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15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings in:

Thomas Reichmann

Controlling mit Kennzahlen, page 644 - 699

Die systemgestützte Controlling-Konzeption mit Analyse- und Reportinginstrumenten

8. Edition 2011, ISBN print: 978-3-8006-3800-0, ISBN online: 978-3-8006-4375-2, https://doi.org/10.15358/9783800643752_644

Series: Controlling Competence

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636 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings Das Instrumentarium, das dem Konzern-Controlling zur Verfügung steht, richtet sich in erster Linie an den Aufgaben aus, die von Seiten der Unternehmensleitung gestellt werden. Hier wird insbesondere auf die Organisationsform der Management-Holding abgestellt, bei der der betriebliche Planungsprozess in Abstimmung zwischen der Zentrale und den Teileinheiten durchgeführt wird. Inhalt des Planungsprozesses ist die Umsetzung der formulierten Ziele in ein quantitatives Mengengerüst, bei dem die hochaggregierten Werte der Zentrale sukzessive auf die Teileinheiten des Konzern heruntergebrochen werden. Nach Beendigung eines jeden Planungsabschnitts, der je nach Kenngröße unterschiedlich bemessen sein kann, werden die tatsächlich erreichten Werte an das Konzernmutterunternehmen berichtet. Insbesondere bei physisch stark verteilten Konzerneinheiten wird die Berichterstattung häufig durch stark differierende Datenbasen erschwert. Grund dafür sind landesspezifische, formaljuristische Unterschiede, beispielsweise im Rahmen der Anforderungen an das externe Rechnungswesen. Da aber genau das externe Rechnungswesen die Grundlage für das Financial Reporting bildet, das wiederum Teil des betrieblichen Planungsprozesses ist, muss das Controlling einen konzerneinheitlichen Standard vorgeben, nach dem sich sämtliche Teileinheiten ausrichten. Die Vereinheitlichung der Rechnungswesendaten hat seine Ursache in dem steigenden Finanzbedarf der Unternehmen. Das globale Wachstum, das im Zielkatalog vieler Unternehmen immer mehr Gewicht erhält, macht einen gleichzeitig wachsenden Kapitalbedarf notwendig. Da dieser an den heimischen Kapitalmärkten häufig nicht zu decken war, suchten viele Unternehmen in der Vergangenheit den Zugang zum größten Kapitalmarkt der Welt, der New York Stock Exchange (NYSE).22 Angesichts der Tatsache, dass die Kapitaleigentümer bei den heutigen Gesellschaftsformen i. d. R. nur noch einen geringen Einfluss auf die Geschäftsführung haben, richten sich ihre Interessen insbesondere darauf, Bewertungsmaßstäbe zu erhalten, die eine Beurteilung der Unternehmensleistungen und damit auch der Leistungen der vom Unternehmen angestellten Manager zulassen. Da aber eine individuelle Bemessung von anteilseignerbezogenen Einkommensströmen nicht praktikabel ist, geschieht dies mittelbar über die Maximierung der durch Veräußerung in Einkommenströme umwandelbaren Shareholder-Anteile, denn „there is general agreement among economists and financial analysts that share price (stockholders wealth) maximization is the appropriate normative model for corporate behavior“.23 Der Shareholder Value, d. h. der Anteilswert der Aktionäre am Unternehmen ergibt sich aus den in Zukunft realisierbaren Netto- Einkommenserwartungen aus dem Unternehmen abgezinst auf den Bewertungsstichtag. Insofern bemisst sich die Qualität des Managements danach, ob und inwieweit es in der jeweiligen Abrechnungsperiode dazu beigetragen hat, den Anteilswert der Aktionäre zu erhöhen, d. h. Wert zu schaffen, bzw. – im schlechtesten Fall – den Anteilswert zu senken, d. h. Wert zu vernichten. 22 Vgl. Fröhling; Wedel; Renneke: Value-Management, S. 333–341. 23 Lerner; Carlton: Capital Budgeting, S. 685. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 637 15.2.1 Die allgemeine Shareholder Value-Ermittlung Die Schaffung oder Vernichtung von Unternehmenswert beeinflusst das Investitionsverhalten der Anleger. Aus diesem Grund werden vermehrt Anreizsysteme für die Geschäftsleitung in den Unternehmen implementiert, die die Wahrung der Investoreninteressen sicherzustellen versuchen. Als Maßgröße zur Berechnung der Wertsteigerung dient die Shareholder Value-Methodik, die auf unterschiedlichen Rechenmodellen basiert und oftmals eine Verknüpfung zum Vergütungssystem der AT-Angestellten aufweist. 15.2.1.1 Der Unternehmenswert Für die Ermittlung des Unternehmenswertes haben sich in Literatur und Praxis unterschiedliche Verfahren herausgebildet. Die Bewertung des Eigenkapitals kann direkt bei den Nettoeinnahmen des Investors ansetzen, die er durch seine Kapitalanlage erhält. Hierzu ist es notwendig, sämtliche zukünftige Dividenden, Kapitalgewinne und -verluste sowie weitere Ein- und Auszahlungen von und an Dritte zu bestimmen, die im Zusammenhang mit der Anlage stehen.24 Da dies mit unüberwindbaren Problemen verbunden ist, ist es zur Vereinfachung möglich, nur die Netto-Ausschüttungen des Unternehmens an die Kapitalgeber zu betrachten (Dividendenmodell).25 Im Rahmen des Shareholder Value-Ansatzes werden als Gegenstück zu dieser Vorgehensweise bei der Ermittlung des Unternehmenswertes die zwischen dem Unternehmensumfeld und dem Unternehmen selbst fließenden Einnahmen und Ausgaben zur Bewertung herangezogen (Cash Flow-orientierte Sicht).26 Rein formal besteht im Ergebnis kein Unterschied, da aufgrund des Prinzips der doppelten Buchhaltung die Nettoausschüttungen des Unternehmens an die Anleger in der Höhe mit dem Saldo der Einnahmen und Ausgaben identisch sein müssen.27 Jedoch ist beim Discounted Cash Flow-Verfahren aufgrund der Zukunftsorientierung „die Entziehbarkeit der Einzahlungsüberschüsse nicht in jedem Fall sichergestellt“28, so dass qualitativ ein Unterschied zwischen diesen beiden Wertebenen besteht. Rechnerisch wird der Shareholder Value (Marktwert des Eigenkapitals) bei der Discounted Cash Flow-Methode im Rahmen des „entity approach“ (sog. Bruttomethode)29 als Differenz zwischen Unternehmenswert und Marktwert des Fremdkapitals (FK) ermittelt. Der Unternehmenswert ergibt sich aus der Diskontierung der zukünftig erwirtschafteten Cash Flows, die den Eigen- und Fremdkapitalgebern zur Verfügung stehen (sog. freie Cash Flows (FCF)), wobei der Diskontsatz aus den mit Marktwerten gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkosten (kGK) bestimmt wird.30 Folgende Gleichungen veranschaulichen diesen Zusammenhang: 24 Vgl. Helbing: DCF-Methode, S. 157. 25 Vgl. Fickert: Shareholder Value, S. 57. 26 Vgl. Günther: Wertsteigerungs-Management, S. 16. 27 Vgl. Fickert: Shareholder Value, S. 57; Volkart: Kapitalstruktur, S. 544. 28 Vgl. Bender; Lorson: Unternehmensbewertung, S. 6. 29 Im Gegensatz dazu wird beim „equity approach“ (Nettorechnung) der Shareholder Value direkt durch die Diskontierung einer Cash Flow-Größe ermittelt, bei der die Zinszahlungen an die Fremdkapitalgeber bereits einbezogen worden sind (vgl. Bender; Lorson: Unternehmensbewertung, S. 2). 30 Vgl. Bender; Lorson: Unternehmensbewertung, S. 1. 638 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Shareholder Value = Unternehmenswert – Marktwert des Fremdkapitals Unternehmenswert = Marktwert des Eigenkapitals + Marktwert des Fremdkapitals Unternehmenswert = Summe der diskontierten Eigen- und Fremdkapitalgebern zur Verfügung stehenden Cash Flows Bei dem Shareholder Value Ansatz auf Basis des DCF gilt es, wie oben bereits erwähnt, zu beachten, dass es sich dabei um eine Totalperiodenbetrachtung handelt, bei dem sowohl dem Restwert des Unternehmens am Ende seines Lebenszyklusses als auch dem eigentlichen Planungshorizont eine große Bedeutung beizumessen sind, da sie entscheidenden Einfluss auf die Diskontierung nehmen. 15.2.1.2 Die Kapitalkostenermittlung Den Kapitalkosten kommt neben dem freien Cash Flow die zentrale Rolle bei der Shareholder Value-orientierten Bewertung von Unternehmen bzw. Geschäftsbereichen zu. Die Kapitalkosten dienen als Diskontierungsfaktor, mit dem die freien Cash Flows und der Restwert auf den Bewertungszeitpunkt abgezinst werden. Durch den Kapitalkostensatz bzw. durch dessen Diskontierung werden der Zeitwert des Geldes und die unterschiedliche Risikostruktur der Geschäftsbereiche berücksichtigt,31 so dass Vergleiche zwischen Investitionsalternativen vorgenommen werden können.32 Da im Rahmen der Shareholder Value-Analyse die freien Cash Flows vor Abzug der Fremdkapitalzinsen ermittelt werden (entity approach), erfolgt die Bestimmung des Diskontierungszinssatzes anhand des Weighted Average Cost of Capital (WACC).33 Der Gesamtkapitalkostensatz ergibt sich bei dieser Methode aus den gewichteten Eigen- und Fremdkapitalkostensätzen, wobei die Gewichtungsfaktoren die jeweiligen Marktwerte von Fremd- und Eigenkapital bilden.34 Die Gesamtkapitalkosten bzw. der Gesamtkapitalkostensatz wird bei einer nicht anrechenbaren (amerikanischen) Körperschaftsteuer35 anhand folgender Formel berechnet:36 kGK * GK = kEK * EK + kFK * FK – [s * kFK * FK] kGK = kEK * (EK/GK) + kFK * (FK/GK) * (1 – s) wobei: kGK = Gewichteter Gesamtkapitalkostensatz kFK = Fremdkapitalkostensatz kEK = Eigenkapitalkostensatz s = Grenzsteuersatz des Unternehmens FK = Aktueller Marktwert des Fremdkapitals 31 Vgl. Brune: Shareholder-Value-Ansatz, S. 74. 32 Vgl. Janisch: Anspruchsgruppenmanagement, S. 70. 33 Vgl. Pape: Unternehmensführung, S. 113. 34 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 250. 35 Aus Investorensicht ist die Darstellung für die deutschen Verhältnisse kritisch zu beurteilen, da hierbei die Einkommenssteuer an die Stelle der anrechenbaren Körperschaftssteuer tritt. Aufgrund des uneinheitlichen, weil progressiven Steuertarifs, soll hier jedoch keine weitere Problematisierung vorgenommen werden. Überlegenswert wäre aber z. B. die Annahme eines „representativen Investors“ mit Höchststeuersatz. 36 Vgl. Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 95. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 639 EK = Aktueller Marktwert des Eigenkapitals GK = FK + EK = gesamter Marktwert des Unternehmens S * kFK * FK = Steuerschild des Fremdkapitals Bei der Anwendung des WACC muss in Deutschland für das aus der Gewerbeertragsteuer resultierende Steuerschild der Term [0,5 * [h * m/(1 + h * m)] * kFK * FK] anstelle des Terms [s * kFK*FK] in die erste Gleichung eingesetzt werden. mit: m = Gewerbesteuer-Messzahl h = Gewerbesteuer-Hebesatz Durch Division mit GK und entsprechender Umformung lässt sich dann der Gesamtkapitalkostensatz bestimmen. Da die freien Cash Flows im Zähler der DCF-Formel Nachsteuergrößen auf nomineller Basis darstellen, dürfen bei der Berechnung der Kapitalkosten auch nur Kostensätze nach betrieblichen Steuern und zu Nominalwerten verwendet werden, damit die Äquivalenz von Zähler und Nenner gewährleistet ist.37 Die Kapitalkosten nach betrieblichen Steuern reflektieren die Rendite, die erwirtschaftet werden muss, um die Verzinsungserwartungen der Eigen- und Fremdkapitalgeber zu befriedigen.38 Die Ansprüche des Fiskus werden in der DCF-Formel explizit durch den Abzug der Steuern vom freien Cash Flow berücksichtigt. Wenn jedoch die Mindestrenditen nach Steuern losgelöst vom freien Cash Flow betrachtet werden, besteht die Gefahr, dass die Ansprüche des Fiskus bei Renditevorgaben nicht berücksichtigt werden. Daher bietet es sich an, in einer zusätzlichen Rechnung die Kapitalkosten vor Steuern zu berechnen,39 um eine sämtliche Anspruchsgruppen berücksichtigende Mindestrendite zu bestimmen. Schwierigkeiten bereitet nicht die endgültige Berechnung der Kapitalkosten, sondern vielmehr die Ermittlung der zur Berechnung notwendigen Elemente. In den nachfolgenden Abschnitten wird daher auf die Ermittlung der Eigen- und Fremdkapitalkosten sowie der Kapitalstruktur sowohl für das Gesamtunternehmen als auch für Geschäftsbereiche eingegangen. 15.2.1.2.1 Die Ermittlung der Eigenkapitalkosten Eigenkapitalkosten können als die Mindestrendite definiert werden, „die Investoren fordern, um sich am Unternehmen anteilsmäßig zu beteiligen“40. Diese Mindestrendite stellt das Entgelt für das aufgenommene Risiko und den sinkenden Zeitwert des angelegten Geldes dar. Die Höhe dieser Mindestverzinsung ergibt sich anhand der Fragestellung, welche Verzinsung der Investor bei einer Anlage gleichen Risikos am Kapitalmarkt erzielen würde. Die auf diese Weise ermittelte Mindestrendite hat somit für den Investor Opportunitätskostencharakter, da sie ihm anzeigt, welche Erträge er alternativ erzielen könnte.41 37 Vgl. Pape: Unternehmensführung, S. 113. 38 Vgl. Michel: Management, S. 113. 39 Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft – Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.: Unternehmenssteuerung, S. 565. 40 Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 111. 41 Vgl. Hax: Finanzierung, S. 421. 640 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Im Gegensatz zum deutschen Ertragswertverfahren werden im Rahmen der Shareholder Value-Analyse zur Ermittlung der Eigenkapitalkosten Konzepte auf Basis der Kapitalmarkttheorie herangezogen.42 Trotz seiner umstrittenen Aussagekraft dominiert zu ihrer Bestimmung bislang das hier im Folgenden näher erläuterte Capital Asset Pricing Model (CAPM) im Rahmen der Wertsteigerungsanalyse.43 Das in der Literatur daneben als Alternative diskutierte Arbitrage Pricing Model (APM)44 ist aufgrund seiner Komplexität in der Praxis kaum anzutreffen. Das CAPM stellt ein kapitalmarkttheoretisches Modell zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten eines börsennotierten Unternehmens dar, indem es die Preisbestimmung für einzelne Wertpapiere aus Sicht von Portefeuille-haltenden Anlegern beschreibt.45 Es gibt somit Auskunft über die Renditeerwartungen der Investoren an einzelne Wertpapiere und spiegelt infolgedessen die Eigenkapitalkosten des Wertpapiere emittierenden Unternehmens wider. Das Modell definiert einen linearen Zusammenhang zwischen der Rendite und dem systematischen Risiko eines Wertpapiers.46 Das systematische Risiko erfasst die Tatsache, dass alle Anlagen im Marktportfolio durch dieselben makroökonomischen Faktoren, wenn auch in unterschiedlicher Stärke, beeinflusst werden. Zu diesen Einflüssen zählen bspw. Veränderungen des Zinsniveaus oder der Wechselkurse. Im Gegensatz dazu betrifft das spezifische (unsystematische) Risiko nur einzelne Unternehmen. Beispiele hierfür sind die technologische Leistungsfähigkeit oder das Produktprogramm.47 Da rational handelnde Anleger das spezifische Risiko durch Halten eines diversifizierten Portfolios eliminieren können, ist in der erwarteten Rendite nur die Übernahme des systematischen Risikos enthalten.48 Das spezifische Risiko wird im Rahmen der Wertsteigerungsanalyse daher nur bei der Prognose der freien Cash Flows berücksichtigt.49 Nach dem CAPM setzt sich die erwartete Rendite der Anleger (E(ri) = Eigenkapitalkosten) aus der Rendite für risikolose Anlagen (rf) und einem Risikozuschlag (ß * rp) für die Übernahme des systematischen Risikos der betrachteten Anlage zusammen. Die Ermittlung kann anhand der folgenden Berechnungsformeln nachvollzogen werden:50 KEK = E(ri) = rf + ß * rp mit rp = (E(rm) – rf) ß = COV (ri, rm)/VAR (rm) Die Grundidee des CAPM ist, dass die Höhe des Risikozuschlags für eine bestimmte Anlage über den Kapitalmarkt bestimmt werden kann.51 Zur Bestimmung der vom Investor geforderten Risikoprämie (ß * rp) muss zuerst die durchschnittliche Risikoprämie 42 Vgl. Schmidt: Discounted Cash Flow-Methode, S. 1096–1099. 43 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 265–276; Rappaport: Shareholder Value, S. 58–62; Bühner: Management-Wert-Konzept, S. 40–45. 44 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 277–280; Das APM wird in fast allen Dissertationen zum Thema Shareholder Value behandelt. Einen Überblick über die Dissertationen gibt Hachmeister: Shareholder Value. 45 Vgl. Süchting: Finanzmanagement, 6. Auflg., S. 373. 46 Vgl. Knyphausen: Strategisches Management, S. 334. 47 Vgl. Günther: Controlling, S. 164. 48 Vgl. Knyphausen: Strategisches Management, S. 335. 49 Vgl. Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 121. 50 Vgl. Süchting: Finanzmanagement, S. 374. 51 Vgl. Bühner: Unternehmenssteuerung, S. 337. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 641 des Marktes (rp) bestimmt werden. Diese wird durch Bildung der Differenz aus der vom Anleger geforderten Rendite für das Halten des Marktporfolios (rm) und der risikolosen Alternativrendite (rf) ermittelt.52 Um den unternehmensindividuellen Risikozuschlag zu erhalten, wird die Marktrisikoprämie mit einem Risikofaktor Beta (ß) gewichtet, wobei dieser die Sensitivität der Rendite der betrachteten Anlage auf Änderungen der Marktrendite beschreibt, indem er das Ausmaß der Renditeschwankungen eines einzelnen Wertpapiers im Verhältnis zur Veränderung der Marktrendite angibt. Der Betafaktor misst demnach die Börsenentwicklung einer bestimmten Aktie im Vergleich mit der Entwicklung des Gesamtmarktes und ist allein Ursache für unterschiedliche Wertpapierpreise.53 Als Äquivalent für die Renditeentwicklung des Gesamtmarktes kann die Entwicklung eines geeigneten Aktienindizes wie z. B. des FAZ-Indizes herangezogen werden.54 Um einen Wert für die zukünftige Marktrendite zu erhalten, wird bspw. die mittlere Marktrendite vergangener Jahre ermittelt. Da es eine völlig risikolose Kapitalanlage nicht gibt, kann in Deutschland als Rendite risikofreier Anlagen bspw. die Rendite einer Bundesanleihe als Näherung zugrunde gelegt werden. Betriebswirtschaftlich bedeutet ein Betawert, der größer (kleiner) als 1 ist, dass die Rendite dieses Wertpapiers auf Marktveränderungen stärker (schwächer) reagiert als die Rendite des Marktportfolios. Der Anleger fordert aufgrund dieses Risikos für die Anlage eine höhere (niedrigere) Risikoprämie als die der Marktrendite. Beta-Koeffizienten werden mittlerweile von Finanzdienstleistern auch für den deutschen Markt ermittelt und veröffentlicht bzw. gegen Entgelt angeboten. Die Ermittlung erfolgt aufgrund von empirischen Daten und wird meist „durch Regression des Aktienkurses mit einem Aktienkursindex bestimmt“55. Bei Nutzung der Betawerte wird davon ausgegangen, dass der Betawert aus der Vergangenheit mit dem der Zukunft identisch ist und nur bei grundlegender Änderung der Bestimmungsfaktoren modifiziert werden muss. Grafisch lässt sich der durch das CAPM beschriebene lineare Zusammenhang zwischen (erwarteter) Rendite und systematischem Risiko durch die sog. Security Market Line (Wertpapiermarktlinie) darstellen.56 52 Vgl. Albrecht: Marktrisikoprämie, S. 568. 53 Vgl. Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 119. 54 Vgl. Serfling; Pape: Beta-Faktoren, S. 519. 55 Unzeitig; Köthner: Shareholder Value Analyse, S. 76. 56 Vgl. Süchting: Finanzmanagement, S. 375. E (ri) E (rm) E (rh) m h ßi E (rg) ß g ßm hßg Abb. 303: Die Security Market Line 642 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Nicht zuletzt wegen seiner einfachen Anwendung scheint die Anziehungskraft des CAPM-Modells ungebrochen, obwohl ihm Studien57 die empirische Gültigkeit abgesprochen haben. Für den deutschen Kapitalmarkt sind bspw. die Untersuchungen über das CAPM widersprüchlich.58 Trotz umfangreicher Kritik in der Literatur (bspw., dass ex post ermittelte Betas nicht für die Zukunft herangezogen werden können, dass ein Index nicht alle Anlagemöglichkeiten abbildet oder dass es sich lediglich um ein 1-Perioden-Modell handelt)59 stellt es derzeit aber noch das weit verbreitetste Verfahren zur Ermittlung der Eigenkapitalkosten dar. Auch wenn die mit der Komplexitätsreduktion einhergehende einfache Anwendung für die Nutzung des CAPM spricht, dürfen die Probleme nicht übersehen werden. Im Gegensatz zu einer subjektiven Kapitalkostenbestimmung sind die Manipulationsspielräume bei der Bestimmung der Eigenkapitalkosten geringer. Selbst bei kritischer Betrachtung des CAPM können die Ergebnisse einen Anhaltspunkt für die Höhe der Kapitalkosten darstellen. Eine Konsequenz aus dieser vielfältigen Kritik sollte aber sein, dass neben dem CAPM andere Modelle wie etwa das Arbitrage Pricing Model zur Anwendung kommen und Plausibilitätsüberlegungen bzw. Tests angestellt werden. Teilweise wird auch eine Ermittlung der geforderten Rendite über eine Befragung der Anleger vorgeschlagen, wobei dies aber auch mit speziellen Problemen verbunden ist.60 Für personenbezogene Unternehmen (Personengesellschaften, nicht börsengehandelte Kapitalgesellschaften mit nur wenigen Gesellschaftern) stellt diese Vorgehensweise aber eine gangbare Alternative dar.61 15.2.1.2.2 Die Ermittlung der Fremdkapitalkosten Zur Ermittlung der Fremdkapitalkosten werden in der Literatur neben den Marktwerten auch Buchwerte vorgeschlagen.62 Rechnerisch kann bei beiden Ansätzen der Fremdkapitalkostensatz einer Fremdkapitalform mittels einer internen Zinsfußberechnung der mit dieser Finanzierungsform zusammenhängenden erwarteten Zahlungsströme (einschl. Gebühren etc.) bestimmt werden.63 Den für die Ermittlung des Gesamtkapitalkostensatzes relevanten Fremdkapitalkostensatz erhält man, indem die Summe der gewichteten Kapitalkostensätze aller Fremdkapitalformen gebildet wird, wobei die Gewichte den Anteil der jeweiligen Finanzierungsform am gesamten Fremdkapitalbestand reflektieren. Das Abzugskapital (z. B. Lieferantenverbindlichkeiten) darf bei der Bestimmung des Fremdkapitalbestands und der Fremdkapitalkosten nicht einbezogen werden, da es bei der Ermittlung der Erweiterungsinvestitionen in das Nettoumlaufvermögen schon berücksichtigt wurde. Es ist zwar auch mit Kapitalkosten verbunden, jedoch sind diese in dem Preis der Güter enthalten und werden nicht durch explizite Zinszahlungen entgolten.64 57 Vgl. Fama; French: Expected Stock Returns, S. 427–465. 58 Vgl. die Auflistung verschiedener empirischer Tests bei Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 190–193. 59 Vgl. Unzeitig; Köthner: Shareholder Value Analyse, S. 77. 60 Vgl. dazu insbesondere Albrecht: Marktrisikoprämie, S. 577. 61 Vgl. Bühner: Management-Wert-Konzept, S. 42. 62 Zur Vereinfachung empfiehlt Herter einen Buchwertansatz. (vgl. Herter: Management, S. 90– 91); Schmidt verwendet nur Buchwerte (vgl. Schmidt: Shareholder Value-Konzept, S. 286); Hingegen betonen Copeland et al. und Rappaport die Bedeutung von Marktwerten (vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 259–264; Rappaport: Shareholder Value, S. 60). 63 Vgl. Herter: Management, S. 91. 64 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 252. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 643 s* durchschnittliches Fremdkapital Finanzaufwand k FK = Bei Verwendung von Buchwerten ist die Ermittlung des Fremdkapitalkostensatzes relativ einfach, da alle Kostenbestandteile (i. d. R. Zinsen, Disagio und Nebenentgelte) vertraglich genau festgelegt sind.65 Im Gegensatz dazu bedarf es zur Bestimmung von Fremdkapitalkosten auf Basis von Marktwerten einer Ermittlung der Marktkonditionen vergleichbarer Finanzierungsmaßnahmen. Bei dieser Vorgehensweise orientieren sich die Fremdkapitalkosten an jener Verzinsung, die zum Bewertungszeitpunkt von Fremdkapitalgebern auf dem Kapitalmarkt für eine Anlage vergleichbaren Risikos verlangt wird.66 Da der Ansatz von aktuellen Marktkonditionen somit dem Opportunitätskostenprinzip entspricht, stellt er die theoretisch exakte Methode dar.67 In Abhängigkeit von der Finanzierungsform und der volkswirtschaftlichen Situation sind die Unterschiede zwischen Marktwerten und Buchwerten zum Teil so gering, dass vielfach der Ansatz von Buchwerten ausreichend ist. Ein Unterschied ergibt sich nur dann in größerem Maße, wenn sich die Kosten des aufgenommenen Fremdkapitals innerhalb der Laufzeit ändern. Dies ist z. B. bei Anleihen der Fall, wenn die Höhe der Zinszahlung von der Marktentwicklung abhängig ist. Falls die einzelnen Fremdkapitalbestandteile nicht an den Finanzmärkten gehandelt werden und der Ansatz von Buchwerten vermieden werden soll, besteht ferner noch die Möglichkeit einer indirekten Bestimmung der Fremdkapitalkosten mittels Bond- Ratings.68 Bond-Ratings stellen bonitätsmäßige Einstufungen von Unternehmen dar, die Auskunft über ihre zukünftige wirtschaftliche Fähigkeit zur termingerechten Erfüllung der Zins- und Tilgungsverpflichtungen geben.69 Zur Bestimmung des Fremdkapitalkostensatzes eines Unternehmens mittels dieser Methode muss zunächst die Bonitätsklasse (Rating) des Unternehmens festgestellt werden. Falls keine Einordnung des Unternehmens in eine Bonitätsklassse durch eine Bond-Rating Agency erfolgt (für deutsche Unternehmen bisher der überwiegende Fall), besteht die Möglichkeit, das Rating eines Unternehmens heranzuziehen, das vergleichbare finanzwirtschaftliche Kennziffern aufweist. Nach der Bestimmung der Bonitäsklasse kann anhand von publizierten Tabellen in Abhängigkeit der Kreditlaufzeit und des Ratings ein Fremdkapitalkostensatz ermittelt werden.70 Der für die gewichteten Kapitalkosten relevante gesamte Fremdkapitalkostensatz ergibt sich entsprechend der oben beschriebenen gewichteten Addition der einzelnen Kreditformen. Die Verwendung von Bond-Ratings ist aber nicht unproblematisch. Bei ihrer Ermittlung wird auf traditionelle Maßstäbe des Finanz- und Rechnungswesens zurückgegriffen. Diese Größen eignen sich aufgrund ihrer methodischen Mängel für keine Art der Bewertung. Jedoch wird bei zunehmender Akzeptanz und Verbreitung von Bond-Ratings u. U. die von den Rating-Agencies vorgenommene Einschätzung vom Markt antizipiert, so dass es zu einer Art „self-fulfilling prophecy“ kommt, die den Bond-Ratings dann empirische Relevanz verleiht. 