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Fallstudie 17: Edelfunken GmbH in:

Ernst Troßmann, Alexander Baumeister, Clemens Werkmeister

Fallstudien im Controlling, page 286 - 299

Lösungsstrategien für die Praxis

3. Edition 2013, ISBN print: 978-3-8006-4570-1, ISBN online: 978-3-8006-4571-8, https://doi.org/10.15358/9783800645718_286

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280 VII. Investitionsmanagement Fallstudie 17: Edelfunken GmbH Optimierung der Projektfinanzierung durch Umschuldungsmaßnahmen Problembeschreibung: Die Edelfunken GmbH ist ein alteingesessener Hersteller von Satellitenempfängern, dessen Produkte für ihre hohe Qualität bekannt sind. Der gute Ruf hat stets für gute Verkaufszahlen gesorgt. In den vergangenen beiden Geschäftsjahren ist der Absatz allerdings drastisch eingebrochen. Grund für den deutlichen Rückgang der Verkaufszahlen ist das derzeitige Sortiment von Edelfunken. Es enthält ausschließlich analoge Satellitenempfänger. Durch die Einstellung des analogen Satellitensignals für europäische Sender ist dieser ehemals absatzstärkste Markt komplett weggebrochen. Die wenigen derzeit noch produzierten Einheiten sind allesamt für den außereuropäischen Markt bestimmt. Stefan Funk, der Geschäftsführer der Edelfunken GmbH, hat den stetigen Übergang der Nachfrage von analogen zu digitalen Satellitenempfängern bisher ignoriert. Bis zuletzt hat er sich gegen die Entwicklung und Produktion digitaler Satellitenempfänger gewehrt. Die jetzige Unternehmenssituation zwingt ihn allerdings dazu, nun auch digitale Satellitenempfänger in das Sortiment aufzunehmen. S. Funk beauftragt daher den Produktionsleiter Martin Macher und die Leiterin der Marketingabteilung Wilma Werber, ein Konzept für die Produktion und Vermarktung von digitalen Satellitenempfängern zu entwerfen. Nach zwei Wochen präsentieren M. Macher und W. Werber ihre Ergebnisse. Um möglichst bald digitale Satellitenempfänger auf den Markt bringen zu können, schlägt M. Macher vor, eine Produktionsanlage aus der Insolvenzmasse eines ehemaligen Wettbewerbers zu kaufen. Dies wäre mit Ausgaben von 6 Mio. € verbunden, zu denen noch 200.000 € für Transport und Neuaufbau kommen. Die Maschine könnte sofort in Betrieb genommen werden, um Satellitenempfänger vom Typ DigiSat herzustellen. Auch die Produktionskosten für Empfänger dieses Typs konnte M. Macher in Erfahrung bringen. W. Werber hat eine Marktanalyse für DigiSat-Empfänger durchgeführt und zusammen mit M. Macher die günstigste Preis-Mengen-Kombination für dieses Produkt herausgefunden. Unter Berücksichtigung regelmäßig anfallender Ausgaben für Betrieb und Wartung der Maschine sowie begleitende Werbemaßnahmen ergeben sich daraus folgende Periodenüberschüsse: Jahr 1 2 3 4 Projekt- überschuss 1.420.000 € 2.300.000 € 1.650.000 € 2.000.000 € S. Funk zeigt sich begeistert von dem Vorschlag seiner Mitarbeiter. Er beauftragt daher umgehend den Leiter der Finanzabteilung, Robert Blanc, das Projekt zu bewerten. R. Blanc analysiert zunächst die Finanzierungssituation der Edelfunken GmbH: Bei der Edelfunken GmbH bestehen derzeit vier Kreditvereinbarun- 281 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH gen für jeweils unterschiedliche Zeiträume. Mit Kredit A1 hat sie 650.000 € zu einem Zinssatz von 3 ¼ % für ein Jahr aufgenommen. Daneben hat sie den Kredit A2 mit einer Restlaufzeit von zwei Jahren und Zinsen von 5 ½ % über 840.000 € in Anspruch genommen sowie den Kredit A3 mit einer Restlaufzeit von drei Jahren zu einem Zinssatz von 5 ¾ % über 350.000 €. Ferner besteht der Kredit A4 zu einem Zinssatz von 7 % und einer Restlaufzeit von vier Jahren, der mit 550.000 € beansprucht wurde. Der Kredit A2 ist zwischentilgungsfrei, ebenso Kredit A3. Die Zinsen für die Kredite A1, A2, A3 werden jeweils jährlich zum Jahresende fällig. A4 ist ein Annuitätendarlehen über vier Jahre. Die Kredite A1 bis A4 könnte die Edelfunken GmbH derzeit zu gleichbleibenden Konditionen jeweils bis zu einem Gesamtbetrag von 2 Mio. € (für A1), 3 Mio. € (je für A2 und A3) bzw. 7,5 Mio. € (für A4) aufstocken. Eine Ausweitung der Kredite zu einem späteren Zeitpunkt ist allerdings nicht möglich. Alle Kreditgeschäfte können am Jahresende auch teilweise oder vollständig abgebaut werden. R. Blanc ist verwirrt. Welchen Zinssatz soll er nun für seine Investitionsrechnung verwenden? Noch verzwickter erscheint ihm die ganze Sache, als er in der Zeitung liest, dass das allgemeine Zinsniveau in den