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4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen in:

Hanspeter Gondring

Immobilienwirtschaft, page 709 - 719

Handbuch für Studium und Praxis

3. Edition 2013, ISBN print: 978-3-8006-4572-5, ISBN online: 978-3-8006-4573-2, https://doi.org/10.15358/9783800645732_709

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Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 663 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 663 3.5 Zusammenfassende kritische Betrachtung der Investitionsrechenverfahren Die kritische Betrachtung dieser Verfahren bedeutet immer, die gesetzten Prämissen in Frage zu stellen. Diese Methode der Kritik kann selbstverständlich immer angewandt werden. Es ist dabei egal, um welches Entscheidungsmodell es sich handelt. Bei den einperiodisch statischen Verfahren bleibt die zeitliche Struktur der Erfolgsströme des Investors unberücksichtigt, obwohl es bei Investitionen immer um mehrperiodische Entscheidungsprobleme handelt. Die Ziele des Investors erfahren keine zeitbezogene Präzisierung, da die statischen Verfahren immer mit durchschnittlichen Erfolgsgrößen rechnen. Dadurch dass ein fiktives Durchschnittsjahr gebildet wird, welches repräsentativ für die gesamte Nutzungsdauer sein soll, wird auf die Planungsgenauigkeit verzichtet. Außerdem bleibt die Berücksichtigung der zeitlichen Aspekte der Ein- und Auszahlungen unberücksichtigt. Dem Investor ist es jedoch in der Realität wichtig, wann er einen Gewinn realisiert, ob am Anfang oder erst gegen Ende der Nutzungsdauer. Aus diesen Gründen der fehlenden Exaktheit der statischen Verfahren werden diese oftmals lediglich als Näherungsverfahren für die dynamischen Investitionsverfahren angesehen.65 Die dynamischen Verfahren basieren auf vereinfachten Annahmen: Vollkommener Kapitalmarkt und Wiederanlage der Rückflüsse. Es ist jedoch fraglich, ob ein Investor gewonnenes Kapital immer zu einem gleich bleibend festen Zinssatz anlegen bzw. ausleihen kann, da es keinen vollkommenen Kapitalmarkt gibt. Des Weiteren ist es schwierig, einer zu bewertenden Investition anteilige Auszahlungen und Einzahlungen zuzuordnen. Letztendlich sind Investitionen in der Realität immer mit dem Risiko der mangelnden Informationsdichte in der Zukunft behaftet, wodurch eine Berechnung in der Gegenwart immer zu einem von vielen möglichen Ergebnissen führt. 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 4.1 Einführung Neben den Chancen einer neuen Investition birgt sie für den Investor immer auch Risiken. Das investierte Geld ist in der Investition gebunden – daher kann die getroffene Entscheidung im Nachhinein kaum noch korrigiert werden. Bis zur endgültigen Entscheidung wird daher ein langer Weg beschritten. Am Anfang des Entscheidungskreislaufes steht die Risikoanalyse gefolgt von der Risikobewertung und der Definition von Maßnahmen zur Risikominimierung. Anschließend werden die Risiken neu bewertet und eingepreist bevor ein Projekt umgesetzt wird. Zwischen den einzelnen Schritten ist immer wieder zu prüfen, ob der nächste Schritt noch eingeleitet werden soll, sprich mit der Risikoneigung des Investors noch vereinbar ist. In der Projektentwicklung gibt es keinen Fall, der jegliches Risiko ausschließen lässt. Zwar können durch Diversifikation spezifische Risiken minimiert oder gar eliminiert werden, einige systematische Risiken bleiben jedoch immer erhalten. 65 Vgl. Wöhe, G. (2010), S. 534 ff. 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 664 664 V. Die Immobilie als Asset im Portfolio Eine Investition in Immobilien ist regelmäßig mit hohen Investitionssummen verbunden. Auch in der Immobilienwirtschaft werden daher immer häufiger betriebswirtschaftliche Instrumente zur Investition und Finanzierung angewandt. Um in der Immobilienwirtschaft Erfolg zu haben muss das Risiko kalkuliert und beherrscht werden können. Speziell bedeutet dies, dass alle Risiken einer Investition im Rahmen des Risikomanagements bestimmt, gesteuert und kontrolliert werden müssen bevor eine Entscheidung für oder gegen ein Projekt getroffen werden kann. Die Risikoprämie, also die Vergütung, die der Investor für die Aufnahme des Risikos erhalten möchte, wird in die geforderte Rendite eingepreist – die Theorie spricht hier von eingepreisten Risiken. Unter Risikoanalyse ist jedoch noch nicht die betragsmäßige Einschätzung der Risiken zu verstehen. Vielmehr ist das Ziel der Analyse, Risikosituationen transparent und verständlich zu machen. Die Hauptaufgaben setzten sich zusammen aus der Identifikation und Dokumentation, die Charakterisierung und Klassifizierung sowie die Quantifizierung und Beurteilung von risikotragenden Tatbeständen dar. Sie ist die Basis für die anschließende Risikobewertung.66 Um Risiken richtig einordnen zu können, müssen vorab die Grundlagen bekannt sein, die mit dem Risiko in Verbindung stehen. Nachfolgend werden daher zunächst einige wichtige Begriffe erläutert. 