65 Vgl. Unzeitig; Köthner: Shareholder Value Analyse, S. 83. 66 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 60. 67 Vgl. Weber: Shareholder Value, S. 229. 68 Vgl. Zens; Rehnen: Shareholder Value-Konzept, S. 98 f. 69 Vgl. Kniese: Rating-Analyse, S. 13. 70 Vgl. auch im Folgenden Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 99–108. 644 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Generell muss aber festgehalten werden, dass indirekte Messverfahren grundsätzlich weniger verlässlich sind als direkte Verfahren, wie z. B. eine Befragung potenzieller Fremdkapitalgeber. Daher stellt sich die Frage, ob sich der Ermittlungsaufwand lohnt, wenn tendenziell nur Schätzergebnisse erhalten werden und sich die Buchwerte von Marktwerten nur unwesentlich unterscheiden. Bei großen Markt-Buchwert-Unterschieden sollte versucht werden, mit Hilfe des beschriebenen Verfahrens den Fremdkapitalkostensatz zu ermitteln. Ansonsten ist in Anbetracht der vorgetragenen Kritik und aus Vereinfachungsgründen ein Buchwertansatz zu empfehlen. Bei der Bestimmung der Fremdkapitalkosten sind in Deutschland zusätzlich noch die Kosten von Pensionsrückstellungen zu ermitteln. In der Literatur werden drei unterschiedliche Ansätze zur Schätzung dieser Kosten vorgeschlagen: Eine Möglichkeit besteht bspw. darin, die Kosten von Pensionsrückstellungen anhand einer internen Zinsfußberechnung zu bestimmen, bei der die eingesparten Personalauszahlungen als Einzahlungen und die zukünftigen Pensionszahlungen als Auszahlungen aufgefasst werden. Zur Vereinfachung kann alternativ der steuerliche Kalkulationszinssatz von 6 % als Kostensatz angesetzt werden.71 Hachmeister empfiehlt dagegen, den langfristigen Kapitalmarktzins anzusetzen,72 um dem Opportunitätskostenprinzip Rechnung zu tragen. 15.2.1.2.3 Die Ermittlung der Kapitalstruktur Zur Bestimmung der Gesamtkapitalkosten werden die Eigen- und Fremdkapitalkosten des Unternehmens entsprechend der Kapitalstruktur gewichtet. Da für die Ermittlung der Gesamtkapitalkosten ebenfalls das Opportunitätskostenprinzip gilt, muss die Gewichtung auf Basis von Marktwerten des Eigen- und Fremdkapitals erfolgen.73 Nachdem die Fremdkapitalkosten auf Basis von Marktwerten ermittelt wurden, ist die Bestimmung des Marktwertes des Fremdkapitals nicht weiter schwierig. Entsprechend den obigen Ausführungen kann der Marktwert einer Fremdkapitalform durch die Diskontierung sämtlicher mit ihr verbundenen Zahlungen mit dem ermittelten Fremdkapitalkostensatz bestimmt werden. Abgesehen von Fremdkapitalformen, die am Kapitalmarkt gehandelt werden, stimmen die Marktwerte i. d. R. mit den Buchwerten überein.74 Der Marktwert des Fremdkapitals ergibt sich schließlich aus der Summe der gewichteten Marktwerte der einzelnen Fremdkapitalformen. Die zur Festlegung der Finanzierungsstruktur notwendige Bestimmung des Marktwertes des Eigenkapitals ist jedoch mit Schwierigkeiten verbunden. Da das Ziel der Shareholder Value-Analyse die Marktwertermittlung des Eigenkapitals ist, entsteht folgendes Zirkelproblem: Zur Bestimmung der Kapitalstruktur bzw. des Gesamtkapitalkostensatzes bedarf es des Marktwertes des Eigenkapitals, und nur mit dessen Kenntnis kann die Kapitalstruktur und folglich der Diskontierungszinssatz ermittelt werden. Wenn es sich bei dem Betrachtungsobjekt um ein börsennotiertes Unternehmen handelt, kann zur Schätzung des Marktwertes des Eigenkapitals der aktuelle Aktienkurs mit der Anzahl der umlaufenden Wertpapiere multipliziert werden. Für nicht börsennotierte Unternehmen wird zur Lösung dieses Problems eine mathematische Iteration zwischen 71 Vgl. Herter: Management, S. 94 f. 72 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 256. 73 Vgl. Weber: Shareholder Value, S. 231. 74 Vgl. Buchner: Shareholder Value-Ansatz, S. 513. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 645 Gesamtkapitalkostensatz und dem Marktwert des Eigenkapitals vorgeschlagen, die mittels Tabellenkalkulation lösbar ist.75 Eine weitere Möglichkeit zur Bestimmung des Marktwertes des Eigenkapitals besteht in dem Ansatz einer Ziel-Kapitalstruktur.76 Mit diesem Ansatz wird impliziert, dass das Unternehmen langfristig das entsprechende Finanzierungsverhältnis beibehalten bzw. anstreben wird und somit das Finanzierungsrisiko konstant bleibt.77 Die Ermittlung der Zielkapitalstruktur sollte auf Basis der gegenwärtigen Marktwerte sowie auf einer Analyse der Kapitalstruktur der Branche basieren. Ferner wird eine Befragung des Managements vorgeschlagen, um die zukünftige Finanzierungspolitik zu berücksichtigen.78 Bei dieser Vorgehensweise wird jedoch die Frage nach der optimalen Kapitalstruktur ausgeklammert. Entgegen der theoretischen Erkenntnis, dass die Kapitalstruktur unter den Bedingungen des vollständigen Wettbewerbs keinen Einfluss auf den Unternehmenswert hat,79 ist bei einer realitätsnahen Betrachtung ein Einfluss der Finanzierungsstruktur auf den Wert des Eigenkapitals festzustellen. Als Beispiel seien hier nur die schon erwähnten Steuervorteile der Fremdfinanzierung genannt. Ein anderer denkbarer Ansatz zur Ermittlung einer Zielkapitalstruktur besteht in einer Befragung der Anteilseigner. Dieses Verfahren ist jedoch hinsichtlich des Aufwandes und der Zeitintensität kritisch zu beurteilen. Je nach Anzahl und Struktur der Anteilseigner könnte es aber eine Alternative darstellen. 15.2.1.3 Der strategische Ansatz mittels Wertgeneratoren Wertgeneratoren stellen aggregierte Größen dar, die einen wesentlichen Einfluss auf den freien Cash Flow haben und somit mittelbare Bestimmungsgrößen des Unternehmenswertes bilden. Die Ermittlung des freien Cash Flows erfolgt durch ihre additive bzw. multiplikative Verknüpfung zu einem Berechnungsschema, das eine übersichtliche Bestimmung ermöglicht. Diese Schemata stellen reine Ermittlungsmodelle dar, die einer EDV-gestützten Bewertung zugänglich sind. Bei solchen freien Cash Flow-Modellen wird der Wert der endogenen Variable (freier Cash Flow) mittels vorgegebener Koeffizienten (Wertgeneratoren) und exogener Variablen, welche nicht durch unternehmerische Entscheidungen beeinflusst werden können (z. B. der Steuersatz), berechnet.80 Die Besonderheit von Wertgeneratoren liegt darin, dass sie nicht nur finanzielle Zielgrößen darstellen, sondern gleichzeitig qualitative Ziele der strategischen Planung reflektieren und somit durch strategische Entscheidungen beeinflussbar sind.81 Mit ihnen wird eine Verbindung zwischen strategischer und Formalzielplanung geschaffen, indem sie die Umformung strategischer Planvorgaben in monetäre operative Planziele ermöglichen. Durch ihre Anknüpfungspunkte zu strategischen Konzepten und ihren direkten 75 Vgl. Jonas: Discounted-Cash Flow-Methode, S. 95. 76 Ziel dieser Vorgehensweise ist die Ermittlung eines konstant gültigen WACC’s. Die Notwendigkeit der Ermittlung einer Zielkapitalstruktur ergibt sich allerdings nur bei angenommener Ungültigkeit der Irrelevanz der Finanzierung, da der ermittelte WACC andernfalls immer konstant ist. 77 Vgl. Hostettler: EVA, S. 170. 78 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 253. 79 Vgl. Volkart: Kapitalstruktur, S. 545–548. 80 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 76. 81 Vgl. Herter: Management, S. 55 sowie S. 31. 646 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Einfluss auf den freien Cash Flow fungieren sie als zentrale Bindeglieder zwischen den Entscheidungen des Managements und dem Unternehmenswert.82 Wertgeneratoren eignen sich im besonderen Maße zur Übertragung der Wettbewerbsdynamik,83 da es sich bei ihnen um einfache, verständliche Größen handeln soll, die dem Management vertraut und von ihm steuerbar sind. Durch die Quantifizierung der finanziellen Konsequenzen strategischer Führung84 wird erreicht, dass das Ziel der Unternehmenswertsteigerung als „Maßstab der Unternehmensführung“85 umgesetzt werden kann. Wertgeneratoren können somit zwei Aufgaben zugeordnet werden. Zum einen bilden sie den Ausgangspunkt für die (Geschäftsbereichs-)Bewertung, indem sie zur Cash Flow-Projektion, „zur Analyse vergangener Cash Flows und Plausibilitätskontrolle zukünftiger Cash Flows“86 verwendet werden können. Zum anderen stellen sie einen Anknüpfungspunkt für strategische Maßnahmen her.87 15.2.1.3.1 Wertgeneratoren nach Rappaport Als allgemein anerkannte wertbeeinflussende Größen des freien Cash Flows können die folgenden von Rappaport88 zur Prognose der freien Cash Flows entwickelten Wertgeneratoren angesehen werden: Umsatzwachstum, betriebliche Cash Flow-Marge (bzw. Umsatzrendite), Zusatzinvestitionen in das Anlagevermögen, Zusatzinvestitionen ins Umlaufvermögen und (Cash-)Steuersatz. Diese den freien Cash Flow beeinflussenden Wertgeneratoren werden von Rappaport noch um den Planungshorizont und die Kapitalkosten ergänzt. Die Kapitalkosten stellen den wertbestimmenden Faktor des Diskontierungszinssatzes dar. Der Planungshorizont beeinflusst hingegen auch den freien Cash Flow. Auf diese beiden Wertgeneratoren wird aufgrund ihrer allgemeinen, d. h. über den Wertgeneratoren-Ansatz hinausgehenden Bedeutung, gesondert eingegangen. Aus den fünf genannten Wertgeneratoren lässt sich der freie Cash Flow anhand folgender Basis-Gleichung89 berechnen: Freier Cash Flow (FCF)90 = [(Umsatz des Vorjahres) * (1 + Umsatzwachstum) * betriebliche Cash Flow-Marge (bzw. Umsatzrendite) * (1 – (Cash)Steuersatz)] – Erweiterungsinvestitionen ins Anlagevermögen – Erweiterungsinvestitionen ins Umlaufvermögen Mit Hilfe des Wertgenerators Umsatzwachstum werden die Umsatzänderungen, die sich durch eine Strategie ergeben, prognostiziert. Diese Größe reflektiert z. B. die qualitative Entscheidung des Managements, die Absatzmenge mittels Marktanteilsgewinnen oder durch Eintritte in neue Märkte zu erhöhen. Durch die Umsatzsteigerung erhöht sich der allgemeine Zahlungsmittelüberschuß und damit der Unternehmenswert.90 82 Vgl. Steiner; Maßner; Rees: Shareholder-Value-Konzept, S. 209. 83 Vgl. Fickert: Shareholder Value, S. 51. 84 Vgl. Coenenberg: Shareholder Value-Konzept, S. 536–566. 85 Rappaport: Shareholder Value, S. 12. 86 Vgl. Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 61. 87 Vgl. Hardtmann: Wertsteigerungsanalyse, S. 65. 88 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 54–58. 89 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 55; Klien: Wersteigerungsanalyse, S. 61. 90 Rappaport benutzt nicht den Begriff Free Cash Flow sondern betrieblicher (operating) Cash Flow (Rappaport: Shareholder Value, S. 54). 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 647 Die betriebliche Cash Flow-Marge wird ermittelt, indem der freie Cash Flow aus operativen Tätigkeiten ins Verhältnis zum Umsatz gesetzt wird. Diese prozentuale Größe stellt einen zentralen Wertgenerator dar, da durch ihn die bei der Brutto-Cash Flow-Berechnung abzuziehenden Ausgaben ausgedrückt werden.91 Der hier verwendete Brutto-Cash Flow unterscheidet sich aber von den herkömmlichen Cash Flows, da bei seiner Berechnung Abschreibungen als zahlungswirksam angesehen werden. Begründet wird diese außergewöhnliche Vorgehensweise damit, dass in Höhe der Abschreibungen Auszahlungen für Ersatzinvestitionen getätigt werden müssen, um die Wettbewerbsfähigkeit zu erhalten. Diese Argumentation entspricht der oben angeführten freien Cash Flow-Definition, da dies Beträge sind, die nicht mehr den Kapitalgebern zur Verfügung gestellt werden können. Diese Vorgehensweise legt die Vermutung nahe, dass es sich um eine direkte Cash Flow-Ermittlung handelt, was aber nicht zutrifft. Da bei Ermittlung der Position „Erweiterungsinvestitionen in das Anlagevermögen“ die Abschreibungen mit den zusätzlichen Investitionen verrechnet werden, handelt es sich um eine Form der indirekten Ermittlung. Abgesehen von den Abschreibungen wird bei der Berechnung nicht weiter differenziert, ob es sich bei den anderen im Betriebsergebnis enthaltenen Größen um ausgabewirksame oder nicht-ausgabewirksame handelt. Diese Ermittlungsweise des Brutto-Cash Flows entspricht somit der gängigen Schätzformel „Gewinn + Abschreibungen“. Für eine überschlägige Prognose des freien Cash Flows sollte die Umsatzrendite verwendet werden, da sie eine anschauliche und bekannte Größe darstellt. Bei einer detaillierten Berechnung bzw. Prognose sind die im Betriebsergebnis enthaltenen Positionen auf Zahlungswirksamkeit zu prüfen. Eine Veränderung der Umsatzrendite bzw. der betrieblichen Cash Flow-Marge hat Auswirkungen auf den freien Cash Flow und somit auf den Unternehmenswert. Wenn bspw. (ausgabewirksame) Herstellkosten gesenkt werden, steigt das Betriebsergebnis und damit die Umsatzrendite (Cash Flow-Marge). Dies hat einen Anstieg des Cash Flows und folglich des Unternehmenswerts zur Folge. Von Nachteil bei diesem Wertgenerator ist, dass er eine stark aggregierte Größe darstellt, die sämtliche Aufwandspositionen der Gewinn- und Verlustrechnung umfasst. Wenn bspw. eine Steigerung dieses Werttreibers von Geschäftbereichsmanagern vorausgesagt wird, ist das Zustandekommen dieser Entwicklung für die über das Budget entscheidende Unternehmensleitung nicht nachvollziehbar, da die einzelnen Elemente nicht ausgewiesen werden. Der Wertgenerator „Erweiterungsinvestitionen in das Umlaufvermögen“ stellt wiederum eine aggregierte Größe dar. Sie setzt sich aus der Differenz der Veränderungen der nicht liquiden, betriebsnotwendigen Teile des Umlaufvermögens (z. B. Materialbestände, kurzfristige Forderungen) und der Veränderungen der kurzfristigen (nicht zu verzinsenden) Verbindlichkeiten (z. B. Kreditoren, erhaltene Anzahlungen) zusammen.92 Es wird davon ausgegangen, dass die Umsatzentwicklung Auswirkungen auf das Working Capital hat. Zu einer Ausweitung des Umsatzes ist bspw. eine Vorratserweiterung zur Sicherstellung der Lieferbereitschaft notwendig. Da die Entwicklung des Umlaufvermögens sich oftmals analog zum Umsatzwachstum verhält, kann ein linearer Zusammenhang zwischen diesen beiden Wertgeneratoren unterstellt werden. Daher wird vorgeschlagen, eine Erweiterungsinvestitionsrate zu berechnen, indem der Mittelwert der getätigten Erweiterungsinvestitionen der letzten Jahre ins Verhältnis zum Umsatzwachstum ge- 91 Vgl. Sauter: Shareholder Value, S. 82 u. 84. 92 Vgl. Klien: Wersteigerungsanalyse, S. 55 f. u. 60 f. 648 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling setzt wird.93 Diese Vorgehensweise setzt voraus, dass die Umsatzsteigerung nicht auf Preissteigerungen basiert, sondern auf einer Ausweitung der verkauften Güter.94 Die Erweiterunginvestitionen des Anlagevermögens ergeben sich aus der Differenz zwischen den Gesamtinvestitionen in das Anlagevermögen und den Abschreibungen. Zur Schätzung dieser Größe wird wieder von einem linearen Zusammenhang zwischen dem Umsatzwachstum und den Erweiterungsinvestitionen ausgegangen und eine entsprechende Ermittlung wie bei den Nettoinvestitionen in das Umlaufvermögen vorgeschlagen. Dieser Prozentsatz gibt folglich an, in welchem Umfang Erweiterungsinvestitionen mit einem Umsatzwachstum verbunden sind. Diese Annahme ist jedoch äußerst problematisch, da Erweiterungsinvestitionen in das Anlagevermögen nicht unbedingt proportional zum Umsatz getätigt werden und die Investitionen in das Anlagevermögen von einer Vielzahl von Größen abhängig sind. Langfristig kann sicherlich davon ausgegangen werden, dass ein Umsatzwachstum Erweiterungsinvestitionen erforderlich macht. Kurz- und mittelfristig hängen die Erweiterungsinvestitionen u. a. auch davon ab, ob die Produktionsanlagen ausgelastet sind. Falls mit den vorhandenen Anlagen die Umsatzsteigerung bedient werden kann, brauchen kurzfristig keine Investitionen getätigt zu werden. Für die Anwendung bei Geschäftsbereichsbeurteilungen ist diese Schätzformel nicht notwendig, da zukünftige Finanz- und Investitionspläne entweder bekannt oder mit geringem Aufwand zu erstellen sind. Ein weiteres Problem wird in der Trennung zwischen Erweiterungsinvestitionen und Ersatzinvestitionen gesehen. Diese Aufspaltung ist in der Praxis nicht ohne weiteres möglich und erscheint daher realitätsfern. In der Praxis werden Investitionsentscheidungen unabhängig davon getroffen, ob es sich um eine Ersatz- oder Erweiterungsinvestition handelt. Eine Klassifizierung kann meist erst im nach hinein erfolgen. Problematisch ist auch, dass nur in Höhe der Abschreibungen Ersatzinvestitionen angenommen werden. Diese Annahme trifft nur zu, wenn keine Inflation und kein technologischer Fortschritt statt findet. Falls anstelle der absoluten Investitionen in das Anlagevermögen und Umlaufvermögen die Investitionsraten verwendet werden, wird das Berechnungsschema95 folgendermaßen modifiziert: FCF = Vorjahresumsatz * (1 + Umsatzwachstum) * Umsatzrendite (Cash Flow-Marge) * (1 – Steuersatz) – Vorjahresumsatz * Umsatzwachstum * (Erweiterungsinvestitionsrate für das Anlagevermögen + Erweiterungsinvestitionsrate für das Working Capital) Rappaport nennt als letzten den freien Cash Flow beeinflussenden Wertgenerator den (Cash-)Steuersatz. Der Ertragsteuersatz muss sowohl bei Verwendung der Umsatzrendite als auch der betrieblichen Cash Flow-Marge als Wertgenerator modifiziert werden, da dieser auf den buchhalterischen Gewinn bezogen ist. Der entsprechende Steuersatz wird ermittelt, indem die zahlungswirksamen Steuern ins Verhältnis zum Betriebsergebnis bzw. zur betrieblichen Cash Flow-Marge gesetzt werden. Latente Steuern werden 93 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 57. 94 Vgl. Sauter: Shareholder Value, S. 89–91. 95 Vgl. Günther: Controlling, S. 145. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 649 dementsprechend nicht berücksichtigt.96 In Deutschland sollten dabei nur die nichtanrechenbaren Steuern, vornehmlich die Gewerbeertragsteuer, berücksichtigt werden. Bei Rappaports Ansatz ist kritisch zu hinterfragen, inwieweit bei der Steuersatzermittlung nicht-operative Bestandteile berücksichtigt werden. Ferner werden die Fremdkapitalzinsen vom Betriebsergebnis zur Steuersatzermittlung abgezogen, um den Ertragsteuervorteil der Fremdfinanzierung zu berücksichtigen, d. h. es werden die effektiven Steuern abgezogen. Konsequenterweise wird dann bei Ermittlung des Fremdkapitalkostensatzes die Steuerbegünstigung nicht mehr erfasst, so dass eine Doppelerfassung vermieden wird.97 Diese Vorgehensweise ist zwar methodisch richtig, kann jedoch zu Mißverständnissen führen, da im Rahmen der freien Cash Flow-Ermittlung das Betriebsergebnis (bzw. der Cash Flow) vor Zinsen ermittelt wird. 15.2.1.3.2 Anpassung an deutsche Verhältnisse Wenn die Berechnung an deutsche Verhältnisse angepasst werden soll, müssen die Veränderungen bei den langfristigen Rückstellungen berücksichtigt werden,98 wobei das Berechnungsschema einfach um diese Positionen ergänzt werden kann. So stellen in Deutschland unmittelbare Pensionszusagen meist nicht-ausgabewirksame Kostenbestandteile in den Personalkosten dar, die in den Erhöhungen der Pensionsrückstellungen ihren Niederschlag finden. Ferner stellt sich die Frage, ob nicht eine zusätzliche Komponente gebildet werden kann, die weitere nicht-ausgabewirksame Kosten eliminiert. Der im vorherigen Abschnitt beschriebene Zusammenhang zwischen Managemententscheidungen, den in diesen Abschnitt vorgestellten Wertgeneratoren, dem freien Cash Flow und dem Unternehmenswert wird besonders gut in dem von Rappaport 96 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 58. 97 Vgl. Michel: Management, S. 110; Hardtmann: Wertsteigerungsanalyse, S. 70. 98 Vgl. Herter: Management, S. 55; In den USA sind Pensionszusagen in der Regel ausgabewirksam, da eine Zahlung an Pensionsfonds erfolgt, in Deutschland stellt diese Vorgehensweise eher die Ausnahme dar (vgl. Michel: Management, S. 107). Geschaffener Shareholder Value Eigentümerrendite - Dividenden - Kursgewinne Zielsetzung des Unternehmens Betrieblicher Cash Flow Diskontsatz FremdkapitalBewertungskomponenten Pl Umsatzwachstum Investitionen insWert anungshorizont Betriebliche Cash Flow-Marge (Cash-)Steuersatz Anlage- und Umlaufvermögen Kapitalkosten generatoren Führungsent INVESTITIONOPERATING FINANZIERUNG-scheidungen Abb. 304: Das Shareholder Value-Netzwerk 650 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling entwickelten Shareholder Value-Netzwerk99, einer Art wertorientiertem Kennzahlensystem, deutlich. Aus diesem Netzwerk können zum einen Ursachen für Änderungen des Shareholder Value abgeleitet werden und zum anderen Auswirkungen von einzelnen Werttreibern auf die oberste Zielsetzung Shareholder Value verfolgt werden. 15.2.1.3.3 Wertgeneratoren nach Copeland et al. Im Gegensatz zu Rappaports sehr stark an Wertgeneratoren orientierten freien Cash Flow-Ermittlung basiert der Ansatz von Copeland/Koller/Murrin stärker auf einer detaillierten indirekten Ermittlung auf Basis der traditionellen Jahresabschlussrechnung. Die vorgeschlagenen wertbestimmenden Faktoren werden lediglich als Hilfsmittel zur Vereinfachung der Planung und zur Plausibilitätskontrolle angesehen. Sie sollen den Managern und Mitarbeitern auf verständliche Weise verdeutlichen, welche ökonomischen Zusammenhänge den Wert des Unternehmens beeinflussen.100 Da sie zur freien Cash Flow-Ermittlung auf umfangreiche Plan-Bilanzen und Plan- Gewinn- und Verlustrechnungen zurückgreifen, eignet sich dieser Ansatz unabhängig von der Berücksichtigung ihrer vorgeschlagenen Wertgeneratoren für die Beurteilung von Geschäftsbereichen. Ihre Klassifizierung der freien Cash Flows in operative und nicht-operative entspricht dem Grundsatz, dass nur Zahlungsströme mit gleichen Risikomerkmalen zusammengefasst werden dürfen. Ferner behandeln sie die Steuerzahlungen entsprechend der vorgebrachten Kritik, indem sie diese bei vollständiger Eigenfinanzierung in der Berechnung abziehen und den Steuervorteil durch die Fremdfinanzierung bei Ermittlung der Fremdkapitalkosten berücksichtigen. Zur Plausibilitätsprüfung bzw. zur Darstellung der wertbestimmenden Faktoren berechnen Copeland et al. den freien Cash Flow als operatives Ergebnis nach Steuern abzüglich der Nettoinvestitionen (Bruttoinvestitionen minus Abschreibungen). Bei dieser überschlägigen Ermittlung wird durch die Verringerung der Bruttoinvestitionen um die Abschreibungen erreicht, dass die im operativen Ergebnis enthaltenen Abschreibungen als ausgabewirksam angesehen werden können. Diese Vorgehensweise wird damit gerechtfertigt, dass in Höhe der Abschreibungen Ersatzinvestitionen durchgeführt werden müssen. Copeland et al. schlagen als maßgebliche, wertbestimmende Faktoren die Kapitalrendite (Return on Invested Capital (ROIC)) und die Nettoinvestitionsrate vor. Der ROIC ist definiert als das Verhältnis vom operativen Ergebnis nach Steuern zum (operativen) investierten Kapital, wobei von einer vollständigen Eigenfinanzierung ausgegangen wird (keine Berücksichtigung des Zinsaufwandes). Das investierte Kapital („vollständiger Kapitaleinsatz“101) ergibt sich aus der Summe aus Working Capital (Umlaufvermögen abzüglich zinsfreier kurzfristiger Verbindlichkeiten), Sachanlagen und sonstigen Vermögensgegenständen (abzüglich sonstiger Verbindlichkeiten). Es kann sowohl auf Basis der Aktivseite als auch auf Basis der Passivseite bestimmt werden. Bei Geschäftsbereichen, die nicht eigenständig über ihre Finanzierungsstruktur entscheiden, bietet sich eine Bestimmung auf Basis der Aktivseite an. Für eine zukunftsbezogene Ermittlung der Wertgeneratoren wird vorgeschlagen, diese in weitere Wertindikatoren zu zerlegen, um 99 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 79. 100 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 177 f. sowie S. 205–207. 101 Bühner: Unternehmensteuerung, S. 393. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 651 zu ermitteln, welche Aktivitäten werterzeugend sind.102 Die Auswahl der Kapitalrendite wird damit begründet, dass ein Unternehmen nur seinen Wert erhöht, wenn es eine Kapitalrendite erzielt, die über den Kapitalkosten liegt. Ferner wird als Bezugsgröße für den Erfolg und der Investitionserfordernisse das Kapital und nicht der Umsatz als entscheidend angesehen. Der zweite wichtige Wertgenerator ist die Nettoinvestitionsrate eines Unternehmens. Sie wird ermittelt, indem die Neuinvestitionen („zusätzlicher Kapitaleinsatz“) und das (gesamte) operative Ergebnis einer Periode in Beziehung gesetzt werden. Sie wirkt über das Ergebniswachstum auf den Unternehmenswert. Das Ergebniswachstum ergibt sich aus der Rendite aus Neuinvestitionen (Ergebniszuwachs bezogen auf den zusätzlichen Kapitaleinsatz) und der Nettoinvestitionsrate. Ergebniswachstum = Rendite auf Neuinvestitionen * Nettoinvestitionsrate Ein Unternehmen kann den freien Cash Flow und damit seinen Wert steigern, indem es die Nettoinvestitionsrate bei gleichbleibender Rendite erhöht und somit das Wachstum steigert. Das Ergebniswachstum allein ist aber ein unzureichender Indikator für die Wertsteigerung. Eine Wertsteigerung wird nämlich nur dann erzielt, wenn die Rendite über den Kapitalkosten (der Renditeerwartung der Kapitalgeber) liegt. Bei einer geringeren Kapitalrendite würde eine Steigerung des Investitionsvolumens zwar mit einem Ergebniswachstum, aber auch gleichzeitig mit einer Wertvernichtung verbunden sein. Im Gegensatz zu Rappaports Wertgeneratoren sind die von Copeland et al. vorgeschlagenen stärker finanztheoretisch orientiert.103 Sie zeichnen sich durch eine vergleichsweise hohe Komplexität aus, was sich negativ auf den praktischen Ansatz auswirkt. Jedoch haben bei unterschiedlichen Kapitalintensitäten innerhalb eines Unternehmens Kapitalrenditen einen größeren Informationsgehalt als bspw. Umsatzrenditen und werden als Vergleichsmaßstab eher akzeptiert. Zudem stellen Umsatz und Umsatzwachstum nur abgeleitete Größen dar, die einen Kapitalstock bzw. Investitionen erfordern. Da aber Umsatzrendite und Umsatzwachstum Kennzahlen darstellen, die häufig vom Management bei Entscheidungen zugrunde gelegt werden, erscheint die Prognose von Rappaports Wertgeneratoren für Mitarbeiter besser verständlich sowie für Geschäftsbereiche ohne eigenes Rechnungswesen leichter anwendbar zu sein. 15.2.1.3.4 Verknüpfung des Wertgeneratoren-Konzeptes mit der strategischen Planung Vielfach wird eine mögliche Verknüpfung der Wertgeneratoren der Wertsteigerungsanalyse mit den Instrumenten der Wettbewerbsanalyse – der Branchenstrukturanalyse sowie der Wertkettenanalyse nach Porter – vorgeschlagen.104 Die Strukturanalyse der Branche dient dazu, die maßgeblichen branchenspezifischen Merkmale, die die derzeitige und zukünftige Branchenrentabilität beeinflussen, zu bestimmen.105 Im Rahmen der Wertsteigerungsanalyse werden die Wettbewerbskräfte denjenigen Wertgeneratoren zugeordnet, auf die sie einen maßgeblichen Einfluss haben. 102 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 132–138 sowie im Folgenden S. 179–183. 103 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 55–57. 104 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 83–103. 105 Vgl. Porter: Wettbewerbsstrategie, S. 25. 652 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Mittels der Wertkette wird die individuelle Wettbewerbssituation eines Geschäftsbereiches in seiner Branche bestimmt und die Auswirkungen einer geplanten Strategie auf die Primär- und Sekundäraktivitäten der Wertkette analysiert. Diese bilden dann die Grundlage für die Prognose des Umsatzes, der Betriebskosten und der Investitionen in das Anlage- und Umlaufvermögen.106 Anhand der Wertgeneratoren wird anschließend der mit der Strategie verbundene Cash Flow ermittelt.107 Das Konzept der Wertkette eignet sich jedoch nur für die Bestimmung der einzelnen Werte der Wertgeneratoren auf Ebene der strategischen Geschäftseinheiten, da mit ihrer Hilfe Ansatzpunkte für geschäftsbereichsspezifische Strategien wie der Kostenführerschaft oder der Differenzierung ermittelt werden. Jedoch liegt auf der Unternehmensebene der Betrachtungsschwerpunkt auf den Strategien, die sich auf die optimale Zusammensetzung des Geschäftsbereichsportfolios sowie deren Koordination beziehen.109 Ein Instrument, das die Wertsteigerungsanalyse mit den sich aus diesen geschäftsbereichsübergreifenden Aufgaben ergebenden Nutzenpotenzialen kombiniert, stellt die VALCOR (Value is Core)-Matrix110 dar. 15.2.1.3.5 Abschließende Beurteilung des Wertgeneratoren-Konzeptes Als Fazit kann festgehalten werden, dass Wertgeneratoren als ein wertvolles Instrument zur Verbindung von strategischer Planung und finanziellen Zielgrößen angesehen werden können. Sie tragen sicherlich zur Verbreitung und Akzeptanz sowie zur Kommu- 106 Vgl. Löhnert: Shareholder Value, S. 24. 107 Vgl. Sauter: Shareholder Value, S. 115. 108 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 89. 109 Vgl. Brune: Shareholder-Value-Ansatz, S. 108. 110 Vgl. Gomez: Wertmanagement, S. 79. Unternehmensinfrastruktur Personalwesen Technologieentwicklung Beschaffung Operations Ausgangslogistik Marketing & Vertrieb KundendienstEingangslogistik UMSÄTZE - BETRIEBSKOSTEN Materialtransport Lagerhaltung Wareneingang Bearbeitung Montage Testen Materialtransport Lagerhaltung Warenausgang Außendienst Werbung Verkaufsunterstützung Installation Schulung Wartung BETRIEBSGEWINN - GEWINNSTEUERN BETRIEBSGEWINN NACH STEUERN + ABSCHREIBUNGEN + ANDERE NICHT ZAHLUNGS- Administration Verpackung Administration Administration Rücknahme WIRKSAME AUFWENDUNGEN - ZUNAHME DES NETTO-UMLAUF- VERMÖGENS Rohmateriallager Debitoren Halbfertigfabrikatelager Fertigfabrikatelager Kreditoren Ersatzteillager Kreditoren aus Serviceleistungen - ZUNAHME DES ANLAGE- VERMÖGENS BETRIEBLICHER CASH FLOW Lager Transportflotte Ausstattung Produktionsanlagen Ausstattung Vertriebseinrichtungen Autos des Außendienstes Computer u.a. unterstützende Ausstattung Lager Transportflotte Ausstattung Serviceeinrichtungen Transportflotte Abb. 305: Verbindung zwischen Wertkette und Wertgeneratoren108 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 653 nizierbarkeit des Shareholder Value-Gedankens111 innerhalb eines Unternehmens bei, da sie eine überschaubare Anzahl von vertrauten, aus dem Jahresabschluss abgeleiteten Orientierungsgrößen darstellen.112 Durch sie wird das Hauptaugenmerk des Wertsteigerungsmanagements weniger auf Methodik, sondern viel stärker auf die Frage gelenkt, wo mögliche Wertsteigerungsansätze innerhalb eines Bereiches sind.113 Der Wertgeneratoren-Ansatz eignet sich gut für eine Beurteilung von Strategiealternativen im Hinblick auf ihren Beitrag zum Unternehmenswert. Denn ein ausführliches Berechnungsschema mißt „zukünftige Zahlungsströme zu differenziert und erscheint daher in dieser Form für strategische Zwecke ungeeignet“114. Die Methode bietet sich zudem für eine Vorauswahl von Strategiealternativen an, wenn nicht für jede eine umfangreiche Planrechnung aufgestellt werden soll oder kein umfangreiches Planungssystem im Unternehmen vorhanden ist.115 In der Praxis werden daher zukünftige Cash Flows auf der Basis von Schätzungen der wesentlichen Werttreiber errechnet.116 Im Prinzip wird dann die wertorientierte Planung auf die Schätzung der fünf Wertgeneratoren reduziert. Bei dieser Vorgehensweise darf die Gefahr aber nicht unterschätzt werden, dass die strategische Planung ihren Bezug zur Realität verliert.117 Ebenso gut eignen sich Wertgeneratoren für Sensitivitätsanalysen, mit deren Hilfe das Management erkennen kann, welche strategische Maßnahmen den größten Einfluss auf den freien Cash Flow und somit auf den Eigentümerwert haben. Bei Sensitivitätsanalysen werden kritische Werte für die einzelnen Wertgeneratoren auf Grundlage eines 111 Vgl. Günther: Controlling, S. 147. 112 Vgl. Bühner: Shareholder Value, S. 751. 113 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 123. 114 Klien: Wertsteigerungsanalyse, S. 58. 115 Vgl. Michel: Management, S. 93. 116 Vgl. Steiner; Maßner; Rees: Shareholder-Value-Konzept, S. 198–199. 117 Vgl. Schmidt: Shareholder Value-Konzept, S. 287. Beschaffung Mitarbeiter Logistik/ Informatik Übernahme/ Restrukturierung Nutzenpotenziale Wert- Generatoren Markt Umsatzwachstum Neue Produkte Mix-Verbesserung Shops in the Shop N B t i b t Rückwärtsintegration Incentives Ausbildungszentrum Neuer Verkäufertyp Kundenbindung Neue Zahlungssysteme Auslandsakquisitionen Gewinnmarge eue e r e s ypen Preispolitik Absatzförderung Zentraler Einkauf Flexible Arbeitszeiten Gemeinkostenwertanalyse Abbau Overhead Synergien Investitionen ins Umlaufvermögen/ Sortimentsmix Flächenanalyse Sell and lease back Desinvestition von Produktionsanlagen Öffnungszeiten Outsourcing Automatisierung Lager Kreditoren Debi Verkauf nicht betriebsnot Anlagevermögen Kapitalkosten Risikooptimierung des Sortiments Ausnutzung des Bonitätspotentials Finanzspezialisten -, toren-Management Cash-Management wendiger Teile Leverage Ertragssteuerrate Trennung von Grosso/Detail Zentrale Einkaufsgesellschaft Steuerberater Optimale Datenstrukturen Good-Will- Behandlung Abb. 306: Die VALCOR-Matrix 654 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Basisszenarios errechnet, ab deren Erreichen Wert vernichtet oder geschaffen wird. Jedoch können nur Aussagen hinsichtlich des Einflusses einer Veränderung eines Wertgenerators gemacht werden, wenn die anderen Größen als konstant angesehen werden. Die Vorteile des Wertgeneratoren-Konzeptes dürfen aber nicht darüber hinwegtäuschen, dass die Qualität der Ergebnisse von der Genauigkeit der Prognose zukünftiger Ereignisse abhängig ist. Jedoch ist eine im Detail zutreffende Prognose unabhängig von der Höhe der Informationsbeschaffungskosten nicht zu realisieren, da auch Erwartungen, die das allgemeine wirtschaftliche Umfeld betreffen, zu berücksichtigen sind. Der Quantifizierung dieser Variablen sollte daher eine gründliche Analyse der zukünftigen Entwicklung vorausgehen. Festzuhalten bleibt ferner, dass Wertgeneratoren lediglich Aufschluss über den quantitativen und nicht den strategischen Wertbeitrag eines Geschäftsbereiches geben. Strategische Überlegungen können nicht mittels Wertgeneratoren durchgeführt, sondern nur mit ihnen bewertet werden.118 Der strategische Wert eines Geschäftsbereiches ist daher weiterhin abhängig von der Identifizierung seiner strategischen Potenziale und von seiner Integration in die langfristige Strategie des Gesamtunternehmens.119 Die strategische Planung bleibt daher für die Entwicklung des Unternehmens entscheidend und kann nicht durch die Planung der freien Cash Flows ersetzt, wohl aber ergänzt werden.120 Ferner gilt für jegliche freie Cash Flow-Ermittlung, dass nicht-monetäre, qualitative Maßstäbe, wie Kundenzufriedenheit, Image des Unternehmens in der Öffentlichkeit usw., die einen umfangreichen Einblick in die künftigen Entwicklungschancen des Unternehmens geben, keine Berücksichtigung finden.121 Da eine freie Cash Flow-Ermittlung anhand von Wertgeneratoren auf einer Betrachtung weniger aggregierter Größen beruht, eignet sie sich weniger für eine fundierte Beurteilung von Geschäftsbereichen. Durch die komplexitätsreduzierende Informationsaggregation in dem bedeutenden Wert gene rator Umsatzrendite sind dem Konzept Grenzen gesetzt.122 Der Wertgenerator macht keine expliziten Aussagen über wichtige Komponenten (z. B. Forschungs- und Entwicklungskosten), die für Entscheidungen der Unternehmensleitung u. U. von Bedeutung sein können. Da in diesen Komponenten aber das größte Wertsteigerungspotenzial steckt, stellt sich die Frage, ob diese nicht besser direkt geplant und visualisiert werden sollten. Für die Unternehmensleitung, die über die Investitionsmittel entscheiden muss, sind detailliertere Berechnungen aufschlussreicher und stellen somit eine bessere Entscheidungsgrundlage dar. Diese Einschätzung wird auch von Bühner geteilt, wenn er feststellt, dass das größte Wertsteigerungspotenzial in der Umsatzrendite steckt. Begründet wird diese Sichtweise auch damit, dass in den USA nach Schätzungen 80 % des bei Unternehmensrestrukturierungen geschaffenen Wertpotenzials im Bereich der Umsatzrendite liegen.123 118 Vgl. Löhnert: Shareholder Value, S. 105. 119 Vgl. Piltz: Desinvestitionspolitik, S. 305. 120 Vgl. Herter: Management, S. 80. 121 Vgl. Janisch: Anspruchsgruppenmanagement, S. 102. 122 Vgl. Michel: Management, S. 93. 123 Vgl. Bühner: Management-Wert-Konzept, S. 67. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 655 15.2.2 Die Sharehoder Value-Ermittlung auf Segmentebene Da sich unter der Prämisse des Wertadditivitätsprinzips der Wert eines Unternehmens aus dem Wert der Geschäftsbereiche zuzüglich der Zentrale ergibt,124 muss die Unternehmensleitung im Rahmen des Shareholder Value-Managements ihre im Portfolio befindlichen Geschäftsbereiche anhand ihres (zukünftigen) Beitrages zum Shareholder Value beurteilen. Auf Basis dieser Ergebnisse muss dann eine entsprechende wertorientierte Allokation der Ressourcen (Kapital, Know how etc.) vorgenommen werden. 15.2.2.1 Die strategische Ausrichtung Für die Ermittlung des Unternehmenswertes haben sich zwei verschiedene Methoden etabliert, die letztendlich lediglich zwei verschiedene Sichten auf dieselbe Problematik darstellen. Die erste Sicht erfolgt ex ante auf Basis der DCF-Methode über eine Abdiskontierung langfristig prognostizierter freier Cash Flows und die zweite ex post mittels der EVA-Methodik, die den Shareholder Value über die Differenz aus der realisierten Vermögensrendite und dem Kapitalkostensatz multipliziert mit dem eingesetzten Kapital ermittelt. Hinsichtlich der Aussagefähigkeit beider Verfahren ist festzuhalten, dass sie unter Wahrung bestimmter Prämissen zu demselben Ergebnis führen, obgleich sie auf grundlegend unterschiedlichen Ermittlungsmethoden basieren. Während das DCF-Modell auf Zahlungsströmen basiert und eine Zukunftsausrichtung hat, greift die EVA-Methode auf vergangenheitsorientierte Größen aus dem externen Rechnungswesen zurück. Aus diesem Grund eignet sich der prognostizierte freie Cash Flow der DCF-Methode wenig als kurzfristiges wertorientiertes Leistungsziel. Die DCF-Methode stellt auf eine Totalperiodenbetrachtung ab und ist daher sehr gut für Mittel- und Langfristplanungen geeignet, kurzfristig können die Ergebnisse jedoch zu einer falschen Entscheidungsbasis führen. So kann ein dynamisch wachsender Geschäftsbereich unterperiodig durchaus einen negativen freien Cash Flow aufweisen, umgekehrt stellt ein positiver freier Cash Flow nicht sicher, dass sich der Geschäftsbereich nicht u. U. in der Degenerationsphase befindet.125 Die Wertsteigerung eines Geschäftsbereiches kann kurzfristig „nicht anhand eines Vergleichs zwischen derzeitigem und prognostiziertem freien Cash Flow beurteilt werden, weil der freie Cash Flow jedes Jahr von stark ermessensbedingten Investitionen in das Anlagevermögen und Working Capital abhängt“.126 Auch der maßgebliche Einfluss des mit erheblichen Unsicherheiten verbundenen Restwertes auf den Unternehmenswert schränkt Aussagen über periodische Wertsteigerungen ein.127 Diesen Kritikpunkten versucht die EVA-Methodik entgegenzuwirken. Sie nimmt eine Brückenfunktion bei der Ermittlung des Shareholder Values ein, indem sie eine allein auf Basis des externen Rechnungswesens ermittelbare Kennzahl darstellt, die eine Aussage darüber zulässt, ob mit der betrieblichen Tätigkeit die gesamten Finanzierungskosten des betrieblichen Vermögens gedeckt werden.128 Dabei greift sie auf die GuV-Daten zurück und erhebt in Anlehnung an den ROI eine betriebliche Rendite, die allerdings in 124 Vgl. Küting; Lorson: Profitabilität, S. 4. 125 Vgl. Studer: Unternehmensbewertung, S. 306. 126 Siehe Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 259–260. 127 Vgl. Engert; Scholich: Shareholder Value-Management-Konzepte, S. 686. 128 Vgl. Hostettler: EVA, S. 19. 656 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Abgrenzung zum DCF nicht auf Zahlungs-, sondern auf Gewinngrößen basiert, was im Rahmen einer Totalperiodenbetrachtung zu denselben Ergebnissen führen sollte. Dies hat insbesondere zur kurzfristigen Erfolgskontrolle den Vorteil, dass sich sowohl Planals auch Istwerte vergleichsweise einfach ermitteln lassen. Die damit einhergehenden Nachteile resultieren einerseits aus der Gewinnorientierung des EVA und zum anderen aus der u. a. darin begründeten geringeren Korrelation mit der Wertschaffung.129 Die Berechnung des EVA-Wertes vollzieht sich anhand der folgenden Berechungsformel: employedCapital*)WACC employedCapital EBIT (EVA –= mit: EBIT Capital employed WACC = = = Jahresüberschuss ·/· ordentliches Finanzergebnis ·/· außerordentliches Ergebnis + Steuern vom EE + Zinsen und ähnliche Aufwendungen Gesamtkapital (betriebsbedingt) kGK = kEK * (EK/GK) + kFK * (FK/GK) * (1 – s) Entscheidend bei der Generierung dieser – wie auch jeder anderen – Kennzahl ist die Vergleichbarkeit der Größen, die in die Ermittlung einfließen. So sollte es sich sowohl bei dem EBIT (Earnings Before Interest and Taxes) als auch bei dem Capital employed um rein betriebliche Größen handeln, da die durch die WACC vorgegebene Kapitalrendite für die Mindestverzinsung lediglich für das betriebliche Risiko Anwendung findet und die außerbetrieblichen Aktivitäten mit einer anderen Risikogewichtung belegt sind. Der EVA kann als hilfreiches Instrument zur kurzfristigen Steuerung und Kontrolle in einem Unternehmen eingesetzt werden, da er als eine Art Erstindikator für Wertschaffung angesehen werden kann. Langfristig sollte jedoch aufgrund der geringen Korrelation mit der Wertschaffung auf eine Cash-Größe abgestellt werden. Der Vorteil der EVA-Ermittlung über das oben vorgestellte Schema liegt darin, dass es sich zum einen um eine leicht ermittelbare Kenngröße handelt. Die Bereinigung der Steuern im EBIT bewirkt außerdem, dass sie auch in international tätigen Konzernen einsetzbar ist und unterschiedliche Steuersätze die Vergleichbarkeit nicht beeinflussen. Ferner werden durch die Zinskorrektur Aufwendungen, die nicht im Einflussbereich der nachgelagerten Führungsebenen liegen, aus der Betrachtung eliminiert. Die Begründung für dieses Vorgehen ist in der Tatsache verwurzelt, dass die Finanzierungsentscheidungen zumeist im Aufgabenbereich der Konzernleitung liegen und somit auf mittleren Führungsebenen keine die Kapitalstruktur ändernden Entscheidungen getroffen werden können. 15.2.2.2 Die Segmentbildung als Grundlage des Shareholder Value-Managements Ausgangspunkt einer Shareholder Value-orientierten Beurteilung von Mehrgeschäftsfeldunternehmen ist die Abgrenzung von Bewertungsobjekten, deren Grundlage in der Literatur die Definition der strategischen Geschäftseinheiten (SGE)130 bildet. Somit basiert die Segmentierung auf den zwei folgenden charakteristischen Grundsätzen:131 129 Vgl. dazu auch Roos; Stelter: Wertmanagementsystem, hier S. 304. 130 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 107 f. 131 Vgl. Küting; Lorson: Konzernmanagement, S. 22. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 657 Weitgehende Autonomie der Einheiten, eigenständige Produkt-Markt-Technologie-Kombinationen, die als Ganzes Gegenstand strategischer Entscheidungen (Aufbauen, Aufgeben, Halten etc.) sind.132 Das Merkmal „weitgehende Autonomie“ beinhaltet die Forderung nach der Möglichkeit einer „stand-alone-Bewertung“, d. h. einer Bewertung des Geschäftsbereiches als ein am Markt eigenständiges Unternehmen. Dieser Grundsatz ist identisch mit dem Ausschluss von wesentlichen Synergien zwischen den zu bewertenden Bereichen.133 Falls Überschneidungen zwischen zwei Bereichen bestehen, wird häufig unter dem Hinweis, dass die vorher getroffene Abgrenzung fehlerhaft war, empfohlen, diese zu einer Geschäftseinheit zusammenzufassen. Zur Rechtfertigung dieser organisatorischen Voraussetzungen wird angeführt, dass die Strategieentwicklung auf Geschäftseinheitenebene eine eindeutige Zuordnung der Zahlungsströme erfordert.134 Ohne eine solche eindeutige Zuordnung wäre es für die Leitung der Geschäftseinheit kaum möglich, Strategievorschläge zu entwerfen, da sie sonst die mit der Strategie verbundenen Wirkungen auf andere Bereiche berücksichtigen müsste. Kritisch muss jedoch angemerkt werden, dass gerade positive Verbundeffekte das Argument für den Zusammenschluss der Geschäftsbereiche unter dem Dach eines Unternehmens darstellen135 und somit ein Zirkelbezug besteht, der tautologisch den gleichzeitigen Zusammenschluss und die Auflösung von Geschäftsbereichen rechtfertigt. Eine bloße Allianz aus Gründen der Risikoreduzierung stellt dagegen kein Argument dar, da Aktionäre mittels Bildung eines diversifizierten Portefeuilles viel kostengünstiger und einfacher eine Risikominimierung vornehmen können.136 Ferner wird in der Literatur zur Wertsteigerungsanalyse oftmals bei der Bewertung davon ausgegangen, dass für die zu bewertenden Einheiten Daten des externen Rechnungswesens zur Verfügung stehen.137 Mit dieser Rechtfertigung wird die Organisationsstruktur einer Management-Holding begründet, bei der die (strategischen) dezentralen Einheiten rechtlich selbständige, überschaubare Profit-Center bilden und bereichsübergreifende Funktionen (z. B. EDV) durch Zentralbereiche wahrgenommen werden. Im Rahmen der Wertsteigerungsanalyse sind die Profit-Center eher als Value-Center zu verstehen, da ihre Beurteilung nicht durch den Gewinn oder Return-on-Investment, sondern anhand ihres Beitrages zum Unternehmenswert erfolgt.138 Gemäß der Zielsetzung wird von diesen idealen Voraussetzungen zur Ermittlung geschäftsbereichsspezifischer Wertbeiträge abstrahiert. Grundlage bildet zwar eine Geschäftsbereichsorganisation mit organisatorisch selbständigen Einheiten, jedoch wird unterschieden, ob sie über eine eigenständige externe Rechnungslegung verfügt oder nicht. Ferner werden den Geschäftsbereichen ein oder mehrere Produktbereiche zugeordnet. Strategische Geschäftseinheiten entsprechen der oben angeführten Definition, 132 Vgl. Gälweiler: SGE, S. 259. 133 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 107. Falls Synergien zwischen den Geschäftseinheiten bestehen, schlägt er vor, diese zu einer Gruppe zusammenzufassen. Ferner wird dies durch die Definition der strategischen Geschäftseinheiten impliziert; Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 364–365. 134 Vgl. Bea: Shareholder Value, S. 543. 135 Vgl. Knyphausen: Strategisches Management, S. 345. 136 Vgl. Bühner: Raider, S. 40. Eine entgegengesetzte Meinung vertritt Piltz: Desinvestitionspolitik, S. 301 f. 137 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 53–58. 138 Vgl. Bühner: Management-Wert-Konzept, S. 112. 658 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling umfassen jedoch ein oder mehrere Produktbereiche. Sie können sowohl identisch mit einem Geschäftsbereich sein, als auch geschäftsbereichsübergreifend in Form einer „Dualen Organisation“ gebildet werden. Ferner ist es auch möglich, dass mehrere SGE einem Geschäftsbereich zugeordnet werden können.139 In den beiden zuletzt genannten Fällen ist jedoch darauf zu achten, dass eine wertorientierte Kapitalallokation auf Ebene der SGE erfolgt, da sonst u. U. wertvernichtende SGE oder SGE, die im Vergleich zu SGE anderer Geschäftsbereiche weniger Wert erzeugen, nicht ihrem Wertbeitrag entsprechende Ressourcen zugeteilt bekommen.140 Zunächst wird jedoch davon ausgegangen, dass ein organisatorisch verankerter Geschäftsbereich mit einer SGE und einem Produktbereich identisch ist. Erst im weiteren Verlauf wird auf die anderen beiden Organisationsformen eingegangen. Für die Bezeichnung Geschäftsbereich werden die Begriffe Geschäftseinheit, Segment, Sparte, Teilbereich und dezentrale Einheit als Synonyme verwandt. Für den Fall, dass eine SGE mit einem Geschäftsbereich übereinstimmt, wird der Begriff SGE ebenfalls durch die Bezeichnung Geschäftsbereich ersetzt. Lediglich für den Fall, dass nicht mit Geschäftsbereichen identische SGE oder Produktbereiche betrachtet werden, wird explizit darauf hingewiesen. Zur Abgrenzung der Bezeichnung US-GAAP-Segmente können die US-amerikanischen Vorschriften zur Segmentberichterstattung herangezogen werden. Die Segmentabgrenzung orientiert sich in den US-GAAP soweit wie möglich an der tatsächlichen Führungsstruktur (management-approach) des Unternehmens.142 In diesem Sinne stellt ein US- GAAP-Segment eine umfassende Bezeichnung dar, unter der sowohl organisatorisch verankerte Geschäftsbereiche als auch gedankliche Organisationsstrukturen im Sinne 139 Vgl. Welge; Al-Laham: Planung, S. 189. 140 Vgl. Rappaport: Shareholder Value, S. 110 f. 141 In Anlehnung an Welge; Al-Laham: Planung, S. 191. 