5 Internationale Faktorbewegungen in:

Wolfgang Maennig

Außenwirtschaft, page 226 - 275

Theorie und Politik

2. Edition 2013, ISBN print: 978-3-8006-4262-5, ISBN online: 978-3-8006-4263-2, https://doi.org/10.15358/9783800642632_226

Bibliographic information
Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 219 5Internationale Faktorbewegungen 5 Internationale Faktorbewegungen Kapitelübersicht 5.1 Internationale Wanderungen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 221 5.1.1 Die Effekte von Wanderungen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 223 5.1.2 Weitere Wirkungen von Migrationen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 224 5.1.3 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 225 5.2 Internationale Kapitalbewegungen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 226 5.2.1 Portfolioinvestitionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227 5.2.1.1 Motive der Portfolioinvestitionen. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 227 5.2.1.1.1 Risikominimierung bei gleichen erwarteten Renditen . . . . . . 229 5.2.1.1.2 Portfolioselektion bei ungleichen erwarteten Renditen . . . . . 231 5.2.1.1.3 Konsequenzen für die internationale Portfolioselektion. . . . . 232 5.2.1.2 Wirkungen von Portfolioinvestitionen im Modell . . . . . . . . . . . . . 234 5.2.1.3 Einschränkungen des Modells . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 235 5.2.2 Direktinvestitionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 238 5.2.2.1 Motive für Direktinvestitionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 238 5.2.2.1.1 Unvollkommenheiten auf Produktmärkten . . . . . . . . . . . . . . . 240 5.2.2.1.2 Unvollkommenheiten auf Faktormärkten . . . . . . . . . . . . . . . . . 241 5.2.2.1.3 Produktions- und verwertungstechnische Gründe . . . . . . . . . 241 5.2.2.1.4 Administrative Eingriffe . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 242 5.2.2.2 Wirkungen von Direktinvestitionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 243 5.2.2.2.1 Wirkungen auf die Zielländer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 244 5.2.2.2.2 Wirkungen auf die Herkunftsländer . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 249 5.2.3 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 251 5.3 Von der Entwicklungsländerverschuldungs- über die Subprime- zur Finanzkrise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 252 5.3.1 Entwicklungsländerverschuldung. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254 5.3.1.1 Ursachen der Entwicklungsländerverschuldung . . . . . . . . . . . . . 254 5.3.1.1.1 Interne Ursachen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 254 5.3.1.1.2 Externe Ursachen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 255 5.3.1.2 Lösungsansätze zum Verschuldungsproblem . . . . . . . . . . . . . . . . 257 5.3.1.2.1 Direkte Lösungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 257 5.3.1.2.2 Indirekte Lösungsansätze . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 259 5.3.2 Subprime- und Finanzkrise . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 263 5.3.3 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 267 Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 220 5 Internationale Faktorbewegungen220 Im Mittelpunkt der beiden vorangegangenen Kapitel stand primär der internationale Handel mit Waren und Dienstleistungen. Grenzüberschreitende Bewegungen der Produktionsfaktoren wurden ausgeschlossen. In der Realität spielen internationale Faktorbewegungen eine wichtige Rolle. Bevor die Wirkungen internationaler Wanderungen und Kapitalströme im Detail erläutert werden, sollen der Handel und die grenzüberschreitenden Wanderungen in ihren grundsätzlichen Wirkungen gegenübergestellt werden. In Anlehnung an die Tabelle 3.4 wird erneut ein 2-Länder-2-Güter-Fall betrachtet. Zusätzlich soll davon ausgegangen werden, dass sowohl im Inland als auch im Ausland jeweils 600 Einheiten Arbeit zur Verfügung stehen. Die Tabelle 5.1 nennt die im In- und Ausland erforderlichen Mengen an Arbeitskraft pro erstellte Einheit Weizen bzw. Tuch. Ausgangspunkt ist somit der Ricardo-Fall (gleiche Faktorausstattung, unterschiedliche Produktivitäten). Die zentrale Aussage der Theorie der komparativen Kostenvorteile ist, dass Weltproduktion und Weltwohlfahrt steigen, wenn sich das Inland auf die Produktion von Tuch und das Ausland auf die Produktion von Weizen spezialisieren und beide Länder ihre Güter austauschen. Die Tabelle 5.2 verdeutlicht diese Tatsache: Eine Verringerung der Weizenproduktion im Inland um 1 Einheit setzt 12 Arbeitseinheiten frei, die zu einer inländischen Mehrproduktion von 2 Einheiten Tuch verwendet werden können. Um die verringerte inländische Weizenproduktion auszugleichen, müssen im Ausland 6 Einheiten Arbeit aus der Tuchproduktion in die Weizenproduktion umgelenkt werden. Bei dieser Spezialisierung erhöht sich die Weltproduktion an Tuch um 0,8 Einheiten bei konstanter Weizenproduktion. Nun sollen internationale Wanderungen zugelassen werden. Angenommen das Inland verringert erneut seine Weizenproduktion um 1 Einheit, so dass wiederum 12 Arbeitseinheiten freigesetzt werden. Diese 12 Arbeitseinheiten sollen nun ins Ausland emigrieren, wo die Hälfte von ihnen in der Weizenproduktion eingesetzt wird. Die Weltweizenproduktion bleibt dann insgesamt konstant. Die restlichen 6 Arbeitseinheiten können in der ausländischen Tuchproduktion verwendet werden, wo sie 1,2 zusätzliche Einheiten Tuch produzieren. Es ist also weltwirtschaftlich effizient, wenn die Arbeitskraft vermehrt im Ausland eingesetzt wird. Sofern dies nicht durch „Pendeln“, sondern durch eine Änderung des Wohnortes der Arbeitskräfte erfolgt, wird sich der internationale Handel verringern. Tab. 5.1: Ricardo-Fall: Erforderliche Arbeitseinsatzmengen im In- und Ausland pro Einheit Weizen bzw. Tuch Weizen Tuch Inland 12 6 Ausland 6 5 Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 221 5.1 Internationale Wanderungen 221 Als vorläufiges Fazit ergibt sich: Die Weltproduktion wird erhöht, wenn sich die Produktionsfaktoren in das Land ihrer höchsten Produktivität bewegen. Die internationalen Faktorbewegungen erhöhen die Weltproduktion sogar stärker als der internationale Handel. Der Welthandel ist somit nur ein zweitbestes Instrument bzw. ein Substitut zur Erhöhung der Weltproduktion. Allerdings darf dieses einfache Beispiel nicht zu der falschen Auffassung führen, dass Faktorbewegungen und Handel stets substitutiv sind. Allein die implizite Annahme, dass inländische Arbeitnehmer im Ausland genauso produktiv sind wie Ausländer, schränkt die praktische Relevanz des Beispiels ein. Wenn die Produktivität der Inländer im Ausland geringer ist oder wenn die Zuwanderungen zu einer sinkenden Produktivität im Ausland führen, dann kommt es nicht zur vollständigen Abwanderung ins Ausland. Verbleiben hinreichend viele Menschen im Inland, dann kann es gleichzeitig mit den Wanderungen zu verstärktem Handel kommen. 5.1 Internationale Wanderungen Internationale Wanderungen (Migrationen) stellen seit Beginn der menschlichen Geschichtsschreibung ein bedeutendes ökonomisches und gesellschaftliches Phänomen dar. Sowohl die Völkerwanderungen in der Frühgeschichte als auch die Migrationen im Römischen Reich, die Besiedelung Nordamerikas zunächst durch Europäer oder die aktuelle Immigration in die USA waren und sind neben ökonomischen Motiven oft durch (Bürger-)Kriege, Verfolgungen und andere nichtökonomische Beweggründe motiviert. Als ein weiteres wichtiges Beispiel für die internationale Mobilität des Faktors Arbeit können die Gastarbeiter in Europa genannt werden. Bedingt durch ein hohes wirtschaftliches Wachstum nach dem 2. Weltkrieg warben Nationen wie Deutschland und die Schweiz zwischen 1950 und Mitte der 70er Jahre Arbeiter aus dem weniger wohlhabenden Süden und Südosten Europas an. Die Box 5.1 beschreibt den Umfang internationaler Wanderungen für Deutschland im Zeitverlauf. 5.1 Internationale Wanderungen Tab. 5.2: Vergleich des Handels und der internationalen Faktorbewegungen Inland produziert 1 WE weniger, Ausland 1 WE zusätzlich; Handel zwischen beiden Ländern Inland produziert 1 WE weniger, freigesetzte Arbeitskraft wandert ins Ausland Weizen Tuch Weizen Tuch Inland – 1 + 2,0 – 1 0 Ausland + 1 – 1,2 + 1 + 1,2 Welt 0 + 0,8 0 + 1,2 Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 222 5 Internationale Faktorbewegungen222 Box 5.1: Umfang der internationalen Wanderungen in Deutschland Die Bundesrepublik Deutschland gilt neben Staaten wie den USA und Kanada weltweit als typisches Einwanderungsland, obwohl die Regierungen dem häufig widersprechen. Tatsächlich zeigt die folgende Abbildung erhebliche Zuzüge in die Bundesrepublik Deutschland pro Jahr.77 Zuzüge Fortzüge 0 200000 400000 600000 800000 1000000 1200000 1400000 1600000 1952 1962 1972 1982 1992 2002 Absolut Internationale Wanderungen in der Bundesrepublik Deutschland Quelle: Statistisches Bundesamt Deutschland, Wanderungsstatistik, Stand 30.05.12. Besonders hoch war die Zahl der Zuzüge in den Jahren 1969 bis 1973, sowie in der Zeit nach dem Fall des „Eisernen Vorhanges“ in Europa, in denen die Millionengrenze teilweise überschritten wurde.78 Entsprechend hoch war die Quote der relativen Zuzüge, gemessen je 1.000 Einwohner. In diesen Jahren überstieg die Quote die 15 Promille-Marke. Dies ist auch im internationalen Vergleich und unter historischen Gesichtspunkten beachtlich. Die starke Abnahme der Zuzüge nach 1973 lässt sich durch den Anwerbestopp im November 1973 erklären. Die seit 1955 in den Mittelmeeranrainerstaaten eingerichteten Anwerbe- und Vermittlungsstellen wurden geschlossen. Die Zahl der Nicht-EU-Ausländer in der Bundesrepublik Deutschland erhöhte sich seitdem vornehmlich durch den Zuzug von Ehegatten und Kindern, durch Geburten sowie durch Flüchtlinge, deutschstämmige Umund Übersiedler und Asylbewerber. 2009 lebten in der Bundesrepublik Deutschland 6,70 Millionen Ausländer, was einem Anteil von 8,2 % an der Gesamtbevölkerung entspricht. Von den Ausländern waren über 3,6 Millionen Erwerbspersonen. Dies entspricht einem Anteil von 9,0 % an den Erwerbspersonen in der Bundesrepublik. Für andere europäische Länder ergeben sich teilweise ähnliche Zahlen. Ein besonders hoher Ausländeranteil ist dabei in der Schweiz zu finden. Hier überstieg der Anteil der ausländischen Erwerbspersonen teilweise die 25 %-Marke. 77 Die Angaben in der Abbildung beziehen sich auf Zu- und Fortzüge von Deutschen und Ausländern. 