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Michael Ketterl, 24.1 Einleitung in:

Jochen Drukarczyk, Dietmar Ernst (Ed.)

Branchenorientierte Unternehmensbewertung, page 603 - 604

3. Edition 2010, ISBN print: 978-3-8006-3654-9, ISBN online: 978-3-8006-4464-3, https://doi.org/10.15358/9783800644643_603

Bibliographic information
24 Bewertung von Beteiligungen an Containerschiffen Von Michael Ketterl* 24.1 Einleitung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 598 24.2 Besonderheiten von Beteiligungen an Containerschiffen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 598 24.2.1 Aufbau eines Schiffsfonds. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 599 24.2.2 Gesellschaftsrechtliche Besonderheiten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 599 24.2.3 Steuerliche Besonderheiten. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 600 24.2.4 Der Markt für Containerschifffahrt. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 601 24.2.5 Der Markt für Beteiligungen an Containerschiffen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 603 24.3 Einflussfaktoren auf den Wert eines Containerschiffes . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.1 Charterraten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.2 Kosten der Einschiffsgesellschaft . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.3 Schiffsbetriebskosten. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.4 Kapitaldienst und Fremdfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.5 Restverkaufserlös . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 604 24.3.6 Diskontierungssatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 605 24.4 Probleme der Bewertung von Beteiligungen an Containerschiffen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 605 24.4.1 Anzuwendender Bewertungsansatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 605 24.4.1.1 Zugrunde liegende Annahmen der Modellwelt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 605 24.4.1.2 Mögliche theoretische Konzepte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 606 24.4.1.3 APV als Fundament der Bewertung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 608 24.4.2 Charakter der Steuerzahlungen und Berücksichtigung der Einkommenssteuer . . . . . . 609 24.4.2.1 Steuervorteil aus der Fremdfinanzierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 609 24.4.2.2 Berücksichtigung der Einkommenssteuer. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 610 24.4.3 Ermittlung der richtigen entziehbaren Überschüsse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 611 24.4.4 Risikoäquivalente Diskontierungssätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 611 24.4.4.1 Problem und Einordnung in den Bewertungskontext . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 612 24.4.4.2 Grundzüge der Portfoliotheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 612 24.4.4.3 Darstellung des Kapitalmarktmodells CAPM. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 612 24.4.4.4 Bewertung von Investitionsprojekten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 613 24.4.4.5 Bestimmung von Risikoprämien für Charterraten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 614 24.4.5 Zur Diskontierung der Charterraten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 616 24.4.6 Risikoprämien für Schiffsbetriebskosten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 621 24.4.7 Ermittlung des Restverkaufserlöses . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 622 24.4.7.1 Die Problematik des Restverkaufserlöses. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 622 * Michael Ketterl, München. Michael Ketterl598 24.1 Einleitung Die Beteiligung an geschlossenen Fonds ist oft Bestandteil der Anlagestrategie vermögender Privatinvestoren in Deutschland. Dabei beteiligen sie sich typischerweise an Immobilien- oder Schiffsfonds. Diese Anlagealternativen hatten lange Zeit einen gravierenden Nachteil: der Ausstieg während der Laufzeit war teilweise nur schwer möglich. Das hatte zwei Gründe. Zum einen verfielen regelmäßig steuerliche Verlustvorträge, die das Investment oft erst attraktiv machten, zum anderen fanden sich nur wenige Käufer, die bereit waren, in den Fonds einzusteigen. Durch die Verschärfung der Mindestbesteuerung trat die Eigenschaft von geschlossenen Fonds als Steuersparmodell in den Hintergrund. Die Beteiligung an Schiffsfonds geht nun einen anderen Weg. Durch die Optierung zur Tonnagesteuer sind nahezu steuerfreie Ausschüttungen möglich. Am zweiten Problem, nämlich einen Käufer für die bereits bestehende Beteiligung zu finden, setzen Konzepte für Zweitmarktfonds an. Diese bündeln die Liquidität von Investoren und kaufen bestehende Beteiligungen an. Diese Fonds stellen die Mehrheit der Ankäufer dar. Es haben sich mittlerweile Fondsbörsen etabliert, die Anbieter und Nachfrager zusammen bringen. Ebenso kaufen viele Emissionshäuser Beteiligungen an. Diese Ankäufer müssen ihre Grenzpreise kennen, um rational entscheiden zu können. Es ist das Anliegen dieses Beitrages, Lösungsmöglichkeiten für die Ermittlung eines solchen Grenzpreises aufzuzeigen. Dazu werden zuerst die Besonderheiten der Bewertungssituation und die wesentlichen Einflussfaktoren auf den Wert einer Beteiligung an einem Containerschiff analysiert. Danach soll dargestellt werden, wie sich die Kernprobleme der Bewertungssituation lösen lassen und wie diese Lösungsansätze Eingang in ein Bewertungskalkül finden können. Zur Veranschaulichung schließt sich eine Beispielbewertung an. Die Arbeit basiert grundsätzlich auf der Rechtslage zum 1.1.2009. Im Verhältnis zur vorherigen Auflage ergeben sich Änderungen aufgrund der Einführung der Abgeltungssteuer. Freundlicher Dank gebührt den Verantwortlichen und Mitarbeitern des Emissionshauses Salomon Invest, Hamburg und dessen Tochterunternehmen Deutsche Fondsresearch, Hamburg für die tatkräftige Unterstützung dieses Beitrags durch Informationen und Daten. 24.2 Besonderheiten von Beteiligungen an Containerschiffen In diesem Kapitel sollen die Besonderheiten der Bewertungssituation dargestellt werden, die sich bei der Bewertung von Containerschiffen ergeben. Obwohl die Bewertung der Beteiligung an einem Containerschiff viele Gemeinsamkeiten mit der „normalen“ Unternehmensbewertung einer Kapitalgesellschaft hat, so gibt es doch einige wichtige Besonderheiten. 24.4.7.2 Empirische Restverkaufserlöse. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 622 24.4.7.3 Optimale Nutzungsdauer. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 623 24.5 Beispielbewertungen der „NV Portugal Senator“ . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624 24.5.1 Aufbau der Bewertungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624 24.5.2 Bewertung der „NV Portugal Senator“ – Variante I. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 624 24.5.3 Bewertung der „NV Portugal Senator“ – Variante II . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 626 24.6 Zusammenfassung der Ergebnisse . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 629 Anhang 1: Entziehbare Überschüsse der „NV Portugal Senator“ Variante I . . . . . . . . . . . . . . . . 630 Anhang 2: Entziehbare Überschüsse der „NV Portugal Senator“ Variante II. . . . . . . . . . . . . . . . 631 24.7 Literatur . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 632

