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6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen in:

Peter Spahn

Geldpolitik, page 280 - 289

Finanzmärkte, neue Makroökonomie und zinspolitische Strategien

3. Edition 2012, ISBN print: 978-3-8006-4478-0, ISBN online: 978-3-8006-4479-7, https://doi.org/10.15358/9783800644797_280

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6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 269 6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 6.2.1 Feste Wechselkurse: Verlust der geldpolitischen Autonomie und Policy Mix Die in Abschnitt 4.2.3 entwickelte Nachfragefunktion lässt sich auf einfache Weise auf eine offene Volkswirtschaft übertragen, indem das Auslandseinkommen und der reale Wechselkurs (beide in Logarithmen notiert) als zusätzliche Argumente angefügt werden. Diese beiden Variablen werden jeweils mit einem Koeffizienten gewichtet, der ihre relative Bedeutung erfasst. Der Parameter τ wird als Wechselkurselastizität des Inlandseinkommens bezeichnet; er drückt aus, um wie viel Prozent die Güternachfrage steigt, wenn sich der reale Wechselkurs um ein Prozent abwertet. Analog dazu misst θ die Reaktion der Einkommensbildung im Inland auf eine Einkommenssteigerung im Ausland, also die Wirkung einer unmittelbaren Übertragung konjunktureller Mengeneffekte. ( ) ln A A E Py g i p y P β θ τ= − − + + [6.6] Zur Vereinfachung wird im Folgenden zunächst von konstanten Preisen ausgegangen, d.h. 0p p∗= = . Die übliche Angebotsfunktion [4.10] entfällt und die Zinsregel (in der diskretionäre Zinsimpulse wieder durch δ ausgedrückt werden) reduziert sich zu i r yϕ δ∗= + + [6.7] Ferner gebe es keine erwartete Änderung des Wechselkurses; somit lautet die Bedingung der Zinsparität einfach i iA= . Unter den oben getroffenen Annahmen besteht das makroökonomische Modell bei festem Wechselkurs aus folgendem System: : : : A A Güternachfrage y g i y Zinsregel i r y Zinsparität i i β θ ϕ δ∗ = − + = + + = [6.8] Preisniveau und Wechselkurs sind konstant und können daher unberücksichtigt bleiben. Die formale Logik dieser drei Gleichungen zeigt, dass neben dem Einkommen y zwei weitere endogene Größen gefunden werden müssen (Zahl der Unbekannten = Zahl der Gleichungen). Die autonomen (Staats-) Ausgaben g sowie Auslandsnachfrage y A und Auslandszins i A sind als exogen zu betrachten. Ebenso liegt der binnenwirtschaftliche reale Gleichgewichtszins mit r g β∗ ∗= [4.13] fest. Dabei ist angenommen, dass der langfristige Gleichgewichtswert des Außenbeitrags Null ist (andernfalls wäre r∗ entsprechend anzupassen). Offensichtlich ist wegen der Zinsparität der inländische Zins i die zweite endogene Variable, die direkt vom Weltmarkt bestimmt wird. Die dritte endogene Größe muss dann die 270 6. Geldpolitik in der offenen Volkswirtschaft Komponente δ sein. Das bedeutet, dass die Notenbank gezwungen sein kann, mit ihrer Zinspolitik das binnenwirtschaftliche Gleichgewicht 0y∗ = zu verletzen (dieses wird in der Zinsregel durch r∗ und yϕ repräsentiert). Die Geldpolitik muss sich den Erfordernissen des außenwirtschaftlichen Gleichgewichts unterordnen. Dies zeigt einen Verlust an Handlungsautonomie der nationalen Geldpolitik an. Deutlich wird dies an zwei Beispielen (im Ausgangspunkt A besteht stets Vollbeschäftigung und Zinsparität): (1) Sinkende Staatsausgaben oder Exporte verschieben die zinsabhängige Nachfragefunktion nach links zu 1dy (Abbildung 6-1). Grundsätzlich würde die Notenbank gemäß ihrer Zinsregel ZR auf die nun negative Outputlücke mit einer Zinssenkung antworten, so dass der Nachfrageausfall abgemildert wird (B → C). Punkt C liegt jedoch unterhalb der Linie der Zinsparität. Wegen der hier einsetzenden Kapitalexporte liegt hier ein Zahlungsbilanzdefizit vor. Um die drohende Abwertung der Währung zu verhindern, muss die Notenbank den Zins auf dem Niveau von i A halten. Faktisch bleibt der Inlandszins also unverändert. Die aus Gründen der Stabilisierung der Inlandsnachfrage gebotene Zinssenkung wird durch die aus Zahlungsbilanzgründen dann erzwungene Zinserhöhung neutralisiert. (2) Ein ähnlicher Verlauf ergibt sich bei einer Erhöhung des Auslandszinses. Durch die Ver- änderung von 0Ai zu 1Ai liegt Punkt A nun im Bereich des Zahlungsbilanzdefizits (Abbildung 6-2). Wiederum ist die Notenbank gezwungen, ihren Zins entsprechend zu erhöhen, um Kapitalexport und Abwertung zu stoppen. Damit erzeugt sie im Inland Nachfragerückgang und Unterbeschäftigung (Punkt B). i y ZR A B ZR' yd 0 0i A 1i A Abbildung 6-2: Erzwungene geldpolitische Restriktion bei höherem Auslandszins i y ZR A C i A B ZR' y0 d y1d 0 Abbildung 6-1: Erzwungene Zinsanpassung bei Nachfragerückgang 6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 271 Wirkung von ... auf ... g g∗> y A i A y i δ 1 0 ϕ− θ 0 ϕ θ− β− 1 1 β ϕ+ Tabelle 6-4: Multiplikatoren bei festen Wechselkursen In einem Regime fixer Wechselkurse wird die makroökonomische Lage der Volkswirtschaft in starkem Maße von Auslandsnachfrage und -zinsen bestimmt. Die Multiplikatoren der Tabelle 6-4 lassen sich durch totale Differenzierung des Gleichungssystems [6.8] berechnen, wobei neben der jeweils betrachteten Störvariablen alle endogenen Größen variabel gehalten werden. Am Beispiel einer Erhöhung von Ai führt dies zu A y i i y i i β ϕ δ ∆ = − ∆ ∆ = ∆ + ∆ ∆ = ∆ [6.9] Daraus folgen die in der letzten Spalte von Tabelle 6-4 genannten Werte. Die Geldpolitik hat aufgrund ihrer Aufgabe der Wechselkursverteidigung keinen Freiheitsgrad mehr für die Stabilisierung der inländischen Konjunktur. Nationale Zinsänderungen bewirken auf dem Devisenmarkt eine Aufwertungs- bzw. Abwertungstendenz, die die Notenbank wieder zu einem Kurswechsel zwingt. Dies ist die Impossible Trinity der Währungspolitik: Es ist unmöglich, gleichzeitig feste Wechselkurse, Freiheit der transnationalen Kapitalbewegungen und eine an inländischen Zielen orientierte Geldpolitik aufrechtzuerhalten; nur zwei dieser drei Punkte sind zu realisieren. Allerdings könnte eine Steuerung der Inlandsnachfrage über die Fiskalpolitik versucht werden. Höhere Staatsausgaben könnten in Abbildung 6-1 eine Bewegung von B zurück nach A bewirken: Die Rückverschiebung der Nachfragekurve nach rechts löst bei noch unveränderter ZR'-Linie (wegen i i A> ) eine Aufwertungstendenz aus. Dies zwingt die Notenbank zu einer Zinssenkung ( 0δ < ), so dass die ZR-Linie wieder durch A verläuft. Diese Problemlösung lässt sich zu einem Konzept des Policy Mix verallgemeinern: Hier wird die Fiskalpolitik systematisch in das Bestreben der nationalen Wirtschaftspolitik eingebunden, gleichzeitig das interne und externe Gleichgewicht zu realisieren; für diese beiden Ziele sind nach dem Prinzip von Tinbergen eben auch zwei Instrumente notwendig. Formal bedeutet dies, dass g nicht länger eine exogene Größe ist, sondern zu einer endogenen Variablen wird. Im obigen Beispiel einer ausländischen Zinserhöhung würde dann die Fiskalpolitik den Einkommenseffekt der erzwungenen geldpolitischen Restriktion (A → B in Abbildung 6-3) kompensieren; eine Erhöhung von g verschiebt die Nachfragekurve in die Position 1dy . Um dem dabei entstehenden Aufwertungsdruck (wegen Ai i> ) zu entgehen, muss die primäre inländische Zinserhöhung ein Stück zurückgenommen werden. Die neue Zinslinie ZR'' ermöglicht dann zusammen mit 1dy Vollbeschäftigung in Punkt C. 272 6. Geldpolitik in der offenen Volkswirtschaft Beim Policy Mix müssen Geld- und Finanzpolitik in quantitativ genau abgestimmter Weise auf einen Störimpuls reagieren, um gleichzeitig das Devisen- und Gütermarktgleichgewicht zu sichern. Dies wird wiederum durch totales Differenzieren des Gleichungssystems [6.8] deutlich; neben der gewählten Störvariablen Ai wird nun auch g als endogene Größe variabel gehalten: A y g i i y i i β ϕ δ ∆ = ∆ − ∆ ∆ = ∆ + ∆ ∆ = ∆ [6.10] Daraus ist zu errechnen, dass das Ziel 0∆ =y nur bei ∆ = ∆ = ∆ Ag iδ β erreicht werden kann. Ein so koordiniertes Fine Tuning ist in der praktischen Wirtschaftspolitik nur schwer zu erreichen. 6.2.2 Flexible Wechselkurse: Handlungsspielräume für die Geldpolitik Bei flexiblen Wechselkursen ist die Zentralbank nicht zu Devisenmarktinterventionen gezwungen; Angebots- oder Nachfrageüberschüsse führen vielmehr zu Wechselkursänderungen. Export- und Importwerte passen sich aufgrund der damit einhergehenden realen Aufbzw. Abwertung solange an, bis Devisenangebot und -nachfrage beim Gleichgewichtskurs übereinstimmen; der Devisenbilanzsaldo ist dann gleich Null. Der (logarithmierte) Wechselkurs e tritt dabei als variable Einflussgröße des Außenbeitrags in der Güternachfragegleichung auf. Indem der Wechselkurs neben Einkommen und Zins zur dritten endogenen Variablen wird, erhält das diskretionäre Element δ in der Zinsregel wieder den Status eines frei wählbaren Politikinstruments. : : : A A Güternachfrage y g i y e Zinsregel i r y Zinsparität i i β θ τ ϕ δ∗ = − + + = + + = [6.11] i y ZR A B ZR' 0 0i A 1i A ZR'' C y0 d y1d Abbildung 6-3: Policy-Mix-Reaktion bei höherem Auslandszins 6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 273 i y ZR A B i A y0 d y1d 0 Abbildung 6-4: Neutralisierung eines Nachfrageschocks durch Abwertung i y ZR A B 0 0i A 1i A y0 d y1 d Abbildung 6-5: Abwertungsbedingte Exportsteigerung bei höherem Auslandszins (1) Der flexible Wechselkurs kann die nationale Volkswirtschaft vor in- und ausländischen Nachfragestörungen schützen. Eine Verlagerung der Nachfragekurve nach 1dy wird von der Notenbank gemäß ihrer Zinsregel mit einer Zinssenkung beantwortet. Dies bewirkt eine gewisse Nachfragestabilisierung. Zudem ist in B ein Zahlungsbilanzdefizit gegeben (Abbildung 6-4). Wegen der Zinsdifferenz zum Ausland setzt dann über den Kapitalverkehr eine Abwertung ein, die ihrerseits die