142 Vgl. Ordelheide; Stubenrath: Segmentberichterstattung, S. 282. Unternehmensleitung GB A GB B GB C PB 1 PB 2 PB 3 PB 4 PB 5 PB 6 P 1 P 2 P 3 P 4Gedankliche SGE Organisatorisch verankerte SGE Abb. 307: Bewertungsobjekte141 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 659 von strategischen Geschäftseinheiten subsumiert werden können. Der Unterscheidung zwischen US-GAAP-Segment und Geschäftsbereich wird ebenfalls Rechnung getragen, indem sowohl für Bereiche mit als auch ohne externe Rechnungslegung eine Shareholder Value-orientierte Beurteilung erfolgt. 15.2.2.2.1 Die Cash Flow Betrachtung auf Geschäftsbereichsebene Da nur für eine gewisse Zeitspanne (Planungshorizont) der freie Cash Flow geplant werden kann und die Lebensdauer des Bewertungsobjektes i. d. R. nicht festgelegt ist, wird für die nach diesem Zeitraum anfallenden Cash Flows ein Restwert angesetzt, der ebenso auf den Entscheidungszeitpunkt abgezinst wird. Bei Ermittlung des Unternehmenswertes muss ferner noch das „nicht betriebsnotwendige Vermögen“ berücksichtigt werden. Dessen Marktwert wird zu den diskontierten Cash Flows hinzugerechnet. Im Folgenden wird unterstellt, dass die einzelnen dezentralen Einheiten nicht über solche Vermögensgegenstände verfügen, so dass diese nur im Rahmen der Bewertung des gesamten Unternehmens berücksichtigt werden müssen. Der Wertbeitrag (WB) und der Wert eines Geschäftsbereiches (GB) sollen folgendermaßen definiert werden:143 t GK t t GK t 2 GK 2 1 GK 1 )k1( stwertRe )k1( FCF .... )k1( FCF )k1( FCF AGBdesWB + + + ++ + + + = Wert des GB A = WB des GB – Marktwert des FK des GB und als Shareholder Value (SV) der Unternehmung (UG): SV der UG = WB GB A + WB GB B + … + WB der Zentrale + nicht betriebsnotwendiges Vermögen – Marktwert des FK der gesamten UG 15.2.2.2.2 Ergänzungsvorschläge zur Beurteilung von Geschäftsbereichen auf Basis von Wertgeneratoren Den Ausführungen des letzten Abschnitts zufolge sollte für eine Shareholder Valueorientierte Bewertung von Geschäftsbereichen eine freie Cash Flow-Berechnung erfolgen, die detaillierte Aussagen über einzelne Komponenten der Wertgeneratoren zulässt. Es bietet sich daher bei Anwendung des Umsatzkostenverfahrens an, die betriebliche Cash Flow-Marge (nicht Umsatzrendite) in folgende weitere Relationen aufzuteilen:144 Herstellungskosten des Umsatzes/Umsatz, Verwaltungskosten/Umsatz, F&E-Kosten/Umsatz, Vertriebskosten/Umsatz, sonstige Auszahlungen/Umsatz und anteilige Steuerzahlungen/Umsatz. Aus diesen Relationen kann die betriebliche Cash Flow-Marge berechnet werden, indem die sich ergebenden Prozentsätze von der Ausgangsgröße (100 %) abgezogen werden. 143 Vgl. Günther: Controlling, S. 200 f. und S. 245. 144 In Anlehnung an Günther: Controlling, S. 273; ergänzt um den Term [Steuerzahlungen/Umsatz] und der überschlägigen Betrachtungsweise. 660 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Falls aufgrund der Rechnungslegungsorganisation die ausgabewirksamen Kosten nicht genau ermittelt werden können, besteht die Möglichkeit einer überschlägigen Ermittlung. Als Ergebnis der durchgeführten Berechnung würde man das Verhältnis Gewinn/ Umsatz (Umsatzrendite) erhalten. In einem nächsten Schritt müssten aber die Abschreibungen und langfristigen Rückstellungen – im Verhältnis zum Umsatz – zur Umsatzrendite hinzuaddiert werden, um die überschlägige Cash Flow-Marge zu erhalten. Eine Möglichkeit zur internen Ermittlung der auszahlungs-/ausgabewirksamen Bestandteile der Komponenten des Cash Flows ist bei einer Betrachtung von Geschäftsbereichen mit eigener Finanzbuchhaltung die Anwendung einer sog. Umsatzmatrix. Sie stellt auf anschauliche Weise die für Cash Flow-Rechnungen notwendige Aufspaltung der Geschäftsvorfälle in Abhängigkeit von der Ausgabewirksamkeit dar.145 Falls keine genaue Ermittlung vorgenommen wird, ist eine Darstellung der Liquiditätswirksamkeit von den einzelnen Positionen hilfreich. Die vorgestellten Größen und die Ermittlung des freien Cash Flows basieren auf dem Umsatzkostenverfahren. Ebenso ist es möglich, entsprechende Relationen anhand der Positionen des Gesamtkostenverfahrens zu bilden. Aufgrund der stärkeren pagatorischen Ausrichtung ist allerdings der in der internen GuV ermittelte Gewinn als Ausgangsgrö- ße für die freie Cash Flow-Ermittlung besser geeignet, falls keine eigene Cash Flow- Berechnung erfolgt. Die Cash Flow-Marge (Umsatzrendite) stellt zwar eine zentrale Größe zur Unternehmenssteuerung dar, jedoch bildet sie nur eine Komponente des erfolgswirtschaftlichen Oberziels Unternehmenswert. Mit den aggregierten Größen „Investitionen in das Anlagevermögen und in das Working Capital“ wird die durch die strategischen Maßnahmen verursachte Kapitalbindung reflektiert. Die in diesen Größen vorhandenen „cost-driver“ sollten aufgrund des Informationspotenziales zusätzlich bereitgestellt werden. Mit ihrer Darstellung werden das mit dem Kapitalabfluss verbundene Liquiditätsrisiko und die Entwicklung dieser kostentreibenden Größen verdeutlicht.146 Ferner bilden sie den Anknüpfungspunkt für ein wertsteigerndes Asset-Management, das zum Ziel hat, das Vermögen im Rahmen der bestehenden Geschäftstätigkeit unter der Zielsetzung Unternehmenswertmaximierung zu verringern.147 Wie dem Berechnungsschema zu entnehmen ist, werden die Abschreibungen nicht als Auszahlungen für Ersatzinvestitionen angesehen. Daher wird empfohlen, die Investitionen in das Anlagevermögen in Ersatz- und Erweiterungsinvestitionen aufzuteilen, wobei eine Aufteilung aus oben genannten Gründen nicht immer zweckmäßig ist. Als erläuternde Informationen könnten für die Ersatzinvestitionen die Abschreibungsquote, die Abnutzungsquote und die Inflationsrate angegeben werden. Als ergänzende Angaben zu den Erweiterungsinvestitionen bieten sich Kennzahlen wie Kapitalumschlag und Erweiterungsinvestitionsrate an, die einen hohen Einfluss auf den Unternehmenswert ausüben. Im Rahmen des Asset-Managements bildet hierbei das Facility-Management den Anknüpfungspunkt für wertsteigernde Maßnahmen. Bei der Darstellung der Veränderungen des Working Capital (Umlaufvermögen minus Abzugskapital) erscheint es sinnvoll, die Veränderungen der Vorräte, die Forderungen und die Verbindlichkeiten aus Lieferung und Leistungen getrennt darzustellen. Sie 145 Vgl. Wysocki: Cash Flow-Rechnung, S. 321. 146 Vgl. Oswald: Free Cash Flow, S. 349. 147 Vgl. Herter: Unternehmenswertsteigerung, S. 352. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 661 bilden die Grundlage für das Bestandsmanagement, Cash-Management und Kreditmanagement im Rahmen des Asset-Managements.148 Ebenso können ergänzend zu diesen absoluten Größen bekannte Kennzahlen, wie Forderungsumschlagszeiten und Umschlagshäufigkeiten, bereitgestellt werden. Je nach Umfang der Größen und Branche können die erhaltenen Anzahlungen auf Bestellungen und die kurzfristigen Rückstellungen direkt in die Betrachtung einbezogen oder in einer Position „Sonstiges“ ausgewiesen werden, um die gesamte Position „Veränderung des Working Capital“ zu erläutern.149 Bei der Darstellung des freien Cash Flows wurde unterstellt, dass in den Geschäftsbereichen nur betrieblich bedingte Einnahme- und Ausgabeströme anfallen. Falls in den Bereichen auch nicht-operative Zahlungsströme anfallen, wie etwa Beteiligungs- und Zinserträge, oder Investitionen in das Finanzanlagevermögen getätigt werden, muss zusätzlich noch ein nicht-operativer freier Cash Flow ermittelt werden, da dessen Bestandteile eine andere Risikostruktur aufweisen. 15.2.2.3 Grenzen der Bewertung auf Basis des externen Rechnungswesens Für viele Unternehmen in Deutschland ist die Übernahme der oben beschriebenen Verfahren nicht ohne weiteres möglich, wenn aussagekräftige Segmentrechnungen oder (Plan-) Geschäftsbereichsabschlüsse fehlen. Häufig ist daher weder eine vergangenheitsbezogene noch eine zukunftsbezogene indirekte jahresabschlussorientierte freie Cash Flow-Betrachtung möglich, da die notwendige Identifizierung der relevanten Ein- und Auszahlungen konzeptionell und datentechnisch nicht möglich ist. Strategische Geschäftseinheiten stellen zudem lediglich gedankliche Konstruktionen dar, falls eine bestehende Organisationstruktur nicht durch ihre Institutionalisierung angepasst wird. Sie sind folglich auch nicht mit Abrechnungseinheiten identisch, so dass bei der Ermittlung des Wertbeitrages ein Datengewinnungsproblem auftritt. Selbst wenn die einzelnen zu bewertenden Einheiten über eine eigene Finanzbuchhaltung und einen Jahresabschluss verfügen, sind der jahresabschlussorientierten, freien Cash Flow-Ermittlung Grenzen gesetzt. Die anteiligen Wertbeiträge von Produkten bzw. Produktbereichen innerhalb einer Geschäfts einheit können anhand dieser Methode nicht ermittelt werden, da sie i. d. R. in großem Maße auf gemeinsame Ressourcen zurückgreifen. Die Finanzbuchhaltung und folglich auch der (Plan-)Jahresabschluss sind nicht in der Lage, das daraus resultierende Zuordnungsproblem zu lösen, da sie nicht ermitteln können, welche Produkte welche Leistung in Anspruch genommen und somit welche Zahlungsströme verursacht haben. Zur Lösung der beschriebenen Probleme bzw. zur Shareholder Value-orientierten Beurteilung organisatorisch nicht selbständiger oder über kein externes Rechnungswesen verfügender Einheiten werden im Folgenden alternative Lösungsansätze zur freien Cash Flow-Ermittlung vorgestellt. 148 Vgl. Herter: Unternehmenswertsteigerung, S. 352. 149 Vgl. Melching: Ergebniskontrolle, S. 251; Oswald: Free Cash Flow, S. 349. 662 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling 15.2.2.4 Alternative Verfahren zur Ermittlung des freien Cash Flows 15.2.2.4.1 Die indirekte Ermittlung auf Basis des internen Rechnungswesens Falls Geschäftsbereiche über keine eigene externe Rechnungslegung verfügen und zu ihrer Steuerung die interne Erfolgsrechnung verwendet wird, bietet sich eine indirekte Ermittlung des freien Cash Flows auf Basis der kurzfristigen Erfolgsrechnung und der Kostenrechnung an.150 Bei Anwendung dieser Methode wird zunächst unterstellt, dass die einzelnen zu bewertenden Geschäftsbereiche über eine eigene Kostenrechnung verfügen und dass zwischen den Bereichen kaum Verbundbeziehungen existieren. Mit der Berechnung auf Basis der internen Erfolgsrechnung wird keine erfolgswirtschaftliche Interpretation des Cash Flows propagiert, sondern es soll lediglich untersucht werden, inwieweit eine geschäftsbereichsspezifische Cash Flow-Berechnung auf Basis des betrieblichen Rechnungswesens möglich bzw. aufgrund der systembedingten Besonderheiten vorteilhafter als die Berechnung auf Basis des Jahresabschlusses ist. Entsprechend der indirekten Ermittlung auf Basis des Jahresabschlusses werden bei dieser Methode zum Betriebsergebnis die nicht-ausgabewirksamen Kosten hinzugerechnet. Voraussetzung für diese Vorgehensweise ist daher eine Trennung der Kosten nach deren Ausgabewirksamkeit in der Kostenartenrechnung.151 Bei dem größten Teil der nicht-ausgabewirksamen Kosten dürfte es sich um kalkulatorische Zusatz- und Anderskosten handeln, die relativ leicht ermittelbar sind. Zu den Zusatzkosten gehören u. a. die kalkulatorischen Mieten und die kalkulatorischen Zinsen auf das Eigenkapital. Hingegen zählen zu den Anderskosten u. a. die kalkulatorischen Wagniskosten und die kalkulatorischen Abschreibungen.152 Es ist jedoch auch möglich, sämtliche Kostenarten in der Kostenartenrechnung auf ihre Ausgabewirksamkeit hin zu untersuchen und somit eine genaue Cash Flow-Ermittlung vorzunehmen.153 Bei der Ermittlung des Cash Flows auf Basis der internen Erfolgsrechnung muss das interne Betriebsergebnis sowohl um die kalkulatorischen Zinsen auf das Eigen- und Fremdkapital als auch um die ausgabewirksamen Fremdkapitalzinsen bereinigt werden, da zum einen die kalkulatorischen Zinsen nicht ausgabewirksam sind und zum anderen der freie Cash Flow vor Zinsen berechnet werden soll. Die Berücksichtigung der Abschreibungen (Zuschreibungen) auf das (zum) Anlageund Umlaufvermögen als bedeutendste nicht-ausgabewirksame Kostenart kann – wie bereits erwähnt – auf zwei verschiedene Arten erfolgen. Entsprechend Rappaports Vorgehensweise können sie mit den Investitionen in das Anlage- und Umlaufvermögen verrechnet werden. Bei dieser Vorgehensweise wird unterstellt, dass in Höhe der Differenz der Zu- und Abschreibungen Ersatzinvestitionen vorgenommen werden. Die Nettoinvestitionen in das Anlagevermögen und das Umlaufvermögen entsprechen dann den Bruttoinvestitionen abzüglich dieser Differenz. Um eine realitätsnähere Berechnung der Ersatzinvestitionen vornehmen zu können, bietet es sich an, die kalkulatorischen 150 Vgl. Siegwart: Cash Flow, S. 34–36; und die Ansätze von Herter: Management, S. 57–60; Günther, Thomas: Unternehmenswertorientiertes Controlling, S. 142 f. 151 Vgl. Schoenfeld: Erfolgsrechnung, S. 153. 152 Herter und Günther berücksichtigen nur diese Komponenten bei ihrer Berechnung (vgl. Herter: Management, S. 57–60; Günther: Controlling, S. 142 f.). 153 Vgl. Erner: Erfolgsmanagement, S. 169. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 663 Abschreibungen zu verwenden.154 Eine andere Möglichkeit ist, die Abschreibungen (Zuschreibungen) bei der Berechnung des Brutto-Cash Flows hinzuzufügen (abzuziehen). Zu den Investitionen in das Anlagevermögen würden dann neben den Erweiterungsinvestitionen die Ersatzinvestitionen gerechnet werden. Entsprechendes gilt auch für das Umlaufvermögen. Analog zu der oben angebrachten Kritik wird die letzte der vorgestellten Methode präferiert. Weitere nicht-ausgabewirksame Kosten sind die in den Personalnebenkosten enthaltenen unmittelbaren Pensionszusagen. Entweder erfolgt die Ermittlung durch eine Kennzeichnung in der Kostenartenrechnung oder durch eine(n) Hinzurechnung (Abzug) in Höhe der Veränderung der Pensionsrückstellungen. Zur Berechnung des Brutto-Cash Flows vor Zinsen und Steuern müssen zusätzlich die nicht-anrechenbaren Steuern abgezogen werden, wobei beachtet werden muss, dass Gewerbesteuern Kostenbestandteile enthalten, die u. U. schon in der Kostenrechnung berücksichtigt wurden. Zur Ermittlung der Steuerzahlungen wird auf die weiter oben gemachten Ausführungen und das entsprechende Kapitel verwiesen. Die Berechnung des freien Cash Flows erfordert des Weiteren noch die Berücksichtigung der Veränderungen des Working Capital und der Ersatz- und Erweiterungsinvestitionen. Wenn, wie unterstellt wurde, der zu bewertende Geschäftsbereich die in diesen Positionen gebundenen Vermögensgegenstände ausschließlich allein benutzt, ist die Bildung von Geschäftsbereichsbilanzen oder einer kalkulatorischen Vermögensaufstellung ohne größere Probleme möglich. Falls jedoch Überschneidungen zwischen den Bereichen bestehen, bedarf es der Zuordnung bzw. Schlüsselung der einzelnen Investitionen auf die Geschäftsbereiche. Auch für den Fall, dass das betrachtete Unternehmen über eine zentrale Kostenrechnungsorganisation verfügt, ist unter der Voraussetzung, dass keine Überschneidungen bestehen, ebenfalls eine Ermittlung auf Basis der Kostenrechnung möglich. Für eine derartige Ermittlung ist jedoch eine Kennzeichnung der Kosten in der Kostenartenrechnung hinsichtlich ihrer Zurechenbarkeit zu den einzelnen Geschäftsfeldern erforderlich.155 Der indirekten Ermittlung auf Basis des internen Rechnungswesens sind aber Grenzen gesetzt. Die Bestimmung der Wertbeiträge einzelner Produkte/Produktbereiche ist mittels der indirekten Methode nicht möglich, wenn horizontale Verbundbeziehungen zwischen den einzelnen Produkten/Produktbereichen einer SGE vorliegen. Denn bei einer ausschließlichen Gliederung der Kosten nach deren Ausgabewirksamkeit in der Kostenartenrechnung ist nicht bekannt, in welchem Umfang die Produkte/Produktbereiche nicht-ausgabewirksame Kosten verursachen. Ebenso ist eine freie Cash Flow- Ermittlung von nicht institutionalisierten SGE unmöglich.156 154 Vgl. Herter: Management, S. 57–59. 155 Vgl. Erner: Erfolgsmanagement, S. 173. 156 Ebenso ist eine indirekte Ermittlung nicht möglich, wenn Geschäftsbereiche gemeinsam auf Ressourcen zurückgreifen. Die direkte Methode ist dann entprechend anwendbar. 664 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling 15.2.2.4.2 Die direkte freie Cash Flow-Ermittlung auf Basis des internen Rechnungswesens zur Ermittlung produktbzw. produktbereichsbezogener freier Cash Flows Im Gegensatz zur indirekten kostenrechnungsorientierten Methode zeichnet sich die direkte Methode157 dadurch aus, dass die Kostenstellen als Ort der Leistungserstellung zur Grundlage der ausgabeorientierten Kostenzurechnung gemacht werden. Neben der Kennzeichnung der Kosten nach deren Ausgabewirksamkeit in der Kostenartenrechnung erfolgt daher in der Kostenstellenrechnung eine zusätzliche Unterscheidung in ausgabewirksame und nicht-ausgabewirksame Kosten. Um anteilige produktbezogene Cash Flow-Beiträge zu ermitteln, wird aufbauend auf der stufenweisen Fixkostendeckungsrechnung eine mehrstufige Cash Flow-Beitragsrechnung158 entwickelt. Da bei umfangreichen Verflechtungen eine kalkulatorische Verrechnung von ausgabewirksamen Fixkosten ebensowenig Sinn macht wie bei reinen Erfolgsbetrachtungen, sollte zunächst auf eine solche kalkulatorische Verrechnung verzichtet werden und die Berechnung auf (ausgabeorientierter) Teilkostenbasis erfolgen.159 Vergleichbar ist diese Vorgehensweise mit einem computergestützten Kostenrechnungslauf, bei dem alle nicht-ausgabewirksamen Kosten gleich Null gesetzt werden und somit in der Betriebsabrechnung und in der Deckungsbeitragsrechnung nur ausgabewirksame Kosten enthalten sind.160 Für jede Kostenstelle wird neben den bereits vorhandenen Spalten für fixe und variable Kosten im Betriebsabrechnungsbogen eine zusätzliche Spalte für ausgabewirksame fixe und eine für ausgabewirksame variable Kosten eingerichtet.161 Im Rahmen der Kostenstellenrechnung werden zuerst, den Erfordernissen der Teilkostenrechnung entsprechend, die fixen und variablen Gemeinkosten unabhängig ihrer Ausgabewirksamkeit den Kostenstellen zugerechnet. In einem zweiten Schritt werden dann in den zusätzlichen Spalten nur die ausgabewirksamen Kostenbestandteile der variablen und fixen Kosten übernommen. Durch den Ausweis der ausgabewirksamen Kostenbestandteile in der Kostenstellenrechnung ist es nun möglich, neben der herkömmlichen Deckungsbeitragsrechnung eine mehrstufige Cash Flow-Beitragsrechnung aufzustellen, in die nur die ausgabewirksamen 157 In Anlehnung an Siegwart: Cash Flow, S. 32–34; Siegwart ermittelt den Cash Flow jedoch auf Vollkostenbasis. 158 Günther entwickelt auch eine stufenweise Free Cash Flow-Rechnung, jedoch nimmt er keine Trennung in ausgabewirksame fixe und variable Kosten vor (vgl. Günther: Controlling, S. 282 f.). 159 Vgl. Gebhardt: Finanzierungsrechnung, Sp. 1806. 160 Vgl. Fundel; Mayer; Rieger: Shareholder-Value-Analysen, S. 259. 161 Vgl. das Vorgehen bei Siegwart: Cash Flow, S. 33. Hilfs-KST 1 KST 2 KST 3 Kostenart gesamt variabel fix gesamt variabel fix gesamt variabel fix vollst. zahl.wirk vo. llst. zahl.wirk vo. llst. zahl.wirk. vollst. zahl.wirk. vollst. zahl.wirk vo. llst. zahl.wirk. vollst. zahl.wirk. vollst. zahl.wirk. vollst. zahl.wirk. Löhne Betriebsstoffe Abschreibungen Miete . . . Zwischen summe Umlage Summe Abb. 308: Betriebsabrechnungsbogen mit Ausweis ausgabewirksamer Kosten 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 665 Kostenbestandteile eingehen. Die Ermittlungsschritte sind identisch mit denen bei der Deckungsbeitragsrechnung, so dass sie keiner gesonderten Erläuterung bedürfen. In der mehrstufigen Cash Flow-Beitragsrechnung können anschließend entsprechend den einzelnen Deckungsbeitragsstufen in der Deckungsbeitragsrechnung Cash Flow-Stufen für die einzelnen Produkte ermittelt werden. Folglich ergibt sich der Cash Flow I in der mehrstufigen Cash Flow-Beitragsrechnung durch den Abzug der ausgabewirksamen variablen Herstellkosten von den Umsatzerlösen. In der zweiten Stufe werden von den Cash Flows der Stufe I die (ausgabewirksamen) erzeugnisfixen Kosten abgezogen, um die Cash Flows der Stufe II zu erhalten. Im nächsten Schritt werden die Cash Flows der Stufe II der jeweiligen Produktbereiche zusammengefasst und der nächsten übergeordneten Hierarchiestufe zugeordnet. Auf dieser Ebene werden die ausgabewirksamen Bestandteile der (fixen) Kosten, die nur diesem Bereich und nicht mehr den einzelnen Produkten zuzuordnen sind, vom Cash Flow II abgezogen, um entsprechend dem Deckungsbeitrag III einen Cash Flow III zu bestimmen. In Abhängigkeit von der organisatorischen Gestaltung ist eine weitere Verdichtung vorzunehmen, um den Cash Flow IV (Geschäftsbereichsebene) zu erhalten. Dieses Schema ermöglicht, den Cash Flow-Beitrag jedes einzelnen Produktes zu ermitteln. Da für die Berechnung des Shareholder Value der freie Cash Flow und nicht der herkömmliche Cash Flow ermittelt werden muss, erfolgt eine Modifizierung der oben beschriebenen Cash Flow-Beitragsrechnung. Auf jeder Cash Flow-Ebene müssen von den ermittelten „klassischen“ Cash Flows jeweils die Nettoinvestitionen in das Anlage- und Umlaufvermögen der betrachteten Hierarchiestufe abgezogen werden. Da aufgrund der Verbundbeziehungen die Investitionen nicht nur ein Produkt betreffen, muss eine Segmentierung der Vermögenspositionen vorgenommen werden. Je nach Umfang der Verbundbeziehungen muss entschieden werden, auf welcher Ebene eine Segmentierung der Erweiterungsinvestitionen sinnvoll ist. Um den Ermittlungsaufwand gering zu halten, bietet es sich an, die Segmentierung nur auf Produktbereichs- oder Geschäftsbereichsebene vorzunehmen. Die ermittelten produktbezogenen Cash Flows können dann als anteilige freie Cash Flows bezeichnet werden, da nur eine reine Cash Flow- und keine freie Cash Flow-Ermittlung erfolgt. Falls die strategischen Geschäftseinheiten mit einer organisatorischen Einheit identisch sind, stellen die oben vorgestellten kostenrechnerischen Verfahren interessante Alternativen zur Ermittlung des freien Cash Flows für Geschäftsbereiche ohne eigene Segmentrechnung dar. Insbesondere die direkte Methode ist eine gute Möglichkeit, produkt- bzw. produktbezogene freie Cash Flow-Beiträge innerhalb eines Geschäftsbereiches zu ermitteln, da eine Unterscheidung der Kosten nach deren Ausgabewirksamkeit in der Kostenstellenrechnung vorgenommen wird. Die bisher erfolgte (ausgabewirksame) teilkostenorientierte Betrachtungsweise ist jedoch umstritten und muss in Abhängigkeit des Bewertungsziels beurteilt werden. Wenn bspw. Produktbereiche als Verantwortungsbereiche beurteilt werden sollen, ist die zuvor dargestellte Vorgehensweise sinnvoll, da ausgabewirksame geschäftsbereichsspezifische Fixkosten nicht von Produktbereichsverantwortlichen kontrollierbar sind. Die teilkostenorientierte Betrachtung auf Produktebene erscheint zudem zweckmäßig, da auf dieser Ebene unter den genannten Umständen auch keine Segmentierung der Investitionen vorgenommen wird bzw. aus dieser Vorgehensweise wichtige Schlussfolgerungen gezogen werden können. Falls jedoch SGE, die nicht mit organisatorischen 666 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Geschäftsbereichen identisch sind (vgl. Abb. 309), betrachtet werden, muss eine neue Abrechnungseinheit („accounting entity“) gebildet werden.162 Dann wird eine Zurechnung der geschäftsbereichsspezifischen Fixkosten auf die Produktbereiche erforderlich, da sonst kein Vergleich der strategischen Geschäftseinheiten und somit keine aussagekräftige Bewertung möglich ist. Diese Kritik wird im Folgenden Abschnitt aufgegriffen. 