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VI. Geldmengeninflation in:

Gerhard Mussel, Jürgen Pätzold

Grundfragen der Wirtschaftspolitik, page 142 - 164

8. Edition 2012, ISBN print: 978-3-8006-4261-8, ISBN online: 978-3-8006-4374-5, https://doi.org/10.15358/9783800643745_153

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D. Preisniveaustabilität142 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Zur Bekämpfung der Marktmachtinflation bedarf es einer konsequenten Wettbewerbspolitik. Sie wird auch als ,,zweite Säule der Einkommenspolitik“ bezeichnet. Neoklassiker treten ohnehin für eine wirksame Wettbewerbspolitik ein. Preisstopps oder Preiskontrollen sind jedoch – wie erwähnt – keinesfalls die adäquaten Instrumente zur Kontrolle der unternehmenspolitischen Preissetzungsmacht. Man würde hierdurch letztlich die marktwirtschaftliche Ordnung zerstören. Macht auf Gütermärkten, also Macht, die sich aus Kartellen, abgestimmtem Verhalten und aus marktbeherrschenden Positionen ergibt, kann wirksam nur durch eine konsequente Wettbewerbspolitik eingedämmt werden. Am wirksamsten ist hierbei die „Kontrolle“ der Machtpositionen durch in- und ausländische Konkurrenten – und nicht durch den Staat. Ziel der Wettbewerbspolitik muss es sein, der Kartellierung und den wettbewerbsbeschränkenden Kooperationen entgegenzuwirken sowie das Entstehen marktbeherrschender Positionen durch eine vorbeugende Fusionskontrolle zu verhindern. Wettbewerbspolitik muss mithin an den Ursachen, nämlich der Kartell- und Monopolmacht, nicht am Symptom, nämlich den missbräuchlich überhöhten Preisen, ansetzen. Die Rechtsgrundlage für eine Politik der Sicherung eines wirksamen Wettbewerbs bildet in der Bundesrepublik Deutschland das Gesetz gegen Wettbewerbsbeschränkungen (GWB) aus dem Jahr 1957, welches in der Folgezeit mehrfach novelliert wurde. Die bisher jüngste Novelle des GWB ist am 1. Juli 2005 in Kraft getreten. Sie hat eine fast vollständige Harmonisierung mit den Regelungen des EU-Kartellrechts gebracht. Einer nationalen Wettbewerbspolitik sind allerdings in zunehmendem Maße Schranken gesetzt. Ohnehin kann festgestellt werden, dass die ,,beste“ Wettbewerbspolitik eine Politik der Marktöffnung nach innen und außen ist. Marktöffnung nach außen heißt letztlich Freihandelspolitik. Durch die potenzielle Konkurrenz von ausländischen Unternehmen wird nationale Macht allemal in die Schranken verwiesen. Die Wirtschaftspolitik muss hierzu jedoch den Mut aufbringen, die Grenzen für die ausländische Konkurrenz offen zu halten. Für eine wirksame Wettbewerbspolitik treten sämtliche Ökonomen ein, denen die Erhaltung der marktwirtschaftlichen Ordnung am Herzen liegt. Eine zusammenfassende Übersicht über die Angebotsinflation gibt Abbildung D.14. VI. Geldmengeninflation 1. Quantitätstheorie des Geldes Bereits mehrfach wurde darauf hingewiesen, dass jede Inflation letztlich ein monetäres Phänomen ist. Steigerungen des Preisniveaus müssen monetär alimentiert, d. h. mit mehr Geld ,,ernährt“ werden, sonst können sie nicht bezahlt werden. Dies gilt ungeachtet der Ursachen und des Typus von Inflation. Ohne Ausweitung der Geldmenge könnten inflatorische Prozesse auf Dauer nicht VI. Geldmengeninflation VI. Geldmengeninflation 143 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 stattfinden. Dies bestätigen empirische Studien, die für eine Vielzahl von Ländern vorliegen. Theoretische Basis für diese Erkenntnis ist die Quantitätsgleichung des Geldes: M · V = P · Y Diese Schreibweise geht auf Irving Fisher (1867 bis 1947) zurück, daher heißt sie auch ,,Fishersche Verkehrsgleichung“. Sie verknüpft die Variablen Geldmenge (M), Umlaufgeschwindigkeit („velocity“) des Geldes (V), Preisniveau (P) und reale Produktion (Y). Fisher unterstellte eine strikte Proportionalität zwischen Geldmengenentwicklung und der Veränderung des Preisniveaus. Zum einen kann diese Gleichung als Identitätsgleichung, d. h. als immer erfüllte Bedingung interpretiert werden. In diesem Sinne besagt sie, dass die in einer Wirtschaft getätigten Umsätze (P · Y) notwendigerweise bezahlt, also ,,geldtechnisch“ abgewickelt worden sein müssen, denn M · V stellt ja nichts anderes dar als die nachfragewirksame Geldmenge. Zum andern lässt sich die Gleichung als Gleichgewichtsbedingung interpretieren. Hierzu bedarf es der verhaltenstheoretischen Fundierung der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes. In neuerer Zeit befasste sich vor allem der Nobelpreisträger Milton Friedman (1912 bis 2006) mit diesem Problem. Die Abb. D.14: Arten, Ursachen und Bekämpfungsmöglichkeiten der Angebotsinflation D. Preisniveaustabilität144 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 ,,Erklärung“ der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes ist Bestandteil der Geldnachfragetheorie. Entscheidend ist hierbei die Aussage, dass die Entwicklung der Geldmenge ursächlich für die Entwicklung des Preisniveaus ist. Die Ursachen von Inflation treten deutlich zutage, wenn man die Quantitätsgleichung in Wachstumsraten schreibt: wM + wV = wP + wY nach wP aufgelöst folgt: wP = wM + wV – wY Ein Anstieg des Preisniveaus kann demnach bei gegebenem Wachstum des realen Inlandsprodukts prinzipiell verursacht werden durch: • einen Anstieg der Geldmenge oder • eine Beschleunigung der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes Entscheidend ist das Wachstum der Geldmenge. Aus dem monetären Sektor heraus wirkt zwar eine steigende Umlaufgeschwindigkeit des Geldes inflatorisch, jedoch kommt diesem Phänomen in der Realität nur eine untergeordnete Bedeutung zu. Die Behauptung, wonach die Entwicklung der Geldmenge verantwortlich für die Entwicklung des Preisniveaus ist, nennt man auch die Kausalität des Geldes. Sie geht auf die klassische Lehre zurück, die von der Neutralität des Geldes ausging. Geld schwebt danach wie ein Schleier über der Wirtschaft und übt keinerlei Einfluss auf den realen Sektor, also Produktion und Beschäftigung, aus. Im Grunde teilen auch Monetaristen diese Vorstellung, allerdings nur für die längere Sicht: wM = wP + wY – wV Kurzfristig schließen auch Monetaristen – im Gegensatz zu den ,,reinen“ Klassikern – Effekte des monetären Sektors auf die Realwirtschaft keineswegs aus. Wie die ,,Theorie der relativen Preise“ (von Karl Brunner) zeigt, bewirkt ein Geldmengenanstieg vorübergehend eine Zunahme von Output und Beschäftigung. Durch komplizierte Anpassungsprozesse kommt es jedoch zu einer Umkehr des Aufschwungsprozesses. Im Endergebnis erreicht die Volkswirtschaft wieder ihren ursprünglichen Gleichgewichtszustand, lediglich das Preisniveau ist gestiegen. Die kurzfristigen güterwirtschaftlichen Wirkungen des monetären Sektors betonen vor allem auch die Keynesianer: wM = wP + wY – wV Will beispielsweise die Zentralbank die Wirtschaft beleben, so öffnet sie den Geldhahn. Das Mehrangebot an Geld drückt dessen Preis, d. h. der Zins sinkt. Dies verbessert die Investitionsbedingungen, Produktion und Beschäftigung nehmen zu. Das ist für Keynesianer der entscheidende Effekt. Im Zuge des Aufschwungsprozesses übersteigt jedoch häufig die Güternachfrage das Güterangebot, was nachfrageinduzierte Preissteigerungen auslöst. Die höhere Beschäftigung wird also mit einem steigenden Preisniveau erkauft. Bildhaft gesprochen bewegt man sich kurzfristig entlang der Phillips-Kurve. VI. Geldmengeninflation 145 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Fühlt sich die Notenbank jedoch dem Ziel der Preisniveaustabilität verpflichtet, so steht sie jetzt unter Zugzwang. Sie muss im Rahmen ihrer antizyklischen Geldpolitik das Geldmengenwachstum drosseln. Die Folge sind steigende Zinsen, die in steigenden Stückkosten ihren Niederschlag finden. Die Kostensteigerung dürfte in steigenden Lohnkosten eine weitere Unterstützung finden, denn auf Grund der einsetzenden Inflation fordern die Gewerkschaften wahrscheinlich höhere Löhne. Die Unternehmen werden dies mit einem Abbau von Arbeitsplätzen beantworten. Im Bild der Phillips-Kurve kommt es nunmehr zu einer Rechtsverschiebung. Für die Beschäftigung ist durch eine solche ,,Politik des billigen Geldes“ auf Dauer also nichts gewonnen. Zurück bleiben auf längere Sicht lediglich höhere Inflationsraten. Eine Stabilisierungskrise ist letztlich unvermeidbar. Diese längerfristigen Effekte sehen Keynesianer aber nicht. Im Übrigen weisen die Keynesianer darauf hin, dass eine Geldmengenausweitung nicht nur durch die Zentralbank verursacht werden kann. Vielmehr ist das Bankensystem „elastisch“ genug, um im Aufschwung weitere Kredite bereitzustellen und damit neues Geld zu schaffen. Die Wirtschaft holt sich sozusagen stets das Geld, welches sie braucht, bei den Banken. Die Geldmengenentwicklung ist also eher Folge als Ursache der wirtschaftlichen Aktivität (sog. Endogenität des Geldes). Diese Einschätzung mag kurzfristig zutreffen. Längerfristig hat es jedoch die Notenbank in der Hand, mit wie viel Zentralbankgeld (sog. Geldbasis) sie das Bankensystem ausstattet und damit dessen Kreditvergabe limitiert. Voraussetzung hierzu ist die Entschlossenheit der Währungsbehörde, gegen inflatorische Prozesse anzugehen. Dies wiederum setzt ein entsprechendes Maß an Autonomie voraus. 2. Paradigmawechsel in der Geldpolitik Die Quantitätstheorie des Geldes bildet auch eine entscheidende Säule der Politik des Europäischen Zentralbanksystems. Sowohl in organisatorischer als auch in konzeptioneller Hinsicht weist diese supranationale Institution große Ähnlichkeit mit der Deutschen Bundesbank auf. Es ist daher sinnvoll, kurz die Politik der Deutschen Bundesbank zu beleuchten. Die deutsche Währungsbehörde war, wie bereits an anderer Stelle erwähnt, bis zum 31.  Dezember 1998 verantwortlich für die Geldpolitik und damit die monetären Gegebenheiten in der Bundesrepublik Deutschland. Die Bundesbank trug, wie dies für die Zentralbank eines jeden Landes gelten sollte, die Verantwortung für eine stabilitätsgerechte Ausweitung der Geldmenge. Voraussetzung hierfür ist prinzipiell die Autonomie der Währungsbehörde; ansonsten liegt die Geldpolitik faktisch in den Händen der jeweiligen Regierung. In der Bundesrepublik war die Deutsche Bundesbank gemäß § 3 des Bundesbankgesetzes (BBankG) verpflichtet, mit Hilfe ihrer Instrumente „die Währung zu sichern“, d. h. den Binnenwert des Geldes stabil zu halten. Dabei war sie von Weisungen der Bundesregierung unabhängig (§ 12 BBankG), war also autonom. Die zusätzlich in § 12 BBankG verankerte Pflicht der Deutschen Bundesbank zur Unterstützung der allgemeinen Wirtschaftspolitik der Bundesregierung (d. h. zur Erreichung des magischen Vierecks) galt nur unter der Voraussetzung, dass hierdurch das D. Preisniveaustabilität146 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Hauptziel der Preisniveaustabilität nicht beeinträchtigt wurde. Die Sicherung der Stabilität des Preisniveaus war daher die zentrale Aufgabe der Bundesbank. Die praktische Geldpolitik der Deutschen Bundesbank hat verschiedene Phasen durchgemacht. In den sechziger Jahren war ihre Politik eher keynesianisch geprägt. Im Mittelpunkt stand die Steuerung der Bankenliquidität (,,Freie Liquiditätsreserven“), d. h. der Kreditvergabefähigkeit der Geschäftsbanken. Es bestand die Vorstellung, die Zentralbank könne mittels antizyklischer Maßnahmen nicht nur Inflation im Boom verhindern, sondern auch dazu beitragen, die Wirtschaft aus der Rezession herauszuführen. Die Erfahrung hat allerdings gezeigt, dass speziell der expansiven Geldpolitik nur geringer Erfolg beschieden war. Bis zum Jahr 1973 war es der Bundesbank jedoch vielfach nicht möglich, ihr Handeln konsequent an binnenwirtschaftlichen Zielen zu orientieren. Maßgeblich hierfür war die Einbindung der Bundesrepublik Deutschland in ein internationales Währungssystem mit festen Wechselkursen. Gemäß diesem 1944 beschlossenen Bretton-Woods-System war die Bundesbank verpflichtet, Dollars zu kaufen, wenn der Dollarkurs unter den unteren Interventionspunkt sank; dies bedeutete die Schaffung zusätzlichen (D-Mark-)Geldes. Umgekehrt musste die Bundesbank Dollars verkaufen, wenn der Dollarkurs den oberen Interventionspunkt überschritt; dies zog eine Geldvernichtung nach sich. Da die D-Mark permanent unter Aufwertungsdruck und der Dollar unter Abwertungsdruck stand, war die Bundesbank immer wieder genötigt, massive Devisenmarktinterventionen am unteren Interventionspunkt vorzunehmen. Dies bedeutete eine ständige Ausweitung der heimischen Geldmenge. Im Bretton-Woods-System war es der Bundesbank daher kaum möglich, die Geldmengenentwicklung auch nur annähernd unter Kontrolle zu halten und Inflation zu verhindern. Die Bundesbank handelte zu dieser Zeit quasi im Schlepptau der Fesseln des internationalen Währungssystems von Bretton Woods. 1973 brach das Bretton-Woods-System zusammen. Seither schwanken die Devisenkurse gegenüber dem Dollar frei; die Bundesbank war folglich nicht mehr gezwungen, durch Stützungskäufe den Dollar zu stabilisieren (System flexibler Wechselkurse). Damit konnte sie von dieser Seite her die Geldmengenentwicklung kontrollieren. Allerdings waren ihr während der achtziger und neunziger Jahre im Europäischen Währungssystem immer noch gewisse Fesseln angelegt, da die am Europäischen Währungssystem beteiligten Währungen von Zeit zu Zeit unter den Interventionspunkt absackten und dadurch die Bundesbank zu Eingriffen zwangen (feste Wechselkurse innerhalb des Europäischen Währungssystems EWS). Vor dem Hintergrund der Absicherung der ,,außenwirtschaftlichen Flanke“ änderte die Bundesbank im Dezember 1974 ihre geldpolitische Strategie grundlegend. Sie bezeichnete die seitdem praktizierte Geldpolitik als ,,Neue Geldpolitik“. Dieses Konzept ist von monetaristischem Gedankengut inspiriert. Ziel ist es, das Wachstum der Geldmenge streng zu begrenzen, indem die Geldmengenentwicklung am mittelfristigen Wachstum der Wirtschaft (Produktionspotenzial) ausgerichtet und zudem verstetigt wird. Seit dem 5. Dezember 1974 verkündete die Bundesbank jährlich im Dezember das von ihr für das kommende Jahr VI. Geldmengeninflation 147 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 angestrebte Geldmengenziel. Bei der Festlegung des Geldmengenziels ließ sie sich von der oben dargestellten Quantitätsgleichung leiten. Als Bezugsgröße für das Geldmengenziel fungierten unterschiedliche Geldmengenabgrenzungen. Dieser Grundgedanke fand auch Eingang in der geldpolitischen Strategie des ,,Eurosystems“. Wie an früherer Stelle bereits kurz ausgeführt, übernahm diese Institution zum 1. Januar 1999 die geldpolitische Verantwortung für die Euroländer. Das waren ursprünglich elf europäische Nationen, in denen zum 1. 1. 1999 der Euro als bargeldloses Zahlungsmittel eingeführt wurde, Griechenland folgte 2001; zum 1. Januar 2002 wurde in diesen Ländern der Euro als Bargeld eingeführt. Von den derzeit 27 Mitgliedstaaten der Europäischen Union gehören derzeit 17 Staaten dem Euro-Währungsgebiet an. In diesen Ländern existieren weiterhin die Nationalen Zentralbanken (NZBen). Deren Präsidenten bilden zusammen mit dem sechsköpfigen Direktorium der in Frankfurt am Main ansässigen Europäischen Zentralbank (EZB) den Europäischen Zentralbankrat. Dieses Gremium trifft die geldpolitischen Entscheidungen für die Euroländer, indem es beispielsweise die Leitzinsen verändert. Streng genommen ist es also nicht zutreffend, wenn es heißt, die Europäische Zentralbank habe beispielsweise Leitzinssenkungen beschlossen; korrekterweise müsste man vom Eurosystem sprechen. Gleichwohl werden die Begriffe ,,Eurosystem“ und ,,Europäische Zentralbank“ zumeist synonym verwendet – so auch in diesem Buch. Zusätzlich gibt es weitere Länder, deren Beitritt vorgesehen ist. Schließt man deren Nationale Zentralbanken mit ein, so umfasst das „Europäische System der Zentralbanken“ (ESZB) inzwischen 27 Länder. Vorrangiges Ziel des Eurosystems ist entsprechend Artikel 105, Abs. 1 des Vertrages über die Europäische Union (vom 7. 10. 1992) sowie Artikel 7 der Satzung des Europäischen Systems der Zentralbanken und der Europäischen Zentralbank die Sicherung der Preisstabilität. Auf deren Erreichung und Erhaltung ist die Strategie des Eurosystems ausgerichtet (siehe auch Abbildung D.15). Sie besteht aus drei ,,Hauptelementen“: • Vorrangiges Ziel: Preisstabilität • Analyse wirtschaftlicher Entwicklungen und Schocks (wirtschaftliche Analyse) • Analyse monetärer Trends (monetäre Analyse). An erster Stelle steht die Erhaltung der Preisniveaustabilität als Hauptaufgabe des Eurosystems bzw. der Europäischen Zentralbank. Die qualitative Operationalisierung dieses Ziels erfolgt mit dem Harmonisierten Verbraucherpreisindex (HVPI) für das Euro-Währungsgebiet. Bezüglich der quantitativen Operationalisierung versteht das Eurosystem unter Preisstabilität einen Anstieg des HVPI von unter, aber nahe 2 % gegenüber dem Vorjahr. Insoweit verfolgt der EZB-Rat ein ,,direktes Preisziel“. Dieser Zielwert wird mittelfristig angestrebt. Die Akzeptanz einer gewissen Inflationsrate war schon bei der Deutschen Bundesbank zu beobachten; sie berücksichtigte im Rahmen ihrer Formulierung der Geldmengenziele einen sog. ,,normativen“ oder ,,unvermeidbaren“ Preisanstieg. Dahinter verbergen sich preistreibende Vorgänge, die von der Geldpolitik nicht bzw. nur unter Inkaufnahme unverhältnismäßig hoher Risiken für Beschäfti- D. Preisniveaustabilität148 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 gung und Wachstum vermieden werden könnten. Hierzu gehören beispielsweise administrierte Preiserhöhungen durch den Staat wie eine Erhöhung der Mehrwertsteuer. Aber auch Qualitätsverbesserungen der Güter legen es nahe, eine Preisniveausteigerungsrate von bis zu 2 Prozentpunkten noch als ,,Geldwertstabilität“ anzusehen (siehe auch D.2). Die Akzeptanz einer Inflationsrate von ,,unter, aber nahe“ 2 % verdeutlicht zugleich, dass das Eurosystem keine Deflation zulassen will. Die Erreichung des ,,Oberzieles“ der Preisstabilität wird von der EZB konsequenterweise in Zusammenhang mit den Risiken für Inflation gesehen. Diese sind sowohl im realen Sektor als auch im monetären Sektor der Volkswirtschaft anzutreffen. Konsequenterweise werden beide Bereiche von der Europäischen Zentralbank genau beobachtet und analysiert. Da sie gewissermaßen die Säulen für Preisstabilität bilden, trägt die geldpolitische Strategie der EZB vielfach auch die Bezeichnung ,,Zwei-Säulen-Strategie“. Die in der ersten Säule enthaltene wirtschaftliche Analyse stellt auf Vorgänge im realen Sektor der Volkswirtschaft ab. Die hier ansetzenden Inflationstheorien sehen sowohl auf der Angebotsseite als auch auf der Nachfrageseite der Güter- und Faktormärkte in der Volkswirtschaft mögliche Ursachen für das Zustandekommen von Steigerungen des Preisniveaus. Daher ist es folgerichtig, wenn die EZB in Geschehnissen auf diesen Märkten potenzielle Gefahren für die Geldwertstabilität erblickt und regelmäßig eine „Analyse wirtschaftlicher Entwicklungen und Schocks“ durchführt. In diesen Bereich fallen zunächst Preis- und Kostenindikatoren wie etwa die Entwicklung der Rohstoffpreise oder Lohnabschlüsse. Gefahren für die Preisstabilität bergen auch Fiskalindikatoren wie Erhöhungen der Mineral- oder Mehrwertsteuer, die unmittelbar auf die Preise durchschlagen. Ein weiteres Quelle: Zusammengestellt nach Angaben der Europäischen Zentralbank Abb. D.15: Die stabilitätsorientierte geldpolitische Strategie des Eurosystems VI. Geldmengeninflation 149 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 typisch nicht-monetäres Inflationsrisiko stellt die Entwicklung von Wechselkursen in Gestalt einer Abwertung der heimischen Währung dar. Darüber hinaus beobachtet die EZB zahlreiche weitere Einflussfaktoren auf die Preisentwicklung, etwa die Entwicklung der Produktion, Höhe und Struktur der Nachfrage, Zahlungsbilanz des Eurogebietes, Finanzmarktindikatoren oder Preise für Vermögenswerte. Gemeinsam ist all den verwendeten Variablen ein kürzerfristiger Zeithorizont, d. h. die EZB sieht in den Vorgängen, die der wirtschaftlichen Analyse zugrunde liegen, kurz- bis mittelfristige Inflationsrisiken. Inflation ist letzten Endes immer ein monetäres Phänomen. Daher gebührt dem geldwirtschaftlichen Sektor der Volkswirtschaft besondere Aufmerksamkeit. Die Europäische Zentralbank trägt dem konsequenterweise Rechnung, indem sie in der monetären Analyse eine eigenständige Säule für Preisstabilität erblickt. Zentraler Bestandteil der monetären Analyse ist die Entwicklung der Geldmenge. Dies findet seinen Ausdruck in der Festlegung und Bekanntgabe eines sog. Referenzwertes für das Wachstum der Geldmenge. Dahinter verbirgt sich die insbesondere von neoklassisch-monetaristischer Seite hervorgebrachte Überzeugung, wonach Inflation auf Dauer nur auftreten kann, falls bei unver- änderter Umlaufgeschwindigkeit des Geldes die Geldmenge schneller wächst als die reale Produktion in der Volkswirtschaft. Im Umkehrschluss bedeutet dies: Die Geldpolitik muss sicherstellen, dass das Geldmengenwachstum nicht über das Produktionswachstum hinausschießt, das durch das Wachstum der volkswirtschaftlichen Produktionskapazitäten (Produktionspotenzial) begrenzt wird, da es sonst zu Inflation kommt, d. h. die Zentralbank ihr gesetzlich vorgegebenes Ziel verletzt. Richtigerweise betont daher die Europäische Zentralbank ausdrücklich die prominente Rolle der Geldmenge bezüglich der Preisstabilität. In diesem Sinne wird es auch verständlich, wenn ein früherer Bundesbankpräsident einmal sagte: ,,We are monetarists by law“. Das Prinzip einer stabilitätsgerechten Steuerung der Geldmenge hat die Deutsche Bundesbank bereits im Rahmen ihrer Neuen Geldpolitik (1974 bis zur Übergabe der Verantwortung an die Europäische Zentralbank am 1. Januar 1999) verfolgt. Es wurde bereits erwähnt, dass die Bundesbank in dieser Zeit bezüglich der angestrebten Zuwachsrate der Geldmenge jährlich ,,Geldmengenziele“ beschlossen hat und dies auch öffentlich bekannt gab. Die EZB, betont allerdings, dass der Referenzwert für das Wachstum der Geldmenge nicht mit einem Geldmengenziel gleichgesetzt werden dürfe, sondern lediglich als Informations- und Orientierungsgröße diene. Der Referenzwert ist als Richtwert zu verstehen, der für die Europäische Zentralbank einen geringeren Verbindlichkeitsgrad besitzt als ein explizit formuliertes monetäres Zwischenziel. Falls die tatsächliche Entwicklung der Geldmenge vom Referenzwert abweicht, reagiert die EZB nicht mechanistisch mit entsprechenden Maßnahmen. Sie untersucht vielmehr zunächst die Hintergründe für die Änderung der Geldmenge. Allgemein versteht man unter der Geldmenge sämtliche Aktiva, welche die Geldfunktionen erfüllen (Tausch- und Zahlungsmittelfunktion, Wertaufbewahrungsfunktion, Wertmesser- und Recheneinheitsfunktion) und sich im Besitz inländischer Nichtbanken (die EZB spricht von ,,Nicht-monetären Finanzinstituten“, kurz: ,,Nicht-MFIs“) befinden. Die Europäische Zentralbank D. Preisniveaustabilität150 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 legt für ihren Referenzwert die weit gefasste Geldmenge M3 zugrunde. Hierin sind enthalten: • Bargeldumlauf (Banknoten und Münzen), • täglich fällige Einlagen (Sichteinlagen, Giralgeld), • Einlagen mit vereinbarter Laufzeit bis zu 2 Jahren (Termineinlagen), • Einlagen mit vereinbarter Kündigungsfrist bis zu 3 Monaten (Spareinlagen), • Repogeschäfte, • Geldmarktfondsanteile, • Schuldverschreibungen bis zu 2 Jahren (einschl. Geldmarktpapiere). Theoretischer Ausgangspunkt der Berechnung des Referenzwertes der Geldmenge ist die bekannte Quantitätsgleichung des Geldes. In Wachstumsraten geschrieben lautet die Gleichung: wM = wP + wY – wV Im Rahmen ihrer neoklassisch-monetaristisch beeinflussten Geldpolitik orientiert sich das Eurosystem bei der Festlegung des Referenzwertes der Geldmenge konsequenterweise an den Größen Y und V. In die Vorgabe des Referenzwertes gehen jedoch nicht deren zyklische Schwankungen ein. Vielmehr orientiert sich der EZB-Rat an der Trendentwicklung der Produktion sowie an der trendmä- ßigen Veränderung der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes (wV*). Diese Trendorientierung impliziert zugleich die beabsichtigte Verstetigung der Geldmengenentwicklung. Da die mittel- bis längerfristige Entwicklung der Produktion durch die Entwicklung der volkswirtschaftlichen Kapazität bestimmt wird, legt das Eurosystem hierfür die Zunahme des Produktionspotenzials (wPOT) zugrunde. Kern der Geldpolitik der EZB ist mithin bei einem angenommenen Inflationsziel von null Prozent (wP = 0) die modifizierte Gleichung wM3 = wPOT – wV* Bezüglich des Kapazitätswachstums im Euroraum unterstellte die EZB bisher ein Wachstum des Produktionspotenzials in Höhe von etwa 2 %. Für die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes geht die EZB von einem trendmäßig leichten Rückgang in Höhe von jährlich etwa – 0,5 % aus. Sinkt die Umlaufgeschwindigkeit im Trend, so bedeutet dies eine längere Verweildauer des Geldes in den Kassen der privaten Wirtschaftssubjekte bzw. auf deren Konten. Zum Ausgleich ist ein höheres Geldmengenwachstum erforderlich, um weiterhin das Produktionswachstum zu finanzieren. Ohne einen Zuschlag für eine zu tolerierende Inflation wäre der jährliche Referenzwert für den Euroraum folglich mit etwa 2,5 % anzusetzen. In der Praxis ist jedoch ein solcher reiner monetaristischer Kurs, bei dem sich die Geldpolitik ausschließlich am Wachstum des Produktionspotenzials und an der Trendentwicklung der Umlaufgeschwindigkeit orientiert, nicht durchzuhalten. Dieser Kurs würde ja bedeuten, dass die Zentralbank tatsächlich davon ausgeht, dass die Inflationsrate jeweils auf null gedrückt werden kann. Das ist jedoch insbesondere dann völlig unrealistisch, wenn in der Ausgangsituation eine vergleichsweise hohe Inflation herrscht. Dies zeigen die Erfahrungen der Deutschen Bundesbank. Als sie Ende 1974 zur ,,Neuen Geldpolitik“„ überging, betrug die Inflationsrate 7 %. Hätte die Bundesbank für 1975 lediglich ein VI. Geldmengeninflation 151 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Geldmengenwachstum in Höhe des geschätzten Kapazitätswachstums (und der Umlaufgeschwindigkeit) toleriert, so hätte sie unterstellt, dass die siebenprozentige Inflation im folgenden Jahr auf null ,,herunterstabilisiert“„ werden kann. Eine derart harte Antiinflationspolitik hätte nur unter Inkaufnahme einer ausgeprägten Stabilisierungskrise durchgehalten werden können. Daher ist es konsequent, wenn der EZB-Rat (wie früher die Bundesbank) eine Inflation bis zu 2 % p. a. toleriert. Basis für die quantitative Festlegung des Geldmengenwachstums ist daher die modifizierte Quantitätsgleichung: wM3 = wPOT – wV* + wP* Im Dezember 1998 legte der EZB-Rat erstmals einen Referenzwert für das Wachstum der Geldmenge M3 für das Jahr 1999 fest. Ausgehend von den Eckwerten der modifizierten Quantitätsgleichung unterstellte der EZB-Rat für das (zunächst verwendete) Trendwachstum des realen Bruttoinlandsprodukt bzw. den erwarteten Zuwachs des Produktionspotenzials einen Wert von jährlich etwa 2 %. Der trendmäßige Rückgang der Umlaufgeschwindigkeit der M3 wird mit einem Wert von etwa 0,5 % angesetzt; der Anstieg der zu tolerierenden Inflationsrate soll auf unter, aber nahe 2 % begrenzt werden. Daraus errechnet sich ein Referenzwert für das Wachstum der Geldmenge M3 von 4,5 % pro Jahr. Diese jährliche Rate für den Referenzwert ist seit 1999 unverändert. In den trendorientierten Bezugsgrößen zeigt sich die Verstetigungsstrategie der Geldpolitik des Eurosystems, die Volkswirtschaften der Euroländer mittelfristig mit einem gleichmäßigen und vorhersehbaren Geldmengenzuwachs auszustatten. Über die Entwicklung des Referenzwertes berichtet die EZB regelmäßig in ihren Publikationen, insbesondere in den Monatsberichten. Im Gegensatz zur jahrelangen Praxis der Deutschen Bundesbank arbeitet das Eurosystem mit einem Punktziel für den angestrebten Referenzwert der Geldmenge. Die Bundesbank hingegen verschaffte sich beim Geldmengenwachstum einen gewissen Spielraum, indem sie einen Zielkorridor (z. B. 4 % bis 6 % Geldmengenzuwachs) nannte. Einerseits erlaubt ein solcher ,,Zieltrichter“ der Geldpolitik ein höheres Maß an Flexibilität, außerdem wird die Erreichung des selbst gesteckten Zieles wahrscheinlicher. Andererseits läuft die Zentralbank Gefahr, bei einem zu großen Korridor an Glaubwürdigkeit zu verlieren. Gleichwohl sind die Freiheitsgrade der EZB deutlich größer als sie bei der viel stärker „monetaristisch“ ausgerichteten Strategie der Deutschen Bundesbank waren. Die Zwei-Säulen-Konzeption eröffnet der EZB in der Praxis große Spielräume bei der Begründung ihres geldpolitischen Kurses. Bei der Beurteilung der monetären Risiken für die Preisstabilität betrachtet die EZB neben dem Wachstum der Geldmenge insbesondere die dahinter stehende Verwendungsseite sowie die Entstehungsseite (,,Gegenposten“). Eine besondere Rolle spielt hierbei die Beobachtung der Kreditgewährung, da sie eng mit der Güternachfrage und damit der Preisentwicklung verbunden ist. Aber auch die Geldkapitalbildung ist von großem Interesse; in ihr kommen Portfolioumschichtungen zum Vorschein, die ausschließlich zinsbedingt sein können. Insoweit ist eine Ausweitung der Kreditgewährung bezüglich der Inflationsrisiken anders zu beurteilen als D. Preisniveaustabilität152 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 vorübergehende Portfolioumschichtungen, obwohl beide Vorgänge zur selben Veränderungsrate der Geldmenge führen können. Generell gilt, dass die EZB in Entwicklungen, die der monetären Analyse entstammen, längerfristige Inflationsrisiken erblickt. Inflation ist auf längere Sicht ein monetäres Phänomen. Die EZB ist daher gut beraten, wenn sie der Entwicklung der Geldmenge ein besonderes Maß an Aufmerksamkeit schenkt. Dass dies auch der Fall ist, wird daran deutlich, dass die Europäische Zentralbank die Geldmenge explizit als ,,nominalen Anker“ für die Preisstabilität betrachtet. Abbildung D. 16 zeigt allerdings, dass die EZB nur bedingt in der Lage gewesen ist, die M3-Entwicklung gemäß den Vorstellungen des veröffentlichten jährlichen Referenzwertes zu steuern. Die Tatsache, dass die Inflationsrate in den zurückliegenden Jahren trotz teilweise zweistelliger Zuwachsraten der Geldmenge weitgehend dem angestrebten Ziel von 2 % entsprach, findet ihre Erklärung in einer rückläufigen Umlaufgeschwindigkeit des Geldes. Die geldpolitische Strategie des Eurosystems ist allerdings nicht unumstritten. Ein immer wieder auftauchender Kritikpunkt ist die parallele Verwendung der beiden Hauptelemente Preisstabilität und Referenzwert für das Wachstum der Geldmenge. Analytischer Hintergrund dieser Debatte ist die Stabilität der Geldnachfrage. Diese zeigt sich in der Entwicklung der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes. Wie oben gezeigt, rechnet der EZB-Rat mit einem trendmäßigen Rückgang der Umlaufgeschwindigkeit von etwa 0,5 % jährlich; unterstellt man für den realen Sektor ein mittelfristiges Wachstum von etwa 2 %, so geht ein 4,5-prozentiger Zuwachs der Geldmenge mit einer Inflation von rund 2 % einher. In den Jahres 2001 bis zum Beginn der Wirtschaftskrise Ende 2007 hat sich das Wachstum der Geldmenge M3 jedoch stark beschleunigt. Dass die M3 seitens der EZB nicht zielgenau gesteuert werden kann, zeigt sich auch deut- *) gegenüber dem entsprechenden Vorjahresmonat in %. Quelle: EZB Abb. D.16: Wachstum der Geldmenge M3 im Euroraum VI. Geldmengeninflation 153 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 lich darin, dass in der Krisenzeit 2008/09 die Entwicklung der M3 im Zuge der Unsicherheiten an den Finanzmärkten und der deutlichen Zurückhaltung bei der Kreditvergabe drastisch eingebrochen ist. Erst seit Beginn des Jahres 2010 ist hier eine Umkehr dieser Entwicklung zu verzeichnen (Abbildung D.16). Angesichts des offenkundig kürzerfristig losen Zusammenhangs zwischen Geldmengenwachstum und Inflationsrate wird die Sinnhaftigkeit eines Referenzwertes für die Geldmenge teils in Frage gestellt. Stattdessen wird dem Eurosystem empfohlen, ausschließlich ein Preisziel bekannt zu geben und zu verfolgen, nicht aber zusätzlich einen Referenzwert für das Wachstum der Geldmenge zu formulieren. Gleichwohl sollte die längerfristig enge Beziehung zwischen Geldmenge und Preisniveau nicht übersehen werden. Daneben birgt die parallele Verwendung beider Säulen das Problem von Widersprüchlichkeiten in sich. Beispielsweise könnte ein übermäßig starkes Wachstum der Geldmenge (zweite Säule) einen restriktiven geldpolitischen Kurs nahe legen, während rückläufige Rohstoffpreise (erste Säule) keinen geldpolitischen Handlungsbedarf signalisieren. Auch innerhalb der ersten Säule sind widersprüchliche Informationen für die Geldpolitik denkbar, wenn beispielsweise sinkende Rohstoffpreise keine Inflationsrisiken signalisieren, gleichzeitig aber überhöhte Lohnabschlüsse durchgesetzt werden, die eine Gefahr für die Preisstabilität darstellen. Mit der Verwendung beider Säulen setzt sich die EZB nach Auffassung des Sachverständigenrates einer „diskretionären Beliebigkeit“ aus, die der Glaubwürdigkeit der Europäischen Zentralbank schaden kann. Ungeachtet dessen bleibt festzuhalten, dass eine Zentralbank gut beraten ist, wenn sie ihren geldpolitischen Kurs zur Aufrechterhaltung der Preisniveaustabilität jeweils im Vorhinein den am Wirtschaftsleben Beteiligten ankündigt und diesen Kurs dann auch konsequent verfolgt. Ist nämlich ein Inflationsprozess erst einmal in Gang gekommen und stellen sich die Wirtschaftssubjekte darauf ein, dass auch künftig mit Inflation zu rechnen ist, so ist die Inflationsmentalität nur unter Inkaufnahme erheblicher Produktions- und Beschäftigungsrisiken und damit gesellschaftlicher Kosten zu brechen. Die Entwicklung in der Bundesrepublik Deutschland in den 70er Jahren ist dafür Beleg. 3. Instrumente der Geldpolitik Das Instrumentarium der Zentralbanken ist vielschichtig und von Land zu Land teilweise sehr unterschiedlich. Gleichwohl ist der Grundgedanke immer derselbe: Mit Hilfe der geldpolitischen Instrumente steuert die Zentralbank die Zufuhr von Zentralbankgeld in das Geschäftsbankensystem. Zentralbankgeld kann, wie der Name bereits sagt, nur von der Zentralbank selbst hergestellt werden. Es ist hoheitliches Geld und alleiniges gesetzliches Zahlungsmittel. Seine Erscheinungsformen sind das Bargeld sowie Guthaben auf Konten der Zentralbank (Zentralbankeinlagen). Die entscheidende Bedeutung des Zentralbankgeldes liegt für die Geschäftsbanken darin, dass sie dieses hoheitliche Geld im Zuge ihres Hauptgeschäfts, nämlich des Kreditgeschäfts benötigen. Zum einen müssen die Banken Barauszahlungen an ihre Kunden tätigen. Zum D. Preisniveaustabilität154 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 andern besteht für die Kreditinstitute die Mindestreservepflicht; das bedeutet, dass sie von Kundeneinlagen einen bestimmten Prozentsatz auf Konten bei der Zentralbank hinterlegen müssen. Außerdem benötigt eine einzelne Bank das Zentralbankgeld unter Umständen im Zuge des Überweisungsverkehrs. Durch diese Vorgänge entsteht für die Banken ein Bedarf an Zentralbankgeld. Genau an diesem Punkt setzt die Geldpolitik an. Indem die Zentralbank den Geschäftsbanken Zentralbankgeld zuführt bzw. entzieht, nimmt sie unmittelbaren Einfluss auf deren Kreditvergabe. Da die Kreditgewährung die wichtigste Quelle für die Geldentstehung in der Volkswirtschaft ist, steuert die Zentralbank somit die Geldmenge in der Wirtschaft. Konsequenterweise basiert die Ausgestaltung des geldpolitischen Instrumentariums des Eurosystems auf der wohl dosierten Zufuhr von Zentralbankgeld in das Bankensystem. Die Zufuhr von Zentralbankgeld in das Geschäftsbankensystem kann sowohl mengenmäßig als auch preismäßig gesteuert werden. Im ersten Fall handelt es sich um den Einsatz liquiditätspolitscher Instrumente; im zweiten Fall liegen zinspolitische Instrumente vor. Damit sind die technischen Voraussetzungen geschaffen, um einen angestrebten Zuwachs der Geldmenge zu erreichen. Beide Instrumentenkategorien wurden bereits in der Vergangenheit von der Deutschen Bundesbank eingesetzt und finden sich inzwischen auch in der Geldpolitik des Eurosystems. Das Instrumentarium des Eurosystems wird, wie aus Abbildung D.17 ersichtlich, in drei Bereiche eingeteilt: • Offenmarktgeschäfte, • ständige Fazilitäten, • Mindestreserven. Den eindeutigen Schwerpunkt der Geldpolitik des Eurosystems bilden Offenmarktgeschäfte. Allgemein versteht man darunter den An- und Verkauf von Wertpapieren durch die Zentralbank auf eigene Rechnung, d. h. am offenen Markt. Als Partner kommen prinzipiell sowohl Banken als auch Nichtbanken in Betracht. Für die direkte Steuerung der Geldmenge bieten sich Offenmarktgeschäfte mit Nichtbanken an. Trotz dieses Vorteils machte das Eurosystem hiervon bisher keinen Gebrauch, da dessen Geldpolitik die Geschäftsbanken als den entscheidenden „Ansprechpartner“ ansieht. Die gehandelten Wertpapiere können kurzfristig (Geldmarktpapiere) oder langfristig (Kapitalmarktpapiere) sein. Als Objekte verwendet das Eurosystem vorwiegend Bankschuldverschreibungen, Pfandbriefe und staatliche Schuldtitel. Hierbei gelten unterschiedliche Zulassungskriterien und Risikokontrollmaßnahmen auf marktfähige und nichtmarktfähige Sicherheiten. Der Sicherheitsrahmen ist dabei flexibel gestaltet. Dies erlaubt der EZB zum einen, auf Finanzinnovationen zu reagieren. Zum andern kann sie den Sicherheitsrahmen an die aktuelle Marktentwicklung anpassen. So wurden im Herbst 2008 angesichts der Finanzmarktkrise die Ratinganforderungen an die Sicherheiten abgesenkt und bestimmte Fremdwährungstitel akzeptiert. Ein weiteres Beispiel war die Ausweitung der akzeptierten Sicherheiten als Folge der „Griechenland-Krise“; die im Mai 2010 eingeleiteten massiven Käufe von Staatsanleihen ausgewählter Länder sollten der Beruhigung der Kapitalmärkte und der Vertrauensbildung des Euro die- VI. Geldmengeninflation 155 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 nen; sie wurden allerdings teilweise heftig kritisiert. Im Juli 2011 entschloss sich die EZB, bis auf weiteres auch den Bonitätsschwellenwert portugiesischer Schuldtitel auszusetzen. Aktionsparameter der Offenmarktpolitik können grundsätzlich die gehandelten Mengen der Papiere oder deren Verzinsung (,,Abgabesätze“) sein. Verfolgt die Zentralbank eine restriktive Offenmarktpolitik, so verkauft sie den Banken Wertpapiere zu entsprechend attraktiven Konditionen. Die Banken verlieren durch den Kauf der Wertpapiere Zentralbankgeld. Umgekehrt ist eine expansive Offenmarktpolitik durch den Ankauf von Wertpapieren seitens der Zentralbank gekennzeichnet, da hierdurch die Zentralbankgeldmenge ansteigt. Das Eurosystem beschränkte sich lange Zeit vorwiegend auf den kurzfristigen Ankauf von Wertpapieren. Erst mit dem Ausbruch der Finanzmarktkrise hat die EZB verstärkt Wertpapiere für längere Zeiträume angekauft. Die Offenmarktgeschäfte können traditionell oder modern betrieben werden. Bei der traditionellen Offenmarktpolitik kauft bzw. verkauft die Zentralbank die Wertpapiere, ohne dass gleichzeitig mit dem Partner vereinbart wird, ob und wann die Papiere wieder von der Zentralbank verkauft bzw. zurückgekauft werden. Diese Form von endgültigen Offenmarktgeschäften nennt die EZB ,,definitive An- und Verkäufe“. Sie spielen im Zusammenhang mit dem Ankauf von Anleihen „schwacher“ europäischer Staaten eine zunehmende Rolle. Weitaus bedeutsamer ist die moderne Version der Offenmarktpolitik, die unter dem Etikett „Pensionsgeschäfte“ bzw. „Tendergeschäfte“ läuft. Bei diesen Offenmarktgeschäften findet zunächst wieder der übliche Vorgang statt, z. B. der Kauf von Wertpapieren aus Bankenbesitz durch die Zentralbank. Die Besonderheit liegt nun darin, dass die Zentralbank bereits beim Ankauf der Papiere mit den Banken vereinbart, dass diese ihre Papiere zu einem vorab vereinbarten Termin zurückkaufen müssen (,,Offenmarktgeschäfte mit Rückkaufvereinbarung“). Faktisch handelt es sich bei diesen befristeten Offenmarktgeschäften also um eine Kreditgewährung der Zentralbank an die Geschäftsbanken. Während der Verweildauer der Wertpapiere bei der Zentralbank verfügen die Banken über das begehrte Zentralbankgeld; dafür müssen sie allerdings Zinsen an die Zentralbank bezahlen. Pensionsgeschäfte sind äußerst flexibel; sie erlauben es der Zentralbank, die Zufuhr von Zentralbankgeld in das Geschäftsbanken exakt zu steuern, und zwar • mengenmäßig (Ankaufsvolumen der Papiere), • zinsmäßig (,,Pensionssatz“) und • zeitlich (Dauer des Pensionsgeschäfts). Die Durchführung von Pensionsgeschäften geschieht im Wege von Ausschreibungsverfahren. Dabei gibt die EZB den Banken rechtzeitig bekannt, wann sie ein neues Pensionsgeschäft durchführt. Technisch geschieht die Abwicklung über den • Mengentender oder den • Zinstender. Beim Mengentender (,,Festsatztender“) legt die EZB neben der Laufzeit auch den von den Kreditinstituten zu bezahlenden Pensionssatz fest und gibt diese D. Preisniveaustabilität156 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Daten vorab bekannt. Damit diktiert die Zentralbank die Zinsentwicklung am Geldmarkt, sie ist Preisgeber. Vom festgesetzten Pensionssatz geht eine Signalfunktion aus. Übersteigen die Mengengebote der Banken den Betrag, den die Zentralbank herauszugeben bereit ist, so erhält jede Bank einen gleich hohen Prozentsatz des angeforderten Zentralbankgeldes. Das Verhältnis von zugeteiltem Gesamtbetrag zu der angeforderten Gesamtsumme trägt die Bezeichnung „Zuteilungsquote“ oder ,,Repartierungsquote“; das umgekehrte Verhältnis von angeforderter Summe zur tatsächlichen Zuteilungssumme heißt „cover ratio“. Beim ,,Zinstender“ dagegen müssen die Banken neben dem gewünschten Betrag auch Zinsgebote abgeben, wenn sie befristet Zentralbankgeld erhalten wollen. Dabei kann eine Bank mehrere Gebote gleichzeitig abgeben. Liegt das Gesamtgebot der Banken höher als die beabsichtigte Summe, welche die Zentralbank bereitstellt, so werden zunächst die Banken mit den höchsten gebotenen Sätzen ,,bedient“. Bei einem bestimmten Satz (,,marginaler Zuteilungssatz“) ist dann der von der Zentralbank bereitgestellte Betrag ausgeschöpft. Gegebenenfalls wird beim marginalen Zuteilungssatz repartiert. Banken, die einen niedrigeren Satz als den marginalen Zuteilungssatz geboten haben, gehen leer aus. Beim ,,amerikanischen“ Zuteilungsverfahren müssen die Banken, die ,,im Rennen“ sind, den Zinssatz bezahlen, den sie geboten haben (,,Tender für Erwachsene“). Dagegen wird beim ,,holländischen“ Verfahren der marginale Zuteilungssatz einheitlich für alle Banken verrechnet. Beim Zinstender übernimmt die Zentralbank also bildhaft gesprochen die Rolle eines Auktionshauses, in dem Zentralbankgeld versteigert wird. Um den Banken eine gewisse Hilfestellung bei den Zinsgeboten zu geben, kann die Zentralbank einen Mindestbietungssatz oder einen Orientierungssatz nennen. Pensionsgeschäfte bildeten bereits bei der Deutschen Bundesbank in den neunziger Jahren den Schwerpunkt der Geldpolitik. Auch beim Eurosystem ist diese Form der Offenmarktpolitik der mit Abstand wichtigste Weg der Versorgung des Bankensystems mit Zentralbankgeld. Ursprünglich waren Pensionsgeschäfte lediglich als ein Instrument zur kurzfristigen Bereitstellung von Zentralbankgeld gedacht. Schließt die Zentralbank jedoch an ein ausgelaufenes Pensionsgeschäft von beispielsweise einer Woche stets einen neuen Tender an, so entwickelt sich daraus faktisch eine dauerhafte Refinanzierung für das Bankensystem. Derartige Anschlussgeschäfte (,,revolvierender Einsatz“) sind kennzeichnend für die Politik des Eurosystems. Gleichwohl kann die Zentralbank jederzeit die Geschäfte auslaufen lassen und dadurch den Banken Zentralbankgeld entziehen. Dies verdeutlicht die hohe Flexibilität der modernen Offenmarktpolitik. Wie aus Abbildung D.17 hervorgeht, arbeitet das Eurosystem mit verschiedenen Formen von Offenmarktgeschäften: • Hauptrefinanzierungsgeschäfte, • Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte, • Feinsteuerungsoperationen, • Strukturelle Operationen. VI. Geldmengeninflation 157 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Die Bezeichnung lässt bereits vermuten, dass den Hauptrefinanzierungsgeschäften („HRG“, ,,Haupttender“) die größte Bedeutung zukommt. Dies war auch lange Zeit der Fall. Bis zum Ausbruch der Finanzmarktkrise im Jahr 2008 stellte das Eurosystem den Banken rund drei Viertel des Zentralbankgeldes durch diesen Kanal bereit. In der Spitze lag der zugeteilte Betrag bei über 300 Mrd.  Euro. Die Abwicklung eines Hauptrefinanzierungsgeschäfts, das grundsätzlich liquiditätszuführend ist, geschieht mit einem standardisierten Verfahren. Hierbei haben die Banken die Möglichkeit, jede Woche ein Gebot abzugeben, um für die Laufzeit von einer Woche neue Liquidität, d. h. Zentralbankgeld, zu erhalten (bis zum Jahr 2004 lag der Turnus der HRGs bei zwei Wochen). . Der genaue Terminplan für die Geschäfte wird für ein Jahr im Voraus festgelegt und den Banken mitgeteilt (,,Tenderkalender“). Bis Mitte des Jahres 2000 wurde die Technik des Mengentenders angewendet. Die Banken gaben damals jedoch derart hohe Gebote ab, dass die Repartierungsquote bei nur ca. 1 % lag. Daher ging die EZB im Juni 2000 zum Zinstender über; er wurde bis zum Herbst 2008 beibehalten. Infolge der Finanzmarktkrise und den damit einhergegangenen Anspannungen am Geldmarkt wechselte die EZB jedoch wieder zum Mengentender. Dabei erhielten die Banken stets in vollem Umfang den angeforderten Betrag, d. h. die Repartierungsquote betrug 100 % („Vollzuteilung“). Wann die EZB wieder zum Zinstender zurückkehren wird ist offen. Der bei den Hauptrefinanzierungsgeschäften verrechnete Zins (,,HRG-Satz“) gilt als ,,erster Leitzins“ des Eurosystems. Sofern das Hauptrefinanzierungsgeschäft als Zinstender durchgeführt wird, handelt es sich um den von der EZB festgelegten Mindestbietungssatz, beim Mengentender ist es der Festsatz. Auch bei den längerfristigen Refinanzierungsgeschäften („LRG“, „Basistender“) handelt es sich um liquiditätszuführende Transaktionen. Sie werden ebenfalls als standardisierte Pensionsgeschäfte durchgeführt, d. h. den Banken wird nach einem bestimmten Verfahren befristet Zentralbankgeld bereitgestellt. Die LRGs Abb. D.17: Geldpolitisches Instrumentarium des Eurosystems D. Preisniveaustabilität158 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 hatten in der Vergangenheit gegenüber den Hauptrefinanzierungsgeschäften eine deutlich geringere Bedeutung und konnten als zweit wichtigstes Instrument des Eurosystems eingestuft werden. Das Bild änderte sich allerdings drastisch mit dem Ausbruch der Finanzmarktkrise; im Jahr 2009 lag der Anteil der LRGs an den gesamten Refinanzierungskrediten des Eurosystems zeitweilig bei über 80 %. Üblicherweise werden diese liquiditätszuführenden Transaktionen nur einmal im Monat (jeweils am letzten Donnerstag) durchgeführt; die Laufzeit beträgt drei Monate – eine Frist, die der ehemaligen Diskontpolitik der Deutschen Bundesbank entspricht. Die EZB gibt die Termine ebenfalls ein Jahr im Voraus bekannt. Die technische Abwicklung geschah bis zum Herbst 2008 über den Zinstender, wobei überwiegend das amerikanische Verfahren zum Zuge kam. Der hierbei verrechnete Zinssatz heißt kurz ,,LRG-Satz“. Zusätzlich zu der standardisierten Abwicklung der LRGs modifizierte die EZB mit dem Ausbruch der Finanzmarktkrise die Laufzeit sowie die Zuteilungstechnik. Für diese abgeänderten Formen der LRGs verwendet das Eurosystem die Bezeichnung „Sonder-Längerfristige Refinanzierungsgeschäfte“ („S-LRG“). Teilweise betrug der Zeitraum der Bereitstellung von Zentralbankgeld lediglich ca. 20 bis 35 Tage, verschiedentlich aber auch ein halbes oder gar bis zu drei Jahre. Die größte Beachtung fand ein Geschäft, das am 25. Juni 2009 abgewickelt wurde; es hatte eine Laufzeit von 371 Tagen und ein Volumen von 443 Mrd. Euro. Gegenüber den üblichen LRGs wurden diese Geschäfte ausnahmslos über den Mengentender abgewickelt, dabei kam wiederum die Vollzuteilung zum Zuge. Im Dezember 2011 hat die EZB erneut „Sondermaßnahmen“ beschlossen, um die Liquidität der Geschäftsbanken zu stärken. Hierzu zählen zwei längerfristige Refinanzierungsgeschäfte mit einer Laufzeit von 3 Jahren sowie die Halbierung des Mindestreservesatzes. Die sich zuspitzende Krise im Euroraum zwingt offensichtlich zu weiteren unkonventionellen Maßnahmen. Feinsteuerungsoperationen („FSO“) sind für das unerwartete Auftreten von Schwankungen der Bankenliquidität gedacht. Sie können sowohl liquiditätszuführend als auch liquiditätsabsorbierend eingesetzt werden. Die Anwendung ist nicht standardisiert, sondern geschieht kurzfristig nach Bedarf. Die Laufzeit beträgt häufig nur einen Tag und geht nicht über sieben Tage hinaus. Beispielsweise erhielten die Banken als Folge der Terroranschläge in den USA am 11. September 2001 im Rahmen eines ,,Schnelltenders“ am Folgetag knapp 70 Mrd. Euro und am 13. September nochmals 40 Mrd. Euro für jeweils einen Tag als Mengentender (Repartierungsquote: 100 %) zugeteilt. Sehr stark wurde vom Einsatz der Feinsteuerungsoperationen im Zuge der Finanzmarktkrise Gebrauch gemacht. Feinsteuerungsoperationen werden technisch nicht nur über Pensionsgeschäfte, sondern auch über definitive An- und Verkäufe, Devisenswapgeschäfte oder die Hereinnahme von Termineinlagen von Banken abgewickelt. Bislang unbedeutend waren strukturelle Operationen. Ihr Einsatz ist für langfristige Fehlentwicklungen der Liquidität der Banken gedacht. Für die technische Abwicklung der Bereitstellung bzw. Abschöpfung von Liquidität stehen der EZB bei Bedarf verschiedene Wege wie befristete Tender, definitive An- und Verkäufe oder die Emission von Schuldverschreibungen zur Verfügung. VI. Geldmengeninflation 159 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Einen Einblick in den Einsatz von Offenmarktgeschäften des Eurosystems vermittelt Tabelle D.1. Aus diesem zeitlichen Ausschnitt des Jahres 2009 geht beispielhaft hervor, mit welcher Intensität die verschiedenen Varianten der Offenmarktpolitik betrieben wurden, um die Banken im Euro-Währungsgebiet gezielt mit Zentralbankgeld zu versorgen. Die Häufigkeit der Maßnahmen wurde auch in der Folgezeit praktisch unverändert beibehalten. Das zweite Instrumentenbündel bilden die ständigen Fazilitäten. Hierbei geht es um Möglichkeiten der Banken, von der Zentralbank zu jedem Zeitpunkt bis zum nächsten Geschäftstag Zentralbankgeld zu erhalten bzw. dieses bei der Zentralbank anzulegen. Zuständig ist hierbei die jeweilige nationale Zentralbank. Ständige Fazilitäten haben also einen sehr kurzfristigen Charakter. Im Gegensatz zu den übrigen Offenmarktgeschäften geht die Initiative bei den ständigen Fazilitäten von den Banken und nicht von der Zentralbank aus. Gleichwohl kann die EZB die Bedingungen der Fazilitäten jederzeit ändern oder diese gar aussetzen, sodass dem Instrument der ständigen Fazilitäten eine sehr Quelle: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht August 2009, S. 29 Tab. D.1: Offenmarktgeschäfte des Eurosystems D. Preisniveaustabilität160 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 hohe Flexibilität innewohnt. Wie aus Abbildung D.17 hervorgeht, unterscheidet man die Spitzenrefinanzierungs- und die Einlagefazilität. Bei der Spitzenrefinanzierungsfazilität handelt es sich um eine liquiditätszuführende Transaktion. Die Banken erhalten die Möglichkeit, über Nacht einen Kredit bei der Zentralbank aufzunehmen (,,Übernachtliquidität“). Im Gegenwert müssen die Banken der Zentralbank refinanzierungsfähige Sicherheiten übertragen bzw. verpfänden. Kredithöchstgrenzen existieren nicht. Bislang haben die Banken jedoch von dieser Kreditaufnahmemöglichkeit nur wenig Gebrauch gemacht, von Ausnahmen abgesehen lag der Betrag in allen Euroländern vielfach unter 1 Mrd. Euro. Der für die Überlassung des Zentralbankgeldes verrechnete Zins wird vom EZB-Rat festgesetzt. Er ist der zweite Leitzins und lag in der Vergangenheit zwischen 0,5 % und 1 % oberhalb des HRG-Satzes. Aus geldpolitischer Sicht kommt dem Zinssatz für die Spitzenrefianzierungsfazilität insofern große Bedeutung zu, als er am Geldmarkt, auf dem der Interbankenhandel mit Zentralbankgeld stattfindet, die Obergrenze des Tagesgeldsatzes markiert. Die Einlagefazilität stellt eine liquiditätsabsorbierende Transaktion dar. Dies bedeutet, dass die Banken hierbei Zentralbankgeld verlieren. Allerdings entscheiden die Kreditinstitute hierüber selber. Die Zentralbank bietet nämlich den Banken die Möglichkeit an, überschüssiges Zentralbankgeld über Nacht auf Zentralbankkonten anzulegen. Dabei gibt es keine Betragsbegrenzung. Bis zum Ausbruch der Finanzkrise unterhielten die Banken im Euro-Währungsgebiet zumeist geringe Einlagen in einer Größenordnung von wenigen Milliarden Euro. Nach Ausbruch der Finanzmarktkrise wuchs das Misstrauen innerhalb des Bankensystems stark an, wodurch der Geldmarkt regelrecht zusammenbrach. Die dort nicht mehr angelegte Liquidität in Verbindung mit der stark expansiven Geldpolitik des Eurosystems ließ die Guthaben in der Einlagefazilität auf Spitzenwerte von über 300 Mrd. Euro im Jahr 2001 anschwellen. Im Dezember 2011 wurde sogar ein neuer Rekordwert von 412 Mrd. Euro erreicht. Für ihre Geldanlage erhalten die Banken von der Zentralbank eine Verzinsung. Dieser Zins bildet den dritten Leitzins; er bewegte sich bisher um 0,5 % bis 1 % unterhalb des HRG-Satzes. Der Zinssatz für die Einlagefazilität stellt die Untergrenze am Tagesgeldmarkt dar. Dadurch bilden die Zinssätze, welche das Eurosystem bei den ständigen Fazilitäten anwendet, den „Zinskanal“ für den Tagesgeldsatz. Diese Spanne lag bisher zwischen 1 % (100 Basispunkte) und 2 % (200 Basispunkte). Die Sätze der ständigen Fazilitäten sind also verantwortlich für das Geschehen auf dem Geldmarkt, welches seinerseits auf die gesamte Zinsentwicklung in der Wirtschaft ausstrahlt. Tabelle D.2 liefert einen Überblick über die seit der Einführung des Euro festgelegten Leitzinsen. Mit der dritten Kategorie des geldpolitischen Instrumentariums, den Mindestreserven, übernahm das Eurosystem ein altbekanntes Instrument. Allerdings war dessen Aufnahme in den Katalog der Instrumente des Europäischen Zentralbanksystems sehr umstritten. Insbesondere die Deutsche Bundesbank plädierte angesichts grundsätzlicher Erwägungen für die Beibehaltung dieses Aktionsparameters der Geldpolitik und konnte sich mit ihren Argumenten schließlich durchsetzen. VI. Geldmengeninflation 161 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Die Mindestreservepflicht setzt auf der Passivseite der Geschäftsbankenbilanz an. Bemessungsgrundlage sind im Wesentlichen die in der Geldmenge M3 enthaltenen Komponenten (außer Bargeld und Reprogeschäften, bei Einlagen mit vereinbarter Kündigungsfrist ist die Mindestreservepflicht auf Guthaben bis zu 2 Jahren ausgedehnt). Diese Aktiva sind mit einem bestimmten, vom Eurosystem vorgeschriebenen Prozentsatz abzusichern; er lag seit der Einführung des Euro unverändert bei 2 %, wurde jedoch mit Wirkung vom 18. Januar 2012 auf nur noch 1 % gesenkt; hierdurch werden die Geschäftsbanken des Euroraums um etwa 100 Mrd. Euro entlastet. Die hierbei berechneten Beträge müssen auf Zentralbankkonten, also in Zentralbankgeld gehalten werden. Insbesondere um die Banken in den Euroländern vor Wettbewerbsnachteilen gegenüber Ländern ohne Mindestreservepflicht zu schützen, entschloss sich das Eurosystem zu einer Verzinsung der Mindestreserveguthaben; dabei gilt der Zins für Hauptrefinanzierungsgeschäfte. Ursprünglich diente die Mindestreservepflicht dem Gläubigerschutz: Sollte eine Geschäftsbank in Konkurs gehen, so befand sich wenigstens noch ein Teil der Guthaben von Bankkunden bei der Zentralbank in Sicherheit. Inzwischen sorgen jedoch in Deutschland Einlagensicherungsfonds, die von den Geschäftsbanken selbst geschaffen wurden, für die Absicherung der Kundengelder. Insoweit ist die Mindestreservepolitik weitgehend überflüssig geworden. Entscheidend ist ihre geldpolitische Bedeutung, denn dieses Instrument bildet eine entscheidende Voraussetzung zur Steuerung der Kreditgewährung der Banken. Da im Zuge des Kreditgeschäfts neue Bankeinlagen entstehen, wird auf diese die Mindestreservepflicht fällig. Deren Existenz bedeutet für die Banken somit einen unabdingbaren Bedarf an Zentralbankgeld, also einem Geld, welches nur die Zentralbank schaffen kann. Mit der Mindestreservepflicht hat die Zentralbank somit die Kreditvergabe der Banken letztlich im Griff. Eine Heraufsetzung Quelle: Deutsche Bundesbank, Monatsbericht Juni 2011, S. 43* Tab. D.2: Leitzinsen des Eurosystems D. Preisniveaustabilität162 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 der Reservesätze führt bei den Banken zu einem Verlust von Zentralbankgeld. Die Banken verlieren dadurch freie Liquidität, der Kreditvergabespielraum wird eingeengt, die Mindestreservepolitik wirkt als ,,Giralgeldschöpfungsbremse“. Da die Kreditgewährung der wichtigste Vorgang für die Entstehung neuen Geldes ist, besitzt das Eurosystem mit der Mindestreservepolitik ein wirkungsvolles Instrument zur Steuerung der Geldmenge. Damit hat sich das Eurosystem auch gegen ordnungspolitische Bedenken hinweg gesetzt. Sie sehen in der Mindestreservepolitik ein dirigistisches Instrument, welches wegen seines Zwangscharakters nicht in ein marktwirtschaftliches System passe. Auch wenn es der Zentralbank gelingt, gemäß ihrer Absichten die Zufuhr von Zentralbankgeld in das Bankensystem zu steuern, sind doch verschiedene Grenzen der Geldpolitik zu beachten. So richten sich die Maßnahmen allesamt auf das Bankensystem. Beabsichtigt die Bundesbank eine Eindämmung des Geldmengenwachstums, dann wird sie den Einschuss von Zentralbankgeld verringern. Damit ist aber zumindest kurzfristig noch nicht sichergestellt, ob die Banken darauf in der gewünschten Weise reagieren und ihre Kreditgewährung zurücknehmen. Sofern sich die Banken zu einer geringeren Liquiditätsvorsorge entschließen, kann die Kreditgewährung noch einige Zeit vorangetrieben werden. Dieses geänderte Liquiditätsverhalten der Banken war beispielsweise in der Bundesrepublik anfangs der siebziger Jahre beobachtbar. Auf lange Sicht kommen jedoch die Banken an die Grenze ihrer Giralgeldschöpfungsfähigkeit, und zwar dann, wenn die letzten Reserven an freiem Zentralbankgeld aufgebraucht sind. Aber selbst für den Fall, dass die Banken auf die Zins- und Liquiditätsbeschlüsse der Zentralbank in vorhergesehener Weise reagieren, ist der Erfolg der Geldpolitik noch keineswegs gesichert. Ebenso kann es nämlich im Nichtbankenbereich zu unerwarteten Verhaltensweisen kommen. So muss trotz hoher Kreditzinsen die Kreditnachfrage der Unternehmer nicht zwangsläufig zurückgehen. Bei günstigen Gewinnaussichten lassen sich die Investoren nicht davor abhalten, auch teurer gewordene Kredite aufzunehmen. Ebenso werden sich möglicherweise die Privathaushalte nicht davon abhalten lassen, bestimmte Käufe trotz teurer gewordener Finanzierungskosten auf Pump vorzunehmen. Auch der Staat finanziert möglicherweise bestimmte Ausgaben mit Krediten, die ungeachtet gestiegener Zinsen aufgenommen werden. Aufgrund dieser Zinsunempfindlichkeit der Kreditnehmer kann dann die Kreditsumme und damit der Geldmengenzuwachs weiterhin hoch bleiben. Des Weiteren muss die Zentralbank bei ihren Entscheidungen auf Zielkonflikte Rücksicht nehmen. Eine Geldpolitik, die den Preisniveauanstieg eindämmen möchte, strebt prinzipiell eine Verringerung der Geldmengenzuwächse an. Dies aber zieht steigende Zinsen nach sich. Angesichts der daraus entstehenden Gefahren für Investitionen, Konjunktur und Beschäftigung im Inland bleibt abzuwarten, ob und wie lange die Zentralbank dem Druck der Betroffenen standhalten kann. Auch in internationaler Hinsicht bringt eine Hochzinspolitik ihre Probleme mit sich. Hohe Zinsen locken ausländische Anleger ins Land. Dadurch kommt VI. Geldmengeninflation 163 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 es zu einer erhöhten Nachfrage nach der heimischen Währung. Bei flexiblen Wechselkursen ist eine Euro-Aufwertung die Folge. Sie schwächt die Wettbewerbsfähigkeit der Exportwirtschaft. Sofern das Währungssystem durch feste Wechselkurse gekennzeichnet ist, muss die Zentralbank am unteren Interventionspunkt intervenieren, d. h. ausländische Währungen ankaufen. Die dabei zu verzeichnende Zentralbankgeldschöpfung läuft den ursprünglichen Intentionen der Notenbank zuwider, nämlich das Geldmengenwachstum zu begrenzen. Das gilt auch dann, wenn das hohe Zinsniveau letztlich Folge der Staatsverschuldung der öffentlichen Haushalte ist. Die einsetzenden Kapitalimporte zwingen die Zentralbank zu Devisenmarktinterventionen, wodurch die heimische Geldmenge expandiert. An diesem Beispiel zeigt sich, dass auch eine formal ,,autonome“ Notenbank ins Schlepptau einer unsoliden Finanzpolitik geraten kann. Zu beachten ist ein weiteres, bereits kurz angesprochenes mögliches Handicap der Geldpolitik in Gestalt der Umlaufgeschwindigkeit des Geldes. Wie aus der Quantitätsgleichung leicht ablesbar ist, kann eine Verringerung der Wachstumsrate der Geldmenge dadurch kompensiert werden, dass die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes zunimmt. Die vorhandene Geldmenge wird also intensiver genutzt. Man könnte auch sagen, der Ausnutzungsgrad der vorhandenen Geldmenge steigt. Hierdurch kann ebenfalls die Inflation finanziert werden. Dieses Phänomen lässt sich insbesondere in konjunkturellen Aufschwungsphasen beobachten. Umgekehrt gleicht eine sinkende Umlaufgeschwindigkeit den starken Anstieg der Geldmenge aus und stabilisiert das Preisniveau. Dieser Effekt konnte im Euro-Währungsgebiet eindrucksvoll in den Jahren 2005 bis 2008 beobachtet werden, als die Preisstabilität trotz kräftiger Zuwächse der Geldmenge M3 von teilweise über 12 % gewahrt blieb (siehe Abbildung D.16). Im längerfristigen Trend weist die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes im Euro-Währungsgebiet einen leichten Rückgang auf. Für den Erfolg der Geldpolitik des Europäischen Systems der Zentralbanken wird es wichtig sein, ob die Umlaufgeschwindigkeit des Geldes im Euro-Währungsgebiet den vorhersehbaren leichten Abwärtstrend tatsächlich aufweist, d. h. die Geldnachfrage stabil ist. Sollte dies der Fall sein, so stellt dieser Faktor keine ernsthafte Gefahr für die Politik des Eurosystems und damit für die Preisstabilität in den Euroländern dar. Eine kurze Zusammenfassung der Bekämpfungsmöglichkeiten der Geldmengeninflation ist Abbildung D.18 zu entnehmen. D. Preisniveaustabilität164 Mussel/Pätzold – Grundfragen der Wirtschaftspolitik, 8. Auflage – Verlag: Vahlen Herstellung: Frau Deuringer – Status: Imprimatur – Ausgabedatum: 16.01.2012, 11:17 Abb. D.18: Bekämpfung der Geldmengeninflation

Chapter Preview

References

Zusammenfassung

Wirtschaftspolitik verständlich erklärt.

"Wer eine kompakte und verständliche Einführung in die Wirtschaftspolitik sucht, ist mit diesem schon seit langem erfolgreichen und weitverbreiteten Lehrbuch bestens bedient."

in: Studium 90/2012

Alles zur Wirtschaftspolitik

Dieses Lehrbuch befasst sich mit den Grundfragen und den aktuellen, zentralen Aufgabenfeldern der Wirtschaftspolitik: Sicherung des gesamtwirtschaftlichen Gleichgewichts und Gewährleistung einer nachhaltigen ökologischen Entwicklung. Die Neuauflage geht jetzt noch ausführlicher auf die Problematik des demografischen Wandels sowie die Eurokrise ein.

"Wer immer eine gelungene Einführung in die Wirtschaftspolitik sucht - ob Studierende der Wirtschaftswissenschaften im Grundstudium bzw. Teilnehmer vergleichbarer Aus- und Fortbildungsstätten oder am Wirtschaftsgeschehen interessierte Praktiker - wird von diesem Lehrbuch nicht enttäuscht werden."

in: www.rezensionen.ch 15.5.12

Autoren

Prof. Dr. Gerhard Mussel unterrichtet Volkswirtschaftslehre an der Dualen Hochschule

Baden-Württemberg Stuttgart.

Prof. Dr. Jürgen Pätzold ist Honorarprofessor an der Universität Hohenheim.