78 In diesen Zahlen sind auch die Rückzüge Deutscher aus dem Ausland enthalten. Ihre Zahl ist im Vergleich zu den Zuzügen von Ausländern gering. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 223 5.1 Internationale Wanderungen 223 5.1.1 Die Effekte von Wanderungen Anhand eines einfachen 2-Länder-Modells (In- und Ausland, Gast- und Heimatland) sollen die Effekte internationaler Wanderungen untersucht werden. Die Abb. 5.1 verdeutlicht die wesentlichen ökonomischen Wirkungen der Migration. Die Distanz OO* entspricht der (als exogen angenommenen) Weltarbeitsmenge. Diese teilt sich in OA inländische Arbeit und O*A ausländische Arbeit auf, bevor die internationalen Wanderungen einsetzen. Die Linie δY/δA ist die Grenzproduktivitätsfunktion der Arbeit im Inland und gleicht damit der inländischen Nachfragekurve nach Arbeit.79 Die Steigung der δY/δA-Kurve deutet an, dass die Produktivität der letzten eingesetzten Arbeitseinheit mit zunehmendem Arbeitseinsatz abnimmt. Ein zunehmender inländischer Arbeitseinsatz ist in Abbildung 5.1 eine Bewegung in Richtung O*, ein zusätzlicher Arbeitseinsatz im Ausland dagegen eine Bewegung in Richtung O. Die Linie δY*/δA* ist die Grenzproduktivitätskurve der Arbeit im Ausland. Bei vollständiger Konkurrenz geben die Linien δY/δA und δY*/δA* die Relation zwischen Reallohn und Arbeitseinsatzmenge an. Vor Beginn der Wanderungen ist der ausländische Reallohn O*C. Das ausländische Sozialprodukt entspricht 79 Die Grenzproduktivitätsfunktion der Arbeit entspricht der Ableitung der Produktionsfunktion nach der Arbeit. Unter Gewinnmaximierungsbedingungen muss die Grenzproduktivität der Arbeit dem Reallohn entsprechen. Deshalb entspricht die Arbeitsnachfragekurve (bezüglich des Reallohnes) der Grenzproduktivitätsfunktion der Arbeit. Im Übrigen bezieht sich die δY/δA -Kurve auf einen gegebenen Kapitalbestand. Kapitalabflüsse führen zu einer Verschiebung nach unten. R E M N K Arbeitsmenge Lohnsatz im Inland Lohnsatz im Ausland δY*/δA*δY/δA H Q O* C G D P F L ASB O Abb. 5.1: Wirkungen internationaler Wanderungen Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 224 5 Internationale Faktorbewegungen224 der Fläche O*DEA,80 wovon O*CEA das Arbeitseinkommen (= Reallohn × Arbeitseinsatzmenge) ist. Der inländische Reallohn ist OF, das inländische Sozialprodukt OAKL, wovon OAKF das Arbeitseinkommen ist. Da der inländische Reallohn OF höher ist als der ausländische, wandern insgesamt BA ausländische Arbeitskräfte ins Inland, bis der Reallohn in beiden Ländern gleich hoch ist und O*G (bzw. OP) entspricht. Der Reallohn im Ausland steigt also, während er im Inland fällt. Das ausländische Sozialprodukt sinkt von O*DEA auf O*DHB, während das inländische Sozialprodukt von OAKL auf OBHL steigt. Insgesamt steigt das Weltsozialprodukt aufgrund des effektiveren Arbeitseinsatzes um EHK. Neben diesen allokativen Effekten ergeben sich auch distributive Wirkungen. Das Einkommen der ausländischen Zuwanderer steigt um HMEN, das Einkommen der nicht-wandernden Ausländer um CGHN. Den ausländischen Kapitalbesitzern geht Einkommen in Höhe von CGHE verloren. Insgesamt steigt das Einkommen aller Ausländer um HEM. Im Inland kommt es dagegen zu einer Umverteilung zulasten der Arbeit. Das Arbeitseinkommen der Inländer sinkt um KFPM, das Kapitaleinkommen steigt hingegen um FPHK. Das Einkommen aller Inländer steigt um KMH. Insgesamt ergibt sich daher: Aufgrund der allokativen Effekte steigen das Weltsozialprodukt und das Einkommen sowohl der In- als auch der Ausländer. Diese positiven makro- ökonomischen Wohlfahrtswirkungen können mit Verlusten einzelner Gruppen verbunden sein.81 5.1.2 Weitere Wirkungen von Migrationen Die klassische Analyse des obigen Modells erfasst nicht alle Wirkungen von Migrationen. Es sind einige grundsätzliche Einschränkungen und Erweiterungen vorzunehmen: 1. In der Realität kommt es selten zum vollständigen Faktorpreisausgleich (Punkt H in Abbildung 5.1). Die Umsiedelung von einem Land in ein anderes ist für die Migranten mit ökonomischen Kosten und sozialem Aufwand verbunden (Verlust sozialer Bindungen, allgemeine Unsicherheiten in einem fremden Land). Deshalb kommen Wanderungen oft nur bei einer gewissen Mindestlohndifferenz zustande. Angenommen diese entspreche der Strecke QR in Abb. 5.1. Bei Unterschreitung der Differenz erscheint den Ausländern die Migration nicht mehr lohnenswert. Es ist klar, dass sämtliche zuvor beschriebenen Effekte der internationalen Wanderungen dann geringer ausfallen als bei vollständigem Faktorpreisausgleich (z. B. beträgt der Zuwachs 80 Das Integral über der Grenzproduktivitätsfunktion entspricht der Produktionsfunktion. 81 Wanderungen sind somit wohlfahrtssteigernd nach dem Kaldor-Hicks-Kriterium, da die Wohlfahrtszuwächse der Gewinner prinzipiell ausreichen, um den Verlierern Kompensationszahlungen zu leisten. Der Wohlfahrtsgewinn der Gewinner bliebe auch nach solchen Kompensationszahlungen positiv. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 225 5.1 Internationale Wanderungen 225 des Weltsozialproduktes jetzt nur QKER anstatt HKE). Prinzipiell bleibt die Wirkungsrichtung erhalten. Ähnlich verhält sich die Situation bei Einwanderungsbeschränkungen des Inlandes (z. B. Beschränkung der Einwanderung auf AS). 2. Der Faktor Arbeit ist nicht homogen. Hochqualifizierte Arbeitskräfte haben es in Entwicklungsländern oft schwer, eine ihren Fähigkeiten entsprechende Position zu finden. Für sie ist der Anreiz zur Abwanderung besonders groß. Die Industrieländer neigen dazu, hochqualifizierten Arbeitskräften den Zuzug durch gesetzliche Regelungen zu erleichtern. Dadurch können sich für die Entwicklungsländer per saldo negative Wirkungen ergeben, denn mit der Abwanderung gehen diesen Ländern technisches Know-how und Management-Fähigkeiten verloren, so dass auch die Produktivität der verbleibenden Arbeitskräfte sinkt (Brain Drain). Für das Entwicklungsland ergibt sich durch diese Wanderung nicht nur ein verringerter Arbeitseinsatz, sondern auch eine Verschiebung der Grenzproduktivitätskurve nach unten, was zu einer Senkung des Gesamteinkommens im Entwicklungsland führen kann. 3. Das obige Modell schließt sowohl starre Reallöhne als auch die Existenz von Arbeitslosigkeit aus. Angenommen es herrscht im Inland ein starrer Reallohn in Höhe von OF. Die Beschäftigungsmenge kann damit nicht über OA hinauswachsen. Die Zuwanderungen führen dann zur Entstehung von Arbeitslosigkeit in gleicher Höhe. Liegt der Reallohn vor der Migration oberhalb von OF, so besteht schon vorher Arbeitslosigkeit, die durch die Zuwanderung verschärft wird. 4. Im Zuge der Gastarbeiterbewegungen in Europa warfen die südeuropäischen den mitteleuropäischen Ländern den Export von Konjunkturschwankungen und der damit verbundenen Arbeitslosigkeit vor. Bis Anfang der 70er Jahre herrschte relative Prosperität und Knappheit an Arbeitskräften, so dass die mitteleuropäischen Länder Gastarbeiter anwarben. In den darauffolgenden Jahren mit weltweiter Arbeitslosigkeit versuchten diese, die Gastarbeiter zur Rückkehr in ihre Heimatländer zu bewegen. In ihren Herkunftsländern verschärften die Rückkehrer dann die Arbeitslosigkeit. 5. Migranten nehmen regelmäßig Schenkungen an ihre in der Heimat verbliebenen Angehörigen vor. Diese unentgeltlichen (laufenden) Übertragungen passivieren tendenziell die Leistungsbilanz des Gastlandes, während sich die Leistungsbilanz des Heimatlandes tendenziell aktiviert. Die unentgeltlichen Übertragungen waren und sind für einige Länder von großer Bedeutung. In Ländern wie Tonga, Lesotho und Moldavien entsprechen die empfangenen Übertragungen mehr als 20 % des Bruttosozialproduktes. 5.1.3 Zusammenfassung •• Internationale Wanderungen spielen für viele Industrienationen eine erhebliche Rolle. Neben ökonomischen Motiven können Wanderungen auch politisch motiviert sein. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 226 5 Internationale Faktorbewegungen226 •• Unter ökonomischen Gesichtspunkten sind Wanderungen insgesamt sowohl für das Gast- als auch das Heimatland vorteilhaft (allokative Wirkungen). Allerdings können Migrationen für einzelne Gruppen mit Verlusten verbunden sein (distributive Wirkungen). •• Unter weltwirtschaftlichen Gesichtspunkten und für die beteiligten Volkswirtschaften insgesamt sind Wanderungen wohlfahrtserhöhend. Einschränkungen zu dieser Aussage ergeben sich z. B. aufgrund der Inhomogenität des Faktors Arbeit und der Existenz von Arbeitslosigkeit. 5.2 Internationale Kapitalbewegungen Unter internationalen Kapitalbewegungen versteht man den Erwerb und die Veräußerung von inländischen (ausländischen) Forderungen und Vermögensgegenständen durch Ausländer (Inländer). Diese Transaktionen ändern die Höhe und Zusammensetzung der Forderungen und Verbindlichkeiten eines Landes gegenüber dem Ausland. Zwischen internationalem Handel und internationalem Kapitalverkehr muss streng unterschieden werden. Z. B. stellt der Verkauf von Kapitalgütern wie Maschinen oder Werkzeugen zwischen zwei Nationen internationalen Handel (und keinen Kapitalverkehr) dar, wenn die Güter die internationale Grenze überschreiten. Verbleiben die Güter im verkaufenden Land (z. B. beim Erwerb eines ganzen Unternehmens), so entsteht eine positive Forderungsposition des Käuferlandes und man spricht von internationalem Kapitalverkehr. Die Abb. 5.2 stellt verschiedene Arten des Kapitalverkehrs dar. Als Träger fungieren private Anleger oder offizielle Institutionen (meistens Notenbanken und Regierungen). Langfristigen Kapitalbewegungen liegen Forderungen und Verbindlichkeiten mit einer Laufzeit von mehr als einem Jahr (in ausländischen Statistiken teilweise auch zwei Jahren) zugrunde. Hier ergeben sich schnell Abgrenzungsschwierigkeiten, da z. B. fremde Aktienkäufe stets als langfristiger Kapitalverkehr verbucht werden, obwohl sie oft aus spekulativen Gründen nur sehr kurzfristig gehalten werden. Bei den langfristigen Kapitalbewegungen wird zwischen Portfolioinvestitionen und Direktinvestitionen unterschieden.82 Portfolioinvestitionen ergeben sich durch den Aufkauf ausländischen Finanzvermögens, meist in der Form von Aktien oder langfristigen Schuldverschreibungen. Zu den Direktinvestitionen zählen typischerweise der Aufbau von Tochterunternehmen im Ausland und das Aufkaufen bereits bestehender ausländischer Unternehmen. In beiden Fällen erhält der inländische Investor die Kontrolle über das ausländische Unternehmen. Als Direktinvestitionen werden aber auch die Kreditvergabe an ausländische Unternehmen, die sich unter der Kontrolle des Kreditgebers befinden, oder das Kaufen von Eigentumsanteilen an 82 Portfolioinvestitionen können auch kurzfristiger Natur sein. Unsere Darstellungen beziehen sich allerdings auf langfristige Portfolioinvestitionen. 