15.2.2.4.3 Die freie Cash Flow-Ermittlung von nichtinstitutionalisier ten strategischen Geschäftseinheiten auf Basis des internen Rechnungswesens Für den Fall, dass strategische Geschäftseinheiten aus Teilbereichen verschiedener organisatorischer Einheiten bestehen, ist jedoch auch die oben vorgeschlagene direkte freie Cash Flow-Berechnung auf Basis der Kostenrechnung mit Schwierigkeiten verbunden. Die oben vorgestellte, auf Teilkosten basierende Vorgehensweise ist nicht ohne weiteres anwendbar, da die zur SGE gehörenden Produktbereiche nicht dem gleichen Geschäftsbereich angehören. Bei dezentraler Kostenrechnungsorganisation werden jedem Produktbereich gemeinsam mit den anderen zu dem Geschäftsbereich gehörenden Produktbereichen (die annahmegemäß nicht zu der betrachteten SGE gehören) die geschäftsbereichsfixen Kosten seiner organisatorischen Einheit gegenübergestellt. Bei Zusammenfassung der Teilbereiche zur SGE werden dann die geschäftsbereichsfixen ausgabewirksamen Kosten nicht berücksichtigt, da keine anteilige Verrechnung dieser 162 Vgl. Küting: Rentabilitäts-(Kapitalergebnis-)Rechnung, S. 11 und S. 20. Produkte 1 2 3 4 SummeBEZEICHNUNG zahlungs- zahlungs- zahlungs- zahlungswirksam wirksam wirksam wirksam Nettoerlös - variable HStK Cash Flow I - Erzeugnisfixkosten Cash Flow II -Produktbereichsfixkosten - Investitionen ins UV - Investitionen ins AV freier Cash Flow III - Geschäftsbereichsfixkosten - Investitionen ins UV - Investitionen ins AV freier Cash Flow IV Abb. 309: Mehrstufige Cash Flow-Beitragsrechnung 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 667 Kosten auf die Teilbereiche erfolgte. Der so ermittelte Cash Flow ist je nach Umfang der geschäftsbereichsfixen Kosten nicht sehr aussagekräftig. Entsprechend den Grundsätzen ordnungsmäßiger Segmentberichterstattung sollte daher eine Aufteilung der geschäftsbereichsfixen, ausgabewirksamen Kosten der einzelnen Geschäftsbereiche auf die Produktbereiche erfolgen (Bildung einer Abrechnungseinheit). Diese Zuordnung sollte anteilsmäßig erfolgen und darf nicht als Proportionalisierung verstanden werden.163 Da ein solches Vorgehen tendenziell der Methodik der Vollkostenrechnung entspricht, sollte die Berücksichtigung der geschäftsbereichsfixen Kosten bzw. die Ermittlung des Cash Flows der SGE in einer getrennten Rechnung erfolgen. Da Verbunde auf Geschäftsbereichsebene (z. B. von PB 1 [aus GB A] und PB 2 [aus GB A] erfolgt ein gemeinsamer Einkauf, jedoch gehört PB 1 zu einer anderen SGE als PB 2) meist in den indirekten Leistungsbereichen, wie dem Einkauf oder Verkauf, bestehen, bietet sich die Prozesskostenrechnung für die Aufteilung dieser (ausgabewirksamen) Kosten an. Alternativ wäre es möglich, die Kostenstellen (z. B. Einkauf), die für zwei Einheiten die Leistung erbringen, einer Einheit zuzuordnen und den horizontalen Verbund in einen vertikalen Verbund zu transformieren. Unabhängig von der Vorgehensweise werden die ermittelten Cash Flow-Anteile zum freien Cash Flow der strategischen Geschäftseinheiten aggregiert. Es ist auch möglich, dem Konzept des Segmentgewinns entsprechend (vgl. Abb. 310),164 ein Konzept des Segment-Cash Flows zu entwerfen. Diese Vorgehensweise ähnelt der oben beschriebenen direkten Ermittlung, jedoch werden sämtliche ausgabewirksame Kosten zugerechnet, wobei der Grad der verursachungsgerechten Zuordnung der einzelnen Positionen ausgewiesen wird. Der freie Cash Flow II dieses Schemas ist für Vergleichszwecke gut geeignet, da er durch Kostenverrechnungen des Unternehmens nicht beeinflussbar ist. Unter „andere auf Segmente zuordenbare, ausgabewirksame Aufwendungen“ sind bspw. die durch das Segment direkt verursachten ausgabewirksamen Kosten für Forschung und Entwicklung 163 Vgl. Siegwart: Cash Flow, S. 25. 164 Vgl. Möckli: Segmentberichterstattung, S. 56. Segmentumsatz - Ausgabewirksame variable Kosten Cash Flow I des Segments - Andere auf Segmente zuordenbare (ausgabewirksame) Aufwendungen (inkl. Investitionen ins AV und UV) - Freier Cash Flow II des Segments Freier Cash Flow III des Segments Auf „vernünftiger Basis“ verrechenbare (ausgabewirksame) Aufwendungen (inkl. Investitionen ins AV und UV) Freier Cash Flow IV des Segments - Ausgabewirksame Aufwendungen, die nur willkürlich zugerechnet werden (inkl. Investitionen ins AV und UV) Abb. 310: Konzept des Segment-Cash Flows 668 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling oder der Mietaufwand zu verstehen. Für die Zuordnung der anderen ausgabewirksamen Kosten müssen wiederum geeignete Schlüssel gefunden werden.165 Zur Ermittlung des freien Cash Flows müssen noch die Veränderungen des Working Capitals und die Investitionen in das Anlagevermögen berücksichtigt werden. Da die SGE je nach betrieblicher Sachlage ihre Betriebspotenziale aus mehreren Geschäftsbereichen erhält, bedarf es einer Aufteilung der Vermögensgegenstände (Investitionen ins Anlagevermögen bzw. der Veränderungen des Working Capitals). Wie bereits in den vorherigen Abschnitten mehrfach angedeutet, wird diese Aufteilung anhand der in Abschnitt B.2.c) beschriebenen Segmentierungsgrundsätze vorgenommen, wobei jedoch den einzelnen Cash Flow-Stufen in Abhängigkeit der Zurechenbarkeit die Erweiterungsinvestitionen zugeordnet werden oder ein expliziter Ausweis auf der jeweiligen Stufe erfolgt. 15.2.2.5 Die Kapitalkostenermittlung auf Geschäftsbereichsebene 15.2.2.5.1 Die Eigenkapitalkostenermittlung auf Geschäftsbereichsebene Neben der Frage, ob das Modell die Renditeforderung der Unternehmenseigner hinreichend genau erfasst, ist auch die Frage zu klären, inwieweit das Modell bei diversifizierten Unternehmen einsetzbar ist. Falls die Geschäftsbereiche börsennotierten Tochtergesellschaften entsprechen, ist es zweifellos möglich, mittels CAPM die Eigenkapitalkosten der Bereiche zu ermitteln. Da in Deutschland aber die Geschäftsbereiche von Unternehmen meist nicht börsennotiert sind und daher die notwendigen Marktinformationen zur Ermittlung von geschäftsbereichsspezifischen Betafaktoren nicht zur Verfügung stehen, wird im Folgenden untersucht, ob der für das Gesamtunternehmen ermittelte Kapitalkostensatz ersatzweise für alle Bereiche angesetzt werden kann. Ferner werden alternative Möglichkeiten zur Bestimmung des Risikofaktors aufgezeigt, die einen Ausgleich des Informationsdefizites (zumindest teilweise) ermöglichen, so dass eine individuelle Eigenkapitalkostenermittlung einzelner Bereiche vorgenommen werden kann. Viele Unternehmen legen in der Praxis einen konstanten, einheitlichen Kapitalkostensatz („Hurdle Rate“) für alle Bereiche in Höhe der Kapitalkosten des Gesamtunternehmens fest.166 Wie das folgende Beispiel aber zeigt, kann diese Vorgehensweise zu betriebswirtschaftlichen Fehlbeurteilungen führen, wenn die einzelnen Geschäftsbereiche erhebliche Unterschiede im Hinblick auf das systematische Risiko und damit auch bei den Eigenkapitalkosten aufweisen.167 Die Punkte A–E spiegeln die erwarteten Rendite-/Risiko-Kombinationen der Geschäftsbereiche A–E wider. Bei annahmegemäßer Bewertung der Teileinheiten durch die Unternehmensleitung mit einer „Hurdle Rate“ von 10,5 %, die den Eigenkapitalkosten des Gesamtunternehmens entspricht, besteht die Gefahr folgender Fehlmaßnahmen: Die Unternehmensleitung würde die Geschäftsbereiche A und B anhalten, risikoreichere Investitionen zu tätigen oder versuchen, sie aufgrund ihrer niedrigen Rendite zu 165 Nicht zuordenbare Auszahlungen können auch der Zentrale zugerechnet werden. 166 Vgl. Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 78. 167 Vgl. Herter: Management, S. 102. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 669 veräußern, ohne zu beachten, dass die niedrige Rendite auch mit einem geringeren Risiko einhergeht, die Manager der Geschäftsbereiche C, D und E sind geneigt, sich bei Investitionen mit einer Rendite von 10,5 % zufrieden zu geben und so ihre Renditepotenziale nicht auszuschöpfen,169 die erwartete Mindestverzinsung würde bei Geschäftsbereichen mit hoch spekulativen Projekten zu niedrig angesetzt, mit der Konsequenz, dass den Bereichen zuviel Kapital zugeteilt wird, während Bereiche mit geringerem Marktrisiko tendenziell zu wenig Kapital erhielten,170 bei Verwendung eines einheitlichen Diskontierungszinssatzes kommt es folglich „zu einer Unterbewertung der relativ risikoarmen Geschäftseinheiten und zu einer Überbewertung der Geschäfts einheiten, die ein relativ hohes Risiko aufweisen“171. Aus diesem kurzen Beispiel kann gefolgert werden, dass mit der Vorgabe einer einheitlichen „Hurdle Rate“ die Gefahr einer ineffizienten Kapitalallokation verbunden ist. Dies führt schließlich zu einer Senkung des Konzernmarktwertes, wenn sich rational verhaltende Anteilseigner entschließen, ihr Kapital in Anlagen mit marktadäquatem Risiko-Rendite-Verhältnis zu investieren. Folglich sollten für jeden Geschäftsbereich – unabhängig davon, ob dieser eine rechtlich selbständige Einheit darstellt – nach dem stand-alone-Grundsatz eigene risikoadjustierte Eigenkapitalkosten zur Bewertung und zur Vorgabe von „Hurdle Rates“ ermittelt werden. Da jede Branche ein unterschiedli- 168 Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft – Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.: Unternehmenssteuerung, S. 551. 169 Vgl. Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 78. 170 Vgl. Freygang: Kapitalallokation, S. 248. 171 Guatri: Unternehmenswertsteigerung, S. 133. (% )Renditeerwartung p.a. = Eigenkapitalkosten Divisionale Eigenkapitalkosten 12,5 10,5 11,5 D E Kapitalkosten des Gesamtunternehmens 9,0 8,5 A B C 0,4 Betafaktor 1,10,5 1,5 1,8 Abb. 311: Finanzmittelallokation in diversifizierten Unternehmen168 670 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling ches Marktrisiko aufweist, ist eine differenzierte Berücksichtigung von Betafaktoren zur Bestimmung der Eigenkapitalkosten zur Vermeidung der o. ä. Fehlentscheidungen zwingend erforderlich. 15.2.2.5.2 Möglichkeiten zur Bestimmung segmentspezifischer Betafaktoren Da die direkte Ermittlung von Betafaktoren Marktinformationen voraussetzt, die nur für die am Aktienmarkt gehandelten Publikumsgesellschaften ermittelbar sind, wurden Methoden zur indirekten Bestimmung von Betafaktoren für nicht börsennotierte Geschäftsbereiche bzw. Unternehmen entwickelt. Grundsätzlich kann zwischen Analogie- und Analyseverfahren unterschieden werden,172 wobei es innerhalb dieser beiden Gruppen noch verschiedene Ausprägungsformen gibt. 15.2.2.5.3 Die Bestimmung mit Hilfe von Analogieverfahren Mit Hilfe von Analogieverfahren wird versucht, für einzelne Geschäftsbereiche vergleichbare börsennotierte Unternehmen mit ähnlichem Marktrisiko zu identifizieren und deren Betafaktor zur Ermittlung der Eigenkapitalkosten zu verwenden. Neben der Möglichkeit, Betawerte einzelner Unternehmen (pure plays) zu übernehmen, können auch Betawerte ganzer Branchen (industry betas) oder ausgewählter Referenzgruppen (peer groups) berücksichtigt werden. Die Auswahl der vergleichbaren Unternehmen stellt bei allen drei Ansätzen die eigentliche Schwierigkeit dar. Bei der Auswahl von Referenzunternehmen (pure plays) für einzelne Geschäftsbereiche werden sowohl objektive Merkmale (z. B. Branchenklassifizierung, Unternehmensgröße) als auch die subjektiven Einschätzungen des Bereichsmanagements (Wettbewerbspositionierung, Flexibilität) zugrunde gelegt. Neben diesen Auswahlkriterien werden noch weitere Bedingungen sowohl an das Referenzunternehmen als auch an die Geschäftsbereiche gestellt. So wird verlangt, dass die Umsätze sich in der gleichen Größenordnung bewegen und das ausgewählte Unternehmen nur einen Geschäftsbereich, der zu derselben Branche gehört, umfassen darf.173 Als Ersatzbetawerte für die einzelnen Geschäftsbereiche werden bei diesem Ansatz die entsprechenden Betawerte der einzelnen Referenzunternehmen angesetzt. Unter Berücksichtigung der wesentlichen Annahmen des CAPM sowie des Prinzips der Wertadditivität, kann der Betawert eines diversifizierten Unternehmens dann näherungsweise als gewichteter Durchschnitt der Betawerte der einzelnen Geschäftsbereiche bestimmt werden. Jedoch ist zu beachten, dass beim Wertadditivitätsprinzip synergetische Beziehungen zwischen einzelnen Geschäftsbereichen vernachlässigt174 und so risikomindernde Effekte zwischen mehreren Geschäftsbereichen nicht berücksichtigt werden.175 Bei der Bestimmung von Branchenbetas wird davon ausgegangen, dass das Risiko eines Geschäftsbereiches wesentlich durch den jeweiligen Industriezweig bestimmt wird. So kann z. B. unterstellt werden, dass Tätigkeiten in Branchen mit konjunkturabhängiger Nachfrage und/oder hohem Fixkostenanteil einem größeren Marktrisiko ausgesetzt sind 172 Vgl. Freygang: Kapitalallokation, S. 251 sowie im Folgenden S. 253. 173 Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft – Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.: Unternehmenssteuerung, S. 552. 174 Vgl. Herter: Management, S. 103. 175 Vgl. Hardtmann: Wertsteigerungsanalyse, S. 161. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 671 als Tätigkeiten in Branchen mit einem geringen Fixkostenanteil bzw. konjunkturrigider Nachfrage.176 Branchenbetas stellen eine typische durchschnittliche Risikoeinschätzung für eine Branche dar und haben gegenüber individuellen Betas den Vorteil, dass aufgrund ihrer statistischen Ermittlungsweise individuelle Zufallsschwankungen ausgeglichen werden.177 Die Berechnung erfolgt relativ einfach durch Bildung eines Durchschnittswertes aus den einzelnen Betafaktoren der zugehörigen börsennotierten Unternehmen. Falls eine eindeutige Branchenzuordnung des Geschäftsbereiches nicht möglich ist, wird empfohlen, Bereichsmanagern eine Liste von Branchen vorzulegen, aus der sie diejenige auswählen sollen, in der sie am ehesten ihre Tätigkeit einordnen würden.178 Als nachteilig wird bei der Verwendung von Branchenbetas angesehen, dass bei publizierten Branchenbetas mitunter die in die Berechnung eingehenden Unternehmen bzw. deren Gewichtung nicht bekannt sind und so die Vergleichbarkeit zu den eigenen Geschäftsbereichen beeinträchtigt wird.179 Um mehr Transparenz über die Berechnung des zu berücksichtigenden Betas zu erhalten, können eigene Referenzgruppen gebildet werden. Dies hat den Vorteil, dass nicht nur die relevanten Unternehmen, sondern auch ihre Gewichtungen selbst bestimmt werden können. Die Auswahl der Unternehmen entspricht im Prinzip derjenigen bei einzelnen Referenzunternehmen. Neben den objektiven Merkmalen sollte aber unbedingt die subjektive Einschätzung des Bereichsmanagements berücksichtigt werden, da durch dessen Kenntnisse über die Wettbewerbssituation in der Branche und über die entsprechenden Konkurrenten die Auswahl und Gewichtung der Unternehmen geschäftsbereichsspezifischer erfolgen kann. Ferner besteht die Möglichkeit, sich aus allgemein zugänglichen Datenbanken über börsennotierte Unternehmen verschiedener Geschäftsbereiche zu informieren. Mit Hilfe der beschriebenen Analogieansätze können in den USA recht zuverlässig Eigenkapitalkostensätze von nicht börsennotierten Unternehmen bzw. Geschäftsbereichen ermittelt werden. Aber in Abhängigkeit vom Industriezweig bereitet die Ermittlung von Referenzunternehmen auch in den USA zum Teil große Schwierigkeiten, da Unternehmen gefunden werden müssen, die im Hinblick auf Geschäftstätigkeit, Umsatz, Anzahl der Mitarbeiter, Marktstellung etc. ähnliche Strukturen wie der zu bewertende Geschäftsbereich aufweisen sollen. Eine weitere Ursache für den Mangel an geeigneten Referenzunternehmen ist, dass häufig ganze Industriezweige von Geschäftsbereichen multidivisionaler Großunternehmen dominiert werden und nicht diversifizierte, börsennotierte Unternehmen kaum vorhanden sind.180 Zur Lösung dieses Problems wurden mehrere Ansätze181 entwickelt. Bei den nachfolgend vorgestellten Ansätzen wird ein einheitliches, systematisches Risiko innerhalb einer Branche und das Prinzip der Wertadditivität unterstellt. Voraussetzung für die Anwendung der Methoden ist die Kenntnis der Betafaktoren der Gesamtunternehmen, die in den gleichen Branchen tätig sind, sowie umfangreiche Segmentinformationen dieser Unternehmen. Die beobachteten Gesamtunternehmensbetas werden in Geschäftsbereichsbetas zerlegt, wobei die einzelnen Geschäftsbereichsbetas 176 Vgl. Freygang: Kapitalallokation, S. 254. 177 Vgl. Brealey; Myers: Corporate Finance, S. 189. 178 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 370–371. 179 Vgl. Unzeitig; Köthner: Shareholder Value Analyse, S. 78. 180 Vgl. Freygang: Kapitalallokation, S. 271. 181 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 373 f. 672 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling unterschiedlich gewichtet werden. Die Gewichtung der Geschäftsbereichsbetas soll den Anteil der Geschäftsbereiche am Marktwert des Eigenkapitals ausdrücken. Die Gewichte werden über Hilfsgrößen, wie etwa durch den Anteil der Aktiva der einzelnen Geschäftsbereiche an den gesamten Aktiva oder durch den Anteil der Umsatzerlöse182, bestimmt. Unter der Voraussetzung, dass die Anzahl der gefundenen Unternehmen mindestens der Anzahl der zu analysierenden Geschäftssegmente entspricht, können die Geschäftsbereichsbetas mit Hilfe eines linearen Gleichungssystems bestimmt werden. Das lineare Gleichungssystem wird aus m Gleichungen gebildet, wobei für jedes Unternehmen eine Gleichung aufgestellt wird. Durch Auflösen der Gleichungen nach ßA und ßB können die n Geschäftsbereichsbetas (m = n) bestimmt werden.183 ß1 ß2 mit ßA,B ß1,2 wA,B = = = = = wA1ßA + wB1ßB wA2ßA + wB2ßB Betafaktor der GB A und B Betafaktor der UG 1 und 2 Gewichtungsfaktor der GB A und B Wenn mehr Unternehmen als Geschäftsbereiche (m > n) vorhanden sind, können die Betawerte der Geschäftsbereiche mit Hilfe einer linearen Regression der entsprechenden Unternehmensbetas gegen die Gewichtungsfaktoren der Sparten ermittelt werden. Falls die Anzahl der Geschäftssegmente die der Unternehmen aber übersteigt (n > m), kann keine eindeutige algebraische Lösung ermittelt werden. Für diesen Fall wird empfohlen, die Segmentbetawerte mit Hilfe der linearen Programmierung abzuschätzen.184 Zur Bestimmung der Geschäftsbereichsbetas mittels dieser Verfahren bedarf es einer umfangreichen Segmentberichterstattung. Doch selbst in den Vereinigten Staaten, die sehr umfangreiche Segmentierungsvorschriften haben, sind diese Methoden umstritten. Da in den USA die Segmentierung auf Basis des Management Approach vorgenommen wird, ist die notwendige Vergleichbarkeit der Geschäftsbereiche verschiedener Unternehmen stark beeinträchtigt. Auch die Zuordnung des Eigenkapitals anhand publizierter Segmentdaten kann nicht durch „theoretisch korrekte Marktwerte, sondern nur mittels Näherungswerten“185 erfolgen. Neben der zweifelhaften Genauigkeit dieser Schätzung bestehen Manipulationsmöglichkeiten. Nicht zuletzt stellen die Annahmen der Gültigkeit des Wertadditivitätsprinzips die Verfahren in Frage.186 Insgesamt stellt sich die Anwendung von Analogieansätzen in Deutschland weitaus problematischer dar als in den USA, da zum einen die Anzahl börsennotierter Unternehmen sehr viel geringer ist und zum anderen die gehandelten Unternehmen meist auch sehr stark diversifiziert sind. Im Vergleich mit den USA gibt es Industrie- oder Branchenbetas nicht in ausreichendem Umfang.187 Bei fortschreitender Globalisierung bzw. einer Harmonisierung des europäischen Wirtschaftsraumes kann zukünftig auf Unternehmensoder Branchenbetas ausländischer Unternehmen zurückgegriffen werden, wobei diese 182 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 201. 183 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 373. 184 Vgl. Freygang: Kapitalallokation, S. 272. 185 Freygang: Kapitalallokation, S. 272. 186 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 201. 187 Vgl. Zens; Rehnen: Shareholder Value-Konzept, S. 102. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 673 auch jetzt schon als recht gute erste Indikatoren angesehen werden können.188 Begleitend zu den beschriebenen Analogieverfahren sollten immer Managementinterviews durchgeführt werden, um die Plausibilität der ermittelten Analogieansätze zu überprüfen. 15.2.2.5.4 Die Ermittlung geschäftsbereichsspezifischer Fremdkapitalkosten Zur Ermittlung der Fremdkapitalkosten von rechtlich nicht selbständigen Geschäftsbereichen bestehen zwei Möglichkeiten: Entsprechend der oben erläuterten Vorgehensweise können Bond-Ratings vergleichbarer Unternehmen herangezogen und deren Kreditzinssätze ermittelt werden. Da die Höhe der Zinssätze von der Kreditlaufzeit abhängig ist, bietet es sich an, den Geschäftsbereichen entweder das branchenübliche Verhältnis von kurz-, mittel- und langfristigen Krediten oder die Fremdkapitalstruktur des Gesamtunternehmens zuzuordnen. Der relevante Fremdkapitalkostensatz wird anschließend entsprechend der oben beschriebenen Vorgehensweise durch die Addition der gewichteten Kapitalkostensätze ermittelt. Eine einfache Alternative zur Bestimmung der Fremdkapitalkosten ist, das den Geschäftsbereichen zugeordnete Fremdkapital mit dem durchschnittlichen Fremdkapitalkostensatz des Gesamtunternehmens zu multiplizieren. Die Ermittlung von geschäftsbereichsspezifischen Eigen- und Fremdkapitalkostensätzen stellt zwar einen zentralen Bestandteil der Berechnung des Wertbeitrages dar, jedoch muss konstatiert werden, dass eine umfangreiche, theoretisch fundierte Berechnung oftmals nur einen scheinbar korrekteren Kapitalkostensatz ergibt und die zusätzlichen Kosten nicht rechtfertigt.189 So spricht sich z. B. Reimann gegen die Verwendung geschäftsbereichsspezifischer Kapitalkostensätze aus, da ihm die Ermittlung äußerst subjektiv erscheint. Er empfiehlt daher, mehr Gewicht auf die Cash Flow-Prognose zu legen und somit implizit eine Risikobetrachtung vorzunehmen.190 Sicherlich ist es richtig, dass die Geschäftsbereichsverantwortlichen eher einen Bezug zur Cash Flow- Prognose haben und eher in der Lage sind, diesen zu schätzen. Dem muss aber entgegengehalten werden, dass Cash Flow-Schätzungen nicht weniger stark von subjektiven Einflüssen geprägt sind. Sie sind von Geschäftsbereichsmanagern stärker manipulierbar als die Kapitalkostenermittlung und können von der Unternehmensleitung schlechter eingeschätzt werden. 15.2.2.5.5 Die Ermittlung der Kapitalkosten auf Geschäftsbereichsebene Die Bestimmung geschäftsbereichsspezifischer Kapitalstrukturen bzw. die Zuordnung von Eigen- und Fremdkapital auf Geschäftsbereiche ist in der Literatur umstritten. Es wird argumentiert, dass „die Finanzierungsquellen der Unternehmung unabhängig von den Investitionsobjekten sind“191 und folglich Eigen- und Fremdkapital nicht zurechenbar sind. Ferner wird die Finanzierungsaufgabe i. d. R. der Zentrale zugeordnet, so dass Geschäftsbereichsleiter keinen Einfluss auf die Finanzierungsstruktur haben.192 Dieser 188 Vgl. Arbeitskreis „Finanzierung“ der Schmalenbach-Gesellschaft – Deutsche Gesellschaft für Betriebswirtschaft e.V.: Unternehmenssteuerung, S. 552. 189 Vgl. Unzeitig; Köthner: Shareholder Value Analyse, S. 144. 190 Vgl. Reimann: Value, S. 127. 191 Haase: Segment-Bilanzen – Rechnungslegung diversifizierter Industrieunternehmen, Wiesbaden 1974, S. 85. 192 Vgl. Bischoff: Shareholder-Value-Konzept, S. 164. 674 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Argumentation folgend muss die Bestimmung geschäftsbereichsspezifischer Kapitalstrukturen unterlassen und die Kapitalstruktur des Gesamtunternehmens übertragen werden. Dem kann entgegengehalten werden, dass das Investitionsverhalten der Geschäftsbereiche einen indirekten Einfluss auf die Kapitalstruktur hat. Durch Entscheidungen auf dieser Ebene wird z. B. die Kapitalintensität und somit die Aktivastruktur der Geschäftsbereiche determiniert.193 Die Struktur der Aktivseite ist jedoch bedeutend für die in Kreditverhandlungen relevanten Bilanzstrukturkennzahlen, die wiederum die Finanzierungsstruktur reflektieren. Somit kann den Geschäftsbereichsleitern ein gewisser Einfluss auf die Kapitalstruktur zugesprochen werden. Zur Ermittlung der Kapitalstruktur von Geschäftsbereichen besteht neben den oben beschriebenen Methoden noch die Möglichkeit, die Finanzierungsstruktur anhand von Deckungsrelationen194 zu bestimmen. Bei Verwendung von Zielkapitalstrukturen auf Geschäftsbereichsebene bietet sich der Ansatz von branchenüblichen Kapitalstrukturen an. Diese Vorgehensweise erleichtert zudem die Bewertung der Zentrale, da die Differenz zwischen der Summe der gewichteten Fremdkapitalvolumina der Geschäftsbereiche und des Fremdkapitalvolumens des Gesamtunternehmens der Zentrale zugeordnet wird.195 Schwierigkeiten könnte die Zuordnung der Geschäftsbereiche zu einer Branche oder die Ermittlung von Kapitalstrukturen einzelner Branchen bereiten, wenn es z. B. nur diversifizierte Unternehmen innerhalb einer Branche gibt. Bei der Auswahl der Branche sollte darauf geachtet werden, dass für die Bestimmung des Betafaktors und der Kapitalstruktur die gleiche Branche zugrunde gelegt wird und dass die ermittelte Kapitalstruktur auf Marktwerten basiert. Bei neuen Branchen kommt erschwerend hinzu, dass eine typische Kapitalstruktur nicht immer zur Verfügung steht. Eine weitere Möglichkeit zur Herleitung von Kapitalstrukturen ist die Bestimmung der Kapitalstrukturen vergleichbarer Unternehmen. Vergleichsunternehmen können unter Berücksichtigung verschiedener Kriterien wie etwa der Geschäftstätigkeit, dem Umsatz, der Anzahl der Mitarbeiter etc. ermittelt werden.196 Bei Übernahme von Branchenkapitalstrukturen oder Vergleichsunternehmen muss aber immer die Finanzierungsphilosophie des Gesamtunternehmens Beachtung finden. Bei Verwendung von Deckungsrelationen zur Bestimmung der Kapitalstrukturen wird auf Unternehmensebene festgelegt, mit welchem prozentualen Anteil die wichtigsten bilanziellen Vermögenspositionen auf Geschäftsbereichsebene durch Eigenkapital bzw. Fremdkapital gedeckt sein sollen. Bei dieser Methode werden anhand der Deckungsrelationen zunächst die absoluten Werte für das Eigen- und Fremdkapital ermittelt, bevor anschließend das Verhältnis der jeweiligen Kapitalform zum Gesamtkapital bestimmt wird, um die Finanzierungsstruktur zu erhalten. Neben unternehmensspezifischen und branchenüblichen Deckungsrelationen können traditionelle Bilanzstrukturkennzahlen als Finanzierungsgrundsätze herangezogen werden. Beispiele für die Zuordnung des Eigenkapitals können folgendermaßen lauten: Deckung des Sachanlagevermögens mit mindestens 50 % Eigenkapital, der Finanzanlagen 193 Vgl. Breid: Erfolgspotentialrechnung, S. 118. 