Exportnachfrage fördert. Deshalb verschiebt sich die Nachfragekurve solange zurück nach rechts, bis in A wieder ein Zahlungsbilanzgleichgewicht erreicht ist und die Abwertung stoppt. (2) Eine Zinserhöhung im Ausland auf 1Ai erzeugt unmittelbar eine Defizitkonstellation auf dem Devisenmarkt; die Ausgangslage in A stellt nun kein Zahlungsbilanzgleichgewicht mehr dar (Abbildung 6-5). Der zinsbedingte Kapitalexport eröffnet der inländischen Produktion über die Abwertung verbesserte Wettbewerbschancen. Die Abwertung verschiebt die Güternachfragekurve nach rechts, bis sich in B ein externes Gleichgewicht bei höherem Output einstellt. Die ausländische Zinserhöhung führt demnach (im Gegensatz zum Fall fester Wechselkurse) zu einer Einkommenssteigerung. (3) Auch bei flexiblen Wechselkursen ist letztlich die Parität zum Auslandszins zu wahren. Aber das schließt diskretionäre Zinsimpulse nicht aus; dadurch werden Wechselkursänderungen und Nachfrageeffekte ausgelöst. Eine restriktive Zinspolitik der inländischen Notenbank setzt am Niveauparameter δ der ZR-Linie an. Dies hat zunächst über die Investitionseinschränkung eine kontraktive Wirkung auf das Einkommen (A → B in Abbildung 6-6). Da dies zu einer Konstellation eines Zahlungsbilanzüberschusses führt, setzt dann eine Aufwertung ein, die die Nachfrage weiter auf 1dy verringert (wechselkursbedingter Crowding- 274 6. Geldpolitik in der offenen Volkswirtschaft out-Effekt), bis sich in C das neue Gleichgewicht einstellt. Hier stimmt der Inlandszins wieder mit dem Auslandszins überein. Bei flexiblen Wechselkursen wird die inländische Volkswirtschaft von den Nachfrageeffekten der Auslandskonjunktur abgekoppelt; eine ausländische Zinssteigerung hat sogar positive Beschäftigungseffekte im Inland zur Folge (Tabelle 6-5). Andererseits werden auch autonome Nachfragevariationen im Inland durch den Wechselkurs neutralisiert; Fiskalpolitik ist somit in Bezug auf die Beschäftigung wirkungslos. Die Geldpolitik kann sich ganz auf binnenwirtschaftliche Ziele konzentrieren; ihre Wirkung wird über Wechselkurseffekte verstärkt. Auf den ersten Blick entfällt das Problem außenwirtschaftlicher Anpassungszwänge. Jedoch muss im Gleichgewicht stets die Zinsparität gegeben sein. Zudem treten bei flexiblen Preisen sowie Inflations- und Wechselkursänderungserwartungen zusätzliche Stabilitätsprobleme auf (Abschnitt 6.3). Wirkung von ... auf ... g g∗> Ay Ai δ y 0 0 1 ϕ 1 ϕ − i 0 0 1 0 Tabelle 6-5: e 1 τ − θ τ − 1 β ϕ ϕτ + 1 ϕτ − Multiplikatoren bei flexiblen Wechselkursen 6.2.3 Zahlungsströme bei flexiblen Wechselkursen: Mechanismen und Grenzen der Auslandsverschuldung Im Folgenden wird die Interaktion binnenwirtschaftlicher und grenzüberschreitender Zahlungs- und Güterströme im Fall erhöhter Staatsausgaben bei flexiblen Wechselkursen genauer untersucht. Da die Fiskalpolitik in dieser Konstellation neben einem Handelsbilanzdefizit einen Kapitalimport induziert, spricht man auch von einer Finanzierung des Budgetdefizits durch das Ausland. i y ZR A B i A C ZR' y0 d y1 d 0 Abbildung 6-6: Verstärkung der zinspolitischen Restriktion durch Aufwertung 6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 275 Abbildung 6-7 illustriert die makroökonomischen Reaktionen am Beispiel einer Erhöhung