42314.4 Bestimmung des optimalen Exit-Vehikels Bei geschlossenen Fonds handelt es sich um langfristige Investments. Laufzeiten betragen i. d. R. mindestens 10–15 Jahre.86 Ein weiterer Exit wird, wenn überhaupt, erst am Ende der Lauf zeit oder durch den Beschluss der Gesellschafter zur Veräußerung und anschließender Liquidation des Immobilienvermögens, durchgeführt.87 Aufgrund der langen Laufzeit ist seitens des Asset Management eine Liquiditätssteuerung überflüssig, da keine Mittel für zusätzliche Objektankäufe oder eine tägliche Anteilsscheinrücknahme vorgehalten werden müssen.88 Durch den starken Einzel-Investmentcharakter entfällt die Notwendigkeit eines aktiven Portfolio-Management. Um jedoch Mietausfall- und Standortrisiken zu minimieren wird zunehmend der Multi-Property-Fonds gewählt.89 Hinsichtlich Struktur und Anlage sind für geschlossene Immobilienfonds die Gestaltungsund Handlungsmöglichkeiten weniger reguliert als bei Offenen Fonds, bei denen das Investmentgesetz Anwendung findet. Vielmehr richtet sich die Rechtssprechung für geschlossene Fonds in der Rechtsform der bürgerlichen Gesellschaft nach dem BGB und für Kommanditgesellschaften nach dem HGB.90 14.4.6 Securitisation Ein weiteres Exit-Vehikel im Bereich der Kapitalmarkttransaktion stellt die Securitisation (Verbriefung) dar. Für großvolumige Fremdkapitalfinanzierungen eignet sich die Verbriefung als Alternative zur Konsortialfinanzierung, da der Kapitalmarkt – unter normalen Umständen – eine interessante Liquiditätsquelle darstellt.91 An dieser bedient sich der Originator, indem er seine Assets an eine eigens zu diesem Zweck gegründete Zweckgesellschaft veräußert, welche sie wiederum zur Refinanzierung als Wertpapier am Kapitalmarkt platziert. Eine Verbriefung eignet sich auch dann, wenn sich Investoren kurzfristig von ihren Beständen trennen, aufgrund von Mangel an attraktiven Veräußerungsmöglichkeiten aber keinen Preisabschlag in Kauf nehmen wollen. Auch für Restanten stellt die Securitisation eine interessante Exit-Strategie dar.92 Die frei gewordenen liquiden Mittel kann der Originator in zusätzliche Vermögenswerte oder in rentablere Transaktionen investieren.93 Darüber hinaus kann sich durch eine Verbriefung die Kapitalrentabilität des Originators verbessern, indem bspw. bilanzwirksames Kreditgeschäft in außerbilanzielles Provisionsgeschäft transformiert wird.94 Der für Originatoren wohl bedeutendste Vorteil der Verbriefung ist die Übertragung finanzieller Risiken, ausgelöst durch Kreditausfälle oder Vertragsverpflichtungen, auf Anleger und Kreditrisikoübernehmer.95 Aufgrund der aktuellen Marktgeschehnisse haben Investoren jedoch weitgehend das Vertrauen in den Markt für verbriefbare Immobilienkredite verloren. Statt komplizierten hoch gezüchteten Collateralized Debt Obligations (CDO), bei denen die verbrieften Risiken kaum 86 Vgl. Boutonnet, B., et al. (2004), S. 182. 87 Vgl. Gondring, H. (2009), S. 732. 88 Vgl. Loos, C. (2005), S. 33 f. 89 Vgl. ebenda, S. 51. 90 Vgl. Saemann, P./Schlüter, C. (2007), S. 77. 91 Vgl. Kretschmar, T./Damaske, M. (2006), S. 576 ff. 92 Vgl. ebenda, S. 576 ff. 93 Vgl. o. V. (2008e), S. 1 f. 94 Vgl. ebenda, S. 1 f. 95 Vgl. ebenda, S. 1 f. 424 14 Real Estate Asset Management in der Exit-Phase kalkuliert werden können, bevorzugen Investoren einfache und transparent strukturierte Verbriefungen.96 14.5 Koordinierung des Exit-Prozesses Eine fundierte Vorbereitung im Vorfeld einer Transaktion stellt die Basis der Koordination und Durchführung des Veräußerungsprozesses dar. Hierbei hat das Real Estate Asset Management folgende Aufgaben: Durchführung der Verkäufer Due Diligence • Organisation des Data Rooms • Analyse der Investoren • Erstellung des Investment-Memorandums • Strukturierung der Handlungsalternativen • Verhandlungsführung und Vertragsabschluss • Zu den verkaufsvorbereitenden Tätigkeiten gehören neben der Durchführung einer Verkäufer Due Diligence und der darauf aufbauenden Erstellung der Vermarktungsunterlagen für die Investoren, die Organisation eines Data Rooms und die Analyse potentieller Investoren.97 Diese Schritte sind Voraussetzung für die zügige Durchführung des eigentlichen Vermarktungs-Prozesses. Die Prämissen sind dabei sowohl Transparenz als auch Vollständigkeit und zeitnahe Bereitstellung verlässlicher Daten, da potentielle Investoren diese als Grundlage für ihre Investitionsentscheidung heranziehen. 14.5.1 Verkäufer Due Diligence und Organisation des Data Rooms Je komplexer und je größer das zu veräußernde Portfolio desto eher empfiehlt sich eine professionelle Verkäufer Due Diligence. Hierbei prüfen externe Spezialisten den Bestand hinsichtlich wirtschaftlicher, rechtlicher, technischer und steuerlicher Aspekte. Auf diese Weise können eventuelle Unzulänglichkeiten frühzeitig identifiziert und beseitigt werden.98 Bei der späteren Käufer Due Diligence werden dem Investor die Gutachten mit dem Ziel vorgelegt, dass dieser seine Prüfung in zeitlicher und finanzieller Hinsicht reduzieren kann. Im Idealfall wird die Verkäufer Due Diligence so sorgfältig und nachvollziehbar durchgeführt, dass seitens des Erwerbers nur noch Stichproben durchgeführt werden müssen. Parallel zur Verkäufer Due Diligence kann die Organisation und Einrichtung des Data Rooms stattfinden. So können relevante Daten, wie bspw. behördliche Unterlagen, die im Rahmen der Due Diligence angefordert wurden, direkt im Data Room zusammengetragen und für die Investoren bereit gestellt werden. In Abhängigkeit des zu veräußernden Portfolios und der Transaktionsstruktur variieren die konkreten Inhalte der Datenbank. Allerdings haben sich hier, wie auch bei der Due Diligence, Standards am Markt durchgesetzt, da viele Investoren aufgrund der Wettbewerbsdichte und den ihnen entstehenden Opportunitätskosten nicht mehr bereit sind, unvollständige Informationen zu akzeptieren.99 So wird nicht mehr nur die 96 Vgl. o. V. (2008 f.), S. 13. 97 Vgl. Saemann, P./Schlüter, C. (2007), S. 87. 98 Vgl. ebenda, S. 88. 99 Vgl. ebenda, S. 88 f.