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Zusammenfassung

Beschäftigt man sich mit der Praxis der Unternehmensbewertung, so zeigt sich, dass hier zahlreiche Spezifika vorliegen, die vom Bewerter berücksichtigt werden müssen. Diese sind zum einen in Marktpotenzialen begründet, in Lebenszyklen, in potenziellen Synergieeffekten oder in Integrationsproblemen.

Eine detaillierte Branchenkenntnis und -analyse ist Basis einer fundierten Unternehmensplanung, die wiederum maßgeblich die Qualität der Unternehmensbewertung beeinflusst.

Es gehört also zum Selbstverständnis, dass sich der Bewerter intensiv mit entsprechenden Branchen sowie deren Besonderheiten beschäftigt.

Dieses Buch wird ihm dabei wertvolle Hilfe sein.

- zur Bewertung von Unternehmen sind Branchenkenntnisse notwendig

- neue Beiträge über die Bewertung von Brauereien und von Infrastrukturprojekten wie dem Eurotunnel

- das maßgebliche Werk zur branchenorientierten Bewertung von Unternehmen

"Die Beiträge sind sehr anschaulich … Das Werk und seine einzelnen Beiträge können jedem empfohlen werden, der sich mit Fragen der Unternehmensbewertung … beschäftigt."

Peter Bömelburg, Die Wirtschaftsprüfung 2/2009

Die einzelnen Beiträge folgen einem einheitlichen und praxisorientierten Grundgerüst:

- Charakterisierung der Branche

- Ermittlung der Plandaten der Unternehmensbewertung

- Branchenspezifische Ansätze der Unternehmensbewertung

- Praxisbeispiele.

Prof. Dr. Dr. h.c. Jochen Drukarczyk war Inhaber des Lehrstuhls für Finanzierung an der Universität Regensburg. Er hat darüber hinaus zahlreiche Gastprofessuren in England, Frankreich, Österreich und Deutschland wahrgenommen. Seine bevorzugten Arbeitsgebiete sind Bewertung, Sanierung und Analyse institutioneller Regelungen auf Kreditmärkten.

Dr. Dr. Dietmar Ernst ist Professor für Corporate Finance an der Hochschule für Wirtschaft und Umwelt (HfWU) in Nürtingen. Ferner ist er Direktor des Deutschen Instituts für Corporate Finance (DICF).

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