nächsten Jahren steigen soll. Das würde er gerne in seiner Rechnung berücksichtigen. Er weiß aber nicht genau, wie er das anstellen soll. Schon ohne Zinsänderungen schafft er es nicht, den Erfolg des Projekts zu berechnen, wenn er dabei berücksichtigen will, dass es über die bestehenden Kredite finanziert wird. Mehrfach hat er das Buch „Investitionen zügig entscheiden – so rechnet der Chef“ zu Rate gezogen, das „klare Lösungen für alle praktischen Fragen“ verspricht, ohne dass er weitergekommen wäre. Da entschließt er sich, weitere Lehrbücher zur Investition heranzuziehen. In der Landesbibliothek arbeitet er fast das ganze Regal der nach Autoren geordneten Investitionsbücher durch, bis er schließlich fündig wird und zu einem Ergebnis kommt. Allerdings ist es wenig erfreulich. Er muss nämlich feststellen, dass das geplante Investitionsvorhaben nach seinen Berechnungen nicht vorteilhaft ist. Geschäftsführer Funk ist von diesem Ergebnis sehr enttäuscht. Er hätte das Projekt gerne durchgeführt. Nun sieht er die Existenz des Unternehmens bedroht. Während noch um eine Entscheidung gerungen wird, erfährt der Seniorchef des Hauses, Hans-Peter Weise, von der Diskussion. Da auch er den dringenden Handlungsbedarf in seinem Unternehmen erkannt hat, lässt er sich von R. Blanc die Situation erläutern. Dabei stellt sich heraus, dass neben den von R. Blanc berücksichtigten Krediten A1 bis A4 weitere Kreditgeschäfte bestehen, die H.-P. Weise bereits vor einem halben Jahr abgeschlossen und teilweise schon zur Finanzierung laufender Zahlungen genutzt hat – allerdings ohne es deutlich zu kommunizieren. Da H.-P. Weise immer noch sehr gute Verbindungen zur Hausbank der Edelfunken GmbH hat, waren ihm dort Kredite mit speziellen Konditionen angeboten worden, die ihm sehr günstig erschienen sind. Sein Bauchgefühl hat ihn in seinem langen Berufsleben noch nie fehlgeleitet. Deshalb griff er bei den Kreditangeboten kurzerhand zu. Dementsprechend wurden die Kredite bereits in einer gewissen Höhe in Anspruch genommen. Die Kreditbestände können jedoch kurzfristig getilgt oder auch erhöht werden, allerdings wegen der Sondervereinbarung nur noch bis Jahresende. In Abb. VII-5 sind die Konditionen der Kredite, ihre derzeitige Inanspruchnahme sowie der jeweilige Maximalbetrag zusammengestellt. 282 VII. Investitionsmanagement Kredit Typ / Konditionen Zinssatz maximale Höhe derzeitiger Bestand B1 einjähriger Kredit 6 % 1.500.000 € 1.500.000 € B2 Annuitätendarlehen über zwei Jahre 6 ¼ % 2.000.000 € 500.000 € B3 Annuitätendarlehen über drei Jahre 7 ½ % 2.000.000 € 1.400.000 € B4 Kredit über vier Jahre, gleichmäßige Ratentilgung über vier Jahre, Zinsberechnung jährlich auf die Restschuld 6 % 10.000.000 € 1.000.000 € Abb. VII-5: Die B-Finanzierung der Edelfunken GmbH H.-P. Weise schlägt vor, das Investitionsprojekt mit den Krediten B1 bis B4 zu finanzieren, die er für günstiger hält als die A-Kredite. Etwas ungläubig macht sich R. Blanc an die Rechnung. Zum allgemeinen Erstaunen führt die neue Berechnung tatsächlich zu einem positiven Kapitalwert des Projekts. Der Seniorchef schmunzelt. Aber vor allem S. Funk ist jetzt völlig verunsichert und fordert von R. Blanc eine Erklärung. Der kann aber auch nur vermuten, dass der Seniorchef wohl nicht ganz unrecht hatte und die B-Kredite tatsächlich günstiger sind als die von ihm gewählte Finanzierung. Das würde den besseren Kapitalwert erklären. Aber, so führt S. Funk ins Feld, er sehe nicht ein, warum Kredit B1 mit seinen 6 % Zinsen günstiger sein soll als Kredit A1 mit nur 3 ¾ %. Auch die Kredite B2 und B3 seien ja eindeutig teurer als die Kredite A2 und A3. Nach diesem Einwurf sind zunächst alle ratlos. Alle sind sich einig, dass es für das Unternehmen nicht optimal sein kann, wenn zwei Experten – sei es auch in guter Absicht – Finanzgeschäfte tätigen, ohne sich abzustimmen. Vermutlich hält man jetzt zur gleichen Laufzeit sowohl günstige als auch ungünstige Kredite. Deshalb sollen die Kredite verglichen und die ungünstigen umgeschuldet werden. Wie das aber konkret zu berechnen ist, weiß selbst R. Blanc nicht so recht. Und dann möchte S. Funk endlich wissen, ob das Investitionsprojekt nun eigentlich finanziell lohnend ist oder nicht. R. Blanc soll einen Vorschlag zur Neuordnung der Finanzierungssituation machen und auf dieser Basis die Vorteilhaftigkeit des Projekts bewerten. Aufgabenstellung zu Fallstudie 17 (Edelfunken GmbH): Aufgabe 1: Darstellung der Finanzsituation (a) Systematisieren Sie die Finanzierungssituation A der Edelfunken GmbH, wie sie sich mit den Krediten A1 bis A4 darstellt, in einer geeigneten Tabelle. Geben Sie jeweils Zinssatz und Laufzeit der Kredite sowie die Ober- und Untergrenzen der finanziellen Dispositions-Spielräume an. (b) Stellen Sie für die Kredite A1 bis A4 jeweils die Zahlungsstruktur zusammen. Normieren Sie die Kredite auf einen Kreditbereitstellungsbetrag von 1,00 €. (c) Ist in der vorliegenden Situation ein Kapitalwert eines Investitionsprojekts überhaupt berechenbar? Welche Informationen bräuchte man ggf. zusätzlich? Wie könnten mögliche künftige Zinsänderungen berücksichtigt werden? 