5.2 Internationale Kapitalbewegungen Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 227 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 227 ausländischen Unternehmen verstanden. Beim Kaufen von Eigentumsanteilen gilt als Abgrenzung zu den Portfoliobewegungen, dass der Investor durch den Kauf die Kontrolle über oder einen erheblichen Einfluss auf das ausländische Unternehmen erlangen muss. Auch hier ergeben sich Abgrenzungsschwierigkeiten: Eine Einflussmöglichkeit besteht sicher bei einem Eigentumsanteil von über 50 %. In der Realität genügen auch geringere Anteile zur Einflussnahme. Die Ermittlung von Direktinvestitionen ist also mit Schwierigkeiten verbunden, denn das eigentliche Unterscheidungskriterium zu den Portfolioinvestitionen ist die Möglichkeit der Einflussnahme. Die Statistik beschränkt sich jedoch auf den Kapitalanteil. In der europäischen Statistik zählen Beteiligungen mit mehr als 10 % als Direktinvestition. 5.2.1 Portfolioinvestitionen In diesem Abschnitt sollen nun Motive und Wirkungen von Portfolioinvestitionen untersucht werden. Die Box 5.2 beschreibt die Entwicklung von Portfolioinvestitionen für Deutschland im Zeitverlauf. 5.2.1.1 Motive der Portfolioinvestitionen Das Hauptmotiv für internationale Portfolioinvestitionen ist die Möglichkeit, das Risiko zu streuen und die Rendite auf das eingesetzte Kapital zu erhöhen. Der Kauf ausländischer Finanzvermögen ist attraktiv, wenn die ausländische Rendite höher ist als die inländische. Allerdings ist nicht nur die momentane, sondern auch die erwartete Differenz zwischen in- und ausländischen Renditen maßgebend.83 83 Voraussetzung für das Zustandekommen von derartigen Portfolioinvestitionen ist, dass die Renditedifferenz die Transaktionskosten übersteigt. Im Folgenden soll der Aspekt der Transaktionskosten vernachlässigt werden. DirektinvestitionenPortfolioinvestitionen ⋅ ⋅ ⋅⋅ ⋅ ⋅ kurzfristiglangfristig Private AnlegerOffizielle Anleger Internationale Kapitalbewegungen Abb. 5.2: Arten des Kapitalverkehrs Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 228 5 Internationale Faktorbewegungen228 Allerdings kann das Motiv der Zins- und Renditearbitrage die in der Realität zu beobachtenden Kapitalströme nicht vollständig erklären. Real existierende Kapitalimporte in Niedrigzinsländer können durch sie nur begrenzt begründet werden. Einen bedeutenden Erklärungsansatz hierfür liefert die von H.  Markowitz und J. Tobin entwickelte Portfoliotheorie.84 Diese setzt neben dem Arbitrageargument auf das Motiv der Risikodiversifizierung. Die Tatsache, dass Finanzanlagen risikobehaftet sind, erklärt sich aus der schwankenden Ertragslage von Unternehmen (aufgrund von Konjunkturschwankungen, Strukturveränderungen, Nachfrageverschiebungen etc.). Dieses Risiko ist neben der erwarteten Rendite ein Hauptbestimmungsgrund für den Umfang von Portfolioinvestitionen. Ein Investor maximiert seine erwartete Rendite bei gegebenem Risiko und wird risikoreichere Finanzaktiva zunächst nur bei höherer Rendite akzeptieren. Die beiden folgenden Unterabschnitte sollen die Portfolioentscheidungen eines Investors am Beispiel einer inländischen Aktie A sowie einer ausländischen Aktie A* erläutern. Zunächst wird davon ausgegangen, dass beide Anlageformen dieselbe erwartete Rendite aufweisen. Box 5.2: Umfang von Portfolioinvestitionen in Deutschland Für die Bundesrepublik Deutschland hat die Bedeutung der Portfolioinvestitionen in der jüngsten Vergangenheit erheblich zugenommen. Die nachfolgende Abbildung zeigt, dass seit Beginn der 80er Jahre sowohl der Umfang von ausländischen Portfolioinvestitionen in Deutschland als auch der Umfang deutscher Portfolioinvestitionen im Ausland deutlich ausgeweitet wurde. –300 –200 –100 0 100 200 300 1971 1981 1991 2001 2011 Mrd. €/DM (bis einschl. 1998) dt. Portfolioinvestitionen im Ausland (Zunahme/Kapitalausfuhr: –) ausl. Portfolioinvestitionen in Deutschland (Zunahme/Kapitaleinfuhr: +) Internationale Portfolioinvestitionen mit deutscher Beteiligung Quelle: Deutsche Bundesbank, Zahlungsbilanzstatistik, Mai 2012 84 Vgl. Markowitz, H., Portfolio Selection: Efficient Diversification of Investments, New York 1959. Tobin, J., A General Equilibrium Approach to Monetary Theory, Journal of Money Credit and Banking, Vol 1 (1969). Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 229 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 229 Bis Mitte der 90er Jahre waren die deutschen Portfolioinvestitionen regelmäßig dann besonders hoch, wenn die Portfolioinvestitionen der Ausländer in der Bundesrepublik besonders gering waren und umgekehrt. Seitdem laufen die Portfolioinvestitionen „synchroner“. Die möglichen ökonomischen Gründe werden im Folgenden näher erläutert. 5.2.1.1.1 Risikominimierung bei gleichen erwarteten Renditen Die Renditen der Aktien A und A* (bezeichnet mit R und R*) seien zufällige Größen mit gleichen Erwartungswerten m und m*, d. h. es gilt (5.1) µ µ∗= Das Risiko einer Anlage soll durch die Varianz der Rendite, d. h. die durchschnittliche quadratische Abweichung der Rendite von ihrem Erwartungswert, gemessen werden. Die Varianzen der beiden Anlagen seien mit s2 und s*2 bezeichnet. Ein Investor stellt nun sein Portfolio PF zusammen, indem er sein Gesamtvermögen auf beide Finanzanlagen verteilt. Die Anteile beider Aktiva am Gesamtvermögen des Investors seien x und x*, wobei natürlich (5.2) 1x x∗+ = gelten muss. Die erwartete Rendite des aus beiden Aktien bestehenden Portfolios beträgt dann (5.3) wegen (5.1) wegen (5.2) ( )PF x x x xµ µ µ µ µ µ ∗ ∗ ∗ ∗= ⋅ + ⋅ = + ⋅ = = Für das Risiko (die Varianz) des Portfolios ergibt sich nach einer bekannten Formel aus der Wahrscheinlichkeitsrechnung (5.4) 2 2 2 2 2( ) 2 cov( , )PF x x x x R Rσ σ σ ∗ ∗ ∗ ∗= ⋅ + ⋅ + ⋅ ⋅ ⋅ Hier bezeichnet cov(R, R*) die Kovarianz, die ein Maß für den (linearen) Zusammenhang der Renditen der beiden Finanzaktiva darstellt: (5.5) ( )cov( , ) ( ) ( )R R E R Rµ µ∗ ∗ ∗= − ⋅ −  85 Aus der Gleichung (5.3) ist ersichtlich, dass die erwartete Rendite des Portfolios unter der Annahme (5.1) unabhängig von der Verteilung des Gesamtvermögens auf die beiden Aktien ist, denn sie beträgt stets µ = µ*. Der Investor hat also durch seine Wahl der Anteile x und x* keinerlei Einfluss auf die erwartete Rendite seines Portfolios. Dagegen kann er aber durch eine geschickte Mischung der Finanzaktiva das Risiko seines Portfolios minimieren. Das zugehörige Minimierungsproblem lautet somit nach Gleichung (5.4): (5.6) ∗ ∗⋅ + − ⋅ + ⋅ ⋅ − ⋅ 2 2 2 2 (1 ) 2 (1 ) cov( , )min x x x x x R Rσ σ 85 In der Gleichung (5.5) bezeichnet E(·) den mathematischen Erwartungswert. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 230 5 Internationale Faktorbewegungen230 Als risikominimierende Anteile ergeben sich (5.7) sowie min min1x x ∗ = − Der geschilderte Sachverhalt kann durch ein einfaches Beispiel verdeutlicht werden. Die Tabelle 5.3 beschreibt die (hypothetischen) erwarteten Renditen und Risiken der beiden Aktien A und A*: Offensichtlich ist die Auslandsaktie wesentlich risikoreicher als die Inlandsaktie. Weiterhin soll davon ausgegangen werden, dass die beiden Anlagen unkorreliert sind, d. h. cov( , ) 0R R∗ = Aus Gleichung (5.7) ergeben sich die risikominimierenden Anteile für das Gesamtportfolio zu min 50 0,8 12,5 50 x = = + sowie min 1 0,8 0,2x ∗ = − = Die minimale Varianz des Gesamtportfolios errechnet sich mit Gleichung (5.4) zu min 1 0,8 0,2x ∗ = − = Bei geringeren Anteilen der inländischen Aktie erhöht sich die Gesamtvarianz, weil der zu den ausländischen Renditeschwankungen kompensierende Einfluss der inländischen Renditeschwankungen schwindet. Bei einem Anteil der inländischen Aktie von 0 % entspricht die Varianz des Gesamtportfolios selbstverständlich derjenigen der ausländischen Aktie. Analog gilt auch bei einem Anteil der inländischen Aktie, der über 0,8 hinauswächst, dass die Gesamtvarianz des Portfolios steigt, weil die gegenseitig kompensierende Wirkung der Renditeschwankungen geringer wird. Die nachstehende Abbildung stellt den Zusammenhang zwischen der Varianz des Gesamtportfolios und dem Anteil der inländischen Aktie x dar. Durch Diversifikation kann also das Risiko des Portfolios unter das Risiko der inländischen Aktie gesenkt werden. Voraussetzung ist allerdings, dass die inund ausländischen Aktienrenditen nicht perfekt (positiv) korrelieren, d. h. der Korrelationskoeffizient zwischen R und R* 2 2 cov( , ) corr( , ) R R R R σ σ ∗ ∗ ∗ = ⋅ Tab. 5.3: Erwartete Renditen und Varianzen der Aktien A und A* Erwartete Rendite Varianz Aktie A 10 12,5 Aktie A* 10 50,0 Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 231 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 231 muss kleiner als 1 sein. Wenn beide Aktienrenditen perfekt (positiv) korreliert sind (d. h. corr(R, R*) = 1), dann entfällt der kompensierende Effekt. Je höher die Korrelation zwischen in- und ausländischer Rendite, desto geringer ist bei identischen erwarteten Renditen der Anreiz zur Diversifizierung. 5.2.1.1.2 Portfolioselektion bei ungleichen erwarteten Renditen Es soll nun angenommen werden, dass die beiden erwarteten Renditen voneinander abweichen, d. h. µ ≠ µ*. Für die erwartete Rendite des Portfolios ergibt sich dann (5.8) PF x xµ µ µ ∗ ∗= ⋅ + ⋅ während für die Varianz unverändert (5.4) gilt. Der Investor sieht sich nun einem Zielkonflikt gegenüber. Ideal wäre sicherlich eine Mischung beider Aktiva, welche die erwartete Rendite des Portfolios maximiert bei gleichzeitiger Minimierung des Risikos. Dieses lässt sich meistens nicht gleichzeitig erreichen. Vielmehr zeigen die Gleichungen (5.4) und (5.8), dass der Investor zwischen einer Vielzahl von Kombinationen (µPF, sPF2) wählen kann, indem er die Anteile der inländischen und ausländischen Wertpapiere an seinem Vermögen variiert. Entscheidet sich der Investor für eine bestimmte erwartete Portfoliorendite µPF (zwischen µ und µ*), so legt er nach Gleichung (5.8) automatisch auch die Mischungsanteile zu (5.9) PFx µ µ µ µ ∗ ∗ − = − sowie 1x x∗ = − fest. Setzt man diese Anteile in die Gleichung (5.4) ein, so erhält man eine funktionale Abhängigkeit des Portfoliorisikos von der erwarteten Portfoliorendite. Es ist zu erkennen, dass es sich dabei um eine quadratische Funktion der Form (5.10) 2 2PF PF PFa b cσ µ µ= ⋅ + ⋅ + 0 10 50 σ2 0 0,8 x PF Abb. 5.3: Risiko des Gesamtportfolios Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 232 5 Internationale Faktorbewegungen232 handelt, wobei die Konstanten a, b, c explizit zu bestimmen sind.86 Diese Funktion heißt Portfoliolinie und ist beispielhaft in der Abb. 5.4 skizziert. Zu jeder erwarteten Portfoliorendite existiert also ein eindeutiges Portfoliorisiko. Allerdings können verschiedene Mischungen mit dem gleichen Risiko verbunden sein (Punkte A und B in Abb. 5.4). In diesem Fall wird sich der Investor natürlich für das Portfolio B entscheiden, denn es liefert bei gleichem Risiko eine höhere erwartete Rendite. Unter der Effizienzlinie eines Portfolios versteht man den geometrischen Ort aller (µPF–sPF2)-Kombinationen, die nicht durch andere Mischungsverhältnisse der gleichen Aktiva dominiert werden, d. h. dass bei gegebenem sPF2 kein höheres µPF erreicht werden kann. In der Abb. 5.4 beginnt die Effizienzlinie im Punkt C und entspricht dem nach rechts aufsteigenden Ast der Portfoliolinie. 