglich sind die steuerlichen Auswirkungen nicht so hoch. Des Weiteren unterliegt die Gesellschaft bei dieser Einkunftsart der Gewerbesteuer, die sich gewinn- und liquiditätsmindernd auswirkt.39 Im Gegensatz zu den Einkünften aus Vermietung und Verpachtung, wo eine Besteuerung auf den Veräußerungsgewinn außerhalb der Spekulationsfrist entfällt (§ 23 (1) Nr. 1 EStG), wird bei Einkünften aus Gewerbebetrieb ein anfallender Veräußerungsgewinn im Jahr der Entstehung voll versteuert. 7.4.2.2 Werbungskosten Aufwendungen, die nicht auf den Erwerb des Grundstücks mit dem bezugsfertigen Gebäude gerichtet sind und die auch der Erwerber eines bebauten Grundstücks außerhalb eines Gesamtobjekts als Werbungskosten abziehen könnte, sind nicht den Anschaffungskosten des Objekts zuzurechnen. Werden sie an die Anbieterseite geleistet, sind sie unter den nachfolgenden Voraussetzungen Werbungskosten. • Bereits vor der Zahlung müssen klare Vereinbarungen über den Grund und die Höhe dieser Aufwendungen bestehen. • Die vereinbarten Leistungen und das jeweils zugehörige Entgelt müssen den tatsächlichen Gegebenheiten entsprechen; der Rechtsgedanke des § 42 AO darf dem Werbungskostenabzug in der begehrten Höhe nicht entgegenstehen. • Die Aufwendungen müssen von den übrigen Aufwendungen, die mit der Anschaffung des Erwerbsgegenstandes in Zusammenhang stehen, einwandfrei abgrenzbar sein. • Die Vergütung darf nur dann zu zahlen sein, wenn der Anleger die Gegenleistung in Anspruch nimmt. • Die rechtliche und tatsächliche Abwahlmöglichkeit der Leistung und die dann eintretende Ermäßigung des Gesamtpreises muss in dem Vertrag klar und eindeutig zum Ausdruck kommen. Die Abwahlmöglichkeit muss den Anlegern in ihrer gesellschaftsrechtlichen Verbundenheit gegeben sein 7.4.2.3 Gefahren bei der Einkünftequalifikation 7.4.2.3.1 Gewinnerzielungsabsicht Gewinnerzielungsabsicht liegt vor, wenn es um Zeitpunkt der Investition in der gesamten Nutzungsdauer der Immobilie zu einem voraussichtlich positiven Gesamtergebnis kommt, d. h. die kumulierten Einnahmen die kumulierten Ausgaben übersteigen. Steuerfreie Veräußerungsgewinne 39 Vgl. Klumpe, W./Nastold, U. A. (1997), S. 65 f. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 780 780 VI. Klassische Finanzierung werden hierbei nicht zugezählt. Ist dies nicht gegeben, kann der Gesellschafter seine negativen steuerlichen Ergebnisse aus der Fondsbeteiligung steuerlich nicht geltend machen. Steuerliche Verluste können grundsätzlich nur mit anderen Einkünften ausgeglichen werden, wenn sie aus einer einkommensteuerlich relevanten Tätigkeit resultieren. Daraus ergibt sich das entscheidende Abgrenzungskriterium, die Einkunfts- bzw. Überschusserzielungsabsicht. Innerhalb der voraussichtlichen Dauer der Beteiligung muss auf der Ebene der Fondsgesellschaft als auch auf der Ebene des Anlegers, unter der Berücksichtigung etwaiger Sonderbetriebsausgaben, ein positives steuerliches Gesamtergebnis erzielt werden. Sollte während der Totalperiode kein steuerlicher Überschuss prognostiziert werden können, liegt eine steuerlich unbeachtliche Liebhaberei vor mit der Folge, dass steuerliche Verluste nicht mit anderen positiven Einkünften verrechnet werden können. 7.4.2.3.2 Die Zurechnung der Einkünfte auf Fondsgesellschaft und Gesellschafter Die Fondsgesellschaft erzielt nur dann eigene Einkünfte aus der Verwaltung der Immobilie durch Vermietung oder Verpachtung, wenn das Fondsvermögen nicht allein ihr rechtliches, sondern auch ihr wirtschaftliches Eigentum ist. Erwirtschaftet werden Einkünfte von dem, der sie aufgrund seiner Betätigung, d. h. aufgrund seiner Arbeit und/oder seines Vermögenseinsatzes unter Beteiligung am wirtschaftlichen Verkehr erhält. Ob das genutzte Vermögen eigenes oder fremdes ist, ist für die Zurechnung von Einkünften unerheblich.40 Die Abschreibungsbefugnis liegt bei Miet- und Pachtverträgen in der Regel bei der Fondsgesellschaft. Eine Ausnahmeregelung liegt vor, wenn die Vertragslaufzeit so lange ist, dass nach Beendigung das vermietete Wirtschaftsgut verbraucht ist. In diesem Fall ist der Mieter der Abschreibungsberechtigte. Die Fondsgesellschaft erzielt dann Einkünfte aus Kapitalvermögen. Bei Treuhandverhältnissen stellt sich die Frage nach der persönlichen Zurechnung von Einkünften. Der Bundesfinanzhof hat entschieden, dass derjenige die Zurechnung von Vermietungseinkünften im Sinne von § 21 EStG verwirklichen darf, der die rechtliche und tatsächliche Macht hat. Er muss Vermieter und Träger der Rechte und Pflichten aus dem Mietvertrag sein. Bei mehreren Personen muss eine gesamthänderische Verbundenheit bestehen. Allein maßgebend ist also nicht, ob der Steuerpflichtige auch Eigentümer des Grundstücks ist oder wem letztlich das wirtschaftliche Ergebnis der Vermietung zukommt. Unsicherheit herrscht noch bei Fondsgesellschaften, an denen Anleger nur mittelbar über einen Treuhänder beteiligt sind. Hier ist die Frage, ob die Vermietungseinkünfte dem Treuhänder oder dem Treugeber zuzurechnen sind. Bei Einkünften aus Vermietung und Verpachtung ist maßgeblich, ob die Außenzuständigkeit des Treuhänders im Innenverhältnis so gestaltet ist, dass der Treuhänder weisungsgebunden ist und der Treugeber das Geschehen aufgrund seiner Weisungsgewalt eindeutig beherrscht. 7.4.2.3.3 Gewerblicher Grundstückshandel Eine Fondsgesellschaft, die Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung erzielt und auch die Spekulationsfrist von derzeit zehn Jahren einhält, kann trotzdem steuerpflichtig werden, und zwar dann, wenn die Voraussetzungen des gewerblichen Grundstückshandels vorliegen. Nach der Rechtsprechung des Bundesfinanzhofs gilt hierbei die sogenannte Drei-Objekt-Grenze. Bei der Veräußerung von nur drei Objekten liegt kein gewerblicher Grundstückshandel vor. Wichtig ist die Haltedauer der Objekte. Angesetzt ist ein Zeitraum von fünf Jahren, in dem drei Grundstücke erworben und veräußert werden. Liegt der Gesellschaftszweck eines geschlossenen Immobilienfonds in der 40 Vgl. ebenda, S. 67 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 781 7 Immobilienfonds 781 Vermietung, Verpachtung, Haltung oder Verwaltung von Immobilienobjekten, ist gewerblicher Grundstückshandel mangels Erwerb und Veräußerung ein Ausnahmefall.41 7.4.2.4 Erbschaft- und Schenkungsteuer Für Zwecke der Erbschaft- bzw. Schenkungsteuer wird bei der Bewertung der Beteiligung das Immobilienvermögen der Objektgesellschaft mit dem Grundbesitzwert nach § 138 ff. Bewertungsgesetz zum jeweiligen Stichtag (Bedarfswert) ermittelt. Die Bewertung einer Fondsimmobilie erfolgt nach dem Ertragswertverfahren gemäß § 146 BewG. Danach ergibt sich der Grundbesitzwert aus dem 12,5-fachen der durchschnittlichen Jahresmiete der letzten drei Jahre vor dem Besteuerungszeitpunkt, abzüglich der Wertminderung aufgrund des Alters in Höhe von 0,5 % p.a., höchstens jedoch 25 %. Am 27.06.2005 hat die Finanzverwaltung einen koordinierten Ländererlass für die erbschaft- und schenkungssteuerliche Behandlung einer Treuhandbeteiligung veröffentlicht (DB 2005, S. 1493). Nach Auffassung der Finanzverwaltung ist bei einer Schenkung eines Treuhand- Kommanditanteils nicht die Beteiligung an einer Personengesellschaft Gegenstand der Zuwendung, sondern der Herausgabeanspruch gegen den Treuhänder auf Rückübereignung des Treuguts (§ 667 BGB). Hierbei kommt es ausschließlich auf die Zivilrechtslage an und nicht darauf, wem nach wirtschaftlicher Betrachtungsweise das Treugut nach § 39 Abs. 2 AO zuzurechnen ist. Der Herausgabeanspruch ist als Sachleistungsanspruch mit dem gemeinen Wert zu bewerten. Eine Bewertung mit dem Steuerwert des Gegenstands, auf den sich der Anspruch richtet, kommt nicht in Betracht. 