283 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH (d) Betrachten Sie jetzt das DigiSat-Projekt. Wie würden Sie hier vorgehen? Was empfehlen Sie Herrn Blanc zu seinem Problem der erwarteten Zinssteigerungen? Aufgabe 2: Beurteilung des Investitionsprojekts (a) Berechnen Sie den Kapitalwert des Projekts, wenn es mit den Krediten A1 bis A4 finanziert würde. Geben Sie an, wie die A-Kredite der Edelfunken GmbH zum Zeitpunkt der Investitionsentscheidung erhöht bzw. verringert werden müssen, um die Projektzahlungen in den einzelnen Perioden auszugleichen. Hat Blanc mit seiner negativen Projektbeurteilung recht? (b) Berechnen Sie die Abzinsungsfaktoren sowie die impliziten Terminzinssätze, die mit der Finanzierungssituation A der Edelfunken GmbH verbunden sind. Wie sind sie zu interpretieren? Können Sie den niedergeschlagenen Geschäftsführer Funk irgendwie aufmuntern? Aufgabe 3: Beurteilung alternativer Finanzierungen (a) Prüfen Sie, ob der Seniorchef Weise recht hat. Ist das Projekt vorteilhaft, wenn zu seiner Finanzierung die B-Kredite herangezogen werden? Berechnen Sie den Kapitalwert. Geben Sie ergänzend an, wie die einzelnen B-Kredite der Edelfunken GmbH zum Zeitpunkt der Investitionsentscheidung erhöht oder verringert werden müssten, um die Projektzahlungen in den einzelnen Perioden auszugleichen. (b) Was hat es mit dem Funkschen Argument auf sich, die Kredite B1, B2 und B3 seien ungünstiger als A1, A2 und A3? Stimmt das? Falls ja: Wieso konnte dann das Projekt mit der B-Finanzierung günstiger erscheinen? (c) Was schlagen Sie jetzt der verwirrten Geschäftsführung vor? Raten Sie dazu, das Projekt zu realisieren? Aufgabe 4: Umschuldung (a) Helfen Sie R. Blanc bei der Neuordnung der Finanzierungssituation. Nehmen Sie dazu die vier A-Kredite als Standardfinanzierung an. Prüfen Sie, welche der B-Kredite in die Standardfinanzierung aufgenommen werden sollten. Führen Sie ggf. die erforderliche Substitution durch. Welche Kredite werden dabei in welchem Ausmaß umgeschuldet? (b) Welcher Arbitragegewinn entsteht durch die Umschuldung? (c) Wie stellt sich das DigiSat-Projekt nach der Umschuldung dar? Wie hoch ist jetzt sein Kapitalwert? Falls er nicht mit einem der bisherigen Werte übereinstimmt: wie erklären Sie sich das? Empfehlen Sie nun das Projekt insgesamt? 284 VII. Investitionsmanagement Lösungshinweise zu Fallstudie 17 (Edelfunken GmbH): Aufgabe 1: Darstellung der Finanzsituation (a) Abb. VII-6 enthält die Finanzierungssituation der Edelfunken GmbH bis zum Jahr 4. Finanzierung A Kredit- Nr. Ai Kredittyp Laufzeit Zins-satz maximale Reduzierung: Untergrenze B u i maximale Erhöhung: Obergrenze B o i A1 einjähriger Kredit 1 Jahr 3,25 % – 650.000 € 1.350.000 € A2 endfälliger Kassakredit mit jährlicher Zwischenzinszahlung 2 Jahre 5,50 % – 840.000 € 2.160.000 € A3 endfälliger Kassakredit mit jährlicher Zwischenzinszahlung 3 Jahre 5,75 % – 350.000 € 2.650.000 € A4 Annuitätendarlehen über vier Jahre 4 Jahre 7,00 % – 550.000 € 6.950.000 € Abb. VII-6: Detailangaben zu den Finanzierungsmöglichkeiten durch Variation der A-Kredite Alle vier Kredite beginnen sofort. Der Zinssatz gilt für zusätzliche Beträge im Vergleich zum derzeitigen Finanzplan. Die Kredite können bis zur angegebenen Obergrenze ausgeweitet oder auch bis zur Untergrenze zurückgezahlt werden. (b) Die Zahlungsverläufe der einzelnen Kredite der A-Finanzierung sind spaltenweise in der Tabelle VII-7 aufgeführt. Kredit Ai Jahr t A1 A2 A3 A4 0 1,00000 € 1,00000 € 1,00000 € 1,00000 € 1 – 1,03250 € – 0,05500 € – 0,05750 € – 0,29523 € 2 – – 1,05500 € – 0,05750 € – 0,29523 € 3 – – – 1,05750 € – 0,29523 € 4 – – – – 0,29523 € Abb. VII-7: Zahlungsverläufe der vier A-Kredite (c) Es liegt eine eindeutige Finanzierungssituation über einen Zeitraum von vier Jahren vor, die offensichtlich für jedes Jahr eine unabhängige Disposition erlaubt. Daher kann für jedes Projekt mit einer maximalen Laufzeit von vier Jahren ein Kapitalwert berechnet werden. Für länger laufende Projekte müssten weitere Finanzgeschäfte vorliegen, und zwar für jedes weitere Laufzeitjahr eines, mit dem auch dort eine unabhängige finanzielle Disposition möglich wird. Künftige Zinsänderungen würde man erfassen, indem man Termingeschäfte einbringt, die zu einem entsprechend späteren Zeitpunkt beginnen. Jene könnten aus heutiger Sicht prognostiziert sein und würden dann, wenn die Einschätzung R. Blancs berücksichtigt wird, einen gegenüber heutigen Einjahreskrediten höheren Zinssatz enthalten. 