4.1.1 Der Begriff Risiko Der Begriff Risiko ist oftmals mit negativen Assoziationen wie Gefahr oder Wagnis verbunden und ruft das Gebot der Vorsicht hervor. Im Hinblick auf das Glücksspiel zum Beispiel bekommt das Wort Risiko jedoch eine erweiterte, positive Bedeutung – nämlich die Chance.67 In der Theorie der Wirtschaftswissenschaften ist das Risiko somit nicht als etwas Negatives, sondern als eine bestimmte Form der Unsicherheit zu verstehen. Unsicherheit bedeutet, dass der Ausgang einer Situation nicht eindeutig vorhersehbar ist, d. h. keine vollständige Informationsdichte gegeben ist. Je weiter ein Ereignis in der Zukunft liegt, desto unsicherer ist sein Eintreten bzw. sein Ausgang. Unsicherheit ist also abhängig von der Informationsdichte, die im aktuellen Zeitpunkt am höchsten ist und mit zunehmender zeitlicher Entfernung überproportional abnimmt.68 Bei Entscheidungen unter Unsicherheit kann aufgrund mangelnder Kenntnis über das Eintreten zukünftiger Ereignisse eine Abweichung der erwarteten Zielgröße auftreten. Eine Abweichung zum Positiven wird als Chance betrachtet (µ+s), eine Abweichung ins Negative hingegen als Risiko 66 Vgl. Vogler, J. (1998), S. 293 67 Vgl. Cottin, C./Döhler, S. (2009), S. 1 68 Vgl. Ropeter, S.-E. (1998), S. 61 ff. 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Zeit (t) In fo rm at io ns di ch te Abb. V 19: Dichtefunktion Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 665 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 665 (µ-s).69 Da jede Investition eine Wirkung in der Zukunft hat, ist jede Entscheidung zunächst eine Entscheidung unter unvollkommener Information, also unter Unsicherheit. Die Wirtschaftswissenschaft unterteilt jedoch die Unsicherheit in Ungewissheit und in Risiko.70 71 Wenn keine objektive oder subjektive Wahrscheinlichkeit für das Eintreten eines Ereignisses definiert werden kann, liegt eine Ungewissheitssituation vor. In diesem Fall sind keine rationalen ökonomischen Entscheidungen möglich. In diesem Fall wird von einer Spielerentscheidung gesprochen. Solche Entscheidungen sind ex definitione nicht im Erkenntnisinteresse der Betriebswirtschaftslehre. Eine Entscheidung unter Risiko ist durch Wahrscheinlichkeitszuordnungen für das Eintreten bestimmter Ereignisse gekennzeichnet. Eine subjektive Eintrittswahrscheinlichkeit ist gegeben, wenn der Investor von dem Eintreten eines bestimmten Szenarios aufgrund von Erfahrungen unter normalen Bedingungen eine wahrscheinliche „Voraussicht“ hat. Eine objektive Wahrscheinlichkeit lässt sich durch mathematische Berechnungen herleiten: 1 ( ) n ij j j P E n p = = ⋅∑ P = Eintrittswahrscheinlichkeit E = Ereignis nij = Zielerreichungsgrad der Alternativen pj = Eintrittswahrscheinlichkeit der Umweltzustände Formel 25 – Eintrittswahrscheinlichkeit Von Entscheidungen unter Sicherheit wird im Rahmen der Entscheidungstheorie dann gesprochen, wenn der Entscheidungsträger den eintretenden Umweltzustand mit Sicherheit kennt und er sämtliche Konsequenzen aus einer Handlung voraussagen kann. Dieser Zustand hat mehr theoretische als praktische Relevanz. Sie ist relativ simpel und folgt dem gleichen Prinzip wie der Binärcode: 69 Vgl. Wöhe, G. (2010), S. 91 ff. 70 Vgl. Garz, H./Günther, S./Moriabadi, C. (1997), S. 22 f. 71 Vgl. Maier, K. M. (1999), S. 6 Sicherheit 100%ige Informationsdichte nur in der augenblicklichen Gegenwart Unsicherheit Weniger als 100%ige Informationsdichte Risiko i. e. S. Wenn Eintrittswahrscheinlichkeiten objektiv oder subjektiv de niert werden können ökonomische Entscheidung Ungewissheit Wenn für die Eintrittswahrscheinlichkeit keine Aussagen getroffen werden können Spielerentscheidung Abb. V 20: Abgrenzung von Sicherheit und Ungewissheit71 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 666 666 V. Die Immobilie als Asset im Portfolio Es kann nur „1“ und „0“ geben. Das bedeutet, die Eintrittswahrscheinlichkeit des Ereignisses ist entweder genau 100 % bzw. genau 0 %. Bei „0“ tritt das Ereignis auf keinen Fall ein und bei „1“ tritt es zu 100 % ein. 4.1.2 Risikobereitschaft Im Vorfeld eines jeden Projektes muss bekannt sein, welche Risikoneigung den Investor auszeichnet, d. h. welches Risiko er bereit ist mit der Investition einzugehen. Die Risikoneigung ist somit eine subjektive Bereitschaft des Entscheidungsträgers, durch die Wahl einer Investition auch unsichere Ergebnisse in Kauf zu nehmen. In der Literatur werden drei Risikotypen unterschieden.72 • risikoscheu (risikoavers) • risikoneutral • risikofreudig Die Risikopräferenzen können anhand sogenannter Indifferenzkurven abgebildet werden. Indifferenzkurven bilden alle Kombinationen von Risiko und Rendite ab, die dem jeweiligen Anleger den gleichen erwarteten Nutzen stiften. 