7.4.3 Wirtschaftliche Charakteristik Es gibt nicht den klassischen Immobilienfonds. Vielmehr gibt es verschiedene Fondsangebote, die sich hinsichtlich ihrer Zielsetzungen und ihrem Angebot wesentlich voneinander unterscheiden. Dabei unterscheiden sich die einzelnen Fondstypen nach ihrer Einkunftsart, nach der Anzahl der Objekte und hinsichtlich ihrer Zielgruppen. Im Folgenden wird auf die unterschiedlichen Fondskonzeptionen eingegangen. 7.4.3.1 Unterscheidung der Fonds hinsichtlich der Zielgruppen Hier kann grundsätzlich zwischen einem steuerorientierten und einem ausschüttungs- bzw. renditeorientierten Fonds unterschieden werden. Bei einem steuerorientierten Fonds liegt das Motiv darin, den Anlegern ein Höchstmaß an steuerlichen Vorteilen zu gewährleisten, während bei renditeorientierten Fonds das Ziel in einer maximalen Ausschüttung liegt. Steuerorientierte Fonds: Das wesentliche Merkmal bei diesem Fondstyp sind die steuerlich negativen Ergebnisse in der Investitionsphase und die dadurch sich ergebenden Steueroptimierungen bei den Anlegern. Dies wird durch einen hohen Fremdkapitalanteil und dadurch bedingt niedriges Eigenkapital erzielt. Durch die höheren Zinsen erhöht sich die Verlustzuweisung und damit der steuerliche Vorteil des Anlegers.42 Mit diesem steuerlichen Vorteil steigt auch der Kapitalrückfluss, d. h. die Ausgabe des Anlegers wird teilweise durch dessen niedrigere Besteuerung wieder ausgeglichen. Durch die erhöhte Fremdfinanzierung sinkt der Eigenkapitalanteil und damit die Anzahl der Gesellschafter, denen die Verluste zugewiesen werden. 41 Vgl. ebenda, S. 69 f. 42 Vgl. Bullinger, R. (2001), S. 773 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 782 782 VI. Klassische Finanzierung Die Konzeption ist jedoch mit einigen Nachteilen verbunden. Zum einen erhöht sich durch die angestiegenen Werbungskosten der Kaufpreis der Investition insgesamt, ohne dass deren Wert steigt. Zum anderen wirken sich die steigenden Zins- und Tilgungszahlungen negativ auf die Liquidität des Fonds aus, was zu einem Rückgang der Ausschüttungen und gegebenenfalls zu einem Abschmelzen der Liquiditätsreserven führen kann. Bei gravierenden Mietausfällen müssten die Gesellschafter sogar Nachzahlungen vornehmen.43 Ein weiterer Nachteil ist mit dem § 2b EStG verbunden, der sich gegen reine Verlustzuführungsmodelle richtet. Wenn die Verlustzuweisung höher als 50 % der Einlage des Anlegers ist, prüft das Finanzamt, ob der steuerliche Aspekt das Hauptmotiv des Anlegers ist. Trifft dies zu, kann der Anleger die negativen Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung nicht mit anderen positiven Einkunftsarten verrechnen. Der nächste Risikofaktor liegt in der Haftung der Anleger. Aufgrund des niedrigeren Beleihungswertes fordern die Banken für die Erweiterung des Kreditvolumens die persönliche Haftung der Gesellschafter. Die meisten steuerorientierten Fonds haben daher die Rechtsform einer GbR. Zielgruppe dieses Fondstyp sind Anleger mit einer hohen Steuerprogression. Ein solcher Fonds eignet sich jedoch nur für risikofreudige Anleger, die bereit sind, auf Ausschüttungen zu verzichten und Nachschüsse zu gewährleisten.44 45 Sonderform 6b-Fonds: Der steuerliche Aspekt ist bei dieser Fondsgesellschaft ebenfalls ein wesentliches Anlagemotiv des Gesellschafters. Dieser Fonds richtet sich dabei primär an Gesellschafter, die Rücklagen gemäß §§ 6b/6c EStG gebildet haben. Grundsätzlich sind Veräußerungsgewinne, die ein Unternehmer durch den Verkauf von Gegenständen aus seinem Betriebsvermögen erzielt, steuerwirksam. Dem Unternehmer wird jedoch die Möglichkeit gewährt, die Veräußerungsgewinne 43 Vgl. Loipfinger, S./Nickl, L./Richter, U. (1997), S. 28 44 Vgl. Bullinger, R. (2001), S. 774 45 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 44 Abb. VI 21: Steuerorientierte und anlageorientierte Fonds45 negative steuerliche Ergebnisse Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 783 7 Immobilienfonds 783 zu verwenden, um damit bestimmte Wirtschaftsgüter zu erwerben. Zu diesen Wirtschaftsgütern zählen auch Immobilien. Wenn ein Unternehmer also mit dem Veräußerungserlös eine Investition tätigt, um sein Betriebsvermögen zu vergrößern, dann muss der Veräußerungsgewinn nicht versteuert werden. Der Gesetzgeber hat dem Unternehmer die Möglichkeit gewährt, den Veräußerungsgewinn für maximal vier Jahre in eine Rücklage einzustellen. Nach vier Jahren muss allerdings eine Reinvestition erfolgen. Falls es sich bei dem Reinvestitionsobjekt um eine Baumaßnahme handelt und der Steuerpflichtige der Bauherr ist, verlängert sich diese Frist auf sechs Jahre. Ist die Frist abgelaufen, muss die Rücklage gewinnerhöhend aufgelöst werden. Der zu besteuernde Betrag wird dabei um 6 % erhöht, da die Rücklage in dem Zeitraum einen Zinsgewinn abwirft. Der Gewinn und der Zins unterliegen dann der Einkommen- oder Körperschaftsteuer zuzüglich Solidaritätszuschlag und eventuell einer Gewerbesteuer. Dem Unternehmer stehen gesetzlich nur zwei Möglichkeiten zur Verfügung. Er kann die Reinvestition in seinem eigenen oder in einem fremden Betrieb vollziehen. Als fremdes Unternehmen gilt dabei auch die Beteiligung an einem geschlossenen Immobilienfonds. Der Unternehmer hat folgende Prämissen zu beachten: • bei einem Fonds muss der Anleger Einkünfte aus Gewerbebetrieb erzielen, • das Wirtschaftsgut muss mindestens sechs Jahre zum Anlagevermögen des Steuerpflichtigen gehören • und der Veräußerungsgewinn muss aus einer inländischen Betriebsstätte stammen. Ausschüttungsorientierte Fonds: Kennzeichen dieses Fonds ist neben den vergleichsweise hohen Ausschüttungen der Sicherheitsaspekt und damit die wirtschaftliche Nachhaltigkeit und Tragfähigkeit der Konzeption. Die steuerlichen Vorteile sind jedoch geringer.46 Im Idealfall ist der Fonds zu 100 % eigenfinanziert, in deren Folge keine Zins- und Tilgungszahlungen zu leisten sind. In der Regel wird daher seitens der Initiatoren ein Eigenkapital-Fremdkapital-Verhältnis von 40 % zu 60 % gewählt. Aufgrund der geringeren Kapitalkosten kann eine Ausschüttung von 5 % bis 7 % p.a. realisiert werden. Weiterhin steigen die Einnahmen aufgrund der Mietindexierung, während die Annuität gleich bleibt. Die Folge ist, dass sich in späteren Jahren die Rendite erhöht.47 Da die Fremdkapitalquote nicht so hoch ist, werden die Anleger für gewöhnlich seitens der Banken nicht haftbar gemacht. Folglich wird bei diesem Fondstyp die Rechtsform der Kommanditgesellschaft bevorzugt, bei der die Haftung des Gesellschafters auf die Höhe seiner Einlage beschränkt bleibt. Im Gegensatz zu den steuerorientierten Fonds, deren Zielgruppe überwiegend Anleger in der oberen Steuerprogression sind, sprechen ausschüttungsorientierte Fonds risikoscheuere Anleger mit mittlerem Einkommen an, die das Risiko einer hohen Verschuldung nicht tragen wollen. Aufgrund ihres niedrigeren Einkommens spielt der steuerliche Aspekt eine untergeordnete Rolle, da aufgrund des niedrigeren Einkommens und der niedrigeren Einkommensteuerprogression nur wenig Optimierungsbedarf besteht. Hauptmotiv sind die teilweise steuerfreien Ausschüttungen, die sich aufgrund der Abschreibungen und der Werbungskosten ergeben. Ein weiteres Motiv ist der Inflationsschutz, den eine Sachanlage bietet.48 46 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 223 f. 47 Vgl. Hinsche, S. D. (1995), S. 155 48 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 224 f. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 784 784 VI. Klassische Finanzierung 7.4.3.2 Unterscheidung des Fonds nach der Einkunftsart Hier wird unterschieden, ob der Fonds Anlage- oder Betreiberimmobilien in seinem Bestand hat. Sind es Anlageimmobilien, so erzielen die Gesellschafter Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung, während sie bei Betreiberimmobilien Einkünfte aus Gewerbebetrieb erzielen. Unter Anlageimmobilien sind wohnwirtschaftlich oder gewerblich genutzte Immobilien zu verstehen. Beispiele hierfür wären Büro- und Geschäftshäuser, Einkaufsmärkte, Gewerbeparks, Wohnimmobilien oder Lagerhallen. Das Risiko bei dieser Anlageform ist relativ niedrig unter der Bedingung, dass die Mieter bonitätsstark sind, die Mietverträge langfristig laufen und die Mieten an die Lebenshaltungskosten gekoppelt sind. Die Räumlichkeiten sind häufig so ausgestattet, dass sie multifunktional nutzbar sind. Folglich ist eine Weitervermietung ohne Schwierigkeiten und ohne große Umbaukosten möglich. Bei Betreiberimmobilien übernimmt der Investor ein höheres Risiko, da die Mieteinnahmen mit dem Umsatz des Mieters eng verbunden sind. Als Mietvertrag wird häufig eine Grundmiete festgelegt. Zu dieser kommt dann eine erfolgsabhängige Miete hinzu, die von der Höhe des Umsatzes oder des Betriebsergebnisses abhängt. Hat der Mieter extreme Umsatzeinbußen, wird sich dies längerfristig auf die Höhe der Miete auswirken. Der Anleger trägt somit ein unternehmerisches Risiko. Dies wird durch die Tatsache erhöht, dass Betreiberimmobilien im Gegensatz zu Anlageimmobilien nicht multifunktional nutzbar, sondern auf einen bestimmten Mieter ausgerichtet sind. Somit ist der Wert dieser Immobilie nicht nur abhängig von der Lage, der Ausstattung und dem Bauzustand, sondern auch von dem Erfolg des jeweiligen Geschäftsbetriebes. Wird der Mietvertrag nicht fortgesetzt, ist ein Mieterwechsel häufig mit erheblichen Kosten verbunden. Beispiele für Betreiberimmobilien sind: Senioren- und Pflegeheime, Kliniken, Hotels oder Boarding Häuser. Zu erwähnen ist noch, dass einige Anlageimmobilien zunehmend den Charakter von Betreiberimmobilien annehmen, z. B. gibt es Einkaufszentren, die durch ein Centermanagement geleitet werden, oder Büroimmobilien mit spezifischer Bürokommunikation.49 Aufgrund des Risikofaktors nahmen die klassischen Anlageimmobilien lange Zeit eine dominierende Rolle am Markt ein. Dies lag daran, dass die Fondsinitiatoren die Absicht verfolgten, den Fonds in relativ kurzer Zeit vollständig zu platzieren und dementsprechend mit der Investition in Anlageimmobilien nachfrageorientiert handelten. Der geschlossene Immobilienfonds eignet sich jedoch nicht nur als Anlageform, sondern auch als Finanzierungsform. Dies ist der Grund dafür, dass vermehrt Fonds mit Betreiberimmobilien angeboten werden, da zunehmend Betreiber von Hotels, Kliniken oder Pflegeheimen sich über die Gründung einer Fondsgesellschaft finanzieren. 7.4.3.3 Unterscheidung der Fonds nach der Anzahl der Objekte In der Vergangenheit wurden in der Regel Immobilienfonds initiiert, die lediglich die Gelder in eine Immobilie investieren, die so genannten „One-Property-Fonds“. Der Nachteil dieses Fondstyps ist die geringe Risikostreuung. Das Objekt ist auf einem bestimmten Mikro- und Makrostandort begrenzt. Auch ist die Anzahl der Mieter begrenzt. Um die Risikostreuung zu erhöhen, werden verstärkt Immobilienfonds, die mehrere Immobilien in ihrem Bestand haben, so genannte „Multi- Property-Fonds“, platziert. Eine Erhöhung der Risikostreuung erfolgt durch die verschiedenen Standorte, durch die unterschiedliche Nutzungsart der Immobilie sowie durch die erhöhte Anzahl der Mieter.50 49 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 27 f. i. V. m. S. 41 f. 50 Vgl. ebenda Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 785 7 Immobilienfonds 785 7.4.3.4 Fungibilität der Anteile51 Möchte der Anleger seinen Gesellschaftsanteil vorzeitig veräußern, stehen ihm prinzipiell folgende Möglichkeiten zur Verfügung: • der ausscheidende Gesellschafter überträgt seinen Gesellschaftsanteil vorzeitig entweder auf einen neu eintretenden oder auf einen der bisherigen Gesellschafter, • die Gesellschafter beschließen, das Immobilienvermögen zu veräußern und anschließend die Gesellschaft zu liquidieren. Die Liquidation erfolgt aufgrund des Beschlusses der Gesellschafterversammlung. Hierfür muss ein Mehrheitsbeschluss vorliegen, d. h. wenn 75 % des investierten Kapitals zustimmt. Es gibt Fonds, die im Gesellschaftsvertrag dem Anleger eine Kündigungsmöglichkeit bieten. Dies ist in den meisten Fällen aber erst nach dem Ablauf einer Frist von 10 Jahren möglich. Wie die Abfindungssumme ermittelt wird, ist je nach Fonds und Gesellschaftsvertrag unterschiedlich. In der Regel ermittelt sich der Preis auf der Grundlage eines Sachverständigen, der den Wert der Immobilie(n) am Ausscheidungsstichtag ermittelt. Der Nachteil, der sich daraus ergibt, ist, dass der Anleger meist die Kosten der Wertermittlung trägt.52 Einen offiziell organisierten oder institutionalisierten Zweitmarkt für Anteile an einem geschlossenen Immobilienfonds gibt es nicht. Das liegt zum einen darin, dass geschlossene Immobilienfonds eine langfristige Kapitalanlage darstellen und die Gesellschafter deshalb in der Regel an einer Veräußerung nicht interessiert sind, und zum anderen könnte es zu einer steuerlichen Aberken- 51 Vgl. ebenda, S. 42 52 Vgl. Tewes, D. (1996), S. 15 Abb. VI 22: Anlage- versus Bertreiberimmobilie51 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 786 786 VI. Klassische Finanzierung nung der steuerlichen Anfangsverluste kommen, insbesondere wenn dem Anleger nachgewiesen werden kann, dass er schon vor der Zeichnung des Anteilsscheins eine Veräußerung geplant hat. Das schließt jedoch nicht aus, dass einzelne Anleger ihre Beteiligung, z. B. aus einer finanziellen Notlage heraus, verkaufen möchten oder müssen. Die Preisbildung bei einer privaten Veräußerung erfolgt wie auf allen Märkten durch Angebot und Nachfrage. Da jedoch der