5.2.1.1.3 Konsequenzen für die internationale Portfolioselektion In der Realität weisen internationale Anlagen meist unterschiedliche erwartete Renditen auf. Der vorige Abschnitt zeigte, dass ein Investor dann durch unterschiedliche Mischungsverhältnisse der beiden Aktiva zwischen verschiedenen Rendite-Risiko-Kombinationen entlang der Effizienzlinie wählen kann. Seine endgültige Entscheidung hängt von seinen individuellen Präferenzen hinsichtlich des Rendite- bzw. Risikomotivs ab. Diese Präferenzen lassen sich durch individuelle Indifferenzkurvensysteme veranschaulichen. In der Abb. 5.4 ist eine Indifferenzkurve (U0) aus dem Indifferenzkurvensystem eines Investors 86 Explizit ergeben sich die Konstanten a, b, c zu 2 2 PF PF PFa b cσ = ⋅µ + ⋅µ + , 2 2 2 2 2cov(R,R ) ( ) ( ) b ( ) ∗ ∗ ∗ ∗ ∗ ⋅ ⋅ µ + µ − ⋅ µ ⋅σ + µ ⋅σ = µ −µ 2 2 2 2 2 2( ) cov(R,R ) c ( ) ∗ ∗ ∗ ∗ ∗ µ ⋅σ + µ ⋅σ − ⋅ ⋅µ ⋅µ = µ −µ µPF σPF2 U0 C B A Effizienzlinie Abb. 5.4: Portfolio- und Effizienzlinie Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 233 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 233 eingezeichnet. Höhere Nutzenniveaus wären durch weiter rechts unten liegende Indifferenzkurven zu veranschaulichen. Die Krümmung der Indifferenzkurve zeigt an, dass steigende Risiken vom Investor nur bei überproportional steigenden erwarteten Renditen akzeptiert werden. Der Investor erreicht sein Nutzenmaximum im Punkt B. Hieraus ergibt sich direkt die optimale Portfoliozusammensetzung des Investors. Aus der Gleichung (5.4) ist ersichtlich, dass die Kovarianz der Renditen für das Portfoliorisiko eine wichtige Rolle spielt. Sind die Renditen der Aktiva wenig oder gar negativ korreliert, so ist eine Verringerung des Gesamtrisikos möglich. Im Extremfall nur zweier Anlagealternativen mit einer Renditekorrelation von – 1 kann das Risiko gänzlich ausgeschaltet werden. Aufgrund verschiedener Konjunkturverläufe oder Wechselkurseinflüsse sind die Renditen von Wertpapieren aus verschiedenen Nationen eher negativ korreliert als verschiedene Wertpapiere einer Nationalität. Daher kommt es häufig zu Vermögensbeständen, in denen Wertpapiere verschiedener Nationalität enthalten sind. Beim Aufbau derartiger diversifizierter Portfolios müssen Inländer ausländische Finanzaktiva kaufen (Kapitalexport) bzw. Ausländer inländische Finanzaktiva erwerben (Kapitalimport). Die Risikodiversifizierung kann damit bidirektionale Kapitalbewegungen und somit auch Kapitalimporte in Niedrigzinsländer erklären. Im Rahmen der Portfoliotheorie leitet sich der Umfang internationaler Kapitalbewegungen zunächst anhand von vier Bestimmungsfaktoren ab: 1. x und x* sind Anteile am Gesamtvermögen. Der internationale Kapitalverkehr nimmt also mit absolut steigendem (Geld-)Vermögen der Anleger zu. 2. Eine größere erwartete Renditedifferenz zwischen In- und Ausland (zugunsten des Inlands) führt c. p., also bei konstanten Risiken etc., zu verstärktem Kapitalimport und verringertem Kapitalexport. 3. Hohe Risikounterschiede zwischen aus- und inländischen Wertpapieren führen zu einem geringeren Kapitalexport in das risikoreichere Land bzw. zu einem erhöhten Kapitalimport in das risikolosere Land, unter Umständen selbst bei Renditevorteilen des risikoreicheren Landes. 4. Eine geringe, möglichst gar negative Kovarianz der Renditen führt zu einem größeren Anteil der fremden Wertpapiere in allen beteiligten internationalen Vermögensbeständen, weil hiermit das Gesamtrisiko verringert werden kann. Nicht unmittelbar aus den bisherigen Überlegungen zur Portfoliotheorie, wohl aber aus dem tatsächlichen Verhalten vieler Kapitalanleger, ist weiterhin ein deutlicher Einfluss der Präferenzen ableitbar. Hierbei sind zum einen mögliche regionale Präferenzen zu beachten, die durchaus auch politische und/oder ethische Hintergründe haben mögen. Zum anderen sind Verschiebungen der Präferenzen zwischen den Zielen der Renditemaximierung und der Risikoverringerung zu beachten, die zu Kapitalbewegungen führen können, auch wenn alle anderen Faktoren konstant bleiben. Bei den bisherigen Überlegungen wurde stets davon ausgegangen, dass alle Investoren die gleichen Erwartungen im Hinblick auf Renditen und Risiken hegen. Tatsächlich können diese individuellen Erwartungen zwischen In- und Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 234 5 Internationale Faktorbewegungen234 Ausländern (aber auch in den jeweiligen nationalen Gruppen) z. B. aufgrund unvollkommener Information recht unterschiedlich sein. Erwarten etwa In- und Ausländer jeweils, dass im fremden Land die Renditen höher sein werden als im eigenen, so werden In- und Ausländer vermehrt fremde Wertpapiere kaufen. (Unterschiedliche) Erwartungen und deren Änderungen bei In- und Ausländern über die Renditen von in- und ausländischen Wertpapieren bieten somit eine weitere Erklärung für (bidirektionale) Kapitalbewegungen. 5.2.1.2 Wirkungen von Portfolioinvestitionen im Modell Die Abb. 5.5 verdeutlicht die wichtigsten Effekte von Portfolioinvestitionen (vgl. Abb. 5.1), welche sich im Übrigen analog zu den Wirkungen der internationalen Bewegungen des Produktionsfaktors Arbeit (Abschnitt 5.1) ableiten lassen. Die Distanz OO* entspricht der Weltkapitalmenge, wobei vor Beginn der internationalen Kapitalbewegungen OA Kapitaleinheiten im Inland und O*A im Ausland produktiv verwendet werden. Die Linien ΔY/δK und ΔY*/δK* stellen die Grenzproduktivität des Kapitals, also die erste Ableitung der Produktionsfunktion nach dem Kapitaleinsatz im In- und Ausland dar. Aufgrund der vollständigen Konkurrenz auf den Kapitalmärkten gleicht der Zinssatz der Grenzproduktivität des Kapitalstocks. Der Zins beträgt im Inland OF und im Ausland O*C. Vor Beginn der Kapitalbewegungen ist das inländische Sozialprodukt KLOA, das ausländische DEAO*. Werden nun internationale Kapitalbewegungen zugelassen, so wird – sofern Risikoerwägungen dies nicht konterkarieren – Kapital aus dem Niedrigzinsland E M R N K Kapitalmenge InlandAusland Zinssatz im Inland Zinssatz im Ausland δY/δK δY*/δK* C G D O* Q H P F L AS OB Abb. 5.5: Wirkungen des internationalen Kapitalverkehrs Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 235 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 235 in das Hochzinsland strömen. Diese Kapitalzuflüsse in das Inland enden, wenn in- und ausländisches Zinsniveau gleich hoch sind. Es kommt zu internationalen Kapitalbewegungen in Höhe von BA. Das neue internationale und nationale Zinsniveau ist OP bzw. O*G. Der inländische Kapitalzuwachs ermöglicht eine inländische Produktionszunahme um HKAB, die ausländische Produktion bzw. das ausländische Inlandsprodukt fällt um HEAB. Insgesamt steigt das Weltsozialprodukt um HKE aufgrund der effizienteren Allokation des Kapitals. Das Ausland erhält vom Inland Zinszahlungen in Höhe von HMAB. Insgesamt steigt das Einkommen bzw. das „Inländerprodukt“ des Auslandes um HME und das des Inlandes um KMH. Es gibt in beiden Ländern Gewinner und Verlierer. Während ausländische Kreditgeber erhöhte Zinsen auch für Kredite an Ausländer erhalten (die ausländischen Zinsen steigen um GC) und sich entsprechend ihre Einkommenssituation verbessert, verschlechtert sich die Einkommensposition der Kreditnehmer. Die inländischen Kreditgeber bevorzugen eine Situation ohne internationalen Kapitalverkehr, denn die Verzinsung ihrer Kredite verringert sich um FP. Hingegen werden die inländischen Kreditnehmer durch den internationalen Kapitalverkehr besser gestellt, da ihnen eine größere Kapitalmenge zu geringeren Zinsen zur Verfügung steht. Ähnliche Überlegungen lassen sich auch für die Arbeitnehmer anstellen: Das inländische Arbeitseinkommen betrug vor Beginn der internationalen Kapitalbewegungen LFK. Aufgrund der erhöhten Produktion (und der zunehmenden relativen Knappheit des Produktionsfaktors Arbeit) wächst es durch die Kapitalbewegungen auf LPH. Das Arbeitseinkommen der Ausländer verringert sich hingegen von DEC auf DHG. Damit wird verständlich, warum Gewerkschaften gegen hohe Kapitalexporte sind. Ähnlich wie im Migrationsmodell ergibt sich also zusammenfassend: Aufgrund der mit den Kapitalbewegungen verbundenen effizienteren Allokation des Kapitals steigen das Weltsozialprodukt und das Einkommen aller beteiligten Volkswirtschaften. Allerdings können sich Wohlfahrtsverluste für einzelne Gruppen ergeben. 