285 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH (d) Das DigiSat-Projekt erstreckt sich insgesamt auf nur vier Jahre, liegt also innerhalb des durch die bestehenden A-Kredite abgedeckten Finanzierungszeitraums. Deshalb kann die Edelfunken GmbH das Projekt mit den gegebenen Konditionen sicher finanzieren und braucht Schlimmeres nicht zu befürchten. Das Projekt ist zudem „regulär“ (vgl. Troßmann [Investition] 107), da es außer der Anfangsausgabe nur positive Netto-Cash-flows aufweist. Daher weiß man, dass bei je einjähriger Verzinsung der Projekt- Kapitalwert kleiner wird, wenn der Zinssatz steigt. Für dieses Projekt ist es deshalb prinzipiell besser, mit niedrigen Zinsen zu finanzieren als mit hohen (bei anderen Projekten mag es anders sein). Die sichere heutige Finanzierung ist aber möglicherweise teuer (vgl. Troßmann [Investition] 160 f.). Es kann also sein, dass trotz steigender Zinsen ein einjähriger Kredit eines späteren Projektjahres bei Erreichen des betreffenden Jahres immer noch günstiger ist als die heutige Finanzierung über langlaufende Kredite. Herrn Blanc würde man demnach empfehlen, das Projekt zunächst auf der Basis einer Finanzierung mit den A-Krediten zu beurteilen. Durch kurzfristige Kredite, die in späteren Jahren aufzunehmen wären, könnte sich ein errechneter Kapitalwert noch verbessern. Die Wahrscheinlichkeit, dass das gelingt, ist durch die Erwartung steigender Zinsen etwas kleiner als sonst. Dadurch wird aber dadurch die Projektbeurteilung keinesfalls schlechter als die mit den A-Krediten errechnete. Aufgabe 2: Beurteilung des Investitionsprojekts (a) Einen Projekt-Kapitalwert kann man in der vorliegenden Situation auf zwei Arten berechnen (vgl. Troßmann [Investition] 138 ff.): entweder durch direkte Ermittlung der erforderlichen ausgleichenden Finanzströme in der retrograden Kapitalwertrechnung oder über vorher bereitgestellte Abzinsungsfaktoren. Da auch die Höhe der jeweils veränderten Inanspruchnahme der A-Kredite interessiert, wird hier die erste Möglichkeit gewählt. Bei der retrograden Kapitalwertrechnung werden die bestehenden Finanzangebote so genutzt, dass sich damit in allen Jahren außer dem Anschaffungsjahr die Zahlungsströme des Projekts ausgleichen. Abb. VII-8 zeigt das Vorgehen. Jahr t Zahlungsverlauf des Projekts Ausgleich im … … Jahr 4 durch A4 … Jahr 3 durch A3 … Jahr 2 durch A2 … Jahr 1 durch A1 Zahlungssumme 0 – 6.200.000 € 6.774.423 € – 330.969 € 302.399 € – 559.420 € – 13.568 € 1 1.420.000 € – 2.000.000 € 19.031 € – 16.632 € 577.601 € – € 2 2.300.000 € – 2.000.000 € 19.031 € – 319.031 € – € 3 1.650.000 € – 2.000.000 € 350.000 € – € 4 2.000.000 € – 2.000.000 € – € Abb. VII-8: Retrograde Kapitalwertrechnung für das Projekt der Edelfunken GmbH bei A-Finanzierung Man beginnt im letzten, also hier vierten Jahr und neutralisiert die dort entstehende Nettoeinnahme von 2 Mio. € durch die zusätzliche Aufnahme des Annuitätendarlehens A4 in Höhe von 6.774.423 €. Dieses Finanzierungs- 286 VII. Investitionsmanagement projekt gleicht die Projektzahlung in Jahr 4 aus, führt jedoch durch die Annuitätenzahlungen gleichzeitig zu einer geänderten Lage in den Jahren 1 bis 3. Daher ist es zweckmäßig, retrograd vorzugehen. In Jahr 3 entsteht bisher ein Zahlungssaldo von 1.650.000 € – 2.000.000 € = – 350.000 €. Dieses Defizit wird durch Reduzierung des Kassakredits A3 um 330.969 € ausgeglichen. Entsprechend berechnet man die weiteren Jahre. Im Ergebnis müssen zur Projektfinanzierung die Kredite A4 und A2 um 6.774.423 € bzw. 302.399 € erhöht sowie die Kredite A3 und A1 um 330.969 € bzw. 559.420 € reduziert werden. Per Saldo verbleibt in Jahr 0 ein Defizit von 13.568 €. Von der Durchführung des Projekts ist daher finanziell abzuraten. Insofern hat Herr Blanc mit seiner negativen Projektbeurteilung recht. (b) Den