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Johannes Kühn, Philipp von Websky, 8.2 Rechtliche Aspekte in:

Deloitte & Touche GmbH Wirtschaftsprüfungsgesellschaft (Ed.)

Asset Securitisation in Deutschland, page 128 - 143

4. Edition 2012, ISBN print: 978-3-8006-4498-8, ISBN online: 978-3-8006-4499-5, https://doi.org/10.15358/9783800644995_128

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Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 125 8.2 Rechtliche Aspekte 125    Corporate Administration Agreement: Beteiligte an diesem Vertrag sind die SPE, ein Corporate Administrator (Verwalter) sowie der Treuhänder. Die Benennung eines Verwalters, der wesentliche Verwaltungsdienstleistungen für die SPE ausführt (unter anderem Benennung von Geschäftsführern der SPE, Stellung eines Geschäftssitzes und Abwicklung der damit im Zusammenhang stehenden Aufgaben), ist erforderlich, da die SPE weitgehend vorbestimmte Entscheidungen trifft und kein eigenes Personal beschäftigt. Sofern SPE und Verwalter ihren Sitz im steuerbegünstigten Ausland haben, unterliegt der Verwaltungsvertrag ausländischem Recht. Durch die True-Sale-Intitiative gefördert, werden jedoch seit dem Jahr 2005 vermehrt auch SPE mit Sitz in Deutschland (i. d. R. in der Form einer GmbH) eingesetzt.    Sonstige Vertragsdokumentation: Im Rahmen von ABS-Transaktionen werden weitere zusätzliche Dokumente von den Beteiligten und mit den dritten Parteien aufgesetzt, die hier nicht sämtlich aufgeführt werden können. Hervorzuheben sind jedoch neben den Gründungsdokumenten für die SPE die entsprechenden rechtlichen Gutachten (Legal Opinions), die Bestätigungen der Ratingagenturen (Rating Letters) sowie eine anfängliche Auflistung des Forderungsportfolios (Initial Reference Claim List). 8.2 Rechtliche Aspekte Im Gegensatz zu anderen europäischen Ländern wie z. B. Frankreich, Italien, Luxemburg, Spanien, Portugal und Polen121 gibt es in Deutschland kein eigenes Verbriefungsgesetz. Deutschland hat bislang den Ansatz verfolgt, zwar einzelne Fragen und Hürden für den deutschen Verbriefungsmarkt in spezialgesetzlichen Regelungen zu überwinden, der Schwerpunkt der geltenden Regeln liegt jedoch nach wie vor auf der vertraglichen Dokumentation unter Rückgriff auf allgemeine Rechtsgrundlagen des BGB, HGB oder der Insolvenzordnung. Im Folgenden sollen unter Bezugnahme auf die wesentlichen Vertragsverhältnisse die üblicherweise bei der Dokumentation von Verbriefungstransaktionen auftretenden rechtlichen Fragestellungen erörtert werden. Um den Unterschieden von synthetischen und True-Sale-Transaktionen gerecht zu werden, werden diese getrennt behandelt. 121 Siehe Übersicht bei Frank Cerveny/Michael Frese: Ein deutsches Verbriefungsgesetz könnte einen neuen Impuls für eine Weiterentwicklung des regulatorischen Rahmens setzen, in: Zeitschrift für das gesamte Kreditwesen (ZfgK) 2008, S. 154, 156. 8.2 Rechtliche Aspekte Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 126 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland126 8.2.1 Synthetische Verbriefungen Die wesentlichen vertraglichen Beziehungen bei einer synthetischen Transaktion können wie folgt abgebildet werden: Originator – SPE Das zentrale Vertragsverhältnis zwischen dem Originator als Inhaber der zu verbriefenden Forderungen und der Zweckgesellschaft bzw. einer dazwischengeschalteten Bank (z. B. KfW) ist der Garantie- oder Swapvertrag. Anders als in True-Sale-Transaktionen wird das Kreditrisiko nicht durch die Abtretung der entsprechenden Forderungen übertragen, der Originator schließt vielmehr einen Garantie- oder Swapvertrag mit dem SPE oder einer dazwischengeschalteten Bank ab, die eine Ausgleichspflicht in Höhe der auftretenden Verluste trifft. Auch gibt es Strukturen, in denen die Bank als Originator gleichzeitig auch – ohne Einbeziehung einer SPE – Emittentin der Wertpapiere ist. Im Vordergrund unserer Betrachtung steht allerdings die häufiger anzutreffende Transaktion mit SPE. Abb. 8.1: Die wesentlichen vertraglichen Beziehungen bei einer synthetischen Transaktion Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 127 8.2 Rechtliche Aspekte 127 Sicherung der Investoren Hier geht es um einen sehr zentralen Punkt einer jeden Verbriefung. Insbesondere die Ratingagenturen verlangen einen umfassenden Nachweis, dass die Rückzahlung der Notes auch im Fall der Insolvenz des Originators gesichert und die SPE selbst insolvenzfest (Insolvency Remote) strukturiert ist. Die mögliche Insolvenz der Bank als Originator darf nicht dergestalt auf die Transaktion durchschlagen, dass die Bedienung der Wertpapiere und damit die Rückzahlung von Kapital und Zinsen an die Investoren gefährdet sind. Hierzu fordern die Ratingagenturen grundsätzlich ein Rechtsgutachten (Legal Opinion) der Rechtsberater der strukturierenden oder arrangierenden Bank. Nur so kann das Rating der ABS unabhängig von der Bewertung des Originators erstellt werden. Die Absicherung der Investoren ergibt sich aus dem Umstand, dass die Sicherheiten (Collateral), die die SPE mit dem Verkaufserlös der emittierten Wertpapiere von den Investoren erworben haben, nach der Befriedigung der Ansprüche des Originators dem Treuhänder und damit den Investoren zustehen. Demzufolge muss stets der Treuhänder und nicht ein über das Vermögen der SPE bestellter Insolvenzverwalter berechtigt sein, über die Sicherheiten zu verfügen und diese zu verwerten. Für die insolvenzrechtliche Einordnung der Sicherheiten ist die Art der Sicherheiten von grundsätzlicher Bedeutung. In den meisten Fällen dienen Inhaberschuldverschreibungen gem. den §§ 780, 793 BGB als Sicherheiten. Gewöhnlich werden hierzu Anleihen von Emittenten mit staatlicher Garantie wie etwa staatliche Banken oder aber öffentliche Pfandbriefe ausgewählt. Diese Inhaberschuldverschreibungen werden entweder gem. den §§ 1204, 1273, 1279 BGB an den Treuhänder verpfändet oder das Eigentum an den Anleihen wird für Sicherheitszwecke auf den Treuhänder übertragen. Der Treuhänder verwertet, sofern notwendig, das Pfandrecht durch Auszahlung des Nominalbetrages auf ein Treuhandkonto und anschließende Auskehrung des Verwertungserlöses an die Investoren. Die zur Sicherheit übereigneten oder verpfändeten Anleihen kann der Treuhänder im Falle der Insolvenz der SPE durch Einziehung oder Übergabe an die Investoren verwerten. Eine Verwertung durch den Insolvenzverwalter ist nicht möglich. Schließlich kommen Sicherheiten in Form von Bardepots in Betracht. Diese können entweder auf einem Treuhandkonto des Treuhänders oder auf einem Treuhandkonto der SPE liegen. Bei Einzahlung auf das Treuhandkonto des Treuhänders wird der Treuhänder grundsätzlich sicherheitshalber Forderungsinhaber der entsprechenden Gutschriften. Die Einordnung der Rechte des Treuhänders im Falle einer Insolvenz Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 128 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland128 der SPE in Bezug auf Bardepots ist rechtlich streitig. Die deutsche Insolvenzordnung unterscheidet grundsätzlich die Rechte von Gläubigern in stärkere Aussonderungsrechte (gemäß § 47 InsO) und schwächere Absonderungsrechte (gemäß den §§ 49 ff. InsO). Während mit einem Aussonderungsrecht behaftete Vermögensgegenstände in voller Höhe an den Inhaber auszukehren sind, kann der Insolvenzverwalter bei einem Absonderungsrecht die Vermögensgegenstände selber einziehen und Kosten pauschal in Höhe von insgesamt 9 % des Verwertungserlöses gemäß § 171 InsO zugunsten der Insolvenzmasse in Abzug bringen. Oberstes Ziel bei der Strukturierung ist, dass alle Sicherheiten den Grundsätzen der Aussonderung und nicht denen der schwächeren Absonderung unterliegen. Ist das Bardepot auf einem Treuhandkonto der SPE eingerichtet, kann der Treuhänder ein Pfandrecht am Auszahlungsanspruch der SPE gegen die kontoführende Bank nach den §§ 1204, 1273 BGB erwerben. Sofern die kontoführende Bank ihren Sitz im Ausland hat, wird das Pfandrecht nach ausländischem Recht begründet. Die Verwertung erfolgt durch Auszahlung der Gutschrift auf das Treuhandkonto des Treuhänders. Ausländisches Insolvenzverfahren Bei synthetischen Transaktionen, in denen die SPE ihren Sitz im steuerbegünstigten Ausland hat, wird in aller Regel davon auszugehen sein, dass im Falle der Insolvenz der SPE ein Insolvenzverfahren über das Vermögen der SPE im Ausland eröffnet wird. Dieses ergibt sich aus der EU-Verordnung (EG) Nr. 1346/2000 des Rates vom 29.5.2000 über Insolvenzverfahren, da der „Mittelpunkt der hauptsächlichen Interessen“ der SPE nach der Vermutung des Artikel 3 Abs. 1 der Verordnung am Ort des satzungsmäßigen Sitzes ist. Nach Artikel 4 Abs. 1 der Verordnung richtet sich das anwendbare Insolvenzrecht auch nach dem Recht des Staates der Verfahrenseröffnung. SPE – Investoren – Swap Counterparties Aufgrund der Tranchierung des Forderungsportfolios findet eine Differenzierung bei der Ausplatzierung der Risiken des Forderungsportfolios statt. In synthetischen Verbriefungen werden die Risiken üblicherweise von Swap Counterparties auf der einen Seite und Inhabern von Wertpapieren (Credit Linked Notes) auf der anderen Seite übernommen. Swap Counterparties Üblicherweise wird das Ausfallrisiko der Senior-Tranche des Forderungsportfolios durch den Abschluss eines Senior Swap mit einer Swap Counterparty ausplatziert. Hierbei werden in aller Regel Swap Coun- Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 129 8.2 Rechtliche Aspekte 129 terparties mit einem überdurchschnittlichen Rating ausgewählt. Das Vertragsverhältnis der Parteien des Senior Swap ist üblicherweise in einem Rahmenvertrag (Master Agreement), einem Nachtrag (Schedule) und den eigentlichen Swapbedingungen (Swap Confirmation) niedergelegt. Verluste innerhalb der Senior-Tranche werden in aller Regel nicht erwartet, da die Verluste zunächst der First-Loss Position und dann den mittleren Tranchen zugewiesen werden und erst am Schluss auf die Senior-Tranche entfallen. Credit Linked Notes (CLN) Das Rechtsverhältnis zwischen der SPE und den Investoren als Inhaber der CLNs (Wertpapiere) wird im Wesentlichen durch den Verkaufsprospekt und die darin enthaltenden Anleihebedingungen (Terms and Conditions of the Notes) bestimmt. Die Investoren machen ihre Kaufentscheidung von den Angaben des Information Memorandum abhängig. Demzufolge ist bei dessen Abfassung sehr sorgfältig auf jede einzelne Formulierung zu achten. Nach deutschem Recht löst das Information Memorandum eine Prospekthaftung aus. Diese ist spezialgesetzlich in dem Börsengesetz, dem Wertpapierhandelsgesetz und dem Verkaufsprospektgesetz geregelt. Daneben finden auch allgemeine zivilrechtliche Prospekthaftungsgrundsätze Anwendung. Bei den Credit Linked Notes derselben Tranche handelt es sich um Anleihen, die direkte Verbindlichkeiten des Emittenten, die untereinander gleichrangig sind, begründen. Die Anleihen haben eine bestimmte Laufzeit sowie festgelegte Kouponzahltage. Häufig werden die Anleihen an einer Börse gehandelt (z. B. Luxembourg Stock Exchange). Sie sind nach Maßgabe der Anleihebedingungen in der Regel frei veräußerbar und werden durch eine Sammelurkunde verbrieft. Oft wird die unterste Tranche vom Originator selbst gehalten (First Loss Position) mit der Folge, dass die anfänglichen Verluste nicht von den Investoren, sondern vom Originator getragen werden. Das Ausfallrisiko der mittleren Tranche (Mezzanine-Tranche) wird durch die Ausgabe von Wertpapieren an Investoren weitergegeben. Ein Ausfall in der mittleren Tranche des Forderungsportfolios nach Verbrauch der First Loss Position hat spiegelbildlich einen Ausfall bei den Mezzanine-Wertpapieren zu Lasten der Investoren zur Folge. Dieser sogenannte Credit Link ist zentrales Strukturierungselement bei den Anleihebedingungen. Im Prospekt werden die Investoren explizit darauf hingewiesen, dass sie insofern keine Garantie oder sonstige Sicherheit in Bezug auf den Nominalbetrag der Anleihen bzw. den festgesetzten Zinssatz erhalten. Die Ausfallwahrscheinlichkeit der einzelnen Forderungen im Rahmen der mittleren Tranche spiegelt sich in einem unterschiedlichen Rating Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 130 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland130 der Wertpapiere und demzufolge auch in unterschiedlichen Zinssätzen (Spreads) wider. Mehrheitsbeschlüsse der Anleihegläubiger, gemeinsamer Vertreter In den Anleihebedingungen sind die wesentlichen Regelungen zwischen der Emittentin (SPE) und den Investoren festgesetzt. Eine nachträgliche Änderung dieser Regelungen kann insbesondere in Restrukturierungs- und anderen Sondersituationen von erheblichem Interesse für die Anleihegläubiger sein. Nach der bis zum 4.8.2009 geltenden Rechtslage waren Änderungen der Anleihebedingungen von emittierten Anleihen nur sehr eingeschränkt möglich. Eine Zustimmung aller Anleihegläubiger war meist nicht praktikabel. Änderungen aufgrund nur mehrheitlicher Zustimmung der Anleihegläubiger waren nach dem „Gesetz betreffend die gemeinsamen Rechte der Besitzer von Schuldverschreibungen“ nur ausnahmsweise durchsetzbar. Eine Aufgabe bzw. Beschränkung der Gläubigerrechte durch Mehrheitsbeschluss war ausschließlich zur Abwendung einer Zahlungseinstellung oder eines Insolvenzverfahrens der Emittentin zugelassen. Zudem konnte lediglich eine zeitlich befristete Stundung und Zinsermäßigung beschlossen werden. Bedingung war, dass die Emittentin ihren Sitz im Inland hatte. Seit dem 5.8.2009 ist das neue Schuldverschreibungsgesetz (SchVG) in Kraft. Hiernach können Anleihebedingungen sehr viel umfassender als bisher durch Mehrheitsbeschlüsse der Anleihegläubiger/Investoren geändert werden, sofern dies in den Anleihebedingungen vorgesehen ist. Des Weiteren kann durch Mehrheitsbeschluss ein „gemeinsamer Vertreter“ der Anleihegläubiger bestellt werden, der Gläubigerversammlungen abhalten und mit weiteren Aufgaben betraut werden kann. Die Bestellung des gemeinsamen Vertreters kann auch bereits in den Anleihebedingungen erfolgen. Die neuen gesetzlichen Regelungen bieten Anleihegläubigern deutlich mehr Flexibilität, wirkungsvoll auf Restrukturierungssituationen zu reagieren, als dies nach altem Recht der Fall war. Gem. § 5 Abs. 1 S. 1 SchVG können Anleihebedingungen nur vorsehen, dass die Gläubiger derselben Anleihe Mehrheitsbeschlüsse fassen können. Grundsätzlich sind Verbriefungen zwar Anleihen i. S. d. Schuldverschreibungsgesetzes, die Besonderheit ist hier jedoch regelmäßig deren Einteilung in mehrere Tranchen mit unterschiedlichem Risikoprofil und unterschiedlicher Verzinsung. Nahe liegt hier somit, jede Tranche separat als eine Anleihe i. S. d. § 5 Abs. 1 S. 1 SchVG anzusehen. Zum Verhältnis von mehreren Mehrheitsbeschlüssen aus verschiedenen Tranchen zueinander bietet das SchVG keine Anhaltspunkte. Änderungen von Anlei- Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 131 8.2 Rechtliche Aspekte 131 hebedingungen dürften somit nur möglich sein, wenn in allen Tranchen, auf die diese Änderungen Auswirkung haben, die betreffenden Investoren mehrheitlich zustimmen. Entsprechend des Subordinationsprinzips werden Investoren verschiedener Tranchen bei einigen Sachverhalten unterschiedliche Interessen haben, sodass dort tranchenübergreifende Mehrheitsbeschlüsse nicht wahrscheinlich sind. Jedoch ist auch eine Vielzahl von Sachverhalten in Restrukturierungssituationen denkbar, in denen die Interessen gleichlaufen und gemeinschaftliches Handeln für die Beteiligten von Vorteil ist. Zwar sind Mehrheitsentscheidungen in neueren Verbriefungen häufig grundsätzlich rechtlich vorgesehen. Eine nähere Ausgestaltung findet sich demgegenüber kaum. Von der Möglichkeit, bereits in den Anleihebedingungen einen gemeinsamen Vertreter zu bestellen (§ 8 Abs. 1 SchVG), wird in