5.2.1.3 Einschränkungen des Modells Nach der obigen Analyse sind internationale Kapitalbewegungen unter weltwirtschaftlichen Gesichtspunkten vorteilhaft, weil die Weltproduktion steigt. Allerdings sind zu dieser einfachen, klassischen Analyse wie im Falle der Wanderungen einige Einschränkungen und Ergänzungen angebracht: 1. Kapitalübertragungen ziehen Nachfrageveränderungen im In- und Ausland nach sich. Der geschilderte inländische Kapitalimport (Aktivierung der Kapitalverkehrsbilanz) kann zu einem teilweisen oder gar vollständigen Realtransfer, d. h. zu einer gleich hohen Passivierung der Leistungsbilanz führen (vgl. Abschnitt 2.3.3.4). Die Passivierung der inländischen Leistungsbilanz bedeutet in der Regel eine Verringerung (Erhöhung) der Nachfrage nach inländischen (ausländischen) Produkten. Dies führt dazu, dass die Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 236 5 Internationale Faktorbewegungen236 inländische Kapitalproduktivität zurückgeht (und die des Auslandes steigt). In Abb. 5.5 verschiebt sich die Linie δY/δK nach unten, die Linie δY*/δK* nach oben. Die geschilderten Effekte auf das in- und ausländische Bruttoinlandsprodukt fallen in der Folge im Allgemeinen schwächer aus. 2. In der Realität kommt es aufgrund von Auf- oder Abwertungserwartungen der Währungen oder aufgrund von Risikoprämien, die das unterschiedliche Länderrisiko ausgleichen sollen, regelmäßig zu internationalen Zinsdifferenzen. Angenommen die zum Ausgleich der beiden genannten Einflussgrößen erforderliche Zinsdifferenz entspricht QR in Abb. 5.5, so kommen internationale Kapitalbewegungen nur im Umfang AS zustande. Die Effekte der Kapitalbewegungen verringern sich entsprechend, beispielsweise beträgt der Zuwachs an Weltsozialprodukt nur KERQ. 3. Der Kapitalverkehr ist sowohl im In- als auch im Ausland mit negativen Konsequenzen zumindest für einzelne Gruppen verbunden. Deshalb kommt es in der Realität immer wieder zu ertragsbeeinflussenden und/oder mengenkontrollierenden Eingriffen des Staates oder der Notenbanken. Ertragsbeeinflussende Maßnahmen zielen darauf ab, den Zinsertrag einer internationalen Anlage zu verringern, indem ein Teil des Zinsertrages vom in- oder ausländischen Staat, z. B. in Form einer Steuer, abgeschöpft wird. Beträgt eine solche Steuer in Abb. 5.5 QR % pro Jahr auf inländische Anlagen von Ausländern, so gleicht der Effekt dem oben geschilderten Effekt einer Risikoprämie: Der Kapitalimport wird verringert. Mengenmäßige Beschränkungen legen hingegen den Umfang des Kapitalverkehrs direkt fest. Beträgt der maximal zulässige Kapitalimport z. B. AS in Abb. 5.5, so entspricht diese Festlegung der oben geschilderten Zinsminderung für Ausländer in Höhe von QR %. Insgesamt erweisen sich Kapitalverkehrskontrollen und -beschränkungen als zunehmend ungeeignet. Zu groß sind die Umgehungsmöglichkeiten z. B. durch internationale Kapitalmärkte und für multinationale Unternehmen. 4. Von besonderer Aktualität ist das mit einseitigen Kapitalbewegungen verbundene Verschuldungsproblem. Die Entwicklungsländer haben über Jahre hinweg große Kapitalmengen importiert. Kurzfristig führen derartige Kapitalimporte zu einer Aktivierung der Zahlungsbilanz und sind deshalb für die Entwicklungsländer unproblematisch, ja sogar vorteilhaft, weil mit ihnen Investitionsgüterimporte finanziert werden können. Langfristig führt der Schuldendienst, der sich aus Zins- und Tilgungszahlungen zusammensetzt, zu einer Passivierung der Zahlungsbilanz: Der Schuldendienst muss dabei von den Entwicklungsländern in „harten“ Währungen vorgenommen werden. Die Fähigkeit der Entwicklungsländer, ihren Schuldendienst zu leisten, hängt somit von der Devisenverfügbarkeit ab. Auf dieses Problem wird in Abschnitt 5.3 näher eingegangen. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 237 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 237 Box 5.3: Kapitalverkehrsbeschränkungen in der Weltwirtschaft Aus dem internationalen Kapitalverkehr können Verluste einzelner Gruppen resultieren. Zu diesen Effekten können weitere, möglicherweise unerwünschte politische Wirkungen treten. Bekannt ist die Furcht vor einer „Überfremdung“ der heimischen Wirtschaft. Beispiele für solche Ängste sind Frankreich in den 60er Jahren,87 die deutsche und britische Angst vor einer arabischen Überfremdung in den 70er Jahren, die amerikanische Sorge vor den japanischen Investoren in den 80er Jahren, die Angst verbreiteter Kreise in Osteuropa Anfang der 90er Jahre vor der „Überfremdung“ durch „westdeutsche“ Investoren und derzeit die Angst in Mitteleuropa vor den Investitionen der „Staatsfonds“ aus China und arabischen Ländern. Zur Abwehr der mit den Kapitalbewegungen verbundenen (vermeintlichen) Probleme werden Kapitalverkehrsbeschränkungen eingesetzt. Zu den meist genutzten gehören Verbote oder Limitierungen für Kapitalim- und -exporte oder bestimmter Formen hiervon (z. B. Direktinvestitionen), Höchstgrenzen für Beteiligungen, Bardepotpflichten für internationale Kapitalgeschäfte, bei denen proportional zum Volumen zinslose Einlagen bei der inländischen Zentralbank zu halten sind, verschärfte Mindestreservepflichten für Einlagen von Ausländern oder eine gesonderte Kapitalertragsbesteuerung für ausländisches Kapital im Inland. Auch die Devisenbewirtschaftung, bei der im Extremfall sämtliche Devisenerlöse an die Zentralbank abzuliefern sind bzw. Devisen nur von ihr beschafft werden dürfen, kann zum Zwecke der Kapitalverkehrskontrolle eingesetzt werden. Solche Kapitalverkehrsbeschränkungen sind auch in relativ modernen Volkswirtschaften häufig anzutreffen. In der Bundesrepublik Deutschland wurde der internationale Kapitalverkehr insbesondere in der Zeit um das Ende des Systems von Bretton Woods beschränkt. So bestand von März 1972 bis August 1974 eine Bardepotpflicht für Kredite von Ausländern an inländische Nichtbanken, nachdem bei der Bundesbank zinslose Guthaben proportional zum Kreditvolumen gehalten werden mussten. Sowohl die Höhe des Mindestvolumens, ab dem diese Verpflichtung galt, als auch der Bardepotsatz, wurden mehrfach variiert. Von Juni 1972 bis Januar 1974 war der Kauf von inländischen festverzinslichen Wertpapieren, teilweise auch von Aktien durch Ausländer, nur nach vorheriger Genehmigung durch die Bundesbank möglich, was einem Verbot von derartigen Kapitalimporten gleich kam. Bis 1994 wurden ferner Sichteinlagen von Gebietsfremden bei deutschen Geschäftsbanken mit einer höheren Mindestreserve belastet. Nach der Regierungsübernahme Mitterands in Frankreich Anfang der 80er Jahre wurde die maximale Devisenmenge, die Franzosen für Reisen oder andere Verwendungen eintauschen durften, limitiert. Aufgrund der vielfachen Umgehungsmöglichkeiten, die mit dem technischen Fortschritt im Zahlungsverkehr und in der Kommunikation weiter zunehmen, ist die Wirksamkeit solcher Kapitalverkehrskontrollen begrenzt. Dies gilt 87 Vgl. Servan-Schreiber, J.J., Die amerikanische Herausforderung, Hamburg 1969. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 238 5 Internationale Faktorbewegungen238 insbesondere dann, wenn ausschließlich einige Transaktionen verhindert werden sollen. Die Ausnutzung der Gestaltungsmöglichkeiten im internationalen Zahlungsverkehr führt regelmäßig dazu, dass der Regulierungsbedarf bis zu einem Punkt ansteigt, wo die volkswirtschaftlichen (Grenz-)Kosten offensichtlich größer werden als die Nutzen.88 5.2.2 Direktinvestitionen Das entscheidende Merkmal einer Direktinvestition ist die Kontrolle bzw. der unmittelbare Einfluss des Investors auf das entsprechende Unternehmen. Üblicherweise besteht eine Direktinvestition im Aufbau eines Tochterunternehmens oder im Aufkauf eines ausländischen Unternehmens. Somit sind Direktinvestitionen komplexer als Kapitalexporte via Portfolioinvestitionen, denn das Gastland empfängt neben dem Kapital zusätzlich technisches Knowhow und Managementfähigkeiten. Obwohl sie als „internationale Kapitalbewegung“ interpretiert werden, kommen Direktinvestitionen oft ohne einen Nettokapitalzufluss für das Gastland zustande. Der Investor nimmt dann zur Finanzierung der Direktinvestition Kredite auf dem Kapitalmarkt des Gastlandes auf und fügt selbst nur seine Fähigkeiten und seinen Firmennamen hinzu. Hintergrund ist oft die Angst vor Enteignungen ohne entsprechende Entschädigungen. Die Verbindlichkeiten im Gastland stellen dann für den Investor ein Faustpfand dar, denn bei einer Enteignung wird er die Bedienung seiner Verbindlichkeiten einstellen. Die Box 5.4 beschreibt den Umfang weltweiter Direktinvestitionen im Zeitverlauf. 5.2.2.1 Motive für Direktinvestitionen Für den Kapitalanleger existiert als Alternative zu Direktinvestitionen die Möglichkeit zu Portfolioinvestitionen im Ausland. Prinzipiell erscheinen Portfolioinvestitionen zunächst vorteilhafter: 1. Die Risikodiversifikation lässt sich durch Portfolioinvestitionen besser umsetzen, weil kleinere Anteile an vielen verschiedenen Risiken erworben werden können. 2. Auch hinsichtlich des Einnahmemotives erscheint eine Kreditvergabe an Ausländer (Portfolioinvestition) zunächst sinnvoller, weil Ausländer in der Regel über genauere Kenntnisse der Auslandsmärkte verfügen und so das Kapital effizienter einsetzen können. Der erstgenannte Vorteil der Risikodiversifikation ist nicht zu widerlegen. Im Folgenden sind Argumente zusammenzutragen, die das zweite Argument einschränken und aufzeigen, dass Inländer unter Umständen eine höhere Ef- 88 Einen guten Überblick über Kapitalverkehrsbestimmungen der einzelnen Staaten gibt Price Waterhouse, Foreign Exchange Information – A Worldwide Summary (jährliche Erscheinungsweise). Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 239 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 239 fizienz des Kapitaleinsatzes auf ausländischen Märkten erreichen können als Ausländer (überlegener Direktinvestor). Dieser Effizienzvorteil muss zudem hinreichend groß sein, um den Nachteil einer geringeren Möglichkeit zur Risikodiversifizierung zu kompensieren. Box 5.4: Umfang und Struktur weltweiter Direktinvestitionen Der Umfang der Direktinvestitionen hat in den vergangenen 30 Jahren deutlich zugenommen. Die erste der beiden nachfolgenden Tabellen beschreibt die Zu- und Abflüsse von Direktinvestitionen in Industrie- sowie Schwellenund Entwicklungsländern für den Zeitraum von 2005 bis 2009. Die Tabelle nennt für den betrachteten Zeitraum ein durchschnittliches weltweites Wachstum von ca. +4 % pro Jahr, welches statistisch auf der Zufluss-Seite nicht in gleichem Umfang erfasst wurde. Aus den Zahlen erkennt man zudem, dass ein großer Teil der weltweiten Direktinvestitionen von den Industrienationen abgewickelt wird. Zwischen 2005 und 2009 fanden 67 % der Direktinvestitionen ihr Ziel in Industrieländern. Weniger verwunderlich ist dagegen die Tatsache, dass 88 % der Direktinvestitionen von Industrieländern getätigt wurden. Zu- und Abflüsse von Direktinvestitionen, 2005–2009 Absolute Höhe (in Mrd. US-$) Anteil (in %) jährl. Wachstum (in %) Ländergruppe 2005 2006 2007 2008 2009 2005– 2009 2005– 2009 Industrieländer Zuflüsse Abflüsse 827 992 1.088 1.330 1.682 2.235 1.115 1.777 711 1.095 67 88 –3,5 2,6 Schwellen- und Entwicklungsländer Zuflüsse Abflüsse 331 76 437 173 684 251 761 314 407 157 33 11 5,8 26,8 Alle Länder Zuflüsse Abflüsse 1.158 1.068 1.525 1.503 2.366 2.485 1.876 2.091 1.118 1.251 100 100 –1,0 4,0 Die folgende Tabelle weist die in- und ausländischen Bestände an Direktinvestitionen (Kapitalimporte, -exporte) für die größten Marktwirtschaften im Jahre 1989 aus. Die größten Bestände an Direktinvestitionen im Ausland wiesen im Jahre 1989 die USA auf, gefolgt von Großbritannien, Japan, Deutschland