Berechnungsregeln für die vorliegende allgemeine Finanzierungssituation folgend (siehe oben, S. 284 sowie Troßmann [Investition] 172 f.), stellt man die Matrix A der Rückzahlungskoeffizienten sowie den Barzahlungsvektor a(0) auf. Sie lauten nach den Angaben in Abb. VII-7: Als Inverse dieser Matrix erhält man: Die Abzinsungsfaktoren erhält man aus dem Produkt a(0)Ꞌ . A–1 als: Mit ihnen hätte man auch direkt den Kapitalwert des Projekts berechnen können. Aus den Abzinsungsfaktoren ergeben sich gemäß Abb. VII-9 die impliziten Terminzinssätze. Ein Terminzinssatz für das Jahr t gibt an, zu welchem Zinssatz aus heutiger Sicht, ggf. auch aufgrund heutiger Vereinbarungen, eine einjährige Finan- Jahr 1 2 3 4 Abzinsungsfaktor 0,96852 0,89738 0,84417 0,67714 Aufzinsungsfaktor 1,03250 1,07928 1,06303 1,24667 Terminzinssatz 3,25 % 7,93 % 6,30 % 24,67 % Abb. VII-9: Implizite Terminzinssätze zur Finanzierungssituation A a (0) | = 1 1 1 1 1,03250 0,05500 0,05750 0,29523 A = 0 1,05500 0,05750 0,29523 0 0 1,05750 0,29523 0 0 0 0,29523 0,96852 – 0,05049 – 0,04992 – 0,86811 A-1 = 0 0,94787 – 0,05154 – 0,89633 0 0 0,94563 – 0,94563 0 0 0 3,38721 z | = 0,96852 0,89738 0,84417 0,67714 287 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH zierung im Jahr t möglich ist. Die ermittelten Terminzinssätze sind jedoch keine Konditionen von tatsächlich auf dem Markt vorkommenden Geschäften. Vielmehr liegen sie implizit der Kombination der vorliegenden Kredite zugrunde, die erforderlich ist, um eine Zahlung im Jahr t bereits im Jahr t–1 verfügbar zu machen. Im Fall der Edelfunken GmbH ist insbesondere der Terminzinssatz des Jahres 4 interessant. Während die der anderen drei Jahre in einem eher üblichen Rahmen liegen, berechnet sich jener auf 24,67 %. Man könnte also Herrn Funk aus seiner Niedergeschlagenheit dadurch befreien, dass man ihn darauf hinweist, am Ende des Jahres 3 könne ja ein einjähriger Kredit verfügbar sein, der weniger als 24,67 % Zins kostet. Das ist gar nicht so unwahrscheinlich. Würde man einen solchen Kredit prognostizieren und in der Standardfinanzierung für das Projekt berücksichtigen, würde sich jedenfalls der Kapitalwert verbessern (siehe Antwort zu 1 d). Ob dies reicht, jenen positiv werden zu lassen, wäre allerdings erst noch zu prüfen. Aufgabe 3: Beurteilung alternativer Finanzierungen (a) Die Finanzierungssituation B ist in Abb. VII-10, die normierten Zahlungsströme der zugehörigen Kredite B1 bis B4 sind in Abb. VII-11 zusammengestellt. Finanzierung B Kredit- Nr. Bi Kredittyp Laufzeit Zinssatz maximale Reduzierung: Untergrenze B u i maximale Erhöhung: Obergrenze B o i B1 einjähriger Kredit 1 Jahr 6 % – 1.500.000 € 0 € B2 Annuitätendarlehen über zwei Jahre 2 Jahre 6,25 % – 500.000 € 1.500.000 € B3 Annuitätendarlehen über drei Jahre 3 Jahre 7,50 % – 1.400.000 € 600.000 € B4 Kredit über vier Jahre 4 Jahre 6 % – 1.000.000 € 9.000.000 € Abb. VII-10: Detailangaben zu den Finanzierungsmöglichkeiten durch Variation der B-Kredite Kredit Bi Jahr t B1 B2 B3 B4 0 1,00000 € 1,00000 € 1,00000 € 1,00000 € 1 – 1,06000 € – 0,54735 € – 0,38454 € – 0,31000 € 2 – – 0,54735 € – 0,38454 € – 0,29500 € 3 – – – 0,38454 € – 0,28000 € 4 – – – – 0,26500 € Abb. VII-11: Zahlungsverläufe der vier B-Kredite Methodisch wie in Aufgabe 2a berechnet man gemäß Abb. VII-12 retrograd den Kapitalwert für das DigiSat-Projekt und erhält 186.313 €. Aus der Herleitung ergibt sich, dass zur Realisation die Kredite B2 und B4 um 980.714 € 288 VII. Investitionsmanagement Jahr t Zahlungsverlauf des Projekts Ausgleich im Jahr 4 durch B4 Jahr 3 durch B3 Jahr 2 durch B2 Jahr 1 durch B1 Zahlungssumme 0 – 6.200.000 € 7.547.170 € – 1.204.583 € 980.714 € – 936.988 € 186.313 € 1 1.420.000 € – 2.339.623 € 463.208 € – 536.792 € 993.208 € – € 2 2.300.000 € – 2.226.415 € 463.208 € – 536.792 € – € 3 1.650.000 € – 2.113.208 € 463.208 € – € 4 2.000.000 € – 2.000.000 € – € Abb. VII-12: Retrograde Kapitalwertrechnung für das Projekt der Edelfunken GmbH bei B-Finanzierung bzw. 7.547.170 € erhöht werden können, während die Kredite B1 und B3 in Höhe von 936.988 € bzw. 1.204.583 € zurückzuzahlen wären. Damit wäre mit dem Projekt der errechnete positive Kapitalwert tatsächlich realisierbar. Der Seniorchef Weise hat also recht. (b) Weil sowohl alle A-, als auch B-Kredite sofort beginnen, unterschiedliche Konditionen, insbesondere auch unterschiedliche Rückzahlungen haben, ist der direkte Vergleich schwierig – allenfalls mit der Ausnahme von A1 und B1, bei