kreditfinanzierter Staatsausgaben in den USA. Damit ist eine Zinssteigerung im Dollar- Raum verbunden, wenn die US-Notenbank einer Zinsregel i r yϕ δ∗= + + [6.7] folgt. War im Euro-Raum der Zins bislang konstant, so entsteht hier aufgrund der Zinsdifferenz der Anreiz zum Kauf zusätzlicher Dollar-Wertpapiere. Der somit einsetzende Kapitalexport führt zum Devisenmarkt, wo nun eine Überschussnachfrage nach Dollar auftritt. Wenn diese nicht durch eine der beteiligten Notenbanken befriedigt wird, ist eine Euro-Abwertung die notwendige Konsequenz. Aufgrund der abwertungsbedingt erhöhten Wettbewerbsfähigkeit europäischer Produkte am US-Gütermarkt steigt nun die Importnachfrage im Dollar-Raum. Die entsprechenden Dollar-Beträge fließen zum Devisenmarkt, um nach Umtausch in Euro die Rechnungen europäischer Exporteure zu begleichen. Per Saldo finanziert demnach der europäische Kapitalexport faktisch die steigende europäische Exportproduktion, indem die entsprechenden Euro-Beträge vom Vermögens- zum Gütermarkt strömen und hier eine Einkommenssteigerung erzeugen; abhängig von Spar- und Anlageneigungen wird dieser Kreislauf dann wieder durch Wertpapierkäufe geschlossen. Zugleich fließen auf der anderen Seite die Dollar-Ausgaben amerikanischer Importeure zum US-Wertpapiermarkt und finanzieren die Wertpapierkäufe europäischer Geldvermögensbesitzer. Auch im Dollar-Raum schließt sich der Geldkreislauf, indem die US-Behörden den Erlös der Wertpapieremission für Zahlungen auf dem Gütermarkt verwenden. Die ausländische Währung kann also nicht im wörtlichen Sinne Haushaltsdefizite und Produktionsprozesse im Inland finanzieren. Vielmehr werden durch Zins- und Wechselkurseffekte Einheiten der Inlandswährung entsprechend umgelenkt (bei fixen Wechselkursen würde das US-Budgetdefizit durch in diesem Fall neu geschaffene Dollar finanziert, indem die amerikanische Notenbank das anfängliche Euro-Überangebot vom Devisenmarkt nimmt). Im Vergleich zum Szenario einer expansiven Fiskalpolitik bei geschlossener Volkswirtschaft bewirkt der Kapitalimport in den USA allein dadurch eine relative Zinssenkung, dass Dollar-Raum Euro-Raum Gütermarkt Gütermarkt Wertpapiermarkt Wertpapiermarkt Wertpapierlieferungen Devisenmarkt Güterlieferungen Abbildung 6-7: Geld- und Güterströme bei ausländischer Finanzierung des Budgetdefizits 276 6. Geldpolitik in der offenen Volkswirtschaft er über die Dollar-Aufwertung die Wettbewerbsfähigkeit der US-Produktion verringert (Crowding-out über den Wechselkurs); die durch den Fiskalimpuls erzielte Einkommenssteigerung wird somit zurückgedrängt, und dies führt geldpolitisch wieder zu einem Nachgeben des Zinssatzes. Sieht man von der Finanzierungssphäre ab, so tauschen im obigen Beispiel die beiden Länder Güter gegen Wertpapiere. Der Güterstrom wird gelegentlich auch als "realwirtschaftliche Finanzierung" bezeichnet, da mit dem Import die US-Ökonomie zusätzliche Ressourcen erhält, über die der Staatshaushalt dann verfügen kann. Die Vermehrung des Angebots am US-Gütermarkt wirkt den möglichen Preiseffekten einer steigenden Staatsnachfrage entgegen (zugleich wirkt auch die Aufwertung preisdämpfend). Der reale Konsumverzicht, den ein Budgetdefizit − in einer geschlossenen Volkswirtschaft und bei Vollauslastung der Kapazitäten − ansonsten den inländischen Haushalten abverlangen müsste, wird hier über die Importe dem Ausland auferlegt. Faktisch wird also das Ausland zur güterwirtschaftlichen Deckung der Staatsausgaben "besteuert", d.h. zu einem Konsumverzicht bewegt. Aber der Eindruck, die US-Finanzpolitik könne diesen Handlungsablauf erzwingen, täuscht. Denn die maßgebliche Entscheidung liegt bei den europäischen Geldvermögensbesitzern, die − ohne dass ein Euro ihren Währungsraum verlässt − Forderungen gegen den US-Staatshaushalt erwerben, wobei sie mit dieser Portfoliodisposition zugleich die Nettovermögensposition des Euro-Raumes und damit seine künftigen Zinseinnahmen verbessern. Wenn sich ein Land auf dem Weltmarkt in Schuldtiteln der eigenen Währung verschulden kann, so "schuldet" es den ausländischen Gläubigern die Zahlung von inländischen Papiergeldnoten, die für das Schuldnerland praktisch kostenlos produzierbar und für die Gläubiger direkt wertlos sind. Eine Zahlungsunfähigkeit derartiger Schuldner ist damit ausgeschlossen; allenfalls kann eine Abwertungstendenz der Schuldnerwährung auftreten, die den Gläubigern einen Vermögensverlust zufügt und die Zahlungsbilanzsituation des Schuldnerlandes über die Leistungsbilanzreaktion tendenziell wieder stärkt. Der abwertungsinduzierte Mehrexport erhöht die Güterversorgung im Ausland und die Beschäftigung im Inland. Die Annahme qualitativ gleichrangiger Währungen ist eine Fiktion (Abschnitt 6.5). Nur Länder mit einer kontraktfähigen Währung, die international anerkannt ist und deren Au- ßenwert langfristig als wertstabil angesehen wird, verfügen über das Privileg der Auslandsverschuldung in heimischer Währung. Vor allem viele Entwicklungsländer sind dagegen gezwungen, sich in der Währung des Gläubigerlandes zu verschulden; eine Abwertung der eigenen Währung führt bei ihnen zu einer Aufwertung ihrer Schuldenlast. Ein Leistungsbilanzdefizit stellt nicht notwendigerweise ein Ungleichgewicht dar. Der Begriff "Defizit" suggeriert, dass eine Abweichung von einem makroökonomischen Gleichgewicht vorliegt und daher entweder korrigierende Marktkräfte ausgelöst oder wirtschaftspolitische Anpassungsmaßnahmen erforderlich werden. Auch ein langfristiges Gleichgewicht in einer wachsenden (Welt-) Wirtschaft verlangt nicht unbedingt ausgeglichene Leistungsbilanzen. Länder mit grundsätzlich als wertstabil angesehenen Währungen können durchaus 6.2 Alternative Wechselkursregime bei konstanten Preisen 277 einen permanenten, wenn auch begrenzten Nettokapitalimport zu konstanten Konditionen aufrechterhalten. Einige wenige Länder (dazu gehören vor allem die USA, aber auch kleinere Länder wie die Schweiz) ziehen aufgrund der hohen Reputation ihrer Währung einen großen Teil von Geldvermögensanlagen international operierender Wirtschaftssubjekte an und üben damit international eine Bankfunktion aus. Zwei Vermögensbestandseffekte beschränken dabei den Verschuldungsspielraum: (1) Portfoliostruktur: Die Möglichkeiten zur Auslandsverschuldung hängen von den Kapitalanlageentscheidungen internationaler Geldvermögensbesitzer ab. Streben sie (zur Risikominimierung) einen bestimmten Währungsmix ihres Portfolios an, so ergibt sich daraus eine währungsmäßig differenzierte Nachfrage nach Schuldtiteln. Weicht das weltweit emittierte Neuangebot an Schuldtiteln von dieser Struktur ab, weil z.B. ein Land ein besonders exzessives Deficit Spending betreibt, tritt ein Überschussangebot von auf die Währung dieses Landes lautenden Finanzaktiva auf. Am internationalen Finanzmarkt können dann diese Wertpapiere nur mit Preisabschlägen untergebracht werden; dies verlangt höhere Zinsen oder eine Abwertung (die den Portfolioanteil der betreffenden Währung reduziert). (2) Zinszahlungen: Wenn bei konstanten Anlegerpräferenzen ein bestimmter Teil der jährlichen Geldvermögensbildung in der Welt in Dollar-Titeln investiert wird, so können die USA mit diesem Kapitalimport über lange Zeit ein ebenso hohes Leistungsbilanzdefizit finanzieren. Üblicherweise erlaubt dies nicht zugleich auch ein entsprechendes Handelsbilanzdefizit: Wenn nämlich anhaltende Kapitalimporte zu einer Nettoschuldnerposition führen, sind Zinszahlungen an das Ausland zu leisten. Diese Beträge stellen Passivposten der Leistungsbilanz dar und schränken somit den Spielraum für den Güterimport ein. Allerdings erzielen die USA gegenwärtig (2012) trotz ihrer Schuldnerposition aufgrund der relativ höheren Renditen ihrer Auslandsanlagen sogar noch ein Nettozinseinkommen. Zusammenfassung 6.2.1 Bei festen Wechselkursen muss sich die inländische Geldpolitik dem Auslandszins unterordnen, um den Devisenmarkt im Gleichgewicht zu halten. Nationale Zinsimpulse bewirken Ab- bzw. Aufwertungstendenzen und müssen daher rasch revidiert werden. Auch auf Nachfragestörungen aus dem In- und Ausland kann die Zinspolitik nicht stabilisierend antworten. Diese müssen sogar durch eine gleichgerichtete Geldpolitik verstärkt werden, damit das externe Gleichgewicht verteidigt werden kann. Unter diesen Bedingungen kann Stabilisierungspolitik allein durch die Fiskalpolitik betrieben werden. Bei einem Policy Mix müssen Geld- und Fiskalpolitik koordiniert so eingesetzt werden, dass bei Störeffekten Devisen- und Gütermarktgleichgewicht gewahrt bleiben. In der Praxis ist eine solche Koordination jedoch schwer zu erreichen. 6.2.2 Flexible Wechselkurse geben der Geldpolitik eine größere Autonomie zur Verfolgung binnenwirtschaftlicher Ziele. Exogene Güternachfrageänderungen werden durch Wechselkurseffekte gedämpft, bei perfekter Zinselastizität der Kapitalbewegungen vollständig neu- 278 6. Geldpolitik in der offenen Volkswirtschaft tralisiert. Zinserhöhungen im Ausland und Zinssenkungen im Inland regen den Kapitalund Güterexport an. Dieser Abwertungsmechanismus erscheint als ein zusätzlicher Weg der Beschäftigungspolitik, der die traditionelle binnenwirtschaftliche Nachfrageförderung ergänzt. Voraussetzung ist jedoch, dass trotz Wechselkursflexibilität Löhne und Preise fixiert bleiben. 6.2.3 Kapital- und Leistungsbilanzsaldo sind interdependent. Kapitalbewegungen sind jedoch zumeist in der Führungsrolle. Die Entscheidungen zum Kauf ausländischer Wertpapiere bewirken jene Wechselkursänderungen, die zur Herstellung des zum Nettokapitalexport parallelen Nettogüterexports notwendig sind. Dabei ändern sich die Zahlungsströme im Ausland in der Weise, dass die Mittel zum Kauf der Wertpapiere aus dem ausländischen Geldkreislauf aufgebracht werden können. Die Grenzen der Auslandsverschuldung eines Landes liegen vor allem in der Aufnahmebereitschaft des internationalen Kapitalmarktes für neu emittierte Schuldtitel in der Währung dieses Landes. Länder mit einer weltweit anerkannten Anlagewährung haben einen größeren Spielraum zur Auslandsverschuldung, weil sie sich in heimischer Währung verschulden können, weil Ausländer regelmäßig Teile ihres Geldvermögens in dieser Währung anlegen und weil selbst eine Abwertung dem Schuldnerland keine unmittelbaren Nachteile bringt. 6.3 Internes und externes Gleichgewicht bei flexiblen Preisen 6.3.1 Preisstabilität und Zinsparität: Zusammenhang zwischen Inflations- und Abwertungserwartungen Im Folgenden wird das Verhalten der Geldpolitik nicht durch eine vorab definierte Zinsregel beschrieben. Statt dessen werden die Bedingungen des externen und internen Gleichgewichts in einem Zins-Wechselkurs-Diagramm dargestellt, aus dem dann die Stabilisierungsaufgaben der Zinspolitik deutlich werden. (1) Das externe Gleichgewicht ist durch die Zinsparitätsbedingung [2.75] gegeben. In logarithmierter Form lautet diese 1 A e t t t ti i e e+= + − [6.12] Im Zins-Wechselkurs-Diagramm hat diese Linie eine negative Steigung (Abbildung 6-8). (2) Das interne Gleichgewicht wird im Hinblick auf die Geldwertstabilität definiert. Dabei ist zu prüfen, bei welchen Zins-Wechselkurs-Kombinationen die Konstellation p p= ∗ erreicht werden kann. Die Inflationsrate ergibt sich aus dem Zusammenspiel von Nachfrageund Angebotsfaktoren. In der Güternachfragefunktion y g i p y E P PA A= − − + +β θ τ( ) ln( ) [6.6] taucht sowohl die Inflationsrate als auch das Preisniveau auf. Zur formalen Vereinfachung der Behandlung flexibler Preise wird der Ausdruck ln( )P PA durch die Differenz der Inflationsraten angenähert. Man erhält dann

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References

Zusammenfassung

Entscheidungen von Notenbanken wirken sich nicht nur auf Geschäftsbanken, sondern auch auf das Wirtschaftsumfeld von privaten Haushalten und Unternehmen aus. Im Zentrum dieses Buches stehen folgende drei Themenbereiche:

* Finanzmärkte: Das Buch beschreibt die Rolle des Geldes in der Marktwirtschaft, die Tätigkeit der Banken sowie die Preisbildung auf Wertpapier- und Devisenmärkten. Vor diesem Hintergrund analysiert es die Wirkungsweise der geldpolitischen Instrumente.

* Ein „neuer Konsens“ in der Makroökonomie begreift nicht die Geldmenge, sondern den Zins als Hauptinstrument der Geldpolitik. Damit wird das traditionelle IS-LM-Modell durch einen Drei-Gleichungs-Ansatz ersetzt, in dem das Verhalten der Notenbank durch eine zinspolitische Reaktionsfunktion beschrieben wird.

* Die Konzeption zinspolitischer Strategien als Richtschnur für tagespolitische Entscheidungen der Notenbank berücksichtigt dabei wirtschaftspolitische Ziele, unterschiedliche Vorstellungen über die Funktionsweise einer Geldwirtschaft sowie Erfahrungen mit der Wirkungsweise geldpolitischer Instrumente.

Der Autor

Prof. Dr. Heinz-Peter Spahn, Professor für Volkswirtschaftslehre, insbesondere Wirtschaftspolitik, an der Universität Stuttgart-Hohenheim. Seine Lehr- und Forschungsgebiete sind insbesondere Makroökonomie, Geld- und Währungspolitik sowie Theoriegeschichte.