und Frankreich. Auffällig ist auch der hohe Bestand an japanischen Direktinvestitionen im Ausland im Vergleich zum Bestand an ausländischen Direktinvestitionen in Japan selbst. Der Grund liegt darin, dass es zwischen 1950 und 1980 eine Reihe von staatlich verfügten Hindernissen für Direktinvestitionen in Japan gab. In den kommenden Jahren ist zu erwarten, dass China seine via Leistungsbilanzüberschüsse erwirtschafteten Währungsreserven nutzen wird, um vermehrt Direktinvestitionen vorzunehmen. In den letzten Jahren Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 240 5 Internationale Faktorbewegungen240 hatten hierbei Direktinvestitionen, mit denen die Rohstoffversorgung gesichert werden kann. eine besondere Bedeutung. In- und ausländischer Bestand an Direktinvestitionen für 2010 (in Mrd. US-$) China USA GB Japan Deutschland Frankreich Bestand an DI im Inland Weltanteil (in %) 658 3,7 2.583 14,3 1.076 6,0 199 1,1 1.102 6,1 1.197 6,7 Bestand an DI im Ausland Weltanteil (in %) 290 1,5 3.610 19,2 1.675 8,9 796 4,2 1.576 8,4 1.821 9,7 Verhältnis Auslands- zu Inlandsbestand 0,4 1,4 1,6 4,0 1,4 1,5 Quelle: CIA: The World Factbook, Stand 15.09.11. Zudem besteht für den Investor als weitere Alternative zu Direktinvestitionen die Möglichkeit zur Investition im Inland, wobei der Zugang zu den ausländischen Märkten durch Im- und Exporte erreicht werden könnte.89 Insofern müssen Argumente zusammengetragen werden, die eine mögliche Überlegenheit der Direktinvestition gegenüber der inländischen Investition über die zuvor behandelten allgemeinen Einflussgrößen bei internationalen Kapitalbewegungen erklären: Die Rendite der Direktinvestition im Ausland muss höher sein als die der Investition im Inland (überlegene Direktinvestition). Im Folgenden werden einige Motive für Direktinvestitionen genannt, die sich sowohl auf beschaffungs- als auch absatzorientierte Investitionen beziehen. Ziel der beschaffungsorientierten Investitionen ist es, das investierende Unternehmen mit Rohstoffen oder Vorprodukten zu beliefern, die im Inland nicht ausreichend oder nicht hinreichend preiswert zur Verfügung stehen. Absatzorientierte Direktinvestitionen zielen dagegen auf eine Absatzsteigerung, und zwar sowohl im Ausland (Gastland) als auch teilweise im Inland (Herkunftsland). 5.2.2.1.1 Unvollkommenheiten auf Produktmärkten Industrieprodukte sind nur selten homogene Güter und weisen meistens technische Unterschiede auf. Diese können unter anderem durch einen andauernden Entwicklungsvorsprung (z. B. Computerindustrie), durch unterschiedliche Ausgestaltung des Produktes (z. B. Automobilindustrie) oder eine marketingbegründete Produktdifferenzierung entstehen. Erlangt der Produzent dadurch Marktmacht, so kann er auch auf ausländischen Märkten tätig werden. Eine Alternative zur Direktinvestition bestünde in diesem Fall im Export des betreffenden Produktes. Abgesehen davon, dass es heute zu einem Kaufargument geworden ist, dass das jeweilige Produkt zumindest teilweise im Land des Käufers erstellt worden ist, sprechen oft Importrestriktionen des Auslandes, Transportkosten und die Notwendigkeit von Kundendienst- und Serviceleis- 89 Weitere Alternativen im Spektrum der Internationalisierungsstrategien sind Lizenzvergaben und Joint Ventures. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 241 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 241 tungen für die Direktinvestition. Dieses Argument allein begründet jedoch im Allgemeinen nur, weshalb eine Direktinvestition einer Investition im Inland vorgezogen wird. Die zweite notwendige Bedingung, die höhere Effizienz der Inländer gegenüber den Ausländern, kann hierdurch nicht erklärt werden. 5.2.2.1.2 Unvollkommenheiten auf Faktormärkten Unvollkommene Kapitalmärkte können dazu führen, dass zwar dem international bekannten Unternehmen, nicht aber dem relativ unbekannten, auf dem Auslandsmarkt heimischen Anbieter Kredite zur Finanzierung einer Investition zur Verfügung gestellt werden. Was den internationalen Arbeitsmarkt betrifft, so existieren teilweise Unvollkommenheiten in Form von Nicht-Verfügbarkeiten von technischem Know-how und Managementfähigkeiten. Theoretisch können diese Fähigkeiten gekauft werden (Lizenzen, Beraterverträge). Abgesehen davon, dass dies oft nicht möglich ist, weil in Teilbereichen die technische Entwicklung sehr schnell ist oder weil die Hersteller die Kontrolle über ihre Patente, Produktions- und Betriebsgeheimnisse behalten wollen, resultieren aus diesem Kauf erhöhte Kosten z. B. für den Anbieter aus einem Entwicklungsland. Vergleichbare Anbieter aus Industrieländern verfügen hingegen über die genannten Fähigkeiten und können sie auch auf ausländischen Märkten zu sehr geringen Grenzkosten einsetzen. Aufgrund beider Phänomene kann ein inländischer Direktinvestor insbesondere in Entwicklungsländern „effizienter“ sein als ein ausländischer Investor. Schließlich hat der bisherige Umfang des Welthandels und der Faktorbewegungen noch nicht zum Faktorpreisausgleich auf den internationalen Arbeitsmärkten geführt. Vielmehr existieren erhebliche Lohndifferenzen. Ein wichtiges Argument für Direktinvestitionen sind damit niedrigere Produktionskosten im Ausland. Diese führen dazu, dass eine ausländische Investition rentabler ist als eine heimische. 5.2.2.1.3 Produktions- und verwertungstechnische Gründe Durch Direktinvestitionen kann mitunter die Summe aus Produktions- und Transaktionskosten gesenkt, bzw. noch genauer: die Differenz zwischen den Erträgen und den Gesamtkosten eines ausländischen Engagements erhöht werden. Auf die möglicherweise höheren Erträge ist zuvor hingewiesen worden. Die möglichen Kostensenkungen beziehen sich zunächst auf die Transaktionskosten (Anbahnungs-, Vereinbarungs-, Kontroll- und Anpassungskosten), die bei einer unternehmensinternen Abwicklung unter Umständen geringer sind.90 Sodann können teilweise economies of scale oder economies of scope realisiert werden, wenn die Direktinvestition die Einführung von Massenproduktionsverfahren, eine günstigere Beschaffung von Produktionsfaktoren oder eine günstige Fertigung von Kuppelprodukten ermöglicht. Aufgrund dieser Produktionsvorteile kann der Investor auf dem Auslandsmarkt rentabler produzieren als der (kleinere) ausländische Anbieter. Direktinvestitionen können 90 Vgl. Williamson, O., The Economic Institutions of Capitalism, New York 1985. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 242 5 Internationale Faktorbewegungen242 Transportkosten senken. Dies gilt insbesondere für absatzorientierte Direktinvestitionen, weil die Produktion näher am Verbrauchsort vollzogen wird. Hier ist die Auslandsinvestition rentabler als die Inlandsinvestition. Bei beschaffungsorientierten Direktinvestitionen steht die Sicherung des Rohstoffbezuges im Vordergrund. Die Gefahr kurzfristiger Lieferengpässe aufgrund politischer Turbulenzen oder wirtschaftlicher Fluktuation kann durch eigene Gewinnungsanlagen zumindest verringert werden. Kostenüberlegungen können dabei die Entscheidung für die Direktinvestition erleichtern. Die Einbeziehung der Rohstoffgewinnung in den Unternehmensbereich (vertikale Integration) kann die Kosten senken, weil der Zwischenhandel ausgeschaltet wird und die Rohstoffgewinnung auf die Bedürfnisse des Unternehmens ausgerichtet werden kann. 5.2.2.1.4 Administrative Eingriffe Zunächst sind an dieser Stelle Einfuhrbeschränkungen und Einfuhrzölle zu nennen, mit denen die Importe verringert werden sollen. Sind die Einfuhrzölle hinreichend hoch, so kann es für den Investor lohnend sein, die Zollmauern durch eine Direktinvestition zu umgehend. Die Direktinvestition wird insbesondere dann rentabel sein, wenn dadurch Zugang auch zu anderen Ländern gefunden wird, die sich in einem Zollverbund mit dem Gastland befinden. Box 5.5: Wenig ausländische Direktinvestitionen in Deutschland – Indikator für mangelnde Standortqualität? Die nachstehende Abbildung verdeutlicht, dass seit Mitte der 70er Jahre Deutsche in weit größerem Ausmaß im Ausland investieren als Ausländer dies in Deutschland tun. In der öffentlichen Diskussion wird dies vornehmlich auf restriktive Genehmigungsverfahren und Umweltschutzbestimmungen, ein vergleichsweise rigides Arbeitsrecht, hohe Reallöhne und sonstige Produktionskosten (kurz: eine mangelnde Wettbewerbsfähigkeit) zurückgeführt. –200 –150 –100 –50 0 50 100 150 200 250 1984 1997 2010 Mrd. € /DM (bis einschl. 1998) Dt. Direktinvestitionen im Ausland (Zunahme/Kapitalausfuhr: –) Ausländ. Direktinvestitionen im Inland (Zunahme/Kapitaleinfuhr: +) 1971 Entwicklung deutscher Direktinvestitionen im Ausland und der des Auslands in Deutschland von 1970 bis 2011 Quelle: Deutsche Bundesbank, Zahlungsbilanzstatistik Mai 2012. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 243 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 243 Ohne die genannten Argumente für nichtig zu halten, ist auch eine positivere Interpretation möglich: Deutsche Unternehmen haben besser als andere erkannt, dass Direktinvestitionen ihre Marktanteile (und Exportaussichten) sichern bzw. die Produktionskosten senken helfen (Bezug günstiger Vorprodukte). Sie agieren also besonders aktiv und international wettbewerbsorientiert. Oder: Selbst wenn in anderen Ländern eine ähnliche Orientierung vorhanden ist, mag die finanzielle Stärke (z. B. in Form der Eigenkapitalausstattung) bei deutschen Unternehmen besser geeignet sein, um diese Orientierung auch in die Praxis umzusetzen. Hinzu kommen Subventionen, die insbesondere Entwicklungsländer fremden Investoren in Form von Steuerermäßigungen, Abschreibungserleichterungen, günstiger Grundstücksbeschaffung etc. anbieten. Diese Subventionen können erstens dazu führen, dass die Direktinvestition für einen Investor günstiger sein kann als eine Investition auf dem heimischen Markt. Zweitens kann ein Investor auf dem Auslandsmarkt möglicherweise günstiger produzieren als ein ausländischer Anbieter. In diesem Zusammenhang sind auch international unterschiedliche Steuersysteme zu nennen. Auch ohne besondere Förderung fremder Investoren kann es Niedrigsteuerländern gelingen, Investoren anzuziehen. Eine Rolle spielen weiterhin administrative Wechselkursmanipulationen. Die permanente Unterbewertung der Währung eines Landes fördert seine Exporte und mindert seine Importe und wirkt damit protektionistisch. Der Anreiz zur Direktinvestition in einem Land mit unterbewerteter Währung entspricht dem oben genannten Beispiel von Importrestriktionen. Gespaltene Wechselkurse oder ähnliche Eingriffe können in die gleiche Richtung wirken. Zusammenfassend kann festgehalten werden, dass – mit Ausnahme der Subventionen nur für fremdländische Investoren – keines der vorgebrachten Argumente beide notwendige Bedingungen für die Vorteilhaftigkeit der Direktinvestitionen, nämlich die Überlegenheit des Direktinvestors und die Überlegenheit der Direktinvestition, erfüllt. Es müssen deshalb mindestens zwei, in der Praxis sogar mehrere der vorgebrachten Argumente greifen. Was die zu beobachtende Bidirektionalität der Direktinvestitionen betrifft, so kann diese über Produktunvollkommenheiten, bilateralen Protektionismus oder Unterschiede im technischen Know-how (Vorsprünge der US-Mikroelektronik bei gleichzeitigen Vorteilen der deutschen Chemieindustrie) erklärt werden. 