denen alles außer dem Zinssatz übereinstimmt. Dass das Ensemble der B-Kredite für manche Finanzierungsjahre günstiger ist als das der A-Kredite kann man u. a. auch deutlich an den impliziten Terminzinssätzen erkennen. Für die B-Finanzierung errechnet man beispielsweise 6,77 % für das Jahr 2 anstelle 7,93 % bei A; für Jahr 4 weist B sogar einen negativen impliziten Terminzinssatz gegenüber 24,67 % bei A aus. Damit kann man zwar nicht exakt sagen, welcher B-Kredit nun im Vergleich zu einem bestimmten A-Kredit besser ist; aber bei der gegenwärtigen Konstellation wäre zumindest eine Mischfinanzierung, die auch manche B-Kredite enthält, insgesamt zinsgünstiger. Welche B-Kredite es sind, die zweckmäßig genutzt werden sollten, wäre in einer separaten Analyse festzustellen (siehe Aufgabe 4). Angesichts dessen, dass für vier Jahre insgesamt acht Kreditarten zur Finanzierung bereitstehen, kann der Geschäftsführung von Edelfunken nur vorgeschlagen werden, erst einmal ihre Standardfinanzierung zu optimieren. Dazu ist herauszufinden, welches die günstigsten Kreditarten sind. Auf jene sollte man zunächst die bestehenden Kredite umschulden. Danach steht fest, welche davon für einen weiteren Kreditaus- oder abbau zur Verfügung stehen – und wo man erforderlichenfalls bei weiterem Finanzbedarf auf einen ungünstigeren Kredit zurückgreifen muss. Erst dann sollte über das diskutierte Projekt endgültig entschieden werden. Bisher ist wegen der unklaren Finanzierung die Projektbewertung nicht eindeutig. Aufgabe 4: Umschuldung (a) Da A als Standardfinanzierung gilt, sind zuerst die B-Kredite auf ihre Vorteilhaftigkeit gegenüber der A-Finanzierung zu prüfen. Dazu wird mithilfe der Abzinsungsfaktoren der A-Finanzierung von Seite 286 für jeden B-Kredit der Kapitalwert berechnet. Dies zeigt Abb. VII-13. 289 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH Jahr t Abzinsungsfaktor Kredit B1 Kredit B2 Kredit B3 Kredit B4 Zeitwert Barwert Zeitwert Barwert Zeitwert Barwert Zeitwert Barwert (1) (2) (3) (4) (5) (6) (7) (8) (9) (10) 0 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1,00000 1 0,96852 – 1,06000 – 1,02663 – 0,54735 – 0,53012 – 0,38454 – 0,37243 – 0,31000 – 0,30024 2 0,89738 – 0,54735 – 0,49118 – 0,38454 – 0,34507 – 0,29500 – 0,26473 3 0,84417 – 0,38454 – 0,32462 – 0,28000 – 0,23637 4 0,67714 – 0,26500 – 0,17944 Kapitalwert: – 0,02663 € – 0,02130 € – 0,04212 € 0,01922 € Abb. VII-13: Kapitalwerte der B-Kredite bei der Standardfinanzierung A Bei positivem Kapitalwert lohnt sich eine Erhöhung des B-Kredits; bei negativen Kapitalwert ist eine Rückzahlung vorteilhaft. Aufgrund der betragsmäßigen Größenordnung wird zunächst Kredit B3 gewählt. Er ist zu reduzieren. Mit der inversen Matrix A–1 aus Aufgabe 2b kann berechnet werden, mit welchen Veränderungen in den (bisherigen) Standardfinanzgeschäften die Rückzahlung von B3 zu bewerkstelligen ist (vgl. zur Methode Troßmann [Investition] 177): .33 4 3 2 1 y 0 36363,0 34467,0 33382,0 y 0 38454,0 38454,0 38454,0 38721,3000 94563,094563,000 89633,005154,094787,00 86811,004992,005049,096852,0 x x x x − − − − −− −−− =⋅−= Darin geben die Variablen xi (i = 1, …, 4) die Veränderungen der A-Kredite an, y3 die Veränderung von B3. Zur Bestimmung der maximalen Kreditreduktion von B3 sind die Variationsgrenzen der Standardfinanzgeschäfte sowie des Kredits B3 zu beachten. Aus Abb. VII-14 ergibt sich 1.400.000 € als relevante Grenze dafür. i b u i ≤ xi ≤ b o i Ergebnis für negatives y3 A1 – 650.000 € ≤ x1 = – 0,33382 y3 ≤ 1.350.000 € – 4.044.062 € ≤ y3 A2 – 840.000 € ≤ x2 = – 0,34467 y3 ≤ 2.160.000 € – 6.266.828 € ≤ y3 A3 – 350.000 € ≤ x3 = – 0,36363 y3 ≤ 2.650.000 € – 7.287.648 € ≤ y3 A4 – 550.000 € ≤ x4 = – 0,00000 y3 ≤ 6.950.000 € B3 – 1.400.000 € ≤ y3 ≤ 600.000 € – 1.400.000 € ≤ y3 Abb. VII-14: Beschränkungen für die Finanzierungsmaßnahmen zur Reduktion des Kredits B3 Damit wird das Annuitätendarlehen B3 in vollem Umfang zurückgezahlt. Es wird daher auch nicht in die Standardfinanzierung eingebunden. Die erforderlichen Änderungen in den Krediten A1 bis A4 berechnen sich zu ( ) . 