Ersterwerber die ertragsteuerlichen Vorteile nutzen und der Zweiterwerber lediglich den linearen Abschreibungssatz in Anspruch nehmen kann, ist die Attraktivität der Fondsbeteiligungen nicht so hoch, was sich auf den Preis auswirken kann.53 7.4.3.5 Rendite Ob eine Immobilieninvestition vorteilhaft für den Anleger ist, ergibt sich aus den resultierenden Einnahmen und Ausgaben. Die Einnahmeseite besteht aus Mieteinnahmen, Zinserträgen aus eventuellen Liquiditätsüberschüssen, Steuerrückzahlungen aufgrund negativer Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung sowie dem Verkaufserlös. Die Ausgaben einer Immobilieninvestition bestehen aus den laufenden Objekt- und Fondskosten sowie den Ausgaben für die Fremdfinanzierung, d. h. Zinsen und Tilgung. Veränderte Zinssätze nach der Zinsfestschreibung von in der Regel fünf oder zehn Jahren sollte der Anleger mit einkalkulieren.54 53 Vgl. Schulz, C. (1990), S. 61 54 Vgl. Loipfinger, S./Nickl, L./Richter, U. (1997), S. 71 Abb. VI 23: Bestandteile einer Rendite54 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 787 7 Immobilienfonds 787 Um die Rentabilität der Immobilieninvestition zu bestimmen, müssen Annahmen über einen Verkaufserlös am Ende der Betrachtungsperiode gemacht werden. Entscheidend ist die Differenz von Veräußerungserlös und Restdarlehen. Da der Verkehrswert von Kapitalanlagen in der Regel nicht über das Sachwertverfahren, sondern über das Ertragswertverfahren ermittelt wird, kommt der Mietentwicklung große Bedeutung zu. Bei der Internen-Zinsfuß-Methode müssen Annahmen über die Wiederanlage der Überschüsse und Finanzierungsmöglichkeiten der Unterdeckung gemacht werden. Hierbei soll jedoch nicht der interne Zinsfuß herangezogen werden, sondern ein höherer Kreditzinssatz und ein niedrigerer Anlagezinssatz. Die steuerliche Behandlung wird ebenso berücksichtigt.55 Es gibt eine Vielzahl von Bezeichnungen für Rentabilitätsbetrachtungen, wie z. B. Renditemethode, Return on Investment und Rentabilitätsvergleich. Dementsprechend uneinheitlich sind auch die Bezeichnungen für das Ergebnis: Wirtschaftlichkeitskennzahl, Rendite, interne Verzinsung, statische Rendite. Als Renditeberechnung für Investitionen mit ungleichen Zahlungsströmen hat sich die Methode des Internen Zinsfußes (englisch: Internal Rate of Return, IRR) durchgesetzt. Die Interne Zinsfußmethode ist ein Verfahren der dynamischen Investitionsrechnung, mit der die relative Vorteilhaftigkeit verschiedener Investitionsmöglichkeiten mit unterschiedlichen zeitlichen Strukturen von Ein- und Auszahlungen, jedoch identischen Betrachtungsperioden ermittelt wird. Bei der Internen Zinsfußmethode werden alle für den Anleger relevanten Zahlungsströme, Einzahlungen und Auszahlungen, sowie die Steuerwirkungen betrachtet und auf den Zeitpunkt des Kapitaleinsatzes diskontiert. Der Interne Zinsfuß ist der Zinsfuß, bei dessen Verwendung als Kalkulationszinsfuß der Kapitalwert (Barwert) der Investition genau Null ergibt. Bei der Berechnung des Internen Zinsfußes wird nur das jeweils noch gebundene Kapital berücksichtigt. Dieses gebundene Kapital ändert sich während der Laufzeit der Investition. Von daher erscheint es sinnvoll, in Verkaufsofferten das effektiv gebundene Kapital darzustellen, um jeden Anleger die Möglichkeit zu geben, nachzuvollziehen, auf welches Kapital sich der Interne Zinsfuß berechnet. Aus diesem Grund ist der Interne Zinsfuß nicht mit Renditen anderer Kapitalanlagen vergleichbar, bei denen das gebundene Kapital während der Laufzeit gleich bleibt. Damit ist der Interne Zinsfuß auch in gewisser Weise beeinflussbar, denn je weniger der Investor heute einzahlt bzw. je früher der Investor sein tatsächlich eingezahltes Kapital zurück erhält, umso höher ist der Interne Zinsfuß.56 Oft werden schon Renditeberechnungen der Initiatoren in den Prospekten ausgewiesen. Die Renditeberechnungen basieren weitgehend auf Prognosezahlen und Planwerten. Hierbei werden über einen Zeitraum von in der Regel zwanzig Jahren die Entwicklung der Einnahmen und Ausgaben unter bestimmten Voraussetzungen dargestellt. Dabei werden Parameter wie Inflationsrate, durchschnittliche Guthabenverzinsung, Zinsen für die Eigenkapital- und Fremdkapitalbeschaffung, Wertsteigerung, der Verkaufsfaktor sowie prognostizierte Instandhaltungskosten und Bewirtschaftungskosten der Rechnung zugrunde gelegt. Da diese Parameter Planwerte sind und folglich sich in einer bestimmten Spannweite befinden, können Prospekte der Initiatoren bei zu optimistischen Annahmen die Prognoserechnung künstlich verschönern. Die Folgen sind nicht haltbare Renditeerwartungen der Anleger. Ein Vergleich von Renditeprognosen verschiedener Immobilien oder verschiedener Fonds ist aufgrund der unterschiedlichen Annahmen fast unmöglich. Haftungsansprüche gegenüber dem Prospektherausgeber sind allerdings erst dann begründet, wenn im Prospekt mit falschen oder utopischen Renditeaussagen geworben wurde, für die es keine tragfähige Grundlage gibt. Entsprechendes gilt, wenn nicht realisierbare Mieten prospektiert werden. Vom Grundsatz her 55 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 276 f. 56 Vgl. Werner, T./Burghardt, R. (2006), S. 57 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 788 788 VI. Klassische Finanzierung müssen Prognosekennzahlen deutlich machen, ob die Angaben zu den Finanzierungskonditionen auf einer festen Kreditzusage beruhen oder ob diese Zahlen lediglich anhand der bei der Prospektherstellung geltenden Marktbedingungen prospektiert sind. Von erheblicher Bedeutung sind weiterhin die steuerlichen Angaben im Prospekt, welche eng mit den Renditeaussagen verknüpft sind. Die steuerlichen Aussagen müssen richtig sein und die Rechtslage bei Prospekterstellung zutreffend wiedergeben. Um das Risiko des Anlegers zu minimieren, empfiehlt sich, im Rahmen einer Sensitivitätsanalyse unterschiedliche Annahmen bei folgenden Daten zu treffen: • Höhe der Mieteinnahmen, • Zinssätze für Darlehen, • Fondskosten, • Veräußerungserlös des Objekts oder Fondsanteils, • die Einkommensentwicklung des Anlegers, • Höhe der Werbungskosten und • Währungskurse bei Fremdwährungen. Die Berechnungen zeigen dem Kapitalanleger, wie sensibel die einzelnen Parameteränderungen auf die Rendite reagieren.57 7.4.3.6 Sicherheit58 Die Beteiligung an einem geschlossenen Immobilienfonds ist eine Sachwertinvestition, d. h. sie ist, je nach Gegebenheiten, relativ gut inflationsgeschützt. Ein Grund hierfür liegt z. B. in der Wertsteigerung von Immobilien. Da Grund und Boden nicht vermehrbar ist und die Wiederher- 57 Vgl. Kurth, H./Grass, H.