5.2.2.2 Wirkungen von Direktinvestitionen Bei den Direktinvestitionen erscheint es sinnvoll, zwischen den Wirkungen für das empfangende Zielland einerseits und das sendende Herkunftsland andererseits zu unterscheiden. Natürlich sind diese Wirkungen nicht unabhängig voneinander. Wichtige Effekte können aus dem Abschnitt zu den Wirkungen der Portfolioinvestitionen abgeleitet werden: Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 244 5 Internationale Faktorbewegungen244 Durch Direktinvestitionen erhöht sich die Effizienz des Kapitaleinsatzes. Die Weltproduktion und die Produktion des Ziellandes steigen. Das Einkommen steigt sowohl im Zielland als auch im Herkunftsland. Die Einkommenssteigerung des Herkunftslandes ergibt sich durch die Zins- und Renditezahlungen des Ziellandes. Das Arbeitseinkommen des Herkunftslandes sinkt, das des Ziellandes steigt. Allerdings gibt es zu allen Aussagen gewisse Einschränkungen und spezifische Erweiterungen für die Direktinvestitionen. Die wichtigsten werden im Folgenden getrennt für Ziel- und Herkunftsländer beschrieben. 5.2.2.2.1 Wirkungen auf die Zielländer Wachstum und Beschäftigung Gibt man die restriktive Annahme ständiger Vollbeschäftigung auf, so kann bei Direktinvestitionen mit einer Zunahme der Beschäftigung im Zielland gerechnet werden. Die Wachstums- und Beschäftigungseffekte lassen sich in primäre und sekundäre Wirkungen unterscheiden. Positive primäre Effekte ergeben sich, wenn zur Errichtung zusätzlicher Fertigungsanlagen Arbeitskräfte des Ziellandes beschäftigt werden und die Produktion von Waren und Dienstleistungen steigt. Stellt eine Direktinvestition lediglich den Erwerb oder die Beteiligung an bereits bestehenden Unternehmen dar, so entfallen derartig positive Effekte. Gleiches gilt natürlich auch, wenn zur Errichtung neuer Produktionsstätten ausschließlich Arbeitskräfte sowie Waren und Dienstleistungen des Herkunftslandes verwendet werden. Das Zielland kann sich in diesem Fall nur durch Steuern, Einfuhrzölle oder andere Zwangsabgaben einen Teil der Wertschöpfung sichern. Positive sekundäre Wirkungen werden erzielt, wenn der Investor bei der Produktion Arbeitskräfte des Ziellandes bzw. Rohstoffe, Vorprodukte und Dienstleistungen von anderen Unternehmen des Ziellandes nachfragt. Die Nachfrageerhöhung nach Arbeitskräften wird umso höher ausfallen, je arbeitsintensiver die Produktion ist. Die positiven sekundären Effekte auf die Produktion des Ziellandes sind gering, wenn der Investor ohne nennenswerte Verflechtung mit der heimischen Wirtschaft produziert, also eine Enklave bildet. Diese Gefahr ist in Entwicklungsländern groß, wenn der Investor technisch komplizierte Produkte herstellt, für die Vorleistungen von der heimischen Wirtschaft nicht bezogen werden können. Zu beachten ist, dass Direktinvestitionen auch negative Beschäftigungswirkungen hervorrufen können, wenn durch die Direktinvestition bereits bestehende Unternehmen des Ziellandes verdrängt oder beeinträchtigt werden, die arbeitsintensiver produzieren. Zahlungsbilanz Die Kapitalverkehrsbilanz des Ziellandes aktiviert sich kurzfristig. Neben den Ausgleichstendenzen, die sich aufgrund der automatischen Zahlungsbilanz- Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 245 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 245 ausgleichsmechanismen (vgl. Abschnitt 2.3) ergeben, ist ein Ausgleich dieser kurzfristigen Aktivierungstendenz möglich, wenn zur Errichtung der neuen Fertigungsanlagen ausschließlich Arbeitnehmer, Waren und Dienstleistungen des Herkunftslandes verwendet werden. Dann passiviert sich die Waren- und Dienstleistungs- bzw. Leistungsbilanz und kompensiert die aktive Kapitalverkehrsbilanz vollständig. Mittel- und langfristig sind für die Leistungsbilanz positive Effekte zu erwarten. Die Exporte steigen, wenn die neue Produktion nicht vollständig vom Zielland absorbiert wird. Die Importe verringern sich, sofern die im Zielland produzierten Güter vorher aus dem Herkunftsland importiert wurden. Passivierend können Importe wirken, die als Vorprodukte benötigt werden. Eine weitere Passivierung der Leistungsbilanz des Ziellandes ergibt sich aus den Gewinntransfers in das Herkunftsland. Insgesamt dürften also vor allem exportorientierte Direktinvestitionen, bei denen ein großer Teil des Gewinnes nicht transferiert, sondern reinvestiert wird, im Interesse der Zielländer sein. Ausbeutung Oft wird die Frage diskutiert, ob die Industrieländer durch Direktinvestitionen die Entwicklungsländer ausbeuten. Direktinvestoren wird erstens vorgeworfen, dass sie die Rohstoffressourcen der Entwicklungsländer erschöpfen und damit den zukünftigen Generationen die Grundlagen wirtschaftlichen Wachstums entziehen. Zweitens würden Direktinvestoren die Bewohner der Entwicklungsländer nicht angemessen an den Erlösen beteiligen: Die Löhne der oft gering qualifizierten Arbeitnehmer sind wesentlich niedriger als die der Arbeitnehmer in den Industrieländern. Was den ineffizienten Abbau der Ressourcen anbelangt, muss festgestellt werden, dass sich die Abbaurate von erschöpfbaren Ressourcen in einem einfachen 2-Perioden-Modell nach der Höhe des jetzigen Rohstoffpreises p und des zukünftigen Rohstoffpreises pe sowie nach der Zinshöhe z richtet (Hotelling- Regel). Die Abbaurate ist gleichgewichtig, wenn gilt: (5.11) (1 ) ep z p⋅ + = Wenn der abdiskontierte zukünftige Preis geringer ist als der gegenwärtige Preis (pe/(1 + z) < p), so lohnt sich der Abbau des Rohstoffes. Ein Direktinvestor verhält sich also rational und effizient, wenn er bei einem Preis von p = 100, einem Zinssatz von 5 % und einem erwarteten Preis pe = 104 den Rohstoff verstärkt abbaut, und die Erlöse beispielsweise zum geltenden Zinssatz anlegt. Gilt p < pe/(1 + z), so wird der Rohstoff nicht abgebaut bzw. der Abbau so lange reduziert, bis aufgrund der dann steigenden Preise die Hotelling-Regel erfüllt ist. Die „Ausbeutungs“-Kritik müsste daran ansetzen, dass mindestens einer der drei Parameter p, pe, z oder der Zeithorizont „falsch“ ist. Tatsächlich existiert eine derartige Kritik: Aufgrund der unvollkommenen Information, der Risikoaversion und der politischen Eingriffe, die eine reine Marktpreisbildung verhindern, komme es zur ineffizienten Allokation der Ressourcen. Selbst wenn es zur reinen Marktpreisbildung kommt, so könnten externe Effekte eine effizi- Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 246 5 Internationale Faktorbewegungen246 ente Signalfunktion des Preises p verhindern. Das zukünftige Preisniveau pe ist unbekannt, Terminmärkte erfüllen ihre Prognosefunktion oft schlecht. Sofern sie den zukünftigen Preis unterschätzen, kommt es zu einem ineffizient hohen Abbau der Ressourcen. Die Unsicherheit über künftige Entwicklungen führt in der Praxis oft dazu, dass der Planungshorizont relativ klein ist. Dies bedeutet, dass die Interessen zukünftiger Generationen nicht hinreichend berücksichtigt werden, die Ressourcen also zu schnell abgebaut werden. Hinzu kommt, dass das internationale Zinsniveau nicht unbedingt der sozialen Präferenzrate der Entwicklungsländer zwischen gegenwärtigem und zukünftigem Konsum entsprechen muss. Ist der internationale Zinssatz höher als die Präferenzrate der Entwicklungsländer, so ist die Abbaurate für die Entwicklungsländer zu hoch. In der Realität muss davon ausgegangen werden, dass die Präferenz für den gegenwärtigen Konsum in den Entwicklungsländern höher ist als in den Industrieländern. Der „wahre“ Zinssatz z der Entwicklungsländer wäre dann höher als der internationale Zinssatz, entsprechend größer wäre die optimale Abbaurate für die Entwicklungsländer: Der Rohstoffabbau durch den Direktinvestor erfolgt folglich zu langsam. Insofern führen nicht alle der genannten Einwände tatsächlich in Richtung eines zu hohen Abbaus der Ressourcen. Zur Frage nach einer ungerechten Entlohnung der Entwicklungsländer soll zunächst auf die Höhe der Entlohnung der Arbeitnehmer des Ziellandes eingegangen werden. Dabei ist festzuhalten, dass in der marxistischen Terminologie jeder Kapitalbesitzer (Kapitalist) ausbeutet, der dem Arbeitnehmer nur die Reproduktionskosten seiner Arbeitskraft als Arbeitslohn zahlt und sich den Rest der Warenwerte als Mehrwert aneignet. Unter dieser Wortbelegung ist der Begriff der Ausbeutung in der Diskussion um die Direktinvestitionen kaum sinnvoll verwendbar: Auch ein Investor (Kapitalist), der aus dem Zielland stammt, beutet die Arbeitnehmer des Ziellandes aus. „Ausbeutung“ muss im Folgenden verstanden werden als „ungerechte“ Entlohnung des Ziellandes und der dort lebenden Menschen. Bezüglich der Entlohnung ist festzuhalten, dass ein kleiner Direktinvestor auf dem Arbeitsmarkt stets entsprechend der Grenzproduktivität der Arbeit entlohnen muss. Insofern besteht kein qualitativer Unterschied zwischen der „Ausbeutung“ der Arbeitnehmer des Ziellandes und der des Herkunftslandes. Verfügt der Direktinvestor hingegen als Nachfrager über Marktmacht auf dem Arbeitsmarkt des Ziellandes, so ist eine andere Konstellation denkbar. In der Realität kann von einer derartigen Marktmacht in den Entwicklungsländern durchaus ausgegangen werden. Dem kann entgegengehalten werden, dass in der Realität die (für Industrieländerverhältnisse) geringen Löhne, die von den Direktinvestoren in den Entwicklungsländern gezahlt werden, häufig über dem Niveau der Löhne von Unternehmen des Ziellandes liegen. Zum Anteil der Entwicklungsländer an der Wertschöpfung muss festgestellt werden, dass dieser Anteil davon abhängt, wie stark Produktionsfaktoren (Arbeit, Kapital, Boden) des Ziellandes verwendet werden. Die Produktionsfaktoren des Ziellandes können umso besser eingesetzt werden, je mehr die Art der Direktinvestition den jeweiligen komparativen Vorteilen entspricht. Eine Investitionspolitik von Entwicklungsländern, die zu Direktinvestitionen führt, Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 247 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 247 die nicht den komparativen Kostenvorteilen entsprechen, induziert automatisch einen geringen Anteil an der Wertschöpfung. Dies gilt insbesondere dann, wenn dauerhafte Steuervorteile oder andere Subventionen geboten werden müssen, um den Investor zu halten. Selbstverständlich sind Situationen denkbar, in denen der Vorwurf einer Ausbeutung naheliegt: Der Investor bezieht die Produktionsfaktoren (vom Kauf des Bodens abgesehen) ausschließlich aus dem Herkunftsland. Es werden keine Arbeitnehmer des Ziellandes beschäftigt. Auch die Materialien, die zur Errichtung der Produktionsstätten bzw. als Vormaterialien in der Produktion dienen, werden aus dem Herkunftsland bezogen. Im Zielland entsteht dann kein zusätzliches Einkommen bzw. keine zusätzliche Wertschöpfung, obwohl sich der Rohstoffvorrat des Ziellandes verringert. Tatsächlich hat es ähnliche Direktinvestitionen in der Vergangenheit gegeben, so dass es verschiedene Versuche gab, einen international verbindlichen Verhaltenskodex für Direktinvestitionen zu erarbeiten. 