73 Bei einem wachsenden Risikograd erwartet der risikoaverse Anleger eine überproportional steigende Rendite für die Inkaufnahme des höheren Risikos. Der risikofreudige Investor dagegen ist bereit seine Renditeerwartungen in bestimmten Maß zu senken, wenn ihm im Gegenzug eine höhere Einkommenschance geboten wird – denn Risiko bedeutet auch Chance in gleicher Höhe. Die Renditeerwartung eines risikoneutralen Anlegers bleibt bei jeder Risikosituation unverändert.74 72 Vgl. Schmitz, T./Wehrheim, M. (2006), S. 33 73 In Anlehnung an: ebenda 74 Vgl. Kruschwitz, L. (2004), S. 126 erwarteter Ertrag Risiko risikoavers risikoneutral risikofreudig Abb. V 21: Indifferenzkurven der drei Risikotypen73 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 667 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 667 4.1.3 Risikoidentifikation Um Risiken beherrschen zu können, müssen diese an erster Stelle erkannt werden. Hierzu werden alle Risiken aufgelistet, die den Erfolg der Investition gefährden können.75 Dabei müssen sowohl die internen (spezifischen), als auch die externen (systematischen) Risiken Berücksichtigung finden. Als systematische Risiken werden solche Faktoren bezeichnet, die allgemeiner Natur sind und sich auch nicht durch Diversifikation eliminieren lassen, wie z. B. Naturkatastrophen, etc. Die spezifischen Risiken sind speziell mit einem Investitionsgut verbunden. Diese sind beeinflussbar und können im Rahmen der Portfoliobildung durch Diversifikation minimiert oder gar eliminiert werden.76 Bei Immobilieninvestitionen können unter anderem folgende Risiken auftreten: 77 Durch die Risikoidentifikation soll festgestellt werden, ob und mit welchen Risiken und Chancen Investitionsentscheidungen im Immobilienwesen behaftet sind. Dies ist wichtig um die bestehenden Chancen nutzen oder die bestehende Risiken begrenzen zu können. Anschließend werden die erkannten Risiken in bestimmte Kategorien klassifiziert sowie die Möglichkeit zur Beeinflussung der Risiken geprüft.78 4.1.4 Risikobewertung In diesem Schritt gilt es alle erkannten Risiken in Bezug auf deren Auswirkungen auf das Unternehmen zu bewerten. Bei messbaren Risiken wird eine Bewertung auf der Grundlage von Kennzahlen vorgenommen. Die Risikobewertung soll Informationen über die Eintrittswahrscheinlichkeit, potentielle Schadenshöhe sowie die mögliche Häufigkeit des Schadeneintrittes liefern. Nicht messbare Risiken, wie z. B. Imageschaden sind nur schwer zu quantifizieren – insbesondere weil die Auswirkungen solcher Risiken langfristiger Natur sind. Die Bewertung dieser Risiken erfolgt daher 75 Vgl. Schmitz, T./Wehrheim, M. (2006), S. 34 76 Vgl. Kruschwitz, L. (2004), S. 222 f. 77 In Anlehnung an: Alda, W./Hirschner, J. (2007), S. 92 78 Vgl. Schmitz, T./Wehrheim, M. (2006), S. 34 Interne Risiken (spezifisch) Externe Risiken (systematisch) Finanzierungsrisiken Immobilien-Marktrisiko Qualitätsrisiko Höhere Gewalt, Untergangsrisiko Fertigstellungsrisiko Standortrisiko Kostenüberschreitungsrisiko Steuerrisiko Wertänderungsrisiko Währungsrisiko Baugrundrisiko Zinsänderungsrisiko Refinanzierungsrisiko Genehmigungsrisiko Vermietungsrisiko Entwicklungsrisiko Verkaufsrisiko Politische Risiken … … Abb. V 22: Übersicht der internen und externen Risiken bei Immobilieninvestitionen77 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 668 668 V. Die Immobilie als Asset im Portfolio indirekt, wobei auch subjektive Einschätzungen mit einfließen. Ein Anhaltspunkt zur Bewertung der nicht messbaren Risiken kann der Scoring-Ansatz sein, bei dem die Risikoeinschätzung anhand von Erfahrungswerten erfolgt. Dieser Ansatz kann unter anderem durch statistische Erhebungen sowie Expertenbefragungen erweitert werden, um die Aussagekraft der Bewertung zu erhöhen.79 4.1.5 Risikotragfähigkeit In der Risikotragfähigkeit eines ganzen Unternehmens bzw. eines einzelnen Entscheidenden spiegelt sich die finanzielle und intellektuelle Befähigung