-G. (1990), S. 285 58 Vgl. Loipfinger, S./Nickl, L./Richter, U. (1997), S. 86 Abb. VI 24: Risiken einer Beteiligung an einem geschlossenen Immobilienfonds58 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 789 7 Immobilienfonds 789 stellungskosten von Immobilien steigen, besteht eine hohe Nachfrage von Investoren. Ein weiterer Grund für den Inflationsschutz ist die Indexierung von Mietverträgen im gewerblichen Bereich. In puncto Sicherheit eines geschlossenen Immobilienfonds ist das Fondsmanagement sehr wichtig. Es muss sich um ein erfahrenes Management handeln, um eine langfristig rentable Planung der gesamten Konstruktion zu gewährleisten. Dieses beginnt mit den Baukosten, der Bauplanung, der Vermietung und der Platzierung des Fonds und endet mit der laufenden Betreuung, der Zweitmarktpflege und der Endabwicklung des gesamten Fonds. Besonders wichtig ist die Erfahrung des Fondsmanagements bei der Bewältigung unvorhersehbarer und überraschend auftretender Probleme, wie z. B. ein plötzlicher Mieterausfall oder im Verlauf auftretende Baumängel. Auch die Wiederveräußerbarkeit stellt für den Fondsanleger verständlicherweise ein wichtiges Kriterium von Sicherheit dar. Möchte der Anleger seine Fondsanteile veräußern, ist die Zweitmarktpflege der Fondsgesellschaft von entscheidender Bedeutung. Hier spielt besonders die Erfahrung und Seriosität der Gesellschaft eine wichtige Rolle.59 7.5 Der offene Immobilienfonds 7.5.1 Rechtsform und gesetzlicher Handlungsrahmen Der offene Immobilienfonds besteht aus der so genannten Kapitalanlagegesellschaft (KAG) und einem Sondervermögen. Das von den Anlegern investierte Kapital wird in das so genannte Sondervermögen, das von der Kapitalanlagegesellschaft verwaltet wird, eingebracht. Dieses ist gemäß § 30 Abs. 1 InvG getrennt von dem Vermögen der Kapitalanlagegesellschaft zu führen. Die Kapitalanlagegesellschaft (Abkürzung: KAG) bzw. Investmentgesellschaft findet ihre Regelungen in den §§ 6–19 des Investmentgesetzes (InvG). § 2 Abs. 6 InvG bezeichnet diese als Kreditinstitut. Somit unterliegt die KAG als Spezialkreditinstitut der Aufsicht und der Kontrolle der am 1. Mai 2002 gegründeten Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin). Des Weiteren gehört zu dem Zuständigkeitsbereich der BaFin die Erteilung der schriftlichen Legitimation der Geschäftsaufnahme der KAG. Die KAG kann lediglich unter der Rechtsform der Aktiengesellschaft (AG) oder der Gesellschaft mit beschränkter Haftung (GmbH) firmieren. Zur Gewährleistung der Kontrolle der KAG, muss nach § 6 Abs. 2 InvG auch bei der Gründung als GmbH ein Aufsichtsrat mit den Rechten und Pflichten einer Aktiengesellschaft gebildet werden. Die Verwaltung des Sondervermögens, wozu der An- bzw. Verkauf und die Entwicklung der Immobilien, aber auch das gesamte Immobilienmanagement gehört, wird von der KAG treuhänderisch durchgeführt. Dabei können einzelne Aufgabengebiete an Dienstleister ausgelagert werden. Bei allen Aktivitäten muss durch die KAG die Verhaltensregeln und Organisationsgrundsätze des Investmentgesetzes eingehalten werden. Diese umfassen sowohl die Verwaltung des Sondervermögens mit der Sorgfalt eines ordentlichen Kaufmanns für die gemeinschaftliche Rechnung der Anleger als auch die Ausübung aller Tätigkeiten mit gebotener Sachkompetenz, Sorgfalt und Gewissenhaftigkeit im ausschließlichen Interesse der Anleger. Für die Überwachung des Grundstücksbestandes, der Liquiditätsreserve sowie der Ausgabe und der Rücknahme der Anteilscheine ist die Depotbank zuständig. Die von der KAG beauftragte Depotbank muss ein anderes, von der KAG unabhängiges Kreditinstitut sein (§ 22 Abs. 1 InvG) sein. 59 Vgl. ebenda, S. 69 f. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 790 790 VI. Klassische Finanzierung Die primären Aufgaben der Depotbank bestehen aus der Ausgabe und Rücknahme der Anteilscheine, der Abwicklung des gesamten Zahlungsverkehrs des Sondervermögens, der Verwahrung der Wertpapiere und Bankguthaben des Sondervermögens, sowie der Überwachung des Immobilienbestandes, der Beteiligungen an Immobilien-Gesellschaften und der weiteren nicht verwahrfähigen Vermögensgegenstände. Die Abwicklung des Zahlungsverkehrs erfolgt gemäß § 25 InvG über speziell für das Sondervermögen bei der Depotbank eingerichtete, gesperrte Konten. Offene Immobilienfonds haben die Möglichkeit, Immobilienvermögen direkt als Liegenschaft oder indirekt als Anteil an einer Immobilien-Gesellschaft zu erwerben. Eine Vielzahl von rechtlichen Bestimmungen regeln diese Investitionsmöglichkeiten und die damit verbundenen Regelungen unter Berücksichtigung des Anlegerschutzes. Immobilien-Sondervermögen können sein: • Geschäfts- und Mietwohngrundstücke und gemischt genutzte Grundstücke; • Grundstücke im Zustand der Bebauung, wenn die Aufwendungen nicht mehr als 20 % des Wertes des Sondervermögens übersteigen; • unbebaute Grundstücke, wenn der Gesamtwert von unbebauten Grundstücken nicht 20 % des Wertes des Sondervermögens überschreitet; • Erbbaurechte unter den Voraussetzungen des § 67 InvG. Zusätzlich dazu können für Immobilien-Sondervermögen seit der Einführung des 4. Finanzmarktförderungsgesetzes auch außerhalb des Europäischen Wirtschaftsraums Immobilien erworben werden. Dabei dürfen jedoch maximal 30 % des Immobilien-Sondervermögens einem ungesicherten Währungsrisiko ausgesetzt sein. Der Gesamtwert aller Immobilien, deren einzelner Wert 10 Prozent des Sondervermögens übersteigt, darf maximal 50 % des Sondervermögens betragen, um eine sinnvolle Risikostreuung zu gewährleisten. Neuinvestitionen dürfen 15 % des Wertes des Sondervermögens nicht überschreiten. Weiterhin dürfen Offene Immobilienfonds indirekten Immobilienbesitz über Immobilien-Gesellschaften, so genannte Objekt-Gesellschaften, bis zu einer Grenze von 49 % des Sondervermögens erwerben. Auch Minderheitsbeteiligungen und Joint Ventures sind bis zu einer Höhe von 20 % des Sondervermögens erlaubt (§ 68 InvG). Der Liquiditätsanteil, der über die Mindestliquiditätsgrenze hinausgeht, kann bis zu 5 % des Sondervermögens in Aktien und festverzinslichen Wertpapieren investiert werden. Die liquiditätsseitigen Anlagevorgaben sehen eine Mindestliquiditätsgrenze von 5 % (§ 80 InvG) und eine Höchstliquiditätsgrenze von 49 % (§ 80 InvG) des Sondervermögens vor. Die Mindestliquiditätsreserve dient dem Schutz des Anlegers. Die gesetzlich vorgeschriebene Höchstliquiditätsgrenze von 49 % gilt nur für Sondervermögen, deren Auflegung länger als vier Jahre zurückliegt (§ 74 InvG). Hingegen können neu aufgelegte Fonds höhere Liquiditätsquoten besitzen, um ohne zeitlichen Druck geeignete Immobilien zu akquirieren. Die Kapitalanlagegesellschaft hat einen aus mindestens drei Mitgliedern bestehenden Sachverständigenausschuss zu bestellen, der für die Bewertung der Vermögenszustände zuständig ist. Die Kapitalanlagegesellschaft hat in Vermögensaufstellungen den Bestand der zum Sondervermögen gehörenden Grundstücke und sonstigen Vermögensgegenstände unter Angabe von Grundstücksgröße, Art und Lage, Bau- und Erwerbsjahr, Gebäudenutzfläche, Verkehrswert und sonstige wesentliche Merkmale aufzuführen. Mindestens einmal im Jahr ist der Wert des Anteils an dem Sondervermögen sowie der Ausgaben- und Rücknahmepreis eines Anteilscheines zu ermitteln.60 60 Vgl. Opitz, G. (1998), S. 177 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 791 7 Immobilienfonds 791 Die Bewertung der Immobilien hat einmal pro Fondsgeschäftsjahr zu erfolgen. Da die Verkehrswerte und somit auch die Verkehrswertänderungen bilanziell abgebildet werden, beeinflussen sie erheblich die Anteilswertermittlung. Weiterhin müssen alle Objekte vor ihrem An- bzw. Verkauf vom Sachverständigenausschuss begutachtet werden. Der dadurch ermittelte Verkehrswert dient als Richtwert für den späteren Kauf bzw. Verkaufspreis. Dabei darf es zwischen dem kalkulierten Wert und dem tatsächlichen Preis nicht zu wesentlichen Abweichungen zu Ungunsten des Anlegers kommen. 