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6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage in:

Otmar Issing

Einführung in die Geldtheorie, page 48 - 55

15. Edition 2011, ISBN print: 978-3-8006-3810-9, ISBN online: 978-3-8006-4315-8, https://doi.org/10.15358/9783800643158_48

Series: Vahlens Kurzlehrbücher

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hen, definiert als der Zins, der bei erwarteter Preisstabilität bestünde. Andernfalls wäre das Argument „Preiserwartungen‘‘ in obiger Funktion doppelt enthalten, einmal direkt und zum anderen indirekt über den Einfluss auf den Nominalzins. Die folgende Übersicht fasst die relativen Vor- und Nachteile verschiedener Aktiva als Vermögensobjekte zusammen. Anlagekosten Ertrag Nominalwertsicherheit Realwertsicherheit Geld (M1) nein gering ja nein Termin- und Spareinlagen nein ja ja nein kurzfristige festverzinsliche Wertpapiere ja ja weitgehend nein langfristige festverzinsliche Wertpapiere ja ja nein nein Sachaktiva ja ja nein ja 6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage Basierend auf den theoretischen Überlegungen der vorangegangenen Abschnitte soll in dem nun folgenden Teil ein kurzer Überblick über empirische Arbeiten zur Geldnachfrage gegeben werden. Sowohl in der Geldtheorie als auch für die Geldpolitik kommt der Geldnachfrage eine zentrale Rolle zu. Es erscheint deshalb kaum verwunderlich, dass sich die Auseinandersetzung um die „Richtigkeit‘‘ verschiedener Hypothesen und der daraus resultierenden Implikationen seit geraumer Zeit überwiegend auf das Feld der Empirie verlagert hat. Damit einhergehend hat eine Flut von Veröffentlichungen eingesetzt, die inzwischen beinahe unüberschaubare Ausmaße angenommen hat. Da die einzelnen Untersuchungen in vielerlei Hinsicht (z.B. nach Land, Aggregat, Zeitraum, Schätzmethode etc.) differieren und eine umfassende Darstellung den Rahmen dieses Buches sprengen würde, soll hier nur auf die zentralen Fragestellungen eingegangen werden: (a) Welches sind die zu berücksichtigenden unabhängigen Variablen? (b) Wie groß sind die entsprechenden Elastizitäten der Geldnachfrage? (c) Erweisen sich europäische Geldmengenaggregate als stabil? a) Die Determinanten der Geldnachfrage Die unabhängigen Variablen einer Geldnachfragefunktion umfassen in der Regel eine Transaktionsvariable und eine Opportunitätskostenvariable. So berücksichtigt die überwiegende Mehrheit der Studien als Transaktionsvariable das Realeinkommen und als Opportunitätskostenvariable einen Zinssatz, zwei Variablen also, deren Einfluss weiter oben unter stark vereinfachenden Annahmen als Quintessenz der theoretischen Modelle abgeleitet wurde und überwiegend auch empirisch gesichert ist. Neben diesen Größen können aber auch andere Einflussfaktoren die Geldnachfrage beeinflussen. Inwieweit dies für ein spezielles Aggregat in einem bestimmten 6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage 41 Land über einen bestimmten Zeitraum tatsächlich zutrifft, ist eine Frage, die nur empirisch zu klären ist. So ist durchaus vorstellbar, dass Erwartungen eines Preisniveauanstiegs sich in Form einer geringeren Geldhaltung äußern. Dies scheint indessen nur dann der Fall zu sein, wenn die Preissteigerungen bereits ein erhebliches Ausmaß angenommen haben. Die Studie von Cagan, in der sieben Hyperinflationen untersucht werden, also Situationen, in denen die monatliche Preissteigerungsrate mehr als 50% betrug, stellt in diesen Fällen einen deutlichen Rückgang der realen Geldhaltung fest, der offensichtlich auf den Einfluss der Preiserwartungen zurückzuführen ist. In offenen Volkswirtschaften ist außerdem denkbar, dass Wechselkursen (z.B. dem Dollar-Kurs) oder ausländischen Zinssätzen (beispielsweise US-Bond-Renditen) eine Bedeutung für die Erklärung der Geldnachfrage zukommt. Dies könnte dann der Fall sein, wenn statt der inländischen Währung Geld in fremder Währung die Aufgaben der Kassenhaltung teilweise oder gar ganz wahrnimmt. Bisweilen wurde auch kritisiert, dass insbesondere breiter gefasste Geldmengenaggregate keineswegs nur aus Transaktionsgründen gehalten werden, sondern eher portfoliotheoretischen Überlegungen unterliegen, mithin eine Vermögensgröße als zusätzliche Skalenvariable zu berücksichtigen sei. Dem steht vor allem entgegen, dass eine derartige Zeitreihe nur schwer angemessen quantifizierbar ist und häufig nur mit einer deutlichen zeitlichen Verzögerung zur Verfügung steht. Zudem wäre im Extremfall die Situation denkbar, wonach das Einkommen gerade den abdiskontierten Gegenwartswert des Vermögens darstellt; in diesem Fall wäre die gleichzeitige Einbeziehung beider Variablen nicht sinnvoll. Im Hinblick auf die Wahl der adäquaten Opportunitätskostenvariable bei weiter gefassten Geldmengenaggregaten nutzen neuere Arbeiten teilweise die Eigenverzinsung des Geldmengenaggregats im Vergleich zu kurzfristigen Marktzinsen. Darüber hinaus legen portfoliotheoretische Überlegungen nahe, anstelle eines einzigen Zinssatzes für alternative Finanzanlagen weitere Variablen einzubeziehen, die die Risikound Ertragssituation alternativer Aktiva beschreiben. Dies erscheint insbesondere im Hinblick auf eine zunehmende Diversifikation der Portfolios der Anleger, in denen Geld letztlich nur eine von alternativen Anlageformen darstellt, angemessen. Allerdings kann es infolge der Korrelation zwischen den einzelnen Ertragsraten zu schätzungstechnischen Problemen kommen (sog. Multikollinearität). In einigen jüngeren Ansätzen für die USA und den Euro-Raum werden zum Teil auch Aktienmarktvariablen (beispielsweise Aktienmarktindizes, Aktienmarktvolatilität oder Variationen von Unternehmensgewinnerwartungen) in Geldnachfragemodelle einbezogen. Diese Variablen erweitern also die Bandbreite der Modellierung der Anlageentscheidung zwischen Geld und alternativen Aktiva (siehe auch Abschnitt c). M.Friedman identifiziert verschiedene Kanäle, durch welche Aktienpreise einen direkten Einfluss auf die Höhe der Kassenhaltung ausüben könnten: Zum einen führt ein Anstieg der Aktienpreise zu einem höheren nominalen Transaktionsvolumen an den Finanzmärkten, wodurch eine größere Geldmenge nachgefragt werden könnte, um die entsprechenden Transaktionen abzuwickeln. Zum zweiten erzeugt ein Anstieg der Aktienkurse bei den Besitzern einen Vermögenszuwachs, der eine höhere Geldhaltung rechtfertigt. Zum dritten beinhaltet ein Aktienkursanstieg im Portfolio ein höheres Gewicht risikobehafteter Anlagen im Vergleich zu sicheren Anlagen, was letztlich zu einer Verringerung des Aktienanteils und einer höheren Geld- 42 II. Die Nachfrage nach Geld haltung führen kann. Allerdings kann durch einen Aktienkursanstieg die Attraktivität der Aktienanlage auch zunehmen und eine verstärkte Umschichtung aus der Geldhaltung heraus, also einen Substitutionseffekt bewirken. Zuletzt ist bei einem risikoaversen Anleger davon auszugehen, dass die Attraktivität und damit die Nachfrage nach einer Aktienanlage mit abnehmender Volatilität und somit abnehmenden Risiko im Hinblick auf künftige Erträge zunimmt. Die relative Bedeutung der verschiedenen Kanäle und somit die Wirkung höherer Aktienkurse auf die Geldhaltung lässt sich aus der Theorie heraus jedoch nicht eindeutig klären und bleibt somit eine empirische Frage. Wird angenommen, dass derartigen Vermögensanlagen eine Rolle in den Portfolios von Nichtbanken zukommt, so kann die Einbeziehung von weiteren Finanzmarktvariablen zusätzlich zu den traditionellen Variablen den Erklärungsgehalt von Geldnachfragemodellen unter Umständen erhöhen und dies vermutlich vor allem in der kurzen Frist (siehe hierzu insbesondere Abschnitt c). b) Zins- bzw. Einkommenselastizitäten der Geldnachfrage Neben der Debatte um die „richtigen‘‘ Variablen kommt auch den auf Basis der Schätzungen ermittelten Werten für die Einkommens- und Zins-elastizität besondere Bedeutung zu, bergen sie doch wichtige Implikationen sowohl für die Geldtheorie als auch für die Geldpolitik in sich. So wurde in den sechziger und frühen siebziger Jahren versucht, anhand der geschätzten Elastizitäten Form und Steigung der LM-Kurve zu bestimmen. Dies sollte es ermöglichen, den geldtheoretischen Paradigmenstreit zwischen Keynesianern und Monetaristen zu schlichten; diese Hoffnung hat sich allerdings nicht erfüllt. Damit einhergehend ist es für die praktische Geldpolitik von großer Bedeutung, mit welchem Rückgang der Geldnachfrage z.B. zu rechnen ist, wenn die Zinsen um einen bestimmten Betrag steigen. Es lässt sich nämlich zeigen, dass die Geldpolitik mit grö- ßer werdender Zinselastizität und kleiner werdender Einkommenselastizität zunehmend an Wirksamkeit verliert. Im Extremfall einer unendlichen Zinselastizität und einer Einkommenselastizität von Null tritt der berühmte Fall der Keynesschen „Liquiditätsfalle‘‘ auf, d.h. die Geldpolitik wäre zur völligen Wirkungslosigkeit verurteilt. Frühere empirische Arbeiten beschränkten sich hier angesichts der Datenverfügbarkeit auf den angelsächsischen Raum. Friedman und Schwartz ermittelten beispielsweise in ihrer 1982 erschienenen Studie für den Zeitraum von 1867 bis 1975 einen Wert der Einkommenselastizität von 1,15 für die USA und 0,88 für England. Die von ihnen festgestellten Zinselastizitäten unterschieden sich dagegen kaum von Null. Dies bedeutet nichts anderes, als dass in diesem Zeitraum ein Anstieg des realen Pro-Kopf-Einkommens von einem Prozent im Durchschnitt mit einem Anstieg der Kassenhaltung pro Kopf von 1,15% in den USA und 0,88% für Großbritannien verbunden war, während Zinsänderungen kaum relevant waren. Im europäischen Vergleich und auf der Basis neuerer Methoden ergibt sich ein etwas uneinheitliches Bild. In der Studie von Dedola, Gaiotti und Silipo, welche unter anderem für einen Zeitraum von 1980 bis 1999 nationale Nachfragefunktionen für das Geldmengenaggregat M3 (gemessen als nationale Anteil an M3 für das europäische Währungsgebiet) schätzen und auf Stabilität untersuchen, finden sich die folgenden Werte: 6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage 43 Land Einkommenselastizität1) Zinssemielastizität2) Österreich 1.28 8.10 Belgien 1.60 5.80 Finnland 1.50 1.44 Frankreich 1.18 0,61 Deutschland 1.15 9.82 Irland 1.45 12.49 Italien 1.16 2.63 Luxemburg 0.62 24.77 Niederlande 1.53 8.43 Portugal 2.27 7.47 Spanien 1.70 1.28 1) Die Einkommenselastizität gibt an, um wieviel Prozent sich die Geldnachfrage erhöht, wenn das Einkommen sich um ein Prozent erhöht. Die Zinssemielastizität hingegen sagt aus, um wieviel Prozent sich die Geldnachfrage verringert, wenn sich der Zins um einen Prozentpunkt erhöht. 2) Die oben aufgeführten Opportunitätskosten wurden als Differenz zwischen einem langfristigen Zinssatz und der Eigenverzinsung des entsprechenden nationalen M3-Anteils definiert. Ein bislang ungelöstes Problem bei derartigen Einzelgleichungsansätzen stellt die Tatsache dar, dass Geldnachfrageschätzungen möglicherweise auch implizit Parameter des Geldangebotsverhaltens beinhalten. Werden nämlich Zinsabhängigkeiten der Geldangebotsfunktion vernachlässigt, so entspricht die geschätzte Zinselastizität der Geldnachfrage möglicherweise nicht mehr der „echten“ Zinselastizität, sondern einer Mischung aus den entsprechenden Angebots- und Nachfrageparametern. Einige Autoren (z. B. R. L. Teigen) versuchen daher, Geldangebots- und Geldnachfragefunktionen simultan zu schätzen, um derartige Verzerrungen zu vermeiden. Derartigen Effekten kommt möglicherweise auch eine Bedeutung im Rahmen der Diskussion um das sog. „Goodhart’s Law“ zu. Goodhart hatte festgestellt, dass zuvor empirisch abgesicherte stabile Geldnachfragefunktionen dann instabil werden, wenn eine Währungsbehörde versucht, diese Zusammenhänge für eine Steuerung des entsprechenden Aggregates auszunutzen. Das muss indessen keineswegs zwangsläufig der Fall sein. Nach Issing wäre vielmehr auch denkbar, dass in den dann festgestellten Instabilitäten Variabilitäten des Geldangebotsprozesses zum Ausdruck kommen; die nach wie vor stabilen Geldnachfrageparameter werden dann von variierenden Angebotseffekten überlagert. In derselben Studie wird zudem die Auffassung vertreten, dass zwischen einer glaubwürdigen und verlässlichen Geldpolitik und der Stabilität des Finanzsystems ein wechselseitiger und sich gegenseitig verstärkender Zusammenhang besteht. c) Zur Diskussion um die Stabilität europäischer Geldmengenaggregate Während in der Vergangenheit lange Zeit die Frage der Stabilität der deutschen Geldnachfrage im Mittelpunkt empirischer Analysen stand, ist innerhalb der Europäischen Wirtschafts- und Währungsunion (EWWU) und der damit einhergehenden 44 II. Die Nachfrage nach Geld Grundsatzentscheidung der Europäischen Zentralbank (EZB) hinsichtlich ihrer geldpolitischen Strategie, die Stabilität der europäischen Geldnachfrage in den Vordergrund gerückt. Frühe Studien wiesen auf der Basis vorläufiger Daten meist die Existenz einer Langfristbeziehung nach, was sich im Sinne einer stabilen Geldnachfrage interpretieren ließ (bspw. Kremers und Lane sowie Monticelli und Strauß-Kahn). Diese Ergebnisse lösten allerdings in der Folge heftige Debatten über die Ursachen dieser Stabilität aus. Arnold argumentierte, die auf historischen Daten basierenden Analysen tendierten dazu, die Stabilität europäischer Geldmengenaggregate zu überschätzen. Seiner Meinung nach könnten die Ergebnisse keineswegs unbedenklich auf die Zeit nach Beginn der Währungsunion übertragen werden. Dies sei auf die Tatsache zurückzuführen, dass die nationalen Schocks vorher weitgehend negativ korreliert waren und sich damit teilweise gegenseitig konterkarierten. Nach dem Übergang zur dritten Stufe der EWWU hätten diese Schocks gemeinsame Ursachen, träten daher vermehrt „koordiniert“ auf und seien infolgedessen positiv korreliert, woraus eine instabilere Entwicklung beim Aggregat resultieren werde. Aus diesem Grund stelle die Stabilität europäischer Aggregate lediglich einen „Mythos“ bzw. ein „statistisches Artefakt“ dar. Andere Autoren vermuteten, die Stabilität europäischer Aggregate beruhe lediglich auf dem Vorliegen von Währungssubstitutionseffekten („currency substitution“), bspw. Kremers und Lane, Cassard, Lane und Masson, Artis, Bladen-Howell und Zhang. Damit Währungssubstitution nennenswerte Effekte auf Geldnachfragefunktionen ausübt, müssen in der Regel zwei Bedingungen erfüllt sein. Zum einen muss die Elastizität der Geldnachfrage in Bezug auf den ausländischen Zinssatz oder die erwartete Wechselkursänderung vergleichsweise hoch sein. Zum andern muss ein hinreichend großer Anteil an Fremdwährung im Inland gehalten werden, vgl. Filosa. Signifikante Währungssubstitutionseffekte lassen sich zumeist für Länder mit hohen Inflationsraten und instabilen makroökonomischen Rahmenbedingungen feststellen. Die relative Stabilität der Inflationsraten und Wechselkurse in Europa ließe hingegen vermuten, dass derartigen Effekten eine eher geringe Bedeutung zukommt. In der Tat hat die Studie von Fagan und Henry festgestellt, dass das Vorliegen von Währungssubstitutionseffekten – obwohl nicht gänzlich auszuschließen – keinesfalls eine notwendige Bedingung für die Stabilität europäischer Aggregate darstelle. Zum gegenwärtigen Zeitpunkt liegen auch einige empirische Studien insbesondere der Europäischen Zentralbank zur Stabilität der europäischen Geldmengenaggregate vor. Diese Studien befassen sich in der Regel mit dem breiten Geldmengenaggregat M3, wohingegen zurzeit nur wenige Studien über die Geldmenge M1 vorliegen. Stracca findet eine stabile Geldnachfrage nach M1 in Abhängigkeit von dem Realeinkommen und den Opportunitätskosten, die als Differenz zwischen der Eigenverzinsung von M1 und dem Dreimonatsinterbankzinssatz bestimmt werden. Die Analyse ergibt, dass ein niedriges Zinsniveau einen überproportionalen Einfluss auf die Geldnachfrage ausübt. Auf der Basis vorläufiger Daten stellt die Studie von Fagan und Henry für ein weit gefasstes, harmonisiertes europäisches Aggregat eine Langfristbeziehung fest, während den Ergebnissen von Coenen und Vega zufolge die langfristige Geldnachfrage für M3 im Euro-Währungsgebiet anhand des Realeinkommens, der Differenz zwischen einem kurz- und einem langfristigen Zins und der Inflationsrate erklärt werden. Allerdings weist die letztgenannte Studie im Rahmen eines letztendlich abgeleiteten 6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage 45 Einzelgleichungsansatzes einen positiven Wert für die Elastizität der Geldnachfrage in Bezug auf den Kurzfristzins aus. Dies könnte auf Probleme hinsichtlich der langfristigen Kontrollierbarkeit des Aggregates M3 durch die Europäische Zentralbank hindeuten. Letzterem Resultat widerspricht die Studie von Brand und Cassola, die aufbauend auf einem Systemansatz, Anzeichen für eine Kontrollierbarkeit in der langen Frist feststellt. Zum selben Ergebnis kommt die Studie von Calza, Gerdesmeier und Levy, die als einzige der genannten Studien ein Maß für die Eigenverzinsung von M3 konstruiert und ihr, ebenfalls im Rahmen eines Systemansatzes, explizit Rechnung trägt. Trotz dieser Unterschiede weisen jedoch alle oben genannten Studien für das Euro- Währungsgebiet Einkommenselastizitäten auf, die deutlich über Eins liegen und damit auf die Existenz von Vermögenseffekten hindeuten, vgl. Fase und Winder. Zudem ergibt sich daraus ein fallender Trend in der Umlaufgeschwindigkeit, welchem bei der Ableitung des Referenzwertes seitens der EZB Rechnung getragen wurde (vgl. hierzu Kapitel V). Im Rahmen des zum Teil durch hohe Finanzmarktunsicherheit geprägten kräftigen Wachstums der Geldmenge M3 in den Jahren 2001 bis 2003 intensivierte sich die Diskussion um die Stabilität der Geldnachfrage im Euro-Raum erneut. Grundsätzlich sind dabei über eine längere Periode andauernde Ungleichgewichte auf dem Geldmarkt möglich, auch wenn die langfristige Geldnachfrage stabil ist. Einige Geldnachfragemodelle für den Euro-Raum gelangen zu dem Ergebnis, dass die Einbeziehung weiterer Finanzmarktvariablen, insbesondere Aktienmarktvariablen, als erklärende Variablen den Erklärungsgehalt von Geldnachfragemodellen erhöhen und somit prinzipiell zur Stabilität der Geldnachfragefunktion beitragen können. Allerdings kann in der Regel nur für die kurze Frist eine Erhöhung des Erklärungsgehalts des Modells durch eine Einbeziehung von Aktienmarktvariablen festgestellt werden, während die langfristige Geldnachfrage auch ohne deren Einbeziehung stabil erscheint. So betont beispielsweise Kontolemis, dass Aktienmarktvariablen dazu beitragen, Abweichungen der Geldnachfrage im Euro-Raum vom langfristigen Gleichgewicht zu erklären. Neuere Ergebnisse von Carstensen finden einen signifikanten Einfluss der Aktienmarktrendite und -volatilität auf die Höhe der Geldhaltung. Insbesondere für die Zeit zwischen 2001 und 2003 gelingt es so, die erhöhte Präferenz nach Liquidität der Unternehmen und Haushalte in das Modell einzubeziehen. Im Modell von Bruggeman, Donati und Warne spielen Aktienmarktpreise hingegen keine Rolle für die Stabilität der Geldnachfrage im Euro-Raum; diese ist ohne Aktienmarktvariable stabil. Allerdings können auch hier reale Aktienpreise dazu beitragen, kurzfristige Geldmengenentwicklungen zu erklären. Cassola und Morana schließlich finden Evidenz für eine bedeutende Rolle von realen Aktienpreisen in der Transmission geldpolitischer Impulse im Euro-Raum. In ihrem Modell können temporäre Liquiditätspräferenzschocks eine erhöhte kurzfristige Volatilität der Geldnachfrage mit erklären. Greiber und Lemke hingegen erweitern die Schätzgleichung für die Geldnachfrage um eine Maßzahl für Unsicherheit, die aus Finanzmarktdaten und Vertrauensindikatoren berechnet worden ist. Die Analyse zeigt, dass das Unsicherheitsmaß den Anstieg des Geldmengenwachstums in den Jahren 2001 bis 2004 erklären und eine stabile Geldnachfrage für den Euro-Raum geschätzt werden kann. Neuere Arbeiten haben überwiegend die Stoßrichtung verfolgt, traditionelle Geld- 46 II. Die Nachfrage nach Geld nachfragefunktionen um zusätzliche Determinanten zu erweitern und damit zu überprüfen, ob diesen zusätzlichen Variablen ein Erklärungsgehalt für das Eurogebiet zukommt. So modellieren De Santis, Favero und Roffia die Nachfrage nach dem breiten Geldmengenaggregat M3 für das Eurogebiet als Prozess der Allokation eines international ausgerichteten Portfolios, in dem neben Geld auch in- und ausländische Anleihen sowie in- und ausländische Aktien gehalten werden. Insofern finden sowohl Vermögenseffekte als auch Portfolioallokationseffekte in dem Modell Berücksichtigung. Über einen Zeitraum von 1980 bis 2007 identifiziert das Modell insgesamt drei langfristige Gleichgewichtsbeziehungen, deren eine im Sinne einer Geldnachfragefunktion interpretiert werden kann. Zudem lassen sich relativ gute Prognoseeigenschaften des von Seiten des Modells geschätzten Geldüberhanges für die Inflation im Eurogebiet nachweisen. Dem Immobilienvermögen kommt auch eine dominante Rolle im Modell von Beyer zu. Die Studie zeigt, dass dieser Größe (im Gegensatz zum Finanzvermögen) eine Bedeutung zur Erklärung der Geldmengenentwicklung im Eurogebiet beigemessen werden muss. Über einen Zeitraum von 1980 bis 2007 lässt sich dann ein Geldnachfragemodell ableiten, welches M3, das Realeinkommen, den BIP-Deflator und verschiedene Zinssätze beinhaltet und unter mehreren Langfristbeziehungen deren eine aufweist, die im Sinne einer Geldnachfragegleichung interpretiert werden kann. Zudem weist das Modell im Rahmen herkömmlicher Stabilitätstests ausgezeichnete Eigenschaften auf. Zuletzt berücksichtigen Dreger und Wolters (2010) neben den herkömmlichen Variablen auch die Entwicklung der realen Hauspreise. Werden vorübergehende Instabilitäten in der Geldmengeentwicklung, die sich auf die deutsche Wiedervereinigung im Jahre 1990 sowie die Aktienmarktturbulenzen im Jahre 2001 zurückführen lassen mit Hilfe von Dummyvariablen berücksichtigt, so weisen entsprechende Tests eine stabile Langfristbeziehung nach. Zudem zeigt das Modell recht gute Prognosequalitäten für die mittel- bis längerfristige Entwicklung der Inflationsrate im Eurogebiet, und zwar insbesondere dann, wenn neben der laufenden Geldmengenentwicklung auch Messgrößen für die Überschussliquidität Berücksichtigung finden. In der Summe gelingt es verschiedenen Modellen, durch die Einbeziehung weiterer Variablen die Geldnachfrage im Euro-Raum besser zu erklären. Umgekehrt kann unter Umständen eine mögliche Instabilität der Geldnachfrage durch die Vernachlässigung wesentlicher Erklärungsfaktoren bedingt sein. Diese Ergebnisse unterstreichen eindrucksvoll die Notwendigkeit herkömmliches Wissen an neuen Gegebenheiten zu überprüfen und relevante Veränderungen in den Modellgleichungen vorzunehmen. Zudem ist anzumerken, dass – obwohl bisweilen behauptet – die Frage der Stabilität in einem spezifischen Geldnachfragemodell keineswegs zu verwechseln ist mit der Frage der Stabilität der Geldnachfrage im Eurogebiet (vgl. Papademos und Stark). Vielmehr sollte eine vermeintliche Instabilität in einem spezifischen Modell stets als Aufforderung verstanden werden, deren Ursache zu identifizieren und das Modell im nächsten Schritt im Rahmen einer Neuspezifikation entsprechend realitätsnäher zu gestalten. Für die grundlegende Ausrichtung der geldpolitischen Strategie der EZB ist eine solche Diskussion insofern eher von untergeordneter Bedeutung. Denn die Tatsache, dass die Inflationsentwicklung langfristig ein monetäres Phäno- 6. Überblick über empirische Untersuchungen zur Geldnachfrage 47 men darstellt, ist empirisch vielfach belegt und erst kürzlich wieder durch neuere Studien bestätigt worden (vgl. Benati). Von der Einbeziehung nicht-geldnaher Variablen als Erklärungsfaktoren in ein Geldnachfragemodell zu unterscheiden ist die Anpassung der Geldmengenabgrenzung um geldnahe Aktiva, wie beispielsweise geldnahe Wertpapiere, die im Kapitel I beschrieben wurde. Eine Anpassung des Geldmengenaggregats um nicht-geldnahe Komponenten schließt sich dabei von selbst aus, da dies dem Charakter des Geldes widersprechen würde. Die unterschiedlichen Ergebnisse belegen, dass eine gewisse Unsicherheit über die „wahre‘‘ strukturelle Form einer Gleichung besteht. Kurzfristige Abweichungen der Geldnachfrage vom langfristigen Gleichgewicht können, wie bereits dargestellt, durch verschiedene Faktoren auftreten (siehe auch Kapitel I, Abschnitt 2 e). In der Praxis besteht die Schwierigkeit zu unterscheiden, welche kurzfristigen Schocks auf die Geldnachfrage relevant sind für die mittelfristige Inflationsentwicklung und welche diesbezüglich irrelevant sind. Der langfristig stabile Zusammenhang zwischen Geldmengen- und Preisentwicklung legt dabei nahe, vor allem die längerfristige Entwicklung der Geldmenge zu beobachten. Darüber hinaus kann letztlich nie eine endgültige Aussage darüber getroffen werden, ob die historischen Relationen auch in der Zukunft unverändert fortbestehen werden. Die erwähnten Studien deuten auf eine langfristig stabile Geldnachfrage im Euro-Raum hin. Dennoch ist nicht auszuschließen, dass Finanzinnovationen sowie der mit dem Übergang zur EWWU verbundene „Regimeshift‘‘ dauerhafte Auswirkungen auf die monetären Grundrelationen zeitigen werden. 7. Literatur zum II. Kapitel Gesamtdarstellungen: Eine gute Übersicht über die Theorie der Geldnachfrage gibt das nicht allzu umfangreiche Werk von: Laidler, David E.W., The Demand for Money: Theories, Evidence, and Problems, fourth edition, New York 1997. Lesenswert ist auch die Einführung in die Empirie von: Goldfeld, Stephen M. and Sichel, Daniel E., The Demand for Money, in: Friedman, Benjamin M. and Hahn, Frank H. (eds.), Handbook of Monetary Economics, Amsterdam u.a. 1990, S. 299–356. Etwas älter, aber nichtsdestoweniger empfehlenswert ist der Aufsatz von: Teigen, Ronald L., The Demand for and Supply of Money, in: Teigen, Ronald L. (ed.), Readings in Money, National Income and Stabilization Policy, fourth edition, Homewood 1978, S. 54–81. Deutsche Übersetzung des Abschnittes über die Geldnachfrage im Reading-Band: Badura, Jürgen und Issing, Otmar (Hrsg.), Geldtheorie, Stuttgart u.a. 1979, S. 90–110. Zum 1. und 2. Abschnitt: Zum Nachweis der Zinselastizität der Transaktionskasse siehe: Baumol, William J., The Transaction Demand for Cash: An Inventory Theoretic Approach, The Quarterly Journal of Economics, Vol. 66, 1952, S. 545–556. Baumol, William J. and Tobin, James, The Optimal Cash Balance Proposition: Maurice Allais’ Priority, Journal of Economic Literature, Vol. 27, 1989, S. 1160–1162. 48 II. Die Nachfrage nach Geld

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References

Zusammenfassung

Der Klassiker zur Geldtheorie.

Das Lehrbuch zur Geldtheorie

ist eines der erfolgreichsten Bücher dieser Art. Dem Autor Prof. Dr. Dr. h.c. mult. Otmar Issing, ehemals Direktoriumsmitglied der Europäischen Zentralbank und »Vater des Euro«, gelingt es hervorragend, den aktuellen Stand der modernen Geldtheorie einfach und konzentriert darzustellen. Der Band gibt den Studenten eine hilfreiche Orientierung in der Diskussion zwischen Keynesianern, Monetaristen und Liquiditätstheoretikern.

Geldtheorie aktuell

Die Neuauflage enthält unter anderem Ausführungen zu

* den wichtigsten Entwicklungen der Kreditmarkttheorie

* dem Einfluss der Finanzmarktkrise auf den Geldmarkt und

* dem Zusammenhang von Finanzmarktkrise und Liquidität.

Im Überblick

* Das Geld

* Die Nachfrage nach Geld

* Das Geldangebot

* Zinstheorie

* Geldmenge, monetäre Nachfrage, Preisniveau und Beschäftigung

* Die Liquidität

* Inflationstheorie