wider, (erkannte) Risiken zu übernehmen. Die wichtigsten Determinanten zur Beurteilung der Risikotragfähigkeit eines Entscheidungsträgers sind dabei zum einen das Risikodeckungsvolumen in Form von Eigenkapital- bzw. Liquiditätsreserven sowie vorhandener laufender Einkommens- bzw. Ertragskraft. Zum anderen ist es das mit Eintrittswahrscheinlichkeiten gewichtete latent vorhandene Verlustpotential, das sich aus dem Volumen eingegangener Immobilienfinanzierungen bzw. Immobilieninvestitionen ableiten lässt. Ein aktives Risikomanagement zielt dabei darauf ab, den Umfang des Verlustpotentials durch entsprechende Instrumente bzw. Strategien zu steuern. Zur Aufrechterhaltung und stetigen Gewährleistung der Risikotragfähigkeit ist stets darauf zu achten, dass Risikotragfähigkeit und die zu Grunde liegende Risikobereitschaft in einem „gesunden“ Verhältnis zueinander stehen. Daher müssen Abteilungen des Risikomanagements und das Controlling die Einhaltung der Risikostrategien des Unternehmens laufend prüfen und steuern. 4.2 Methoden zur Risikoanalyse Größte praktische Bedeutung in der entscheidungstheoretischen Untersuchung kommt den Entscheidungen unter Risiko zu. Entscheidung unter Risiko setzt das Bewusstsein des Investors dafür voraus, dass verschiedene Entwicklungsmöglichkeiten seines Projektes E1, E2, E3,… möglich sind (Projekt verläuft nach Plan, Erträge fallen aus, Bedarf ändert sich etc.) und angenommen wird, dass die Eintrittswahrscheinlichkeit des Risikos bekannt ist sowie der jeweiligen Entwicklungsmöglichkeit zugeordnet werden kann. Darüber hinaus gibt es aber auch Risiken, die zwar bekannt sind, deren Eintrittswahrscheinlichkeit aber, z. B. wegen unvollkommener Informationstransparenz unbekannt ist. Sie werden als unsichere Erwartungen bezeichnet; Entscheidungsfindungen gestalten sich für solche Projekte am schwierigsten, denn der Entscheider kann nicht sicher sein welche Folgen die getroffene Entscheidung mit sich bringt.80 Die Folgen einer Entscheidung können unterschiedlich sein. Sie hängen von mehreren Umständen ab, auf die der Investor keinen Einfluss hat. Solche Umstände werden als Umweltfaktoren bezeichnet, mehrere Umweltfaktoren bilden zusammen einen Umweltzustand Ui.81 Somit steht das Interesse des Investors über die Eintrittswahrscheinlichkeit eines Umweltzustandes im Vordergrund. Zur Entscheidungsfindung wird diese Eintrittswahrscheinlichkeit in der weiteren Berechnung der Risikomessung mit einbezogen. Da in der Praxis Entscheidungen unter Risiko im Vordergrund stehen, ist vor Projektstart eine Risikoanalyse zur ersten Einschätzung der Risiken unerlässlich. Nachfolgend werden einige Methoden zur Risikoanalyse erläutert. 79 Vgl. ebenda, S. 81 80 Vgl. Wöhe, G. (2010), S. 98 f. 81 Vgl. Schmidt, R. H./Terberger, E. (1997), S. 277 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 669 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 669 4.2.1 Die Scoring-Methode Die Scoring-Methode orientiert sich als einziges Risikoanalysemodell nicht an Zahlen der Investitionsrechnung, sondern fasst vielmehr Einzelrisiken mehrerer Dimensionen zusammen. Dadurch können in diesem Modell sowohl quantitative als auch qualitative Risiken berücksichtigt werden. Bei der Scoring-Methode handelt es sich um eine systematische Punkbewertung. Zu Beginn der Modellaufstellung werden Parameter zur Bewertung des Projektes festgelegt. Anschließend werden die einzelnen Bewertungspunkte zusätzlich gewichtet, wodurch die Wichtigkeit einzelner Kriterien hervorgehoben wird. Bei der Durchführung der Scoring-Analyse werden dem Projekt für die einzelnen Kriterien Punkte (Scores) vergeben – ähnlich einer Benotung z. B. von sehr gut (5 Punkte) bis sehr schlecht (1 Punkt). Anschließend wird durch Multiplikation mit dem Gewichtungsfaktor ein faktorbezogener Wert ermittelt. Der Gesamtwert ergibt sich aus der jeweiligen Summe der Einzelwerte. Durch Gewichtung und Addition wird eine große Masse an Informationen in einen einzigen Punktewert transferiert, was eine enorme Reduzierung der Komplexität bewirkt. Durch Übertragung des Gesamtergebnisses in eine Matrix, kann das Ergebnis mit den Ergebnissen anderer Projekte verglichen werden. Das Projekt mit der höchsten Punktzahl ist das Vorteilhafteste.82 In Bezug auf den Aufbau und Bewertungsparameter gibt es bei der Analyse mittels Scoring-Methode kein allgemeingültiges Schema. Dies erfolgt individuell nach den Vorstellungen und Präferenzen des Investors. Die folgende Abbildung zeigt eine beispielhafte Scoring-Analyse zur Standortbewertung eines Wohngebäudeneubaus: 