7.5.2 Wirtschaftliche Charakteristik 7.5.2.1 Anlagestrategie Ziel jedes offenen Immobilienfonds ist, das Risiko für den Anleger so gering wie möglich zu halten. Kernpunkt der Anlagestrategie ist daher die Risikostreuung. Eine Risikostreuung wird dadurch erzielt, indem das Portfolio sich aus verschiedenen Anlagen zusammensetzt, die sich in ihrer Wertentwicklung unabhängig voneinander entwickeln. Dies wird durch den so genannten Korrelationskoeffizienten k ausgedrückt. Der Korrelationskoeffizient k wird auf einer Skala von –1 bis +1 gemessen. Wenn sich die einzelnen Anlageformen gleichförmig entwickeln, liegt der Korrelationskoeffizient im positiven Bereich. Bei einer vollständigen Übereinstimmung liegt er bei +1. Während bei einer vollständig gegenläufigen Wertentwicklung der Anlagen sich ein Wert von –1 ergibt. Es ist somit sinnvoll, in einem Portfolio Anlagen mit negativer, also gegenläufiger Korrelation zu kombinieren. Dadurch werden Wertschwankungen der einzelnen Anlagen ausgeglichen und das Risiko deutlich reduziert.61 Eine Risikostreuung bei offenen Immobilienfonds wird dadurch erzielt, dass • Investitionen an verschiedenen Standorten getätigt werden, • die verschiedenen Investitionen unterschiedlich hoch sind, • in Immobilien mit verschiedenen Nutzungsarten investiert wird und • eine langfristige Ertrags- und Wertsteigerung angestrebt wird. Eine räumliche Risikostreuung geschieht durch Investitionen in verschiedenen Staaten, in verschiedenen Regionen dieser Staaten und dort wiederum an verschiedenen Standorten. Schwerpunktmäßig konzentrieren sich die Fonds dabei auf die wirtschaftlichen Ballungsräume der Großstädte. In Bezug zu unterschiedlichen Nutzungsarten wird vor allem in Wohnungen und Gewerbeimmobilien investiert. Letzteres sind Bürogebäude, gemischt genutzte Objekte mit Büro- und Einzelhandelsflächen, Gewerbeparks mit Büro, Lager- und Serviceflächen sowie Einkaufszentren. Hotels sind aufgrund der schwierigen Drittverwendungsmöglichkeit und der damit verbundenen Risikoerhöhung nur eingeschränkt von Interesse. Aus dem gleichen Grund werden Spezialimmobilien, wie beispielsweise Freizeitparks oder Industrieanlagen, weitgehend gemieden. Bei der Ertrags- und Wertsteigerung ist die Optimierung der Mieterstruktur ein wesentlicher Faktor. Dabei sind langfristige Mietverträge mit bonitätsstarken Mietern genauso wichtig wie die Ausgestaltung der Mietverträge hinsichtlich Indexierung, Regelung der Betriebsnebenkosten, Flächenaufmaß usw. Auch ein weit gestreuter Branchenmix der Mieter ist von Bedeutung. Darüber hinaus müssen noch volkswirtschaftliche Rahmendaten, wie die Entwicklung des Sozialproduktes, der Beschäftigung und des Preis- und Zinsniveaus, beachtet werden. Auch kommen noch immobilienspezifische Faktoren, wie Marktenge, regionale Infrastruktur, Flächenbestand, Flächenneuzugänge 61 Vgl. Wöhe, G. (2010), S. 680 f. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 792 792 VI. Klassische Finanzierung oder Leerstände, hinzu. Neben der Standortqualität und deren Entwicklungsperspektive haben noch die Bauqualität und die Qualität der Gebäudeausstattung einen entscheidenden Einfluss auf die Wertsteigerung einer Immobilie. 7.5.2.2 Transparenz Die Kapitalanlagegesellschaft ist gesetzlich verpflichtet, Monats-, Quartals-, Halbjahres- und Jahresabschlüsse zu erstellen, um den Anlegern Aufschluss über die Vermögenslage des Fonds zu geben. Das Fondsvermögen besteht dabei aus dem Finanzvermögen und dem Sachvermögen, das sich aus den bebauten und unbebauten Grundstücken zusammensetzt. Das Finanzvermögen ergibt sich aus dem Kursverlauf der Wertpapiere zuzüglich der Bankguthaben sowie den Forderungen und sonstigen Rechte, die mit ihrem Zeitwert angesetzt werden. Von dieser Summe werden dann Kredite und andere Verbindlichkeiten abgezogen. Im Gegensatz zu den Wertpapieren ist die Preisfindung bei Immobilien weitaus schwieriger. Zum einen finden zu wenige Transaktionen statt, aus denen sich täglich durch Angebot und Nachfrage ein neuer Preis ermitteln lässt, zum anderen ist der Immobilienmarkt heterogen, d. h. keine Immobilie gleicht der anderen. Aufgrund dieser Problematik erfolgt eine jährliche Bewertung der Grundstücke durch einen Sachverständigenausschuss, der von der jeweiligen Kapitalanlagegesellschaft bestellt wird. Dieser Ausschuss muss aus mindestens drei Mitgliedern bestehen. Es muss sich dabei um unabhängige, seriöse und fachlich kompetente Experten mit langjähriger Erfahrung auf dem Gebiet der Bewertung von Grundstücken handeln. Üblicherweise erfolgt die Bewertung der bebauten und unbebauten Grundstücke nach dem Ertragswertverfahren. Bei Auslandsimmobilien werden die Verkehrswerte, die in ausländischer Währung lauten, in den letzten amtlich festgelegten Devisenmittelkurs (Vortagekurs) umgerechnet. Die Kapitalanlagegesellschaft ist nicht nur dazu verpflichtet, den bloßen Grundstückswert auszuweisen, sondern sie muss vielmehr Grundstücksgröße, Art und Lage, Bau- und Erwerbsjahr, Gebäudenutzfläche und alle sonstigen wesentlichen Merkmale des Grundstücks in den Halbjahres- und Jahresberichten aufführen. Zusätzlich zu den gesetzlichen Vorschriften haben viele offene Immobilienfonds die Rechenschaftsberichte um Mietvertragslaufzeiten und Nutzungsklassen ergänzt. 7.5.2.3 Fungibilität der Anteilscheine Eine grundlegende Eigenschaft des offenen Immobilienfonds ist die unbegrenzte bzw. offene Gestaltung des Immobilien-Sondervermögens. Das bedeutet, dass weder das Fondsvolumen, noch die Objekt- und Anlegeranzahl beschränkt sind. Zudem haben die Investoren jederzeit das Recht, ihre Anteile zum aktuellen Anteilwert, dem so genannten Inventarwert, anzudienen. In Ausnahmefällen kann diese Rücknahme der Anteil ausgesetzt werden. Diese Ausnahmefälle können Liquiditätsprobleme des Sondervermögens darstellen. § 81 InvG konkretisiert diesen Sachverhalt und definiert Vorschriften zu der weiteren Vorgehensweise bei Eintreten eines solchen Ausnahmefalles. Demnach sind Vermögensgegenstände des Sondervermögens zu angemessenen Bedingungen zu veräußern, wenn nach Ablauf der in den Vertragsbedingungen festgesetzten Frist eine Rücknahme der Anteile aus Liquiditätsgründen nicht möglich erscheint. Der dafür zur Verfügung stehende Zeitraum beträgt ein Jahr ab Vorlage des Anteils zur Rücknahme. Diese Jahresfrist kann auf maximal zwei Jahre ausgedehnt werden. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 793 7 Immobilienfonds 793 Im Gegensatz zu Aktien und festverzinslichen Wertpapieren sind die Investmentanteile nicht börsennotiert. Dies hat zur Folge, dass dem Anleger die Möglichkeit genommen wird, an einer offiziellen Börse seine Anteilscheine an potentielle Käufer zu veräußern. 