1976 nahm der Rat der OECD eine „International Investment Declaration“ an, deren Verhaltensregeln die Mitgliedsregierungen ihren multinationalen Unternehmen nahelegen sollen. Allerdings stellt der geschilderte Extremfall nicht die Regel dar. Da sich die Entwicklungsländer prinzipiell mehr und mehr für Direktinvestitionen interessieren, dürften die möglichen Ausbeutungseffekte in den meisten Fällen nicht überwiegen. Spezielle Wirkungen von Direktinvestitionen in Entwicklungsländern Bereits der vorige Unterabschnitt bezog sich primär auf die Wirkungen von Direktinvestitionen in Entwicklungsländern. Einige weitere sollen hier nur kurz genannt werden. Direktinvestitionen können die Konzentration auf dem Ziellandmarkt erhöhen. Waren ursprünglich nur relativ kleine Anbieter auf dem Ziellandmarkt vorhanden, so kommt es zu einer Konzentrationserhöhung, wenn die Direktinvestitionen im Aufkaufen mehrerer kleiner Anbieter des Ziellandes bestehen. Daneben besteht die Möglichkeit, dass Direktinvestoren Unternehmer des Ziellandes vom Kapitalmarkt des Ziellandes verdrängen, weil sie als erfolgversprechendere Unternehmer gelten. Die Unternehmer des Ziellandes erhalten Kredite nur noch zu schlechteren Konditionen (z. B. einem höheren Zins). Box 5.6: Charakteristika von Entwicklungsländern Obwohl intuitive Vorstellungen mit den Begriffen „Entwicklungsland“ oder „Unterentwicklung“ naheliegen, bereitet eine kompakte ökonomische Charakterisierung Schwierigkeiten. Diese ergeben sich daraus, dass der Zustand oder die Phase wirtschaftlicher Unterentwicklung nicht durch ein einziges, sondern durch eine Vielzahl unterschiedlicher Merkmale gekennzeichnet sind. Häufig beobachtbare sozio-ökonomische Probleme in Entwicklungsländern sind •• eine geringe Wirtschaftsleistung, •• ein hohes Bevölkerungswachstum, Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 248 5 Internationale Faktorbewegungen248 •• ein niedriges Bildungsniveau, •• eine unzureichende medizinische Versorgung, •• eine unzureichende Nahrungsmittelversorgung, •• eine unausgewogene Produktionsstruktur, •• eine hohe Arbeitslosigkeit verbunden mit niedriger Arbeitsproduktivität, •• ein ausgeprägter Kapitalmangel, •• eine verbreitete Schattenwirtschaft sowie teilweise Korruptionsprobleme, •• eine ungleiche Einkommensverteilung und Armut. Als grobe Orientierung für einen Vergleich der wirtschaftlichen Situation in den betreffenden Ländern wird oft das Volkseinkommen pro Kopf der Bevölkerung zugrunde gelegt. Die Volkswirtschaften der Welt werden von der Weltbank in vier Kategorien eingeteilt: Länder mit niedrigem Einkommen (die meisten Sahara-Staaten); Länder mit unterdurchschnittlichem Einkommen (kleinere lateinamerikanische und karibische Staaten, die meisten Länder Afrikas); Länder mit überdurchschnittlichem Einkommen (die meisten größeren lateinamerikanischen Staaten, ärmere europäische Staaten) und Länder mit hohem Einkommen (reiche Industrienationen). Die nachstehende Tabelle zeigt das durchschnittliche BSP-Pro-Kopf sowie die mittlere Lebenserwartung dieser vier Ländergruppen für das Jahr 2008 bzw. 2007. BSP-Pro-Kopf und Lebenserwartung der vier Ländergruppen Ländereinkommensgruppe BSP-Pro-Kopf in PPP U.S.-$ – 2008 Lebenserwartung in Jahren – 2007 Niedrige Einkommen 1.407 60f/57m Unterdurchschnittl. Einkommen 4.592 70f/66m Überdurchschnittl. Einkommen 12.297 75f/68m Hohe Einkommen 37.141 82f/77m Quelle: World Bank, World Development Report 2010, f = Frauen, m = Männer. Die Zahlen verdeutlichen den hohen Einkommensvorsprung der Industrienationen vor den Ländern aller drei anderen Gruppen. Selbst die Länder der 3. Gruppe (überdurchschnittliche Einkommen) verfügen durchschnittlich nur über ca. ein Drittel des Pro-Kopf-BSPs der Industrienationen. Der Grund für das Bestreben vieler Entwicklungsländer, Direktinvestitionen anzuziehen, besteht in der Hoffnung auf einen Technologietransfer und dadurch induziertem technischem Fortschritt. Allerdings sind diese Wirkungen in der Realität sehr gering, weil das technische Niveau und die Kapitalintensität der Direktinvestitionen in Entwicklungsländern oft zu hoch sind. Die Fertigungsanlagen des fremden Investors bilden häufig eine Enklave, die nur wenige Verflechtungen mit der Wirtschaft des Ziellandes aufweist. Schließlich kann die Einkommensverteilung des Ziellandes in Richtung größerer Einkommensdisparitäten verändert werden. Direktinvestoren zahlen häufig für vergleichbare Tätigkeiten höhere Löhne als Unternehmen des Ziellandes, so dass es zu einer Privilegierung der in ausländischen Unternehmen Beschäftigten kommt. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 249 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 249 5.2.2.2.2 Wirkungen auf die Herkunftsländer Beschäftigungswirkungen Als Ausgangspunkt der Analyse kann das Modell zu den Wirkungen von Portfolioinvestitionen (Abb. 5.5) herangezogen werden. Dieses ging von Vollbeschäftigung aus und zeigte, dass durch Kapitalexporte das Arbeitseinkommen im Herkunftsland sinkt. Wird die strikte Vollbeschäftigungsannahme aufgehoben, so liegt der Schluss nahe, dass im Herkunftsland zusätzliche Arbeitslosigkeit durch Direktinvestitionen im Ausland entstehen kann. Denn die mit der Errichtung von Produktionsanlagen im Ausland geschaffenen Arbeitsplätze gehen dem Inland verloren, wenn die Produktion verlagert wird. Allerdings stellt die Verlagerung von Arbeitsplätzen im zeitlichen Zusammenhang mit Direktinvestitionen noch keinen Beweis für negative Beschäftigungswirkungen der Direktinvestitionen dar: Ein Unternehmen, das die Wettbewerbsfähigkeit verliert, baut zumindest langfristig sämtliche Arbeitsplätze ab. Wird der Verlust der Wettbewerbsfähigkeit durch eine effizienzsteigernde Direktinvestition im Ausland verhindert, so führt dies zwar durch die Produktionsverlagerung zur Vernichtung einiger inländischer Arbeitsplätze, jedoch besteht das Unternehmen weiter. Die Zahl der verbleibenden inländischen Arbeitsplätze verringert sich also sowohl mit als auch ohne Direktinvestitionen, ist aber absolut mit Direktinvestitionen unter Umständen höher als ohne. Aus diesen Überlegungen wird deutlich, dass eine allgemeine Aussage über die Wirkungen der Direktinvestitionen auf die inländische Beschäftigung kaum möglich ist. Vielmehr hängen die Wirkungen stark von der konkreten Ausgestaltung der Direktinvestition ab. Empirische Untersuchungen kommen folglich teils zu positiven, teils zu negativen Ergebnissen. Zahlungsbilanzwirkungen Kurzfristig (zum Zeitpunkt der Vornahme der Direktinvestition) kommt es zu einer Passivierung der Kapitalverkehrsbilanz. Eine kompensierende, tendenziell aktivierende Wirkung auf die Leistungsbilanz ergibt sich, wenn zur Errichtung der Produktionsanlagen Ausrüstungsgüter aus dem Herkunftsland in das Zielland exportiert werden. Mittel- und langfristig kann es aufgrund der Direktinvestitionen zur Passivierung der Leistungsbilanz kommen, wenn die Produktion ins Ausland verlegt wird. Allerdings muss auch hier wieder zum Vergleich die Situation ohne Direktinvestitionen herangezogen werden, so dass die Effekte letztlich erneut von der konkreten Ausgestaltung der Direktinvestitionen abhängen. Wichtige positive Wirkungen auf die Leistungsbilanz können allerdings auch von den Nettokapitalerträgen aus Direktinvestitionen in der Form von Dividenden und sonstigen Gewinnen ausgehen. Bedeutend sind derartige Einkommensströme für Länder, die einen hohen Nettobestand an Direktinvestitionen aufweisen. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 250 5 Internationale Faktorbewegungen250 Box 5.7: Die Bedeutung multinationaler Unternehmen Multinationale Unternehmen sind Unternehmen, die in mehreren Staaten Tochtergesellschaften oder Zweigniederlassungen haben. Ihre Planung orientiert sich daher nicht ausschließlich an nationalen, sondern an internationalen Maßstäben. Zur Gründung ausländischer Tochtergesellschaften sind Direktinvestitionen notwendig. Dies begründet den engen Zusammenhang der Direktinvestitionen mit den multinationalen Unternehmen. Ein häufig genanntes Problem im Zusammenhang mit multinationalen Unternehmen ist die Gefahr der Einbuße der Souveränität der beteiligten Staaten. Wenn z. B. die USA einen Handelsboykott für bestimmte Güter gegenüber einem Staat oder einer Staatengruppe beschließen, dann könnten europäische Tochtergesellschaften von den amerikanischen Führungszentralen der „Multis“ angehalten werden, sich anzuschließen, obwohl die europäischen Regierungen einen Handelsboykott ablehnen. Umgekehrt wäre es denkbar, dass im Falle eines solchen Boykottes die bisherigen Exporte der amerikanischen Niederlassungen durch europäische Niederlassungen substituiert werden, wodurch die amerikanische Politik unterlaufen wird. Die größten multinationalen Unternehmen (2011) Rang Unternehmen Sitz der Zentrale Umsatz (Mrd. US-$) Beschäftigte 1 Wal-Mart Stores USA 421,8 2.100.000 2 Royal Dutch Shell NL 378,2 97.000 3 Exxon Mobil USA 354,7 103.700 4 BP GB 308,9 80.300 5 Sinopec China 273,4 633.383 6 China N. Petroleum China 240,2 1.649.992 7 State Grid China 226,3 1.564.000 8 Toyota Motor Japan 221,7 320.590 9 Japan Post Holdings Japan 203,9 229.134 10 Chevron USA 196,3 64.132 11 Total Frankreich 186,1 96.387 12 ConocoPhillips USA 184,9 30.000 13 Volkswagen Deutschland