der Regel kein Gebrauch gemacht. Es bleibt abzuwarten, ob und wie sich die Elemente Mehrheitsentscheidung und gemeinsamer Vertreter weiter etablieren und als zusätzliches Qualitätsmerkmal von potenziellen Investoren wahrgenommen werden. Originator – Obligor Grundsätzlich wird das Verhältnis der Bank zum Obligor (Forderungsschuldner) durch eine synthetische Verbriefung nicht berührt. Wie bereits ausgeführt, bleibt die Bank nach wie vor rechtlicher Forderungsinhaber. Bei RMBS- oder CMBS-Transaktionen wird zugunsten der Bank eine Grundschuld oder Hypothek zur Absicherung des gewährten Darlehens eingeräumt. Der Forderungsschuldner erfährt von der synthetischen Verbriefung seiner Forderungen grundsätzlich nichts. Es bestehen auch keine Mitteilungspflichten, da lediglich das Risiko über die SPE an die Investoren und Swap Counterparties weitergereicht wird. Bei der Strukturierung sollte jedoch darauf geachtet werden, dass aus Gründen des Bankgeheimnisses bzw. des Datenschutzes die relevanten persönlichen Daten nur in anonymisierter Form in der Reference Claim List enthalten sind. Originator – SPE – Investoren – Trustee Das Verhältnis zwischen dem Originator, der SPE, den Investoren und dem Treuhänder ist im Wesentlichen durch den betreffenden Treuhandvertrag geregelt. Zu den Treuhandfunktionen gehören in synthetischen Transaktionen insbesondere das Halten und Verwerten von Sicherheiten (Security Trustee) sowie eine Überprüfungsfunktion (Verification Trustee). Diese Funktionen können auch vereint und um weitere zentrale Transaktionsaufgaben zugunsten der Investoren erweitert werden (Transaction Trustee). Der Treuhandvertrag ist meist als Vertrag Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 132 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland132 zugunsten Dritter gemäß § 328 Abs. 1 BGB ausgestaltet, wonach die Investoren als Dritte und Nicht-Vertragspartei einen eigenen Anspruch gegen den Treuhänder auf Tätigwerden erwerben. Im Rahmen der Security-Trustee-Funktion hat der Treuhänder häufig einen eigenen Treuhänderanspruch (Trustee Claim), wonach der Treuhänder von der SPE Zahlung von Kapital und Zinsen aufgrund eines eigenen Anspruchs an die Investoren verlangen kann. Darüber hinaus regelt der Sicherheitentreuhandvertrag die Verwertung von Sicherheiten im Falle des Vorliegens eines Verwertungsfalles (z. B. Insolvenz der SPE). Zu diesem Zweck werden dem Security Trustee Sicherheiten (insbesondere risikoarme Wertpapiere oder Bardepots) übertragen oder verpfändet. Um die ordnungsgemäße Bedienung der ausgegebenen Credit Linked Notes durch die SPE überprüfen zu können, werden dem Verification Trustee regelmäßig Berichte (Reports) zugeleitet, die er auf Plausibilität zu überprüfen hat. Der Eintritt von Verlusten (Realised Losses) löst zusätzliche Prüfungsbefugnisse des Treuhänders aus. 8.2.2 True-Sale-Transaktionen Im Gegensatz zu einer synthetischen Verbriefungstransaktion werden bei einer True-Sale-Transaktion Forderungspools im Wege eines echten Forderungsverkaufs auf eine Zweckgesellschaft übertragen, die den zu Abb. 8.2: True-Sale-Transaktionen Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 133 8.2 Rechtliche Aspekte 133 zahlenden Kaufpreis am Kapitalmarkt refinanziert. Unterscheiden kann man zwischen einem rechtlichen, einem steuerrechtlichen und einem handelsrechtlichen True Sale. Seller/Originator – SPE Als Mittelpunkt aller Rechtsbeziehungen kann man das Verhältnis zwischen dem Forderungsverkäufer (Seller), der meist auch ursprünglich die Darlehen vergeben hat (Originator), und dem Forderungskäufer (einer Zweckgesellschaft bzw. Special Purpose Entity/SPE) bezeichnen. Im Rahmen einer True-Sale-Transaktion erfolgt der Risikotransfer im Wege eines Verkaufs und einer Abtretung (§§ 433, 398 ff. BGB) der Forderungen durch den Originator an eine SPE. Damit erfolgt die Isolierung der Bonität eines Forderungspools von der Unternehmensbonität des Originators. Basis einer wirksamen Isolation ist neben der gesellschaftsrechtlichen Aufstellung der SPE vor allem der zwischen den Parteien vereinbarte Forderungsverkaufs- und Abtretungsvertrag (Loan Receivables Purchase Agreement). Die Vereinbarungen der Parteien beinhalten dementsprechend sowohl ein Verpflichtungsgeschäft (Kaufvertrag) als auch ein Verfügungsgeschäft (Abtretung). In manchen Strukturen wird davon abweichend zunächst auf die Abtretung verzichtet und stattdessen ein Übertragungsanspruch vereinbart, wonach erst im Falle der Insolvenz oder Insolvenznähe des Forderungsverkäufers die Forderung übertragen wird. Zur Schaffung einer insolvenzfesten Rechtsposition erfolgt eine Eintragung im Refinanzierungsregister. Forderungsübergang/-übertragung Die rein schuldrechtlichen Bestandteile sind aus rechtlicher Sicht erfahrungsgemäß meist unproblematisch, da hier die Vertragsfreiheit der Parteien dominiert. Sie bestimmen z. B. den genauen Kaufgegenstand nebst bestimmten Zusicherungen und Gewährleistungen sowie den Kaufpreis oder dessen genaue Berechnungsmethode. Im Falle einer Insolvenz des Originators kommt es auf die Frage an, ob die Forderungen uneingeschränkt in dessen Insolvenzmasse fallen, was im Rahmen von Verbriefungstransaktionen zu vermeiden ist.122 Rechtliche Problematiken können sich aus Vereinbarungen ergeben, wenn die Regelungen zum Kaufpreis und zu Zusicherungen/Gewährleistungen dazu führen, dass Bonitätsrisiken aus den verkauften Forderungen weiterhin vom Originator zu tragen sind. Gemäß § 166 Abs. 2 InsO kann ein Insolvenzverwalter eine Forderung, die nur zur Sicherheit abgetreten wurde, einziehen und verwerten, sodass dem Gläubiger (hier: SPE) 122 Vgl. auch II. 1. a) aa) Sicherung der Investoren. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 134 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland134 demnach lediglich ein Absonderungsrecht zusteht. Fraglich ist, unter welchen Voraussetzungen beim Verkauf von Forderungen im Rahmen einer Verbriefungstransaktion eine vollständige Forderungsübertragung anzunehmen ist oder aber lediglich eine Sicherungsabtretung im Sinne des § 166 Abs. 2 InsO vorliegt. In diesem Zusammenhang problematisch können unter anderem variable123 Kaufpreisabschläge (weit) oberhalb der historischen Ausfallraten, Rückkaufvereinbarungen für Forderungen und anderweitige Verpflichtungen zum Ausgleich von tatsächlichen Verlusten sein. Inwiefern die auf das Bonitätsrisiko abstellende IDW-Stellungnahme zur Rechnungslegung (IDW RS HFA 8) bzw. die sich daran orientierenden steuerrechtlichen Überlegungen des BFH124 in dieser Frage insolvenzrechtlich als Auslegungshilfe herangezogen werden können, ist rechtlich nicht abschließend geklärt. Einen wesentlichen Beitrag zur Schaffung einer insolvenzfesten Rechtsposition bietet in diesem Zusammenhang die Nutzung des Refinanzierungsregisters, das im Jahr 2005 gesetzlich kodifiziert wurde (vgl. nachfolgend Sicherheiten, Refinanzierungsregister). Abtretungsverbote Zur Trennung des wirtschaftlichen Risikos des verbrieften Portfolios von der Unternehmensbonität des Originators ist es unabdinglich, dass eine tatsächliche unanfechtbare Übertragung der Forderungen auf die SPE stattfindet. Hinderlich können Abtretungsverbote aus dem Verhältnis des Originators zu seinem Kunden sein. In Betracht kommen rechtsgeschäftliche Abtretungsverbote nach § 399 BGB oder gesetzliche wie z. B. § 400 BGB. Sofern im Darlehensvertrag also ausdrücklich eine Abtretung ausgeschlossen ist oder Unpfändbarkeit vorliegt, führt dies gemäß § 399 bzw. § 400 BGB zur Unwirksamkeit einer trotzdem erklärten Abtretung. Es kann aber auch trotz eines rechtsgeschäftlichen Abtretungsverbots eine Abtretung nach § 354a Abs. 1 HGB vorgenommen werden, wenn es sich um ein beiderseitiges Handelsgeschäft handelt. Letztlich ist eine wirksame Abtretung aufgrund des § 354a Abs. 1 HGB trotzdem nicht zielführend, da der Schuldner gem. § 354a Abs. 1 S. 2 HGB trotz Kenntnis dieser Abtretung weiter mit befreiender Wirkung an den bisherigen Gläubiger (Originator) leisten kann, sodass auch hier der SPE ein potenzielles Originator-Risiko verbleibt. Zudem ist im Jahr 2008 mit § 354a Abs. 2 HGB eine Regelung eingeführt worden, wonach § 354a 123 Koppelung an tatsächliche Ausfälle. 124 BFH, Urteil vom 26.8.2010 – I R 17/09. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 135 8.2 Rechtliche Aspekte 135 Abs. 1 HGB keine Geltung hat, sofern es sich beim Gläubiger (also i. d. R. dem Originator) um ein Kreditinstitut handelt. Datenschutz, Bankgeheimnis Auch Datenschutzvorschriften können ein Risiko in einer True-Sale- Transaktion darstellen. Relevante Datenschutzvorschriften enthalten das Bundesdatenschutzgesetz (BDSG) und für die Abtretung von Bankforderungen das Bankgeheimnis. Den Regelungen des BDSG unterliegen Gesellschaften, die personenbezogene Daten125 erheben, verarbeiten oder nutzen, und somit auch Banken. Bankforderungen unterliegen zudem dem Bankgeheimnis, einer vertraglichen Nebenpflicht, die ihren Niederschlag in den AGB-Banken gefunden hat. Hiernach besteht eine Verschwiegenheitspflicht für alle kundenbezogenen Tatsachen und Wertungen, soweit kein gesetzlicher Erlaubnistatbestand oder eine Einwilligung des Kunden von dieser entbindet.126 Vielfach enthalten Kreditverträge sog. Syndizierungs- bzw. ABS-Klauseln, die eine entsprechende Einwilligung enthalten.127 Ohne eine derartige Einwilligung ist eine Weitergabe von Daten unter Berücksichtigung immanenter Grenzen des Bankgeheimnisses wohl nur eingeschränkt zulässig. Als zulässig anerkannt ist gemäß Rundschreiben 4/97 der BaFin zu Asset-Backed-Securities-Transaktionen eine verschlüsselte Weitergabe der Daten und Hinterlegung des Codes bei einer Bank oder einem Notar oder aber, falls für die Transaktion unbedingt erforderlich, die Weitergabe an einen zur Verschwiegenheit verpflichteten Dritten ohne Offenlegung der Identität des Kunden. Obwohl verschiedentlich diskutiert, ist mit dem BGH128 und der herrschenden Meinung in der Literatur129 eine Unwirksamkeit der Forderungsabtretung gemäß § 134 BGB – oder in anderer Weise rechtlich konstruiert130 – aufgrund einer Verletzung des BDSG oder des Bankgeheimnisses im Zusammenhang mit der Forderungsabtretung abzulehnen. Nicht von der Hand zu weisen ist jedoch die Möglichkeit von Schadensersatzansprüchen und Kündigungsrechten des Darlehensnehmers im Fall einer Verletzung des BDSG oder des Bankgeheimnisses. 125 Einzelangaben über persönliche oder sachliche Verhältnisse einer bestimmten oder bestimmbaren natürlichen Person, § 3 Abs. 1 BDSG. 126 Nr. 2 Abs. 1 AGB-Banken. 