7.5.2.4 Aufgaben des Fondsmanagement Die wichtigsten Aufgaben des Fondsmanagements sind die Objektanalyse, die Akquisition bzw. der Verkauf der Immobilien. Die Objekte werden dabei auf der Grundlage ihrer langfristigen Wertentwicklung und unter dem Aspekt der Risikostreuung bewertet. Wesentliche Faktoren, nach denen die Liegenschaften überprüft werden, sind Lage, Bauqualität, Entwicklungspotential sowie Drittverwendungsmöglichkeit. Um eine langfristige Wertentwicklung der Immobilie zu erreichen, führen die Fondsgesellschaften in letzter Zeit in verstärktem Maße die Eigenentwicklung von Bauprojekten durch. Das Fondsmanagement will dadurch eine erhöhte Bauqualität, eine verbesserte Innenausstattung sowie eine flexiblere Aufteilbarkeit der Mietflächen sicherstellen. Das Problem ist jedoch, dass eine optimale Planung und Durchführung von Projektentwicklungen aufgrund der nicht im Voraus abschätzbaren Schwankungen im Mittelaufkommen wesentlich erschwert wird.62 Eine weitere Aufgabe des Fondsmanagements ist die Bestandsentwicklung. Hier werden die Immobilien ständig überprüft, ob sie den gewandelten Ansprüchen und Erfordernissen des Marktes noch entsprechen. Ist dies nicht mehr gegeben, werden die Immobilien in der Regel verkauft. Der Erlös wird dann in Neuakquisitionen investiert. Verspricht ein Standort jedoch Entwicklungspotential, wird das Gebäude nicht verkauft, sondern durch umfassende Modernisierungs- und Sanierungsmaßnahmen erneuert. Das wesentliche Ziel der Bestandsentwicklung liegt darin, eine langfristige Wertsteigerung der Immobilien im Fonds zu gewährleisten.63 Neben der Bestandsentwicklung trägt das Vermietungsmanagement und das Facility Management wesentlich zur Ertragssicherung und -steigerung des Immobilienfonds bei. Die Hauptaufgabe des Vermietungsmanagements liegt darin, die Bedürfnisse des Mieters richtig einzuschätzen und dadurch den Mieter langfristig zu binden. Dabei sind die Mietinteressen, insbesondere bei Bestandsentwicklungen oder Neubauprojekten, hinreichend zu berücksichtigen. Das Facility Management umfasst die laufende kaufmännische, technische und infrastrukturelle Verwaltung der Immobilien. Das Ziel liegt ebenfalls darin, den Mieter zufrieden zu stellen und langfristig zu binden. Das Fondscontrolling hat die Aufgabe, Mehrjahresplanungen und Prognosen zu erstellen sowie Soll-Ist-Vergleiche durchzuführen. Das Management will so die Ertrags- und Kostenblöcke steuern und optimieren. Mit Hilfe der Vergangenheitsdaten des Controllings ist es dem Fondsmanagement weiterhin möglich, eine attraktive Marktbeobachtung zu betreiben, um so möglichen Fondsentwicklungen besser entgegenzuwirken. Schließlich ist für jeden Fonds eine funktionierende Liquiditätssteuerung unverzichtbar. Dies ist die Aufgabe des Liquiditätsmanagement. Zu diesen Aufgaben gehören u. a. die Deckung der laufenden Kosten, die Gewährleistung von Rücknahmeverpflichtungen sowie die Sicherstellung der Finanzierung von Immobilieneinkäufen und Neubauten. 62 Vgl. Wonhas, P. (1994), S. 50 63 Vgl. Kutscher, R. (1997), S. 214 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 794 794 VI. Klassische Finanzierung 7.5.3 Die Bewertung des Fondsvermögens 7.5.3.1 Die Bewertung des Grundvermögens und des sonstigen Vermögens Um das Fondsvermögen zu ermitteln, ist eine Bewertung des Grundvermögens und des sonstigen Vermögens durchzuführen. Das sonstige Vermögen ermittelt sich aufgrund der jeweiligen Kurswerte, der Wertpapiere sowie Bankguthaben und Forderungen. Es wird dann um aufgenommene Kredite und Verbindlichkeiten gekürzt. Die Wertermittlungen der Immobilien des Sondervermögens werden nach den Vorgaben des Investmentgesetzes, des Baugesetzes, der Verordnung über die Grundsätze für die Ermittlung der Verkehrswerte von Grundstücken (ImmowertV) und der Richtlinie für die Ermittlung der Verkehrswerte von Grundstücken (WertR) durchgeführt. Dabei wird dem Sachverständigenausschuss jedoch keines der drei normierten deutschen Wertermittlungsverfahren vorgeschrieben. 7.5.3.2 Die Bewertung des einzelnen Anteilscheins Die Anteilwertermittlung erfolgt durch die Berechnung des Inventarwertes. Dieser lässt sich durch die Addition der Wertansätze der einzelnen Vermögensgegenstände des Sondervermögens abzüglich aller Verbindlichkeiten und Rückstellungen des Sondervermögens ermitteln. Wird der Inventarwert durch die Anzahl der ausgegebenen Anteilscheine geteilt, ergibt sich der Anteilwert eines einzelnen Anteils. Dieser ist entweder von der Depotbank unter Mitwirkung der KAG oder durch die KAG selbst börsentäglich zu ermitteln. Diese börsentägliche Anteilwertermittlung ist unter dem Aspekt, dass Anteilscheine bei dem offenen Immobilienfonds fortwährend erworben und zurückgegeben werden können, notwendig, da das Sondervermögen durch die täglichen Wertschwankungen der liquiden Mittel dauerhaften Veränderungen ausgesetzt ist. Der Wert ist maßgeblich für den Rücknahmepreis des Anteils. Der Ausgabepreis ergibt sich aber erst nach Abzug der Ausgabekosten bzw. dem Ausgabeaufschlag, der bei 5 bis 5,5 % liegt. Die Ausgabe- und Rücknahmepreise werden börsentäglich in den Tages- und Wirtschaftszeitungen veröffentlicht. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 795 VII. Strukturierte Instrumente und Real Estate Investment Banking 1 Grundlagen und Historie des Investment Banking 1.1 Begriffsbestimmung 1.1.1 Investment Banking Die Finanzwelt kennt unterschiedliche Definitionen des Investment Banking. Dem Investment Banking werden kapitalmarktbezogene Aktivitäten zugerechnet, bei denen im Gegensatz zum kommerziellen Bankgeschäft die Erzielung von Provisionserträgen im Vordergrund steht. Hierzu gehören beispielsweise die Emission und Platzierung von Wertpapieren am Primärmarkt sowie der Handel am Sekundärmarkt.1 Eine eindeutige Definition des Begriffs „Investment Banking“ ist, vor dem Hintergrund der vielfältigen Rahmenbedingungen in den verschiedenen Ländern, jedoch schwierig. Es ist wichtig, dass die Investmentbanken nach Art ihrer Tätigkeit voneinander abgegrenzt werden. So orientiert sich die weiteste Definition an den tatsächlichen Geschäftstätigkeiten der wichtigsten Finanzinstitute an der Wall Street. Es wird die vielfach geäußerte Meinung verfolgt: „Investment Banking is what Investment Banks do“.2 Ein Einblick in die Tätigkeiten von einzelnen Investment Banken wird so weitgehend ermöglicht. Folglich können diese Tätigkeiten als ein Bündel maßgeschneiderter und kreativer Finanzdienstleistungen unter Ausnützung der Vorteile nationaler und internationaler Kapitalmärkte3 beschrieben werden. Zu den wichtigsten Geschäftsfeldern einer Investmentbank zählen unter anderem Mergers & Acquisition, Corporate Finance, Structured Finance, Capital Markets, Sales & Trading, Asset Management sowie Principal Investment. 1 Vgl. Walter, B. (2000), S. 8 2 Vgl. Achleitner, A.-K. (2000), S. 9 3 Vgl. Bühler, W. (1989), S. 11 1 Grundlagen und Historie des Investment Banking Abb. VII 1: Finanzierungsinstrumente

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References

Zusammenfassung

Alles zur Immobilienwirtschaft.

Immobilienwirtschaft komplett

Gondrings Lehr- und Nachschlagewerk umfasst alle wesentlichen Bereiche der Immobilienwirtschaft und eignet sich als allgemeine Einführung in einen bislang von der Betriebswirtschaftslehre vernachlässigten Wissenschaftszweig. Es berücksichtigt sowohl traditionelle als auch für die Zukunft richtungsweisende Themengebiete.

Der „Gondring“

orientiert sich am Lebenszyklus einer Immobilie, wobei ein besonderer Schwerpunkt auf das ganzheitliche Management von Immobilien in allen Bereichen gelegt wird. Die Schwerpunkte:

– Allgemeiner Teil

– Rechtlicher Teil

– Planen, Bauen, Betreiben

– Vermarktung, Verwaltung und Bewirtschaftung

– Die Immobilie als Asset im Portfolio

– Klassische Finanzierung

– Strukturierte Instrumente und Real Estate Investment Banking

– Bilanzierung und Basel II/Basel III

– Bewertung

– Immobilienmarkt und Ausbildung

Der Autor

Prof. Dr. Hanspeter Gondring, Studiengangsleiter Immobilienwirtschaft an der DHBW Stuttgart.

Zielgruppe

Studierende der Immobilienwirtschaft und immobiliennaher Studienfächer sowie Praktiker.