82 Vgl. Hentze, J./Heinecke, A./Kammel, A. (2001), S. 128 f. Bewertungsparameter Gewichtungsfaktor Punktzahl (1–5) Gewichtete Punktzahl Nachbarschaft (Mietermix, Klientel, Ausländeranteil etc.) 0,25 Wohnumfeld (Bauzustand, Straßenlandschaft, Graffiti etc.) 0,20 Bebauung (Hochhäuser, Blockbebauung, freistehende Gebäude, Reihenhäuser etc.) 0,10 Verkehrsanbindung (ÖPNV, Parkmöglichkeiten, Autobahnanbindung etc.) 0,10 Infrastruktur (ärztliche Versorgung, Schulen, Kindergärten etc.) 0,10 Versorgungsmöglichkeiten (Lebensmittel, Drogerie, Apotheke, Gastronomie etc.) 0,05 Freizeitmöglichkeiten (kulturelles Angebot, Sportplätze, Grünflächen, Schwimmbäder etc.) 0,05 Emissionen (Lärm, Geruch, Dreck,…) 0,15 Summe 1,00 Punkte: 0 = sehr schlecht, 1 = schlecht, 2 = zufriedenstellend, 3 = im Aufschwung, 4 = gut, 5 = sehr gut Abb. V 23: Beispiel einer Scoring-Analyse für die Standortwahl eines Wohngebäudeneubaus Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 670 670 V. Die Immobilie als Asset im Portfolio Für eine Standortanalyse ist es essentiell im Vorfeld festzulegen, welche Zielgruppe mit dem Projekt angesprochen werden soll. Nur so ist eine zielgerechte Vergabe von Punkten möglich. Scoring-Analysen lassen sich für verschiedene Dimensionen durchführen. Es wird unterschieden zwischen Marktdimension, deren Fokus auf der Entwicklung der Umwelt liegt (z. B. Makrostandort) sowie Objektdimension, welche die einzelne Immobilie betrachtet (z. B. Mikrostandort). Die Vorteile der Scoring-Methode liegen in der übersichtlichen Darstellung der Kriterien und schnellen Vergleichbarkeit der Ergebnisse sowie der einfachen Handhabung bei der Durchführung. Zudem können sowohl qualitative als auch quantitative Kriterien von Risiken berücksichtigt werden. Den größten Nachteil bildet die subjektive Beeinflussbarkeit der Methode, die als große mögliche Fehlerquelle bemängelt wird. Außerdem werden keine Eintrittswahrscheinlichkeiten der Risiken berücksichtigt, was eine mathematische Fundierung der Ergebnisse ausschließt. Die Vorteilhaftigkeit eines Projekts gegenüber der eines anderen kann also nur relativ ermittelt werden. Aus diesem Grund wird die Scoring-Methode oftmals als Ergänzung zu den Ergebnissen mathematischer Analysen verwendet.83 4.2.2 Die Stärken-Schwächen-Analyse Eine andere Möglichkeit zur Risikoanalyse bietet die Stärken-Schwächen-Analyse, auch bekannt als SWOT-Analyse. SWOT steht für die Abwägung von Stärken und Schwächen sowie der Chancen und Risiken eines Projektes: S (Strengths – Stärken), W (Weaknesses – Schwächen), O (Opportunities – Chancen), T (Threats – Risiken). Mit dieser Methode werden sowohl interne (S + W) als auch externe (O + T) Aspekte reflektiert. Für jede der vier Bereiche werden Aspekte gesammelt und aufgelistet. Mit dieser Methode wird das Ziel verfolgt wesentliche Stärken und Schwächen, die das Projekt charakterisieren sowie Entwicklungsmöglichkeiten und Restriktionen des Umfelds zu erkennen, um daraus Stärken ausbauen und Schwächen verringern zu können. Des Weiteren gilt es Chancen, welche die Umwelt bietet zu nutzen und Risiken, welche die Umwelt birgt zu minimieren, sprich zu eliminieren oder abzusichern.84 Zur Durchführung der SWOT-Analyse bietet es sich an, die einzelnen Punkte der jeweiligen Bereiche im Team auszuarbeiten um subjektive Einschätzungen zu minimieren. Für jede Betrachtungsdimension muss ein eigener Fragekatalog erstellt werden, anhand dessen das einzelne Projekt hinterher analysiert werden kann. Eine Auswertung der Ergebnisse erfolgt oftmals durch Darstellung in Form einer Matrix. Die vier Betrachtungsdimensionen werden sich dabei, entsprechend der folgenden Abbildung, gegenübergestellt. Das Projekt, das sich in der oben vorgestellten Matrix am weitesten im SO-Bereich einordnen lässt, ist das Vielversprechendste für den Investor, da sowohl interne Stärken als auch externe Entwicklungsmöglichkeiten genutzt werden können.85 Bezogen auf den Immobilienbereich können Stärken z. B. in jahrelangen Erfahrungen des Investors, einer modernen Architektur oder einem privilegierten Standort liegen. Schwächen könnten z. B. hohe Verkaufs- oder Vermietungspreise, die zur gewünschten Renditeerzielung notwendig sind, darstellen. Extern können Chancen z. B. durch öffentliche Infrastrukturmaßnahmen oder ein 83 Vgl. Hentze, J./Heinecke, A./Kammel, A. (2001), S. 128 f. 84 Vgl. Wiederkehr, B./Züger, R.