127 Zur Vereinbarkeit derartiger Klauseln mit AGB Regeln vgl. Cahn: WM 2004, S. 2049. 128 BGH, Urteil vom 27.2.2007 – XI ZR 195/05. 129 Z. B. Cahn: WM 2004, S. 2041, 2050 ff. 130 Das OLG Frankfurt etwa folgerte in einem Urteil vom 25.5.2004 aus dem zumindest stillschweigend vereinbarten Bankgeheimnis im Rahmen des Darlehensverhältnisses einen in der Regel vorliegenden stillschweigenden Ausschluss der Abtretung von Darlehensrückzahlungsforderungen gem. § 399 BGB. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 136 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland136 Sicherheiten, Refinanzierungsregister Wesentlich ist neben der wirksamen Übertragung der Forderungen in einer True-Sale-Transaktion auch die Übertragung der mit diesen verbundenen Sicherheiten. In bestimmten Forderungsklassen ist die Bonität der Forderung maßgeblich von der Werthaltigkeit zugrunde liegender Sicherheiten abhängig (insbesondere in Mortgage-Backed-Strukturen wie bei RMBS und CMBS). Während akzessorische Sicherheiten gem. § 401 Abs. 1 BGB unmittelbar mit der Forderungsübertragung auf den Erwerber übergehen, ist der Übergang sonstiger Sicherheiten, insbesondere der weit verbreiteten Grundschuld, gesondert vorzunehmen. Dabei wäre auf der einen Seite ein rein schuldrechtlich gestalteter Übergang der Sicherheit nicht insolvenzsicher,131 auf der anderen Seite ist die herkömmliche dingliche Übertragung etwa von Buchgrundschuldsicherungen besonders zeit- und kostenintensiv. Um den Aufwand in einem vertretbaren Umfang zu halten und gleichwohl eine gesicherte Position für den Fall der Insolvenz des Originators zu schaffen, wurde daher vielfach zwischen Originator und SPE hinsichtlich der Grundschulden ein schuldrechtliches Treuhandverhältnis vereinbart mit einer dinglichen Umschreibungspflicht bei Eintritt bestimmter Voraussetzungen (Trigger Events), wie z. B. einer Ratingverschlechterung des Originators. Mit der Einführung des Refinanzierungsregisters132 ist eine weitere Möglichkeit hinzugekommen. Gegenstände des Originators (insbesondere Forderungen und Grundpfandrechte, die der Sicherung von Forderungen dienen), die ordnungsgemäß im Refinanzierungsregister eingetragen sind, können im Falle der Insolvenz des Originators vom Übertragungsberechtigten gem. § 22j KWG nach § 47 InsO ausgesondert werden. Das bedeutet, dass die Gegenstände im Insolvenzfall nicht zum Vermögen des Originators gezählt werden und somit gar nicht erst in die Insolvenzmasse fallen. Eine dingliche Übertragung der Gegenstände ist für diese Insolvenzfestigkeit weder notwendig noch wird sie durch die Eintragung in das Refinanzierungsregister vorgenommen. Aufwendige Übertragungen, z. B. von Buchgrundsicherheiten schon vor dem Verwertungsfall, können somit bei gleichzeitig weitgehender Insolvenzsicherheit vermieden werden. 131 Vgl. etwa BGH, Urteil vom 24.6.2003 – IX ZR 75/01, in dem klargestellt wird, dass eine schuldrechtliche Vereinbarung, nach der treuhänderisch eine dingliche Rechtsposition durch das später insolvente Unternehmen für einen anderen gehalten wird, im Falle einer Insolvenz kein Aussonderungsrecht begründet. 132 §§ 22a ff. KWG, eingefügt mit Gesetz vom 22.9.2005. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 137 8.2 Rechtliche Aspekte 137 Stille Zession Wie oben dargestellt, handelt es sich bei der Übertragung von Forderungen im Rahmen von True-Sale-Transaktionen im Regelfall um sogenannte „stille“ Zessionen ohne Benachrichtigung des Forderungsschuldners. Zur Wahrung der „Stille“ wird auch die Forderungsverwaltung weiter durch den Originator ausgeübt, wobei sie nunmehr zugunsten der SPE als neuem Forderungsinhaber erfolgt. 2008 ist zwar eine gesetzliche Pflicht (§ 496 Abs. 2 BGB) eingeführt worden, den Darlehensnehmer zu informieren, wenn dessen Darlehen verkauft bzw. die Forderung abgetreten wurde. Sofern der bisherige Darlehensgeber mit dem neuen Gläubiger (hier der SPE) jedoch vereinbart hat, dass im Verhältnis zum Darlehensnehmer weiterhin allein der bisherige Darlehensgeber auftritt, greift diese Informationspflicht nicht (§ 496 Abs. 2 S. 2 BGB). Dies wird in der Mehrzahl der True-Sale-Transaktionen der Fall sein. Die 2008 eingeführten Neuregelungen sehen ferner eine (inzwischen in § 492 Abs. 2 BGB i. V. m. Artikel 247 § 9 Abs. 1 BGBEG normierte) gesetzliche Pflicht vor, wonach bei Immobiliardarlehensverträgen der Darlehensnehmer im Rahmen einer vorvertraglichen Information deutlich darauf hingewiesen werden muss, dass der Darlehensgeber Forderungen aus dem Darlehensvertrag ohne Zustimmung des Darlehensnehmers abtreten und das Vertragsverhältnis auf einen Dritten übertragen darf, sofern dies nicht im Vertrag ausgeschlossen wird. SPE – Investor Ein ebenfalls zentrales Rechtsverhältnis einer Verbriefungstransaktion ist die vertragliche Beziehung zwischen der Zweckgesellschaft und dem Investor. Abweichend von synthetischen Transaktionen verwendet die SPE die aus diesem Verhältnis zufließende Liquidität, um den echten Forderungskauf zu finanzieren.133 Wesentlich für den Investor ist neben der oben beschriebenen Isolation von Forderungsrisiko und Originator-Risiko vor allem die Insolvenzfestigkeit der Zweckgesellschaft. Grundlage einer solchen Absicherung gegen Insolvenz ist die gesellschaftsrechtliche Aufstellung der SPE. Dementsprechend erfolgt beispielsweise eine Begrenzung der Geschäftstätigkeit über Gesellschaftsvertrag/Satzung auf einen eng definierten Zweck (Rechtsverhältnisse im Zusammenhang mit der Verbriefungs-Transaktion), um ein Risiko aus anderweitiger Geschäftstätigkeit 133 Demgegenüber wird bei einer synthetischen Transaktion die Liquidität im Allgemeinen nicht an den Originator weitergeleitet, sondern vom SPE in erstklassige Wertpapiere (z. B. Pfandbriefe oder KfW-Inhaberschuldverschreibungen) investiert werden, die fortan als Sicherheit für die Investoren dienen. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 138 8 Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland138 auszuschließen. Ebenso beschäftigt die SPE keine eigenen Mitarbeiter. Sämtliche erforderlichen Dienstleistungen werden von Dritten erbracht, wobei die Verpflichtungen der SPE weitgehend darauf begrenzt sind, vorhandene Liquidität entsprechend eines vorgegebenen Wasserfalls auf die entsprechenden Vertragspartner zu verteilen. Darüber hinausgehende Verpflichtungen werden von der SPE kaum begründet und die Vertragspartner verpflichten sich ausdrücklich, keine darüber hinausgehenden Ansprüche geltend zu machen (sogenannte Non-Recourse- Klauseln). Zusätzlich verpflichten sich sämtliche Parteien vertraglich, im Rahmen von sogenannten Non-Petition-Klauseln nicht gegen die SPE vorzugehen. Das Rechtsverhältnis zwischen Investor und SPE ist im Wesentlichen im Wertpapierprospekt, und hier insbesondere in den Anleihebedingungen (Terms and Conditions of the Notes), geregelt. Anders als bei synthetischen Transaktionen spricht man bei den innerhalb von True-Sale-Transaktionen emittierten Wertpapieren nicht von Credit Linked Notes sondern nur von „the Notes“. Die grundsätzliche rechtliche Qualifikation des Rechtsverhältnisses zwischen Investoren und Emittenten sowie die Möglichkeit einer nachträglichen Änderung von Anleihebedingungen sind bereits in den Ausführungen zu den synthetischen Transaktionen behandelt worden, auf die entsprechend verwiesen wird.134 Obligor – Originator Das Rechtsverhältnis zwischen Forderungsschuldner und Originator bleibt auch bei True-Sale-Transaktionen im Wesentlichen unberührt. So wird zwar die Zahlungsforderung (§ 433 Abs. 2 BGB, § 488 Abs. 1 S. 2 BGB) verkauft und abgetreten, das Vertragsverhältnis im Übrigen bleibt aber unberührt. Eine Zustimmung des Schuldners ist für eine Abtretung im Rahmen einer True-Sale-Verbriefung i. d. R. nicht erforderlich. Wie bereits oben dargestellt gilt dies bei Immobiliardarlehensverträgen seit 2008 aber nur, sofern die vom Darlehensnehmer zu unterzeichnende Vertragserklärung einen Hinweis auf die Möglichkeit der Abtretung enthält. Da es sich bei True-Sale-Verbriefungen im Regelfall um sog. „stille“ Zessionen handelt, erfolgt in diesen Fällen auch keine Anzeige der Abtretung an den Schuldner.135 Auch die Übertragung von Grundschuldsicherungen mit der Publizität der entsprechenden Grundschuldeintragung ist aus Kosten- und Zeitgründen im Regelfall vor dem Eintritt der Insolvenz bzw. Insolvenznähe des Originators oder sonstiger Trigger Events nicht vorgesehen.136 134 Vgl. II. 1. b) bb) und cc). 135 Vgl. zu Anzeige- und Zustimmungserfordernis auch II.2.a) ee) Stille Zession. 136 Vgl. II. 2 a) dd) Sicherheiten, Refinanzierungsregister. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 139 8.2 Rechtliche Aspekte 139 Nach § 406 BGB bleibt das Recht des Schuldners zu einer Aufrechnung gegenüber dem ursprünglichen Gläubiger im Regelfall unberührt. Hieraus ergeben sich Risiken für das Rechtsverhältnis des Originators zur SPE, da im Falle der Insolvenz des Originators sich die Durchsetzbarkeit der angekauften Forderungen in Höhe der erklärten Aufrechnungen verringern wird und Rückgriffsansprüche gegen den Originator nicht mehr werthaltig sind. Im Falle von Verletzungen des BDSG und/oder des Bankgeheimnisses können, wie oben dargelegt, dem Obligor gegebenenfalls Schadensersatzansprüche zustehen, sofern ein Schaden entstanden ist. Vahlen – Deloitte Press – Asset Securitisation in Deutschland – Herstellung: Frau Deuringer Stand: 22.05.12 Status: Druckdaten Seite 141 Glossar ABCP, Asset Backed Commercial Paper S. 10 ff., S. 102 ff. Abgang von Vermögensgegenständen aus der Bilanz S. 26 ff., S. 38 f. ABS, Asset Backed Securities S. 8 f., S. 13 Acceleration Beschleunigte Rückzahlung, die meist nach einem Event of Default entweder automatisch oder auf Veranlassung der Controlling Class (i. d. R. Tranche der höchsten Seniorität) eintritt. Verfügbare Mittel werden zunächst zur Tilgung und Zinszahlung auf die im Wasserfall obenstehenden (Senior) Tranchen verwendet. Zins und Tilgung für untere Tranchen werden ausgesetzt. Adjustable Rate Mortgage Loan  ARM Administrator, Administration Agreement S. 15, S. 125 Adverse Selection (1) Annahme der fortschreitenden Verschlechterung des Kreditpools im Verlauf der Transaktion, da überwiegend die kreditwürdigsten Schuldner frühzeitig zurückzahlen. (2) u. U.: Vorgehen des Originators, schon bei der Zusammenstellung des zu verbriefenden Portfolios Vermögensgegenstände mit Negativmerkmalen auszuwählen. Glossar Glossar

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References

Zusammenfassung

Höchste Fachkompetenz zum Thema Securitisation.

Deloitte (Hrsg.), Asset Securitisation in Deutschland

4. Auflage. 2012.

ISBN 978-3-8006-4498-8

Asset Securitisation

Dieses Handbuch liefert Ihnen Antworten auf die wesentlichen, bei einer Securitisation auftretenden Praxisfragen. Neben einem Überblick über gängige Securitisation-Strukturen und die Marktentwicklung in Deutschland werden vor allem die Rechnungslegung nach HGB und IFRS aus der Perspektive sowohl des Originators als auch des Investors vorgestellt. Zudem wird auf Bewertungsfragen eingegangen. Den als Reaktion auf die Finanzmarktkrise deutlich verschärften aufsichtsrechtlichen Anforderungen an Verbriefungstransaktionen wird besonderer Raum gegeben. Abgerundet wird das Buch durch Beiträge, die sich mit steuerlichen Aspekten sowie rechtlichen Fragestellungen und deren Lösungsmöglichkeiten beschäftigen.

Alles zu Asset Securitisation:

* Der deutsche Verbriefungsmarkt – Strukturen und Entwicklungen

* Die Bilanzierung von ABS-Transaktionen beim Veräußerer nach deutschem Handelsrecht

* Die Bilanzierung von ABS-Transaktionen beim Originator/Veräußerer nach IFRS

* Bilanzierung von Verbriefungen beim Investor nach IFRS 9

* Bewertung von ABS-Transaktionen

* Aufsichtsrechtliche Behandlung von Verbriefungen

* Steuerliche Aspekte bei Asset-Backed-Securities-Finanzierungen

* Rechtliche Aspekte bei Verbriefungen in Deutschland