194 Vgl. Herter: Management, S. 120. 195 Vgl. Küting; Lorson: Profitabilität, S. 7. 196 Vgl. Zens; Rehnen: Shareholder Value-Konzept, S. 91. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 675 mit 37 % etc.197 Je nachdem in welchen Wirtschaftszweigen die Geschäftsbereiche tätig sind, können die Deckungsgrundsätze für alle Geschäftsbereiche gleich sein, oder es werden in Abhängigkeit vom Tätigkeitsfeld Finanzierungsgrundsätze gebildet. Voraussetzung für die Zurechnung des Kapitals anhand von Deckungsrelationen ist eine Segmentierung der Vermögensgegenstände auf die einzelnen Geschäftsbereiche. Da bei der geschäftsbereichsbezogenen freien Cash Flow-Ermittlung schon zum Teil eine Segmentierung verschiedener Vermögenspositionen vorgenommen wurde, sollte auf diese Ergebnisse zurückgegriffen werden bzw. eine weitere Differenzierung erfolgen. Um eine stärkere Marktwertorientierung zu erhalten, wird empfohlen, entsprechend der EVA-Methode Modifikationen beim Ansatz und der Bewertung der Vermögensgegenstände vorzunehmen. Wenn bei Bildung der Deckungsrelationen nur eine Zuordnung des Eigenkapitals (Fremdkapitals) erfolgt, kann mittels einer Residualwertbildung der Anteil des Fremdkapitals (Eigenkapitals) bestimmt werden. Das Fremdkapital (Eigenkapital) eines Geschäftsbereiches kann dann durch die Differenz zwischen der Summe der durch Segmentierung ermittelten Vermögensgegenstände des Bereiches und des mittels der Finanzierungsgrundsätze zugeordneten fiktiven Eigenkapitals (Fremdkapitals) berechnet werden. 15.2.3 Die Bestimmung des Wertbeitrages der Zentrale 15.2.3.1 Die Zentrale als Bewertungsobjekt Eine Besonderheit bei der Beurteilung von Mehrgeschäftsfeldunternehmen stellt die Wertermittlung der Führungsebene dar. Ihr wird als zentrale strategische Aufgabe die Erzeugung von Wert für die Anteilseigener durch Bündelung der einzelnen Geschäftsbereiche innerhalb eines Unternehmens zugeordnet.198 Der mit der Bewertung der Zentrale verbundene Schwierigkeitsgrad ist abhängig von den Funktionen, die dieser Ebene zugeordnet werden. Der Wert einer Finanz-Holding ist zum Beispiel einfacher zu bestimmen als der Wert des Führungsbereiches eines diversifizierten, divisional organisierten Einzelunternehmens,199 da ihr Aufgabenumfang deutlich geringer ist. Die Funktion der Finanz-Holding beschränkt sich allein auf die Allokation finanzieller Mittel und die Vorgabe finanzieller Zielgrößen.200 Es werden keine Servicefunktionen (Recht, EDV etc.) übernommen, und es erfolgt keine übergeordnete Koordination der einzelnen Geschäftsbereiche. Daher werden lediglich finanzwirtschaftliche Synergieeffekte durch Steueroptimierung und durch Reduktion der Kapitalbeschaffungskosten erzielt. Im Vergleich dazu nimmt der Führungsbereich eines diversifizierten, divisional strukturierten Einzelunternehmens neben den Aufgaben der Finanz-Holding auch eine Vielzahl von Dienstleistungen für die Geschäftsbereiche wahr. Ferner erfolgt eine übergreifende Abstimmung der Geschäftsbereiche, so dass neben vertikalen auch horizontale Verbundeffekte erzielt werden. An diesen beiden 197 Vgl. Liedl: Investitionsrechnung, S. 174. 198 Vgl. Breid: Erfolgspotentialrechnung, S. 119. 199 Vgl. Küting; Lorson: Profitabilität, S. 5. 200 Vgl. im Folgenden Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 124–132. 676 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Beispielen werden die unterschiedlichen Bewertungsanforderungen verschiedener Organisationsformen deutlich. Offensichtlich ist eine Bewertung umso einfacher, je weniger Aufgaben von der Zentrale übernommen werden. Zur Bestimmung des Wertbeitrages der Zentrale müssen ebenso wie für die dezentralen Einheiten die zurechenbaren freien Cash Flows sowie die übrigen Elemente der DCF-Methode bestimmt werden. Für die Bestimmung der freien Cash Flows des Führungsbereiches bietet sich die organisatorische Aufspaltung der Zentrale in Costund Service-Center201 an, die im Folgenden erläutert wird. Zur Planung der freien Cash Flows der Zentrale wird ein Finanzplan empfohlen, in dem die einzelnen Komponenten für unterschiedliche Eintrittswahrscheinlichkeiten geplant werden.202 Innerhalb der Zentrale stellen diejenigen Bereiche Cost-Center dar, die keine marktfähigen Leistungen erbringen (z. B. Controlling- oder Personalabteilung). Zu den Leistungen der Cost-Center gehören daher sämtliche Leitungs- und Verwaltungsfunktionen. Die dort anfallenden Auszahlungen sollten i.  d.  R.nicht durch eine Umlage auf die Geschäftsbereiche verteilt werden, da eine verursachungsgerechte Schlüsselung schwer möglich ist.203 Im Allgemeinen ist die Zentrale für die Auszahlungen der Cost-Center selbst verantwortlich. Der Ausweis dieser Zahlungen dient daher der Kontrolle ihrer Wirtschaftlichkeit. In Abgrenzung dazu stellen Service-Center i. d. R. Bereiche (z. B. Rechnungswesen oder EDV) dar, die marktfähige und einzeln verrechenbare Leistungen erbringen. Die durch sie verursachten Auszahlungen haben somit Dienstleistungscharakter, d. h. sie entstehen durch Leistungen für Geschäftsbereiche. Dieser Definition zu Folge entsprechen sie vertikalen Verbundbeziehungen. Die Unterscheidung zwischen Cost- und Service-Center ist nicht frei von Überschneidungen. Die Service-Center erbringen zwar den größten Teil ihrer Dienstleistung für die Geschäftsbereiche, jedoch erfüllen sie auch Aufgaben für die Zentrale. Die Auszahlungen der Service-Center für den Führungsbereich müssen zu den eigenverantwortlichen Ausgaben der Zentrale gerechnet werden. So werden zum Beispiel in der Buchhaltung neben den Geschäftsvorfällen, die in den Geschäftsbereichen anfallen, auch Transaktionen des Führungsbereiches verbucht. Eine andere Möglichkeit ist, die Service-Center als Profit-Center zu organisieren und die Leistungsbeziehung zwischen der Zentrale und dem Profit-Center als vertikalen Verbund zu betrachten. 15.2.3.2 Die Bestimmung der freien Cash Flows der Zentrale 15.2.3.2.1 Die freien Cash Flows der Service-Center Die Bestimmung der freien Cash Flows der Zentrale erfolgt nach dem stand-alone- Grundsatz. Diesem Grundsatz zufolge müssen Auszahlungen mit Dienstleistungscharakter den Geschäftsbereichen zugerechnet werden, da sie bei Selbständigkeit diese Leistung selber erbringen oder vom Markt beziehen müssen. Entsprechend der Bewertung von vertikalen Verbundbeziehungen müssen sich die zuordenbaren Auszahlungen an der Höhe von marktäquivalenten Preis-/Leistungsrelationen orientieren.204 Dem 201 Vgl. Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 107 u. im Folgenden S. 100. 202 Vgl. Breid: Erfolgspotentialrechnung, S. 176 f. 203 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 366–367. 204 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 365–366. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 677 Führungsbereich können diese marktpreisorientierten Auszahlungen der Geschäftsbereiche als fiktive Einzahlungen zugerechnet werden. Die Differenz zwischen diesen Einzahlungen und die durch die Service-Center verursachten tatsächlichen Auszahlungen quantifiziert den Nutzen sowie den freien Cash Flow der Service-Center. Hingegen sind die Auszahlungen, die durch Tätigkeiten der Service-Center für den Führungsbereich entstehen, in Höhe der tatsächlichen Auszahlungen anzusetzen, da die Service-Center zum Führungsbereich gehören. Falls die Service-Center als Profit-Center organisiert sind, werden dem Führungsbereich Auszahlungen in Höhe der Marktpreise zugerechnet. 15.2.3.2.2 Die freien Cash Flows der Cost-Center Den eigenverantwortlichen Auszahlungen der Cost-Center werden als fiktive Einzahlungen die Nutzenvorteile gegenübergestellt, die sich aus der Leitungs- und Verwaltungsfunktion der Zentrale ergeben. Die Quantifizierung dieser Nutzenvorteile ist zum Teil mit erheblichen Schwierigkeiten verbunden, da keine äquivalenten marktfähigen Leistungen ermittelbar sind. Im Folgenden wird ein Überblick über Möglichkeiten zur Quantifizierung dieser Leistungen gegeben, wobei auch auf die Grenzen der Bewertung der Zentrale hingewiesen wird. Eine Vielzahl quantifizierbarer Leitungs- und Verwaltungsleistungen liegt auf dem Gebiet der Steuer- und Finanzierungspolitik. Im Bereich der internen Steuerpolitik stellen die erzielbaren steuerlichen Synergieeffekte einen Nutzenvorteil der Zentrale dar. Synergieeffekte können zum einen durch den Ausgleich von Verlusten einzelner Geschäftsbereiche mit Gewinnen anderer und zum anderen durch die Verrechnungspreisgestaltung entstehen. Bei der Verrechnung von Verlusten wird der Vorteil des Verlustausgleiches zeitlich nach vorne verlagert. Im Falle der Eigenständigkeit könnte ein Geschäftsbereich den Periodenverlust erst in Zeiten der Gewinnerwirtschaftung durch einen Verlustvortrag ausnutzen, falls keine Rücktragsmöglichkeiten vorhanden sind.205 Bei einem Zusammenschluss von gewinn- und verlusterzielenden Geschäftsbereichen in einem Mehrgeschäftsfeldunternehmen wird durch die Verlustverrechnung erreicht, dass die Steuerbelastung in der betreffenden Periode verringert wird. Zudem werden aus dieser „zusätzlichen“ Liquidität noch „fiktive“ Zinsgewinne erzielt.206 Tendenziell wird der Steuervorteil aus Verrechnungsmöglichkeiten umso größer sein, je mehr die steuerpflichtigen Gewinne der einzelnen Geschäftsbereiche unterschiedlichen Schwankungen ausgesetzt sind. Um den Steuernutzen des Führungsbereiches zu quantifizieren, wird für jeden einzelnen Geschäftsbereich die Differenz der fiktiven Steuerbelastungen und der effektiven Steuerbelastung ermittelt. Die fiktive Steuerbelastung stellt diejenige dar, die entstehen würde, wenn der Geschäftsbereich rechtlich eigenständig wäre. Die effektive Steuerbelastung hingegen gibt den Betrag an, nachdem Verrechnungsmöglichkeiten innerhalb des Unternehmens ausgenutzt worden sind.207 Zu beachten ist, dass die fiktiven Steuerbeträge der Geschäftsbereiche als Auszahlung in deren Cash Flow-Berechnung eingehen und die Steuerersparnis als Einzahlung in die Cash Flow-Ermittlung der Zentrale einfließt. Dadurch wird eine Doppelerfassung vermieden. Die Differenz aus der Summe der fiktiven Steuerbelastungen der Geschäftsbereiche und der tatsächlichen Steuerbelastung des Gesamtunternehmens kann als Indikator für den Umfang der steuerlichen Synergie- 205 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 368–370. 206 Vgl. Breid: Erfolgspotentialrechnung, S. 176 f. 207 Vgl. Küting; Lorson: Profitabilität, S. 7. 678 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling effekte angesehen werden. Da dem Führungsbereich diese Steuervorteile zugerechnet werden, tritt hier das Phänomen auf, dass sein impliziter Steuersatz negativ ist. Wenn durch eine zentrale Finanzierungspolitik im Vergleich zu einer dezentralen eine Erhöhung des Fremdfinanzierungsspielraumes und bessere Kreditkonditionen erzielt werden, stellt das einen weiteren quantifizierbaren Nutzen der Zentrale dar. Bei Kreditvergabeentscheidungen ziehen Banken i. d. R. Kennziffern, wie z. B. den Cash Flow, zur Beurteilung heran. In einem Mehrgeschäftsfeldunternehmen gibt es i. d. R. Geschäftsbereiche mit hohen und niedrigen Cash Flows. Einem Geschäftsbereich mit niedrigem Cash Flow wird bei seiner Eigenständigkeit ein geringerer Fremdfinanzierungsspielraum mit schlechteren Konditionen eingeräumt, als wenn er sich im Unternehmensverbund befindet. Da im Gesamtunternehmen ein Ausgleich des niedrigen Cash Flows stattfindet, werden Banken der Zentrale für diesen Geschäftsbereich einen höheren Finanzierungsspielraum und aufgrund ihrer Bonität bessere Kreditkonditionen208 gewähren. Aus dem größeren Finanzierungsvolumen ergibt sich für die Geschäftsbereiche ein grö- ßeres Steuerschild des Fremdkapitals, falls sich die absoluten Zinszahlungen erhöhen. Um den Steuervorteil zu quantifizieren, wird die Differenz zwischen dem fiktiven (branchenüblichen) Steuerschild bei Eigenständigkeit und dem tatsächlichen Steuerschild ermittelt. Die positive Differenz wird als Einzahlung der Zentrale zugerechnet. Den Vorteil über alle Geschäftsbereiche erhält man, indem die Summe der branchenüblichen Steuerschilder der Geschäftsbereiche dem tatsächlichen Steuerschild des Unternehmens gegenübergestellt wird. Der Vorteil niedrigerer Fremdkapitalkosten über alle Geschäftsbereiche wird berechnet, indem die Differenz aus der Summe des branchenüblichen Zinsvolumens und dem Produkt aus dem niedrigeren Zins und dem branchenüblichen Fremdkapitalvolumen ermittelt wird. Für einen einzelnen Geschäftsbereich erfolgt die Ermittlung dementsprechend. Neben diesen Steuer- und Finanzierungsvorteilen werden auf Ebene der Zentrale horizontale Verbundeffekte erzielt. Die Quantifizierung dieser Synergien kann anhand von Differenzzahlungsrechnungen vorgenommen werden. Die Kostenersparnis, die den Geschäftsbereichen durch die Verbundeffekte entsteht, kann dem Zentralbereich als Einnahme zugerechnet werden. Bei Ermittlung der Einnahmen der Zentrale ist wiederum darauf zu achten, dass den Geschäftsbereichen Auszahlungen in Höhe der Ersparnis zugerechnet werden, da sonst eine Doppelerfassung des Verbundvorteils erfolgen würde. Da hingegen sind die Synergiepotenziale auf der Ebene der Zentrale, die sich nicht auf Zahlungen, sondern auf die „kreuzweise wirkenden Image- oder Werbewirkungen zwischen verschiedenen Geschäftsbereichen auf den Absatz-, Beschaffungs-, Kapital- oder Personalmärkten“ zurückführen lassen, nicht quantifizierbar. Diese als „marktstrategisch bedingter Gemeinwert“209 bezeichneten Synergiepotenziale können daher auch nicht einzelnen Geschäftsbereichen zugerechnet werden. Ebenso stellt der Informations- und Kommunikationsvorteil eines Mehrgeschäftsfeldunternehmens einen nicht zu monetarisierenden Nutzen der Zentrale dar.210 Als Beispiel für einen Informationsvorteil durch die Zentrale können ihre Möglichkeiten angesehen werden, langfristig bereichsübergreifende Marktentwicklungen zu erkennen und Mittel 208 Vgl. Obermeier: Verselbständigung, S. 315. 209 Holzwarth: Kostenrechnung, S. 97. 210 Vgl. Günther: Controlling, S. 103. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 679 für den Aufbau von Erfolgspotenzialen bereitzustellen.211 Aufgrund der mangelnden Quantifizierbarkeit können die zuletzt angeführten Nutzenvorteile allenfalls als qualitative Faktoren in die Bewertung eingehen, um deutlich zu machen, wo weitere Vorteile des Unternehmensverbundes gesehen werden. Nach der Quantifizierung der Nutzenpotenziale kann der freie Cash Flow des Cost- Centers aus der Differenz zwischen den tatsächlichen Auszahlungen und der abgeleiteten Größe gebildet werden. Neben den fiktiven Zahlungssalden der Cost- und Service-Center werden die bei der Ermittlung der Wertbeiträge der Geschäftsbereiche nicht zuweisbaren Ein- und Auszahlungen (z. B. aus dem Erwerb oder der Veräußerung von Sachanlagen und immateriellen Anlagen) der Zentrale zugeordnet,212 die damit die Funktion eines „Restposten“213 erhält. Durch Addition dieser drei Zahlungskomponenten erhält man den freien Cash Flow der Zentrale. Der auf diese Weise ermittelte freie Cash Flow stellt nur eine Schätzgröße dar. Eine exakte Bestimmung würde die Lösung sämtlicher Ermittlungs- und Zurechnungsprobleme voraussetzen. Aus diesem Grund wird auch der Wertbeitrag der Zentrale nur sehr unvollkommen erfasst. 15.2.3.3 Die Bestimmung der Diskontierungszinssätze Nachdem die Ermittlung der (fiktiven) Ein- und Auszahlungen der Zentrale vorgenommen wurde, muss zur Bestimmung des Wertbeitrages des Führungsbereiches der Zinssatz ermittelt werden, mit dem die freien Cash Flows diskontiert werden. Da die einzelnen Cash Flow-Komponenten der Cost- und Service-Center in ihrer Risikostruktur Unterschiede aufweisen, müssen gemäß dem Prinzip der Risikoäquivalenz jedoch differenzierte Diskontierungsraten gebildet werden. Das Risiko des der Zentrale zugeordneten Steuerschildes des Fremdkapitals ist identisch mit dem Risiko des Fremdkapitals des Gesamtunternehmens und sollte daher mit dessen Fremdkapitalzinssatz diskontiert werden. Steuervorteile, die durch den Verlustausgleich entstehen, beziehen sich auf das Eigenkapital und sollten mit den Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens abgezinst werden, da die Verrechnung auf Gewinnen und Verlusten nach Zinsen basiert. Hingegen sollten Steuervorteile aufgrund von Verrechnungspreisen mit den Eigenkapitalkosten des unverschuldeten Unternehmens abgezinst werden, weil die damit verbundenen fiktiven Auszahlungen keine Zinsen enthalten. Bei den anderen Komponenten des Cash Flows der Zentrale ist die Wahl des Zinssatzes schwierig und nur subjektiv schätzbar. Die Diskontierung mit dem durchschnittlichen Kapitalkostensatz kann empfohlen werden. 214 15.2.4 Die Ermittlung des Shareholder Value des Gesamtunternehmens Zur Ermittlung des Gesamtunternehmenswertes muss zur Summe der Wertbeiträge der Geschäftsbereiche und der Zentrale das nicht betriebsnotwendige Vermögen (z. B. be- 211 Vgl. Piltz: Desinvestitionspolitik, S. 302. 212 Vgl. Breid: Erfolgspotentialrechnung, S. 152. 213 Küting; Lorson: Profitabilität, S. 6. 214 Vgl. Vogel: Beteiligungscontrolling, S. 119. 680 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling triebszweckfremde Immobilien) hinzugefügt werden. Da diese Vermögensgegenstände nicht zum Erhalt der Wettbewerbsfähigkeit benötigt werden, besteht die Möglichkeit, sie jederzeit ohne nachteilige Folgen zu verkaufen. Der aus einem Verkauf erzielbare Erlös würde zur Ausschüttung an die Anteilseigner zur Verfügung stehen und dadurch den Unternehmenswert steigern. Daher sind diese Vermögensgegenstände mit ihrem potenziellen Verkaufserlös, dem Marktwert, anzusetzen.215 Wenn die gewichteten Kapitalkosten der Geschäftsbereiche unter Annahme der Zielkapitalstruktur des Gesamtunternehmens (bzw. anhand von branchenüblichen Kapitalstrukturen, die in der Summe der Ziel-Kapitalstruktur des Gesamtunternehmens entsprechen) ermittelt wurden, kann der Marktwert des Fremdkapitals durch Multiplikation der Ziel-Fremdkapitalquote mit dem ermittelten Gesamtunternehmenswert bestimmt werden. Es ist jedoch auch möglich, den Shareholder Value direkt zu bestimmen, indem die Ziel-Eigenkapitalquote mit dem Gesamtunternehmenswert multipliziert wird.216 Falls jedoch die tatsächliche Finanzierungsstruktur von der Zielkapitalstruktur erheblich abweicht, wird auf diese Weise nur eine grobe Schätzung erzielt.217 Daher sollte zur Bestimmung des Shareholder Value vom Gesamtunternehmenswert der Marktwert des Fremdkapitals abgezogen werden. Dieser ergibt sich theoretisch aus der Diskontierung künftiger Zahlungen an die Fremdkapitalgeber mit einem marktgerechten und risikoadäquaten Kapitalkostensatz. Abgesehen von Anleihen, deren Markt- und Buchwerte zum Bewertungszeitpunkt meist unterschiedlich sind, können i. d. R. die Buchwerte für langfristiges Fremdkapital angesetzt werden. Künftige Kredite brauchen hingegen nicht berücksichtigt werden, da bei risikogerechten Zinssätzen die Barwerte künftiger Einzahlungen aus diesen Krediten den künftigen Rückzahlungen entsprechen. Folglich weisen künftige Kredite einen Gegenwartswert von Null auf.218 Es wird deutlich, dass die Shareholder Value-Betrachtung im Rahmen der Ermittlung des Wertbeitrages von Geschäftsbereichen eines Mehrgeschäftsfeldunternehmens stark von der Aufbauorganisation und der Organisation des Finanz- und Rechnungswesens abhängig ist. Insbesondere dort, wo es an Daten des externen Rechnungswesens mangelt, stehen die klassischen Ermittlungsverfahren vor unlösbaren Problemen. Aus diesem Grund wurden alternative Praktiken vorgestellt, die sowohl eine Cash Flow-Ermittlung auf Basis interner Daten zulassen als auch, zumindest näherungsweise, die Bestimmung der Kapitalstruktur und des Betawertes für rechtlich unselbständige Geschäftsbereiche gewährleisten. Trotz der zunehmenden Bedeutung der Wertorientierung ist der Shareholder Value selbstverständlich nur ein Betrachtungselement unter vielen, das innerhalb eines integrierten Controlling-Berichtswesens eines international agierenden Konzerns zur Anwendung kommt. Aus diesem Grund soll im Folgenden exemplarisch ein möglicher Aufbau eines solchen Berichtswesens aufgezeigt werden. 215 Vgl. Sauter: Shareholder Value, S. 102. 216 Vgl. Hachmeister: Discounted Cash Flow, S. 123. 217 Vgl. Günther: Controlling, S. 198. 218 Vgl. Copeland; Koller; Murrin: Unternehmenswert, S. 177. 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 681 15.2.5 Die Applikationsebene des internationalen Konzern-Controllings Das größte Problem, mit dem sich ein strategisches und operatives Reporting innerhalb eines internationalen Konzerns auseinandersetzen muss, ist die Auswahl und Gestaltung des Datenmaterials. Zum einen ist eine Komprimierung des Gesamtdatenbestandes unumgänglich, da andernfalls das Problem des „information overflow“ bei dem Berichtsempfänger auftreten kann. Auf der anderen Seite sollten allerdings alle entscheidungsrelevanten Informationen berichtet werden, da sich ansonsten das Risiko von Fehlentscheidungen erhöht. So muss gewährleistet sein, dass die Datenverdichtung nicht gleichzeitig mit einer Informationsvernichtung einher geht. So darf das schlechte Ergebnis einer SGE auf einer höheren Ebene beispielsweise nicht deswegen unbemerkt bleiben, weil es durch das gute Ergebnis einer anderen kompensiert wird. Für diese Fälle gilt es, Regelungsmechanismen zu treffen, die diese Effekte ausschließen. Für den systematischen Aufbau eines Konzernberichtswesens ist es daher erforderlich, jeden einzelnen Bericht als Element eines umfassend zu konzipierenden Reportings daraufhin zu überprüfen, ob er erstens mit dem Zielkatalog der Gesamtunternehmung konform läuft und zum anderen eine notwendige Informations ver sorgungslücke bei dem Empfänger schließt, die nicht anderweitig in optimalerer, weil komprimierterer Form geschlossen werden könnte. Zum Aufdecken von Versorgungslücken oder Redundanzen innerhalb der Informationsbereitstellung und des Aufbaus eines leistungsfähigen, konsistenten und redundanzfreien Berichtswesens dient die systematische Betrachtung ausgewählter Merkmale, anhand derer eine Klassifikation des Berichtswesens vorgenommen werden kann. 15.2.5.1 Klassifikationsmerkmale des Berichtswesens Diese Klassifikationsmerkmale stellen Kennzeichen dar, anhand derer der Aufbau bzw. die Optimierung eines bestehenden Berichtswesens vorgenommen werden kann. So lassen sich bspw. Informationen, die den gleichen Berichtszyklus haben, dasselbe Berichtsobjekt betreffen und denselben Empfänger aufweisen, innerhalb eines Berichtsblattes zusammenfassen. Grundsätzlich gilt, dass ein Berichtswesen mit einem hohen Informationsdeckungsgrad auch auf entsprechend viele Berichtsklassifikationsmerkmale zurückgreift. Die wesentlichen Merkmale sind in Abb. 312 zusammengefasst. Jedes Klassifikationsmerkmal besitzt zudem unterschiedliche Ausprägungen, die zur Beschreibung der jeweiligen Berichte herangezogen werden können. So stellen die Inhalte der Berichte die eigentlich zu übermittelnden Informationen dar, auf deren Basis das Management sich ein Bild der Unternehmenssituation verschaffen kann und die somit die Entscheidungsgrundlage bilden. Ferner bilden sie das Fundament für die eventuell daraus abgeleiteten Maßnahmen. Unter Berichtsobjekten versteht man einzelne Unternehmensteileinheiten oder die -gesamtheit, deren Situation durch die Berichtsinhalte beschrieben wird. Die Form der Analyse reflektiert Anhaltspunkte zur Interpretation der dargestellten Information. Sie gibt Aufschluss über die Wahl allgemeiner Selektion hinsichtlich der Vergleichsdaten. Ein Mehrperiodenvergleich bspw. lässt die zeitliche Entwicklung der Betrachtungsgröße erkennen, ein Objektvergleich hingegen gibt Aufschluss über die Relativität der Daten im absoluten Vergleich. Der 682 15. K apitel: W ertorientiertes K onzern-C ontrolling Klassifikationsmerkmal Merkmalsausprägung Berichtsobjekt · Konzern · Teilkonzern · Gesellschaft · Strategische Geschäftseinheit · etc. AdressatKonzern- B i i l SGE Inhalt · Bilanzdaten · Gewinn- und Verlustrechnung · Obergesellschaften · Teilkonzern · Konzern · etc. e sp e - IST IST IST Plan Abw. Abs Abw. Rel. GuV 2009 2010 2011 2011 2011 2011 628119 648658 699523 741476 0 0 Umsatzerlöse 209.373 216.219 233.174 247.159 13.984- -5,66% - Bestandsveränderungen 273 392- 003- 092- 01- - 3,45% - %46,4 06 782.1 743.1 761.1 889gnutsielnegiE etreivitka Gesamtleistung 210.088 217.093 234.221 248.156 13.935- -5,62% · Kennzahlen · Märkte · etc. Zyklen · täglich · wöchentlich Materialaufwand/bez. Leistungen 82.223 85.537 92.856 98.321 5.465- -5,56% 964.8 538.941 563.141 655.131 568.721gartrehoR - -5,65% 368.1 400.15 141.94 706.74 698.64 dnawfualanosreP - -3,65% - 946.91negnubierhcsbA 19.519 20.264 20.946 682- -3,26% sonstiger betr. Aufwand 39.823 41.603 45.531 48.217 2.686- -5,57% - Analysen · Zeitreihenvergleiche · Objektvergleich · Soll-/Plan-Ist-Vergleiche · monatlich · jährlich · auf Abruf · ausgelöst · etc. %89,1 3 531 731 331 326gartrE .rteb regitsnos - Betriebsergebnis 22.119 22.960 26.566 29.802 3.236- -10,86% 66.357 69.760 80.046 89.912 0 0 0 00% 2,00% 4,00% 6,00% Umsatzerlöse Bestandsveränderungen aktivierte Eigenleistung Materialaufwand/bez. Leistungen · etc. Darstellung SenderAbweichungsursachen: Gegensteuerungsmaßnahmen: Absatzprobleme in Asien Strategische Allianz mit Schlüsselzulieferer -6,00% -4,00% -2,00% , 1 Personalaufwand Abschreibungen sonstiger betr. Aufwand sonstiger betr. Ertrag · tabellarisch · grafisch · Fließtext · etc. · Controlling · Finanzwesen · Personalabteilung · etc. Stand: 31.5.2011 Seite: 01 von 06 Produktionsprobleme durch Lieferengpässe Erhöhte Vertriebstätigkeit in Asien Kurseinbrüche an LME Konzern-Controlling Monatsberichtswesen Beispiel AG Abb. 312: Klassifikationsmerkmale und -ausprägungen des Berichtswesens 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 683 Zyklus beschreibt die Häufigkeit der Erstellung und Distribution. Er wird von der Ver- änderlichkeit der Informationen, ihrer Steuerungsrelevanz und der Wirtschaftlichkeit ihrer Ermittlung bestimmt. Die Darstellung der zu berichtenden Informationen wird durch ihren Inhalt und die Analyseform bestimmt. Einfache quantifizierbare Informationen lassen sich in Tabellenform darstellen, Grafiken veranschaulichen Trends. Sender von Berichten sind die informationsbeschaffenden, -aufbereitenden und -darstellenden Fachabteilungen der Unternehmensteileinheiten. Abgesehen von wenigen Ausnahmen erfolgt die Berichterstattung entlang der rechtlichen oder der strategischen Hierarchie. Adressaten sind deshalb i. d. R. der berichtenden Einheit übergeordnet. Abb. 312 veranschaulicht die Systematik des Berichtswesens komprimiert mit seinen beispielhaften Merk mals aus prägungen. Ein weiteres Kriterium zur Systematisierung des Berichtswesens ist die Ausrichtung anhand kritischer Erfolgsfaktoren. Sie stellen eine Untermenge der Berichtsobjekte dar und werden aufgrund ihrer hohen Steuerungsrelevanz anhand von Scorecards in das Berichtswesen integriert. 15.2.5.2 Die Einzelkomponenten des Berichtswesen Ein umfassendes Berichtswesen sollte den Anspruch erheben, neben der Integration des Shareholder Value auch Informationen bereitzustellen, die nicht ausschließlich auf finanzwirtschaftlichen Daten beruhen, sondern auch qualitativen Gehalt haben können. Objektiver Indikator ist die Leistungsfähigkeit eines Objektes, die es repräsentativ wiederzugeben gilt, oder andersherum, lediglich Informationen, die einen Bezug zu der Leistungsfähigkeit eines Objektes aufweisen, sollten in das Berichtswesen Eingang finden. Zur besseren Transparenz innerhalb eines Konzerns ist es wünschenswert, die Objekte so klein wie möglich zu gestalten und auf nächsthöherer Ebene eine Aggregation des quantitativen Datenmaterials durchzuführen. Beachtenswert bei der Wahl der Berichtsobjekte ist dabei allerdings der Wirtschaftlichkeitsaspekt, der bei zunehmender Granulität der Objekte in gleichem Maße Gefahr läuft, verletzt zu werden. Steht der Informationsnutzen in keinem Rechtfertigungsverhältnis mehr zu dem Erfassungsaufwand, sollte von der Bereitstellung abgesehen werden. Ein weiteres Problem bei der Informationsversorgung stellt der Informationsüberschuss dar, also eine Informationsbereitstellung, die aus mangelnden Verarbeitungskapazitäten in keine Entscheidungsfindung eingeht. Eine dieser Problematik entgegenwirkende Entwicklung erfreut sich in jüngster Vergangenheit zunehmender Popularität. Die Rede ist von der Internetbzw. Intranettechnologie. Sie gewährleistet zum einen die Überbrückung logistischer Distanzen ohne nennenswerte Zeitverluste und eine erleichterte Aufbereitung des zu berichtenden Datenmaterials. Letzteres wird erreicht durch den einmaligen Aufbau von Reportingstrukturen, die zu einem integrativen Bestandteil der DV-technischen Applikationen werden. Mittels dieser vorgeschriebenen Kanalisation der Informationen besteht die Möglichkeit, ein umfassendes (Konzern-)Reporting bereitzustellen, dass auf sämtliche in den Vorsystemen erfassten Daten zurückgreifen kann, ohne zusätzlichen Erfassungsaufwand für die Berichtserstellung hervorzurufen. 684 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Im Rahmen der hier exemplarisch vorgestellten Konzern-Controllingapplikation soll diese Technologie zum Einsatz kommen. Als kleinstes Berichtsobjekt dient die SGE.219 Auf ein weiteres Herunterbrechen der Einzeldaten wird in diesem Modell verzichtet (vgl. Abb. 313). Als zentrale finanzwirtschaftliche Steuerungsgröße soll unterjährig der ROCE als eine an den EVA angelehnte Renditekennzahl dienen, der eine Berücksichtigung des Risikos in Form einer Gruppierung in unterschiedliche Risikoklassen vornimmt. Abhängig von der Leistungsfähigkeit und der Konkurrenz situation der einzelnen SGE, werden dann klassenabhängig differierend hohe Rendite for derungen gestellt (vgl. Abb. 314). 219 Aus Praktikabilitätsgründen wird im Weiteren davon ausgegangen, dass es sich bei den SGE um eigenständige juristische Personen respektive Abrechnungseinheiten handelt. Der Controllingpfad soll sich einzig an dem organisatorischen Aufbau des Konzerns orientieren. Zu den Möglichkeiten einer gesellschaftsübergreifenden Shareholder Value-Betrachtung auf Produkt bzw. Produktgruppenbasis vgl. vielmehr Kapitel 15.2.2. Konzern O rga Teilkonzern nisationss SGE Unternehmen P icht C ontrollinProdukte Produktgruppen des KonzernsPG P G 1 P G 2 P G 3 ng-S icht Abb. 313: Die Controlling- und Organisationssicht in einem Konzern Renditekennzahl ROCE Management Holding: MUSTER AG Target ROCE I = 14 % Teilkonzern I ROCE Target ROCE II in Abhängigkeit von der Risikoklasse Teilkonzern II ROCE Teilkonzern III ROCE Teilkonzern IV ROCE ROCE Target ROCE III in Abhängigkeit von der geplanten Leistungsfähigkeit . . . ROCE SGE n SGE 1 Abb. 314: Die dreistufige ROCE-Ableitung 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 685 Als zentrale strategische Größe dient allerdings der Discounted Cash Flow, der aufgrund seiner höheren Volatilität jedoch lediglich im Jahresvergleich gemessen wird. Der Vorteil des, im optimalen Fall bis auf SGE-Ebene, Herunterbrechens der Shareholder Valuekompatiblen Steuerungsgröße liegt darin, dass zusätzlich zu der Zentrale in den operativen Einheiten ein Bewusstsein für das wertorientierte Handeln geschaffen wird.220 Sichergestellt werden kann dieser Lerneffekt durch ein Rechtfertigungsreporting, das bei einer zuvor zu definierenden Abweichung von den Planwerten einsetzt (vgl. Abb. 315). Zusätzlich sollen konzernweit kritische Erfolgsfaktoren ermittelt werden, deren Veränderungen einen direkten und wirtschaftlich bedeutsamen Einfluss auf den Unternehmenswert besitzen. Die Faktoren, denen innerhalb der Unternehmung ein besonderer Stellenwert beigemessen werden soll, sind i. d. R. identisch mit denen, die Anwendung in der BCR-Card finden.221 In Analogie zu dem Kapitel 13.4 sollen dies beispielhaft die Bereiche Personal, Produktentwicklung, Fertigung und Markt sein. Erwähnung soll an dieser Stelle noch einmal die Tatsache finden, dass die hier gewählten kritischen Erfolgsfaktoren keineswegs als ein obligatorisches Gebilde zu sehen sind, sondern branchenabhängig einzelne oder auch alle Faktoren durch andere ausgetauscht werden können, sofern diesen ein größerer Einfluss auf das strategische Ergebnis obliegt. Zu beachten ist bei dem Aufbau eines Konzern-Controlling der Wiedererkennungseffekt der Berichtsstrukturen. Aufgrund der Vielzahl der zu übermittelnden Informationen sollten die Berichte weitestgehend einem einheitlichen Schema unterliegen, um unnötige Einarbeitungs- und Orientierungsphasen zu vermeiden. Zusätzlich sollte das Berichtswesen nach Berichtsobjekten und den dazugehörigen Betrachtungszyklen untergliedert sein. 220 Vgl. Reichmann; Hüllmann: Controlling, S. 166. 221 Vgl. Kapitel 12, Strategisches Controlling. Target ROCE III in Abhängigkeit von der geplanten Leistungsfähigkeit Strategische Neuausrichtung oder Verkauf ROCE Gesellschaft 1 Keine Abweichung Externe Ursachen ROCE Gesellschaft 2 Ist-ROCE - Target ROCE III (z.B. sinkende Attraktivität des Marktsegments) Interne Ursachen ROCE Gesellschaft 3 Abweichung (z.B. ineffiziente Nutzung von Ressourcen etc.) Detaillierte UrsachenanalyseROCE . . . , z.B. auf Basis der kritischen ErfolgsfaktorenGesellschaft n Maßnahmenkatalog Abb. 315: Plan-/Ist-Unternehmenswertabweichung 686 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling 15.2.5.2.1 Konzernkennzahlen und -berichte Der erste Teil des Berichtswesens sollte aus einem Kennzahlenblatt bestehen, das eine hochaggregierte Konzernsicht darstellt. Dieser Teil sollte dann durch einen detaillierten Katalog ergänzt werden, der zur Steuerung der relevanten Informationen innerhalb des Gesamtkonzerns dient. Dabei handelt es sich sozusagen um den kleinsten gemeinsamen Nenner der Teilkonzerninformationen (vgl. Abb. 316). Sinnvollerweise sollten diese Informationen als Anknüpfungspunkte an die strategische Ausrichtung der BCR-Card verstanden und die Beziehung zu dem jeweiligen kritischen Erfolgsfaktor optisch verdeutlicht werden.222 Zur Verbesserung der Übersichtlichkeit ist es sinnvoll, die Daten, die eine starke Schwankung zum Vorperioden- oder Budgetwert aufweisen, durch Fettdruck oder sogenanntes Color Coding hervorzuheben. Eine Auflösung des Datenmaterials nach den jeweiligen Beiträgen der Teilkonzerne wird mittels einer einfachen Drill-down-Funktion gewährleistet. Die grundsätzliche Informationsbereitstellung erfolgt zunächst ungeachtet der spezifischen Tätigkeitsbereiche der Untergesellschaften. Als sinnvolle Ergänzung zur Anbindung der operativen Einheiten an das aggregierte Berichtswesen einer Management-Holding sollte eine Auflistung „schwacher“ SGE vorgenommen werden.223 Dies hat den Vorteil, dass die Konzernführung zeitnah gegenüber den Schwachpunkten der Organisation sensibilisiert wird und ein gegenbenenfalls auftretender Handlungsbedarf rechtzeitig bei den Entscheidungsträgern zur Transparenz gelangt. Die Klassifikation als „low performing“ SGE kann dabei entweder anhand einer Ist-Abweichung zum Budgetwert der Spitzenkennzahl erfolgen und/oder anhand von mehreren Schlüsselkennzahlen gemessen werden, die wiederum ihrerseits Indikatoren der kritischen Erfolgsfaktoren darstellen.224 Als zu 222 Zu der strategischen Ausrichtung des Berichtswesens vgl. Abb. 319. 223 Vgl. Reichmann; Hüllmann: Controlling, S. 166. 224 Vgl. Reichmann; Hüllmann: Controlling, S. 167. Muster AG-Berichtswesen [Konzern] [Teil-Konzerne] [SGE] [Start] [Ende] Konzernkennzahlen + Scorecard + + Finanzen Konzernkennzahlen 2010 Jahr ges. Kennzahlen Budget Ist Budget Finanzen 2010 August 2010 Summenwerte kum.* Abw. in % Abw. in % nach (HR) + + Kunden/Absatzmarkt + + Leistungserstellung/ Produktionslogistik Return on Capital employed [%]* EBIT [Mio €] Eigenkapitalrentabilität [%]* + + Produkt + Avale Gesamtkapitalrentabilität [%]* Kapitalumschlagshäufigkeit Liquidität [Mio €] Eigenkapitalquote [%]* //+ Konzerngarantien -bürgschaften + Konzernforderungen/ -verbindlichkeiten Dynamischer Verschuldungsgrad Umsatz [Mio €]* Bruttoergebnis [Mio €]* Umsatzrentabilität [%]* Operativer Cash Flow [Mio €]* Free Cash Flow [Mio €]* Investitionen Sachanlagen [Mio €]* + + Personal Abb. 316: Das intranetgestützte Konzern-Controlling 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 687 erfüllende Bedingung für den Ausweis als schwache SGE kann im letztgenannten Fall bspw. eine Abweichung über die Budgetschwellenwerte bei drei aus insgesamt zehn betrachteten Indikatoren angesehen werden. Die Aufführung einer Einheit in diesem Berichtsteil bedingt zwangsläufig auch die Darstellung der entsprechenden „Scorecard“ der jeweiligen SGE im letzten Teil des Berichtswesens. 15.2.5.2.2 Teilkonzernkennzahlen und -berichte Das Teilkonzernberichtswesen stellt die logische Ergänzung zu dem reinen Konzernberichtswesen her, das im Wesentlichen lediglich Informationen bereitstellt, die der höchsten Aggregationsebene angehören. Innerhalb des Berichtswesens auf Teilkonzernebene sollen zum einen Kompensationseffekte, die auf der höchsten Ebene auftreten, aufgedeckt und zum anderen auf die speziellen Bedarfsansprüche der jeweiligen Geschäftsstrukturen eingegangen werden. Trotz der besonderen Formerfordernisse, die sich aus der Heterogenität der Konzernlandschaft begründen, sollten die Berichtsstrukturen möglichst parallel gestaltet werden und auch hier das Berichtsraster der BCR-Card Beachtung finden (vgl. Abb. 317). Neben der optisch einheitlichen Aufbereitung des Berichtsteils der Spitzenkennzahl, die i. d. R. eine Kapitalrendite widerspiegelt, lassen sich ebenfalls die Bilanz- und GuV- Strukturen der einzelnen Teilkonzerne formalisieren. Ebenso sollten, wie schon für die Konzernebene beschrieben, die beachtenswerten Kennzahlen, soweit möglich, in Anbindung an die kritischen Erfolgsfaktoren berichtet werden, wobei die Kennzahlen auch hier den kleinsten gemeinsamen Nenner der untergeordneten Hierarchie ebene repräsentieren und sich aus den kritischen Erfolgsfaktoren der nachgelagerten SGE ergeben. Gleichwohl gilt es zu bedenken, dass unproblematisch auch Ausnahmen innerhalb dieser Berichtsstruktur gemacht werden können, sofern dies aus Steuerungsgesichtspunkten erforderlich erscheint. So lassen sich durchaus für einzelne SGE zusätzliche kritische Muster AG-Berichtswesen [Konzern] [Teil-Konzerne] [SGE´s] [Start] [Ende] + Scorecard + + Finanzen Teilkonzern A Teil-Konzern A Kennzahlen 2010 Jahr ges. Kennzahlen BudgetIstBudget 2010 August 2010 Summenwerte kum.* Abw. in % Abw. in % nach (HR) + + Kunden/Absatzmarkt + + Leistungserstellung/ Produktionslogistik Personal Mitarbeiter (Stichtag) ∅ Personalaufwand pro MA [T€] Personalintensität [%] + + Personal + + Produkt + Teilkonzern B Fluktuation [%]* Krankenquote [%]* Incentivlohnquote [%]* MA-Beteiligung der AT-Angest [T€]* + Teilkonzern C + Teilkonzern D ∅ . Abb. 317: Das intranetgestützte Teilkonzern-Controlling 688 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling Erfolgsfaktoren ausweisen, falls sich dies branchenspezifisch rechtfertigen lässt. Insgesamt kann aber davon ausgegangen werden, dass sich die Betrachtungsobjekte auf Teilkonzernebene wesentlich homogener darstellen als es auf Gesamtkonzernebene der Fall ist.225 15.2.5.2.3 SGE-Kennzahlen und -berichte Den Abschluss des Monatsberichtswesens bilden die bereits oben erwähnten Scorecards, die eine kurze Darstellung einzelner SGE liefern. Aufgrund der numerischen Vielzahl der SGE innerhalb einer Konzernstruktur macht es aus Reportinggesichtspunkten wenig Sinn, sämtliche Scorecards bis in die Konzernspitze zu berichten. Vielmehr sollte, um eine Inflation der Scorecards zu vermeiden, ein sogenanntes Exception Reporting eingesetzt werden, das, wie oben bereits erwähnt, lediglich die kritischen Budgetausreißer, die als low performed eingestuft werden, umfasst. Der Aufbau der Scorecards sollte immer der gleichen Sachlogik folgen und an die Konzern- bzw. Teilkonzernberichte angelehnt sein (vgl. Abb. 318). Neben der Spitzenkennzahl und den Kennzahlen der kritischen Erfolgsfaktoren, die als Auslöser für das Exception Reporting dienen, sollte über die individuellen Kennzahlen hinausgehend auch eine Begründung für die entsprechenden Abweichungen gegeben werden. Außerdem sollten auf Basis dieser Begründung die zu ergreifenden Gegensteuerungsmaßnahmen samt zeitlichem Horizont berichtet werden. 225 Vgl. Reichmann; Hüllmann: Controlling, S. 167. Muster AG-Berichtswesen [Konzern] [Teil-Konzerne] [SGE´s] [Start] [Ende] + Scorecard + + Finanzen SGE 1 SGE 1 Kennzahlen 2010 Jahr ges. Kennzahlen Budget Ist Budget 2010 August 2010 Abw. in % Abw. in % Produkt + + Kunden/Absatzmarkt + + Leistungserstellung/ Produktionslogistik Umsatz mit Produkten < 1 Jahr [T€]* Break-Even-Point-Erreichung [%]* Fixkosten [T€]* ∅+ + Personal + + Produkt + SGE 2 DB I pro Stck [€] Anzahl abgesetzter Produkte [Stck]* F&E-Quote [%]* Lizenzgebühren [T€]* + SGE 3 + SGE 4 + SGE 6 + SGE 7 + SGE 5 Abb. 318: Das intranetgestützte SGE-Controlling 15.2 Instrumente des internationalen Konzern-Controllings 689 15.2.5.3 Die Gesamtkonzeption des Berichtswesens Anhand der vorgestellten Ausführungen soll beispielhaft der Aufbau eines ganzheitlichen Berichtswesens erläutert werden. Ausgehend von den Berichtsklassifikationsmerkmalen Adressaten, Objekte und Zyklen wurde für die Konzernleitung die Berichtsstruktur der drei Berichtsobjekte Konzern, Teilkonzern und SGE für das monatliche Berichtswesen erläutert. Dieses stellt das Basisgerüst für die vollständige Berichtsstruktur dar. Um eine Aggregation der Daten sowohl aus hierarchischer als auch aus temporärer Sicht zu gewährleisten, müssen die auf oberster Ebene berichteten Daten auf der untersten Ebene in der kleinsten Berichtsperiode erhoben werden, um bspw. eine Drill-down-Analyse zu ermöglichen. Auf diesem gemeinsamen kleinsten Nenner des Berichtswesens bauen dann das Quartals- und Jahresberichtswesen auf, die das Monatsberichtswesen bspw. um strategische Steuerungsgrößen, wie den DCF, erweitern. Zusätzlich erfährt das Berichtswesen aber auch eine Erweiterung durch operative Informationen, die von Seiten der Teilkonzerne den SGE abverlangt werden. Diese operativen Informationen müssen nicht unbedingt von den Teilkonzernen an den Gesamtkonzern weitergeleitet werden, da die Holding weniger an der Umsetzung als vielmehr an der Erreichung der gesteckten Ziele interessiert ist. Dennoch erwächst seitens der Teilkonzerne bei negativen Abweichungen ein Rechtfertigungsbedarf, was wiederum die Informationsanforderungen der Teilkonzerne gegenüber den SGE im Vergleich zu der Holding gegenüber den SGE anhebt. Festzuhalten bleibt, dass sämtliche, gleich auf welcher Hierarchieebene getroffenen Informationserfordernisse auf der untersten Konzernebene eine Informationserfassung hervorrufen, so dass das Reporting sich immer auf dem schmalen Pfad zwischen wirtschaftlicher Relevanz und Erhebungs- bzw. Erfassungsaufwand befindet. Für den systematischen Aufbau eines Konzernberichtswesens muss daher zwingend jeder einzelne Bestandteil eines Berichtes als Element eines ganzheitlichen Berichtswesens daraufhin geprüft werden, ob er erstens mit dem Zielkatalog der Gesamtunternehmung konform läuft und zum anderen eine notwendige Informationsversorgungslücke bei dem Empfänger schließt, die nicht anderweitig geschlossen werden könnte. Das Management hat die Unternehmensentscheidungen insofern hinsichtlich ihrer Auswirkungen auf den Unternehmenswert auszurichten und über diese dann als „wertorientiert“ zu bezeichnende Unternehmenspolitik nach außen, d. h. gegenüber den (potenziellen) Anlegern Rechenschaft abzulegen. Damit ist eine Form der Rechnungslegung notwendig, die idealerweise eine von Ansatz- und Bewertungsspielräumen und Maßgeblichkeitsüberlegungen befreite und möglichst unverzerrte Darstellung der künftigen Einkommenslage ermöglicht. Internationale Rechnungslegungsstandards wie z. B. die US-amerikanischen Generally Accepted Accounting Principles (US-GAAP) oder die International Financial Accounting Standards (IFRS) kommen diesen Informationsanforderungen potenzieller Investoren durch die konsequente Anwendung des „Fair Presentation Principles“ entgegen.226 Die Informationsfunktion des Jahresabschlusses wird dabei zum dominierenden Rechnungslegungszweck, wodurch die aktuelle Effektivlage der Unternehmung sowie die künftige wirtschaftliche Entwicklung im Sinne einer marktnahen Beurteilung der Chancen und Risiken in den Mittelpunkt der Betrachtung 226 Zur unterschiedlichen Interpretation der „Fair Presentation“ sowie zu den Unterschieden der verschiedenen, dem Controlling als Datenbasis dienenden Rechnungslegungssystemen vgl. z. B. Schildbach: Konzernabschluss, u. a. S. 54. 690 15. Kapitel: Wertorientiertes Konzern-Controlling gerückt werden.227 Eine solche primär Shareholder-orientierte Rechnungslegung wird mit dem Konzept der Entscheidungserheblichkeit („decision-usefullness“) legitimiert, wonach der Rechnungslegung die Funktion zugesprochen wird, ausschließlich für Entscheidungen der Anteilseigner Informationen bereitzustellen. 227 Renneke hat in diesem Kontext eine an dem handelsrechtlichen Kennahlensystem orientierte Überleitungssystematik auf US-GAAP entwickelt, was die Vergleichbarkeit bilanzieller Kennzahlen und Steuerungsgrößen auch bei Anwendung unterschiedlicher Rechnungslegungsstandards ermöglicht. Renneke: Internationale Bilanzanalyse. 16. Kapitel Internationales Standort-Controlling Prof. Dr. Andreas Hoffjan 16.1 Ziele und Aufgaben In einem globalen Umfeld kommt der Internationalisierung eines Konzerns eine immer stärker werdende Bedeutung zu. Dennoch wollen die einer Unternehmung nur begrenzt zur Verfügung stehenden Ressourcen sparsam und effizient eingesetzt werden. Für gleiche Leistungen kann der zu tätigende Aufwand an unterschiedlichen Standorten teilweise stark divergieren. Durch harten Wettbewerb und einen gesättigten Markt motiviert, entscheiden sich immer mehr Konzerne und auch kleinere Unternehmungen1 zur Erschließung neuer Produktionsstätten oder gar einer Produktionsverlagerung. Gerade das Senken der Produktionskosten ist immer noch das entscheidende Kriterium für eine Produktionsverlagerung.2 Doch Standortvorteile müssen langfristig betrachtet werden, da eine einmalig getroffene Entscheidung schwerwiegende Konsequenzen nach sich ziehen kann. Ein einmal erschlossener Standort kann möglicherweise nur unter großen Kosten wieder aufgelöst werden, erarbeitetes Fachwissen verliert seine Relevanz, vom 1 Vgl. Dachs; Ebersberger; Hanisch; Kinkel; Waser: Rückverlagerungen, S. 47. 2 Vgl. Dachs; Ebersberger; Hanisch; Kinkel; Waser: Rückverlagerungen, S. 47. 16.1 Ziele und Aufgaben . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 691 16.1.1 Einführung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 692 16.1.2 Notwendigkeit eines internationalen Standort-Controllings . . . . . . . . . . . . . . . . . . 693 16.2 Standort-Controlling als integrierter Prozess . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 693 16.2.1 Phasen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 693 16.2.2 Rückkopplung und fortlaufende Bewertung anhand des Scorecard Verfahrens . . . 700 16.3 Ausgewählte Fragestellungen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 703 16.3.1 Steuerplanung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 703 16.3.1.1 Begriffliche Abgrenzung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 704 16.3.1.2 Quantitative Ziele. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 704 16.3.1.3 Qualitative Ziele. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 707 16.3.1.4 Systematisierung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 707 16.3.1.5 Notwendigkeit einer Steuerplanung im Rahmen des internationalen Standort- Controllings . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 708 16.3.2 Verrechnungspreise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 709 16.3.2.1 Begriffliche Abgrenzung und erfolgsverlagernde Wirkung . . . . . . . . . . . . . . . . 709 16.3.2.2 Ausgestaltung von Verrechnungspreisen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 711 16.3.3 Strategische Standortschließung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 713 16.3.3.1 Erschwernisse und Vereinfachungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 713 16.3.3.2 Entscheidungsunterstützung bei der Standortaufgabe. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 715 16.4 Fazit . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 716

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Zusammenfassung

Das Standardwerk für Wissenschaft und Controllingpraxis.

Transparenz und nachhaltiges Handeln werden immer mehr als Erfolgsfaktoren anerkannt. Übertragen auf die Aufgaben des Controllings wird Transparenz mit den Instrumenten des Rechnungswesens und den Analyseinstrumenten des Controllings geschaffen. Nachhaltigkeit bedeutet, belastbare Informationen für die strategische Ausrichtung des Unternehmens zur Verfügung zu stellen. Dieses Standardwerk weist nunmehr bereits in der 8. Auflage den Weg zu einer systemgestützten Controlling-Konzeption und gibt – State of the Art – konkrete Empfehlungen für den Aufbau einer unternehmensbezogenen Controlling-Applikation mit Kennzahlen und Analyseinstrumenten. Es liefert sowohl wertvolle, praxiserprobte Anregungen als auch fundiertes, theoriegestütztes Wissen bei der Implementierung des Controllings im Unternehmen:

- Kennzahlen und Kennzahlensysteme, systemgestützte Controlling-Konzeption

- Kosten- und Erfolgs-Controlling, Konjunktur und Fixkostenmanagement

- Finanz- und Investitions-Controlling, Rating-Check

- Beschaffungs-, Produktions- und Logistik-Controlling

- Marketing-Controlling, DV-gestütztes Controlling

- Strategisches Controlling und internationales Standort-Controlling

- Risikomanagement und Risiko-Controlling, BCR-Card

- Corporate Governance und Controlling, wertorientiertes Konzern-Controlling

Der Autor

Prof. Dr. Thomas Reichmann ist Direktor in einem internationalen Beratungsunternehmen. Er hat in seiner langjährigen Beratungspraxis internationale Unternehmen in den Bereichen Performance-, Prozess- und Kostenmanagement beraten, darunter eine Vielzahl börsennotierter Unternehmen.