-M. (2010), S. 30 85 Vgl. ebenda Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 671 4 Risikoanalyse bei Immobilieninvestitionen 671 steigendes Wirtschaftswachstum gegeben sein. Schließlich können Risiken z. B. in den Finanzierungskonditionen sowie der Zuverlässigkeit/Bonität der Projektpartner liegen. 86 4.2.3 Die Sensitivitätsanalyse Grundlage der Sensitivitätsanalyse bildet die Annahme, dass die Werte der Inputgrößen schwanken können. Somit wird mittels der Sensitivitätsanalyse untersucht, ob und wie stark Veränderungen der Inputgrößen eine Auswirkung auf den Output, also das Ergebnis, einer vorteilhaften Investitionsmöglichkeit haben. Es wird also die Unsicherheit der Inputgrößen berücksichtigt. Die Sensitivitätsanalyse liefert dabei Antworten auf zwei zentrale Fragestellungen: • Welcher der untersuchten Inputfaktoren hat einen besonders bedeutenden Einfluss auf den Output? • Innerhalb welcher Schwankungsbreite dürfen sich die Inputfaktoren höchstens bewegen um keine negativen Auswirkungen auf die Vorteilhaftigkeit eines Projektes zu haben und dadurch eine zwingende Neubewertung des Projektes hervorzurufen?87 Übertragen auf die Projektentwicklung von Immobilien lassen sich diese Fragestellungen wie folgt umformulieren: • Wie reagiert der Output (z. B. Rendite des Projektes) auf vorgegebene Veränderungen des Wertansatzes einer oder mehrerer Inputgrößen? • Wie stark darf die Abweichung der Inputgröße/n (z. B. Kalkulationszins, Verkaufserlös) vom ursprünglich kalkulierten Wertansatz sein, ohne dass der Output festgelegte Zielwerte unter oder überschreitet?88 Die Durchführung der Sensitivitätsanalyse erfolgt stets ceteris-paribus, das bedeutet, dass unter sonst gleichen Bedingungen für das Projekt ein oder mehrere Inputfaktoren verändert werden um speziell dessen/deren Auswirkung auf das Projektergebnis untersuchen zu können. Als Verfahren der Risikoanalyse verfolgt sie, wie auch die anderen Methoden, das Ziel der Risikoerkundung um dieses anschließend minimieren oder bestenfalls eliminieren zu können und dadurch die Entscheidung für ein Projekt zu erleichtern oder zu bestätigen. Häufigen Einsatz findet diese Methode bei 86 In Anlehnung an: ebenda 87 Vgl. Wöhe, G. (2010), S. 563 88 Vgl. Diederichs, C. J. (2006), S. 75 Interne Aspekte Strengths Weaknesses E xt er ne A sp ek te Opportunities Projekte in diesem Bereich der Matrix sollten ausgebaut werden, da sie das größte Erfolgspotential bieten. Für Projekte in diesem Bereich der Matrix besteht Nachholbedarf um die Chancen, die der Markt bietet nicht ungenutzt zu lassen. Threats Bei Projekten in diesem Bereich können die Stärken des Projektes selbst zwar genutzt werden. Es ist darauf zu achten, dass auch den Bedrohungen durch die Umwelt vorgebeugt wird. Die Projekte, die in diesem Feld der Matrix liegen, sollten verworfen und nicht durchgeführt werden. Abb. V 24: Beispiel einer SWOT-Matrix86 Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 672 672 V. Die Immobilie als Asset im Portfolio den Verfahren der dynamischen Investitionsrechnung, die an anderer Stelle bereits erläutert wurden. Diese berechneten die Vorteilhaftigkeit von Projekten unter der Annahme von Sicherheit. Durch die Sensitivitätsanalyse können die ermittelten Ergebnisse dann die Auswirkungen unsicherer Ereignisse ergänzend berücksichtigt werden indem die Rechnungen mit veränderten Wertansätzen wiederholt werden. Für die Sensitivitätsanalyse müssen also dieselben Annahmen gelten wie sie für die Investitionsrechnung getroffen wurden. Außerdem ist darauf zu achten, dass plausible und begründbare Variationen der Inputgrößen durchgeführt werden, um aussagekräftige Ergebnisse zu ermitteln. Insbesondere ist auf die Vollständigkeit der Variationen zu achten, damit wesentliche Aspekte nicht vernachlässigt werden. Die Sensitivitätsanalyse bietet als einfaches und anschauliches Verfahren, das keiner völlig neuen Theorie unterliegt, eine Möglichkeit die Ergebnisse anderer Rechenmethoden durch Variation zu verfeinern. Werden die Berechnungen am PC durchgeführt, bietet sich die Möglichkeit unzählige Szenarien zu simulieren und so einen Blick in die Zukunft zu werfen. Diese Möglichkeit der Berechnung unzähliger Entwicklungsmöglichkeiten birgt allerdings auch die Gefahr, dass die Ergebnisse undurchsichtig werden und verwirren. Dem Nutzer sollte stets bewusst sein, dass es keine Sicherheit für das Eintreten einer berechneten Variation gibt. In der Praxis wird dieses Verfahren allerdings dennoch gerne angewendet, da durch computergestützte Rechnungen schnell und einfach ein Eindruck über die Entwicklungsmöglichkeiten und Auswirkungen bestimmter Risiken gewonnen werden kann. Bei der Sensitivitätsanalyse lassen sich folgende drei Vorgehensweisen unterscheiden, die im Nachfolgenden kurz erläutert werden: • Dreifachrechnung • Zielgrößen-Änderungsrechnung und • Das Verfahren der kritischen Werte 4.2.3.1 Die Dreifachrechnung Bei dieser Methode werden drei Berechnungen für drei verschiedene Szenarien der zukünftigen Inputentwicklung durchgeführt. Für zwei Extremsituationen „best case“ und „worst case“ sowie für den Fall des Trendszenarios „base case“. Mithilfe dieser Vorgehensweise lassen sich Erkenntnisse darüber gewinnen, wie sich ein Projekt im besten oder schlechtesten Fall entwickelt und welches Ergebnis unter „normalen Umständen“ zu erwarten ist. 4.2.3.2 Die Zielgrößen-Änderungsrechnung Die Zielgrößen-Änderungsrechnung geht der Frage nach, wie sich der Zielwert einer Investition ändert, wenn eine Rechengröße um einen bestimmten Prozentsatz, abweichend von ihrem wahrscheinlichsten Wert, verändert wird. Betrachtete Zielwerte können z. B. der Kapitalwert oder der interne Zinsfuß einer Investition sein. Nacheinander werden alle einzelnen Faktoren der Rechnung um den gewählten Prozentsatz nach oben und/oder unten verändert (z. B. die Zahlungsreihe, der Zinsfuß, der Restwert, etc.).89 Die Durchführung der Zielgrößen-Änderungsrechnung erfolgt in drei Schritten: 1. Berechnung der Zielgröße der wahrscheinlichsten Variante des Projektes (z. B. Kapitalwert) 2. Festlegung der Abweichung (z. B. 5 %) 3. Berechnung der neuen Zielgröße mit veränderten Inputfaktoren unter ceteris-paribus-Annahme 89 Vgl. Ott, S. (2011), S. 170 ff. Vahlen Handbücher – Gondring, Immobilienwirtschaft, 3. Auflage – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 11.02.13 Status: Druckdaten Seite 673 5 Risikoberechnung mittels der Wahrscheinlichkeitsrechnung 673 Da die Veränderung einzelner Inputfaktoren teilweise enorme Auswirkungen auf das Ergebnis einer Investition haben kann, ist es, speziell auch für Immobilieninvestitionen, ratsam eine solche Berechnung durchzuführen um die Risiken besser einschätzen zu können. Der Nachteil des Verfahrens liegt in dem hohen Rechenaufwand, mit dem es verbunden ist. Oftmals erfolgt die Zielgrößen-Änderungsrechnung im Rahmen einer Due Diligence Prüfung.90 4.2.3.3 Das Verfahren der kritischen Werte Bei der dritten Möglichkeit der Sensitivitätsanalyse werden die Inputfaktoren als kritische Werte bezeichnet, bei denen sich die Vorteilhaftigkeit ändert. Dies geschieht z. B. durch die Änderung des Vorzeichens beim Kapitalwert oder der Reihenfolge der Investitionsalternativen. Der Punkt, an dem die Investition vorteilhaft wird, das heißt die Summe der Erträge aus der Verlustzone austritt und in die Gewinnzone übergeht, wird als „Break-Even-Point“ bezeichnet. Das Verfahren der kritischen Werte wird deshalb auch „Break-Even-Analyse“ genannt. Damit soll ermittelt werden, wie anfällig eine Investitionsentscheidung auf Veränderungen der Umwelt reagiert. Das Verfahren der kritischen Werte wird speziell bei der dynamischen Kapitalwertmethode angewandt. Als kritische Werte können dabei alle in die Kapitalwertformel einfließenden Faktoren analysiert werden (z. B. Zinssatz, Nutzungsdauer, Restwert, etc.). Die Berechnung erfolgt durch Nullsetzen der Kapitalwertformel und Auflösung nach dem gesuchten Inputfaktor. Kritische Werte können dabei immer einen Minimal- oder Maximalwert erreichen. So kann für Immobilienprojekte beispielsweise die Frage nach dem höchstmöglichen Kaufpreis, dem Mindestverkaufspreis oder der minimalen bzw. maximalen Laufzeit einer Investition beantwortet werden. Neben der Betrachtung des Break-Even-Points eines Projektes durch Veränderungen einzelner Inputfaktoren können durch das Verfahren der kritischen Werte auch zwei Alternativprojekte miteinander verglichen werden. Der kritische Wert ist dabei jener Wert, bei dem beide Investitionsalternativen gleich vorteilhaft sind.91 5 Risikoberechnung mittels der Wahrscheinlichkeitsrechnung Allen Ausprägungen der Wirtschaftlichkeitsberechnung sind folgende Merkmale zu Grunde gelegt: • Beurteilung einer Investition mit der höchsten Eintrittswahrscheinlichkeit • Verfahren ist sehr praxisnah, leicht zu handhaben und basiert vielfach auf Erfahrungswerten (empirische Studien ergeben, dass immerhin 8 % der deutschen Unternehmen danach verfahren) • Der Entscheider geht aufgrund der zuvor ermittelten Alternativen von der wahrscheinlichsten aus und variiert die Werte nach oben und unten. 90 Vgl. ebenda, S. 174 f. 91 Vgl. Gondring, H./Wagner, T. (2012), S. 273 ff. 5 Risikoberechnung mittels der Wahrscheinlichkeitsrechnung

