48 3 Der Wertschöpfungs prozess des Real Estate Asset Management Hilfe einer regelmäßigen Erfassung aller relevanten Angebots- und Nachfrageindikatoren wie etwa Fertigstellungsvolumina, Leerstandsquoten, Transaktionsvolumina oder Mietniveau sowie der wirtschaftlichen Rahmenbedingungen.62 Die Untersuchungsgebiete stellen die Basis für ein professionelles Asset Management dar, da anhand ihrer Ergebnisse prognostiziert werden kann, für welche Märkte bzw. Immobilien zukünftig eine über- bzw. unterdurchschnittliche Performance erwartet werden kann. Hinsichtlich dieser Basis entscheidet der Asset Manager über den Verkauf eines Objektes bzw. über dessen Aufnahme in das Portfolio.63 3.4.1.7 Überlegungen zur Exit-Strategie In der Finanzsprache wird unter dem Exit der Rückzug aus einem Investment und darin eingeschlossen in der Regel auch die Liquidierung der entsprechenden Vermögenswerte gemeint. Die ersten Überlegungen zur Exit-Strategie werden bereits vor der eigentlichen Einkaufsphase im Rahmen des Fund Management bzw. des Inputs aufgestellt. Auch für den Fall, dass der Zeitraum, der Aufbewahrung der Immobilie nicht im Voraus bekannt sein sollte, ist es essentiell, den möglichen Ausstieg aus dem Investment bereit vor dem Ankauf zu durchdenken. Wichtig ist diese frühzeitige Vorbereitung der Exit-Strategie insbesondere mit dem Hinblick auf die finanzierenden Banken. Möchte der Investor darauf vorbereitet sein, eventuell bereits während der Finanzierungsphase das Objekt weiter veräußern zu dürfen, sollte der Darlehensvertrag so ausgestaltet werden, dass die Möglichkeit der Veräußerung nicht vom guten Willen der Bank abhängig gemacht wird.64 3.4.2 Strategische Asset Allocation In der zweiten Phase des Real Estate Asset Management-Prozesses werden die Eckpunkte der Portfolio-Strukturierung fixiert. Die Strategische Asset Allocation verfolgt das Ziel, das individuelle Ausgangsportfolio gemäß den Anlagepräferenzen eines Investors oder einer Investorengruppe auf Basis historischer Risiko- bzw. Renditeanalysen langfristig zu bestimmen und zu optimieren.65 Zu diesem Zweck wird ein Soll-Portfolio festgelegt, bei dem die Auswahl der Assets die unternehmens-, personen- und portfoliorelevanten Ziele berücksichtigt. Als Leitfaden für die weiteren Schritte dient in der strategischen Asset Allocation die Portfolio-Selektion, die ein Benchmark-Portfolio erzeugt. Dieses Portfolio dient als Kompendium für die in den weiteren Schritten verfolgte Umsetzung der Asset Allocation. 3.4.2.1 Portfolio-Selektion Die von Markowitz entwickelte Portfolio-Selektion-Theorie erklärt in den Grundzügen das Wechselspiel zwischen unterschiedlichen Assets eines Portfolios. Diese Theorie beschreibt 62 Vgl. Berning, M. (2008), S. 9. 63 Vgl. Geipel-Faber, U. (2002), S. 721. 64 Vgl. Bosak, A./Mayer, B./Vögel, H. (2007), S. 37. 65 Vgl. Sachsenmeier, M. (2001), S. 641. 493.4 Ablaufstruktur des Real Estate Asset Management Prozesses die bestmögliche Zusammensetzung unterschiedlicher Wertpapiere unter Berücksichtigung der Rendite-/Risikoprofile der einzelnen Assets und ihrer Korrelationen zu einem effizienten Portfolio.67 Ein Portfolio wird dann als effizient bezeichnet, wenn es die individuellen Wünsche und Rahmenvorgaben des Investors optimal abbildet.68 Bei einer effizienten Mischung von Anlageobjekten kann die Risikoposition des Portfolios durch Diversifikation optimiert werden.69 3.4.2.2 Festlegung eines Zielportfolios Basierend auf den Daten des Researchs sowie den Restriktionen und Zielvorstellungen des Investors wird das Zielportfolio definiert. Die angestrebte Zusammensetzung der Anlagen kann u. a. anhand folgender Kriterien vorgenommen werden: Geographische Verteilung der Anlagen (nationale und internationale Standorte) • Gliederung nach der Immobiliennutzung (Büro-, Handel-, Gewerbeimmobilien usw.) • Struktur der Anlagen nach dem Lebenszyklusstadium der Immobilie • Aufteilung nach Anlageart (direkte versus indirekte Investition) • Die Zusammensetzung eines Portfolios steht im Kontext mit einer bestimmten Risiko- und Renditeerwartung. Diese sollte in den Prozess der Asset Allocation auf der übergeordneten Ebene des Gesamtportfolios einbezogen werden, um den optimalen Anteil der Immobilienanlagen im Gesamtanlagenportfolio eines Investors zu bestimmen.70 66 Mit Änderungen übernommen aus: Schulte, K-W./Thomas, M. (2005), S. 69. 67 Vgl. Kesten, R. (2001), S. 109. 