0 081.509 541.482 352.467 000.400.1 0 36363,0 34467,0 33382,0 x x x x 4 3 2 1 =−⋅ − − − = 290 VII. Investitionsmanagement Zur Ablösung des Kredits B3 sind also die Kredite A1, A2 und A3 zu erhöhen, und zwar um 467.352 €, 482.541 € bzw. 509.081 €. Damit erhält die Edelfunken GmbH bei gleicher Zahlungsverpflichtung wie bisher in der Summe 58.973 € mehr; dies ist der Substitutionsgewinn. Die neuen Intervallgrenzen für weitere Finanzierungen sind damit: Kredit A1 A2 A3 A4 Untergrenze b u i – 1.117.352 € – 1.322.541 € – 859.081 € – 550.000 € Obergrenze b o i 882.648 € 1.677.459 € 2.140.919 € 6.950.000 € In der ersten Substitutionsrunde ist damit Kredit B3 ausgeschieden. Nach den Kapitalwerten aus Abb. VII-13 ist in einer zweiten Runde Kredit B1 zu reduzieren. Die dafür erforderlichen Variationen der Standardfinanzierung berechnen sich mit y1 als Veränderungsvariable für Kredit B1 zu .11 4 3 2 1 y 0 0 0 02663,1 y 0 0 0 06000,1 38721,3000 94563,094563,000 89633,005154,094787,00 86811,004992,005049,096852,0 x x x x − − −− −−− =⋅−= Damit wird die maximale Tilgung von B1 lediglich durch die Grenze von A1 und durch die bestehende Kredithöhe von B1 selbst bestimmt: Beschränkung durch A1: – 1.117.352 € ≤ x1 = – 1,02663 y1 ≤ 882.648 €, somit – 859.749 € ≤ y1 Beschränkung durch B1 selbst: – 1.500.000 € ≤ y1. Die maximale Substitution ist also erreicht, wenn Kredit A1 um den Betrag 859.749 € · 1,0266 = 882.648 € erhöht und B1 um 859.749 € reduziert wird. Beides wirkt sich unmittelbar in Jahr 0 aus und erbringt einen Substitutionsgewinn in Höhe des Saldos von 22.899 €. Durch diese Maßnahme hat Kredit A1 sein Maximum erreicht. Damit kann er nicht mehr beidseitig variiert werden und scheidet aus der Standardfinanzierung aus. Statt seiner rückt B1 nach. Die aktualisierten Intervallgrenzen sind: Kredit B1 A2 A3 A4 Untergrenze b u i – 640.251 € – 1.322.541 € – 859.081 € – 550.000 € Obergrenze b o i 859.749 € 1.677.459 € 2.140.919 € 6.950.000 € Für die neue Standardfinanzierung sieht die Matrix A der Rückzahlungskoeffizienten und ihre Inverse wie folgt aus: . 38721,3000 94563,094563,000 89633,005154,094787,00 84559,004862,004918,094340,0 ; 29523,0000 29523,005750,100 29523,005750,005500,10 29523,005750,005500,006000,1 − −− −−− = = −1AA 291 Fallstudie 17: Edelfunken GmbH Das Produkt des (neuen) Barzahlungsvektors a(0)′ = (1, 1, 1, 1) mit A–1 ergibt die neuen Abzinsungsfaktoren 0,94340, 0,89869, 0,84547, 0,69966 für die Jahre 1 bis 4. Mit ihnen können für die dritte Substitutionsrunde die Kapitalwerte der beiden noch verbliebenen Kredite B2 und B4 berechnet werden. Man erhält – 0,00826 € für B2 und + 0,02029 € für B4. Damit ist es vorteilhaft, Kredit B4 zu erhöhen. Die für den Erhöhungsbetrag y4 erforderlichen Änderungen in der aktuellen Standardfinanzierung berechnet man zu .44 4 3 2 1 y 89761,0 01418,0 02766,0 04025,0 y 26500,0 28000,0 29500,0 31000,0 38721,3000 94563,094563,000 89633,005154,094787,00 84559,004862,004918,094340,0 x x x y − − − − − −− −−− =⋅−= Aus den bestehenden Intervallgrenzen ermittelt man 612.738 € als maximalen Erhöhungsbetrag für B4. Dies ist mit folgenden Änderungen in der Standardfinanzierung verbunden: − − − − =⋅ − − − − = 000.550 691.8 950.16 661.24 738.612 89761,0 01418,0 02766,0 04025,0 x x x y 4 3 2 1 . Diese Umschuldungsmaßnahme sorgt dafür, dass Kredit A4 vollständig zurückgezahlt wird. Er scheidet damit aus der Standardfinanzierung aus und wird durch B4 ersetzt. Der Substitutionsgewinn beträgt 12.435 €. Die aktualisierten Intervallgrenzen lauten: Kredit B1 A2 A3 B4 Untergrenze b u i – 615.589 € – 1.305.591 € – 850.389 € – 1.612.738 € Obergrenze b o i 884.411 € 1.694.409 € 2.149.611 € 8.387.262 € Die Standardfinanzierung nach der dritten Substitutionsrunde, bestehend aus den Finanzgeschäften B1, A2, A3 und B4, führt zu den Abzinsungsfaktoren 0,94340, 0,89869, 0,84547, 0,77624. Der einzige noch nicht veränderte Kredit B2 weist einen Kapitalwert von – 0,00826 € auf, ist also zu reduzieren. Das Durchlaufen der Substitutionsschritte ergibt, dass das Annuitätendarlehen B2 vollständig abgebaut werden soll. Im Gegenzug werden die Kredite B1 und A2 erhöht. Der Substitutionsgewinn beträgt 4.130 €. An der Standardfinanzierung und somit an den Abzinsungsfaktoren ändert sich daher nichts. Die neuen Intervallgrenzen der Standardfinanzierung lauten: Kredit B1 A2 A3 B4 Untergrenze b u i – 860.313 € – 1.564.998 € – 850.389 € – 1.612.738 € Obergrenze b o i 639.687 € 1.435.002 € 2.149.611 € 8.387.262 € (b) Die Summe der Umschuldungsgewinne aus den vier Substitutionsrunden beträgt 98.437 €. (c) Nach abgeschlossener Umschuldung liegt jetzt eine eindeutige Standardfinanzierung für die Edelfunken GmbH vor. Deren Abzinsungsfaktoren sind bereits bekannt. Das DigiSat-Projekt kann nun eindeutig finanziell beurteilt werden. Sein Kapitalwert berechnet sich gemäß Abb. VII-15 zu 154.105 €. 292 VII. Investitionsmanagement Jahr t Abzinsungsfaktor Projekt Zeitwert Barwert 0 1,00000 – 6.200.000 € – 6.200.000 € 1 0,94340 1.420.000 € 1.339.623 € 2 0,89869 2.300.000 € 2.066.977 € 3 0,84547 1.650.000 € 1.395.019 € 4 0,77624 2.000.000 € 1.552.487 € Kapitalwert 154.105 € Abb. VII-15: Kapitalwertberechnung für das DigiSat-Projekt nach der endgültigen Standardfinanzierung Damit kann das Projekt finanziell empfohlen werden. Gegenüber der Kapitalwertberechnung aus Aufgabe 3a auf Basis der B-Kredite ist der jetzige Kapitalwert etwas niedriger. Dies liegt u. a. daran, dass bei Realisation des Projekts mit der ursprünglichen B-Finanzierung eine Geldanlage über drei Jahre möglich wird. Damit hätte man, wie Abb. VII-12 zeigt, den ungünstigen Kredit B3 reduziert. Jener ist aber jetzt durch die Umschuldungsmaßnahmen ohnehin völlig substituiert (und der entsprechende Substitutionsgewinn ist auch ohne das neue Projekt erwirtschaftet). Deshalb kann jetzt nur noch ein zinsgünstigerer Kredit abgebaut werden. Der durch das Projekt zusätzlich noch erzielbare finanzielle Vorteil, der sich im Kapitalwert ausdrückt, wird dadurch kleiner. Gegenüber einer Finanzierung nur mit A-Krediten ist der Projekt-Kapitalwert indessen deutlich höher. Der (sehr) ungünstige Kredit A4 ist inzwischen vollständig getilgt und braucht wegen des Vorhandenseins besserer B-Kredite auch nicht mehr herangezogen zu werden. Das macht den Kapitalwert gegenüber der bisherigen A-Finanzierung besser. In die gleiche Richtung wirkt der Austausch von Kredit A1. Er ist zinsgünstiger als der entsprechende Kredit B1. Weil er aber (unabhängig vom Projekt) nach den Umschuldungsmaßnahmen jetzt bereits vollständig ausgeschöpft ist, steht er nicht mehr zur Verfügung. Sowohl bei der reinen A-Finanzierung als auch bei der neuen Standardfinanzierung erlauben die Zahlungsströme des Projekts aber direkt in Periode 1 eine Kreditreduzierung, so dass jetzt ein größerer Betrag an Kreditzinsen gespart werden kann. Auch das erhöht den Kapitalwert des Projekts gegenüber der A-Finanzierung. Wenn jetzt das DigiSat-Projekt realisiert wird, hat die Edelfunken GmbH aus Umschuldung und Projekt insgesamt einen zusätzlichen Kapitalwert von 252.542 € erwirtschaftet. 293 Fallstudie 18: Koimann AG Fallstudie 18: Koimann AG Beteiligungs- und Risikocontrolling Problembeschreibung: Stephanie Rechner ist Beteiligungscontrollerin in der Koimann AG und brütet zum Ende des Jahres 21 über dem Entwurf des Jahresabschlusses der Filia AG. Da die Koimann AG an der Filia AG eine wesentliche Beteiligung hält und Stephanie Rechners Chefin Dr. Strober zugleich Finanzvorstand der Koimann AG und Aufsichtsratsvorsitzende der Filia AG ist, soll Stephanie Rechner eine Stellungnahme zu dieser Vorlage abgeben. Aus der Vorlage der Filia AG sind im folgenden die Bilanz und die Gewinn- und Verlustrechnung verkürzt wiedergegeben: Bilanz der Filia AG (verkürzt) zum 31.12.20 31.12.21 Anlagevermögen immaterielle Vermögensgegenstände 4.800 € 4.200 € Sachanlagen 16.200 € 17.400 € Finanzanlagen 4.800 € 4.600 € Umlaufvermögen Vorräte 3.900 € 3.900 € Forderungen 7.400 € 7.300 € Wertpapiere 4.200 € 4.300 € Kassenbestand 2.600 € 2.700 € Summe der Aktiva 43.900 € 44.400 € Eigenkapital 17.100 € 17.300 € Fremdkapital Rückstellungen 7.100 € 7.600 € Verbindlichkeiten aus Lieferungen und Leistungen 4.700 € 5.500 € sonstige Verbindlichkeiten 15.000 € 14.000 € Summe der Passiva 43.900 € 44.400 € Gewinn- und Verlustrechnung für das Jahr 21 Umsatzerlöse 46.500 € Bestandsveränderungen 2.300 € Materialaufwand – 24.100 € Personalaufwand – 10.200 € Abschreibungen – 3.900 € sonstiger betrieblicher Aufwand – 7.200 € Beteiligungsergebnis 600 € Zinsergebnis – 400 € Ergebnis der gewöhnlichen Geschäftstätigkeit 3.600 € Steuern vom Einkommen und vom Ertrag – 900 € Jahresüberschuss 2.700 € Für die Beurteilung des Jahresabschlusses hat S. Rechner die Gegebenheiten der Filia AG und die eigenen Interessen der Koimann AG zu beachten. Sie geht davon aus, dass die vorgelegten Werte korrekt sind und auf linearen Abschreibungen über die Nutzungsdauer beruhen.

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References

Zusammenfassung

Controlling-Methoden gekonnt umsetzen

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- Planungs- und Kontrollkonzepte

- Erfolgssteuerung mit Budgets und Lenkpreisen

- Risikocontrolling

- Preiscontrolling

- Gemeinkostenmanagement

- Investitionsmanagement

- Wertorientierte Führung mit Kennzahlen