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References

Zusammenfassung

Alles zur Immobilienwirtschaft.

Immobilienwirtschaft komplett

Gondrings Lehr- und Nachschlagewerk umfasst alle wesentlichen Bereiche der Immobilienwirtschaft und eignet sich als allgemeine Einführung in einen bislang von der Betriebswirtschaftslehre vernachlässigten Wissenschaftszweig. Es berücksichtigt sowohl traditionelle als auch für die Zukunft richtungsweisende Themengebiete.

Der „Gondring“

orientiert sich am Lebenszyklus einer Immobilie, wobei ein besonderer Schwerpunkt auf das ganzheitliche Management von Immobilien in allen Bereichen gelegt wird. Die Schwerpunkte:

– Allgemeiner Teil

– Rechtlicher Teil

– Planen, Bauen, Betreiben

– Vermarktung, Verwaltung und Bewirtschaftung

– Die Immobilie als Asset im Portfolio

– Klassische Finanzierung

– Strukturierte Instrumente und Real Estate Investment Banking

– Bilanzierung und Basel II/Basel III

– Bewertung

– Immobilienmarkt und Ausbildung

Der Autor

Prof. Dr. Hanspeter Gondring, Studiengangsleiter Immobilienwirtschaft an der DHBW Stuttgart.

Zielgruppe

Studierende der Immobilienwirtschaft und immobiliennaher Studienfächer sowie Praktiker.