68 Vgl. Gondring, H. (2007), S 33. 69 Vgl. Kesten, R. (2001), S. 109. 70 Vgl. Schulte, K-W./Walbröhl, V. (2002), S. 669. Strategische Ziele Kalkulation der Immobilienrendite (für verschiedene Nutzungsarten und Szenarios) Selektionsprozess • Risiko-Rendite Profil • Portfoliostruktur Marktdaten Maximal mögliches Einkaufsvolumen pro Markt und Nutzungsart Restriktionen Anforderungen des Investors Strategische Asset Allocation in Form eines Investmentplans hinsichtlich: • Zielmärkten • Nutzungsarten • Volumen der Investition •Zielrenditen • Portfoliostruktur • Objektkriterien Prozess der Strategischen Asset AllocationAbbildung 18: 66 50 3 Der Wertschöpfungs prozess des Real Estate Asset Management 3.4.2.3 Benchmark-Portfolio Unter dem Begriff des Benchmark-Portfolios wird ein besonderen Anforderungen entsprechendes Referenzportfolio verstanden, das die Investitionsziele, Ertragserwartungen und Risikopräferenzen eines Kunden abbildet und somit den gleichen Restriktionen unterliegt wie das zu beurteilende Portfolio. Nun unter der Prämisse der gleichen Restriktionen wird eine substantielle Vergleichbarkeit zwischen beiden ermöglicht. Die Initiierung von Benchmarking wird im Real Estate Asset Management immer bedeutender, da Benchmarking sowohl die Orientierungsgröße zur Strukturierung von Vermögen als auch den Maßstab für den Erfolg des Investment Management darstellt.71 Für den Portfolio Manager dient das Benchmark-Portfolio als neutrale Anlageverteilung. Mit der Auswahl einer Benchmark wird eine konkrete Strategie festgelegt, die als Richtlinie für die strategische Ausrichtung der Vermögensanlage dient. Die Benchmark drückt für den Anleger die langfristige Ertrags- und Risikoerwartung aus. Aus diesem Grund gehört es zu den Aufgaben des Portfolio-Management, die Benchmark in einem konkreten Portfolio umzusetzen, mit dem Ziel, eine Überschussrendite zu erwirtschaften. Dies geschieht durch intentionale und kontrollierte Abweichung vom neutralen Portfolio durch Über- und Unterbewertung der Märkte in der Benchmark und durch Investitionen in andere Marktsegmente. Je näher die Anlagerichtlinien an der Benchmark liegen, desto weniger Möglichkeiten verbleiben dem Portfolio-Manager bei der Vermögensanlage und desto Benchmark-ähnlicher ist der Performancebeitrag. Entscheidend bei dieser Vorgehensweise ist die Allocation-, Selektion-, und Timingfähigkeit, denn nur durch Auswahl chancenreicher Titel und eine professionelle Steuerung des Investitionsgrades lässt sich diese Taktik realisieren. Die Wahl der Benchmark definiert indirekt die Anweisung an den Asset Manger und damit auch ganz wesentlich das gewünschte Ergebnis seiner Arbeit. Aufgrund der spezifischen Eigenschaften des Anlagegutes Immobilie im Vergleich zu den Eigenschaften anderer Kapitalanlagen können jedoch nicht sämtliche Anforderungen an eine Immobilien-Benchmark erfüllt werden. Wird die Benchmark auf Basis real existierender Objekte erstellt, kann sie keine Anlagealternativen darstellen, da die in der Benchmark enthaltenen Immobilien bereits durch andere Marktteilnehmer erworben worden sind. Als Alternativlösung besteht für das Portfolio-Management die Möglichkeit, die Benchmark in Bezug auf Nutzung, regionale Struktur usw. nachzubilden.72 3.4.2.4 Portfolio-Bestandsanalyse und Prognose Ist ein historisch gewachsener Immobilienbestand bereits vorhanden und muss nicht erst akquiriert werden, können sich bei der Umsetzung des anvisierten Zielportfolios Schwierigkeiten ergeben, falls die Struktur des vorhandenen Bestandes von der Zielstruktur abweicht. Bedingt durch die Charakteristika der Immobilie ist eine kurzfristige Umschichtung der Anlagen nicht realisierbar. Die Problemlösung liegt in der Definition einer mittel- bis langfristigen Annäherung an das Zielportfolio.73 Entscheidender Bestandteil einer solchen Anpassung ist die Analyse und Bewertung der einzelnen Objekte und somit auch des gesamten bestehenden Immobilien-Portfolios. Dabei 71 Vgl. Riess, M./Frank, U. (2002), S. 273 ff. 72 Vgl. Thomas, M. (2002), S. 692 f. 73 Vgl. Schulte, K-W./Walbröhl, V. (2002), S. 661. 513.4 Ablaufstruktur des Real Estate Asset Management Prozesses müssen die Immobilien hinsichtlich ihrer Rendite-Risiko Profile, ihrer Entwicklungspotentiale und der durchzuführenden Maßnahmen auf ihre Eignung für das Zielportfolio untersucht werden. Zur Auswahl der Immobilien, die in einem Portfolio zusammengefasst werden sollen, wie auch zur Überprüfung der optimalen Zusammensetzung des Portfolios müssen die Immobilien nach einem sinnvollem Schema analysiert und beurteilt werden. Kriterien, die die Situation der Immobilien abbilden können sind beispielsweise die Nutzungsart der Immobilie, der bauliche Zustand, der Standort oder die Vermietungsstruktur.74 Im Hinblick auf ein qualifiziertes Beurteilungs- und Bewertungssystem erweist sich eine Segmentierung des Portfolios nach Objektklassen als sinnvoll.75 Anhand bestimmter Kriterien wird jedes Objekt einer von vier Objektkategorien zugeordnet. Entsprechend den Vorstellungen des Investors kann der Aufbau und die Durchführung der Portfolioanalyse variiert werden. Dies kann beispielsweise durch Ergänzung zusätzlicher Kategorien umgesetzt werden. Entscheidend ist, dass ein Gesamtbild über das Portfolio entsteht und eine Aussage über die einzelnen Objekte mit konkreter Handlungsempfehlung abgeleitet werden kann. Die Signifikanz der Portfolioanalyse ist umso tragfähiger, je qualitativ aussagefähiger die Beurteilung von Objekten durchgeführt wird.76 Hierzu können alle Kriterien eingehen, die auch in Verkehrswertgutachten Verwendung finden, wie Standort-und Lagebeurteilungen, Bewertung künftiger Instandhaltungs- und Modernisierungsmaßnahmen sowie Ertragskalkulationen. 74 Vgl. Japser, D. (2001), S. 402 f. 75 Vgl. Welling, P. (1997), S. 680. 76 Vgl. Fink, W. (2005), S. 94. Kategorie II Kategorie I Längerfristiges Bestandsobjekt mit langfristigen positiven Performanceerwartungen Längerfristiges Bestandsobjekt mit Überprüfung grundlegender konzeptioneller, baulich-technischer Maßnahmen sowie Vermietungskonzepten Kategorie III Mittelfristiges Bestandsobjekt zur Prüfung auf Veräußerung bzw. Umstrukturierung/ Optimierung Kategorie IV Kurz- oder Mittelfristiges Verkaufsobjekt Aus Gründen der Annäherung an das Zielportfolio werden die Objekte am Markt veräußert Bewertungssystem für AnlageobjekteAbbildung 19: 52 3 Der Wertschöpfungs prozess des Real Estate Asset Management 3.4.2.5 Ableitung strategischer Handlungsoptionen Ausgehend von den Bewertungskategorien der Anlageobjekte können für die einzelnen Segmente unterschiedliche Handlungsstrategien entwickelt werden. Für die Gruppe der längerfristigen Bestandsobjekte sind Redevelopment- bzw. Modernisierungsmaßnahmen zu definieren, um die Rentabilität der Immobilien zu steigern und zu stabilisieren. Hinsichtlich der Gruppe der mittel und kurzfristigen Verkaufsobjekte, die nicht dem Zielportfolio entsprechen, sind adäquate Exit-Strategien zu entwerfen. Diese sollten die Definition des optimalen Verkaufszeitpunktes sowie die werterhöhenden Maßnahmen vor Vermarktung beinhalten. Durch die zielgerichtete Neuakquisition und die Neuordnung des Bestandes kann die geforderte Annäherung an das Zielportfolio durch professionelles Real Estate Asset Management erreicht werden. Dieser Prozess erfordert allerdings einen längeren Zeitraum, so dass bei der Wahl des optimalen Portfolios besonders die langfristige Ausrichtung zu beachten ist. 3.4.3 Taktische Asset Allocation Der zweite Hauptbereich innerhalb des Asset Allocation Prozesses ist die taktische Asset Allocation, die auf den Ergebnissen der strategischen Asset Allocation unter der Prämisse gleichbleibender Anlegerpräferenzen aufbaut. 3.4.3.1 Definition der taktischen Investmentstrategie Während der taktischen Asset Allocation kommt es zu einer Verbindung des top-down ermittelten Musterportfolios und der bottom-up-gerichteten Einzelanalyse und somit zur Anwendung des Gegenstromprinzips. Eine Bottom-up Analyse des vorhandenen Immobilienanlagebestandes bildet die Grundlage für eine konkrete Strategieumsetzung. In der folgenden Abbildung wird diese Interdependenz deutlich gemacht und die Notwendigkeit des Revolvierens des Prozesses veranschaulicht. Definition der taktischen Investmentstrategie Taktische Markt-, Angebots-, und Wettbewerbsanalyse Definition der Objektstrategie und Ableitung der Handlungsoptionen Simulation der Ergebniswirkung durch das DCF- Verfahren Umsetzung der Einzelmaßnahmen Laufende Bewertung von Objekten Monitoring des Objektbudgets und der Objektstrategie Renditeprognose Vorbereitung des Exits Reporting Analyse und Bewertung von Objektdaten Cashflowanalyse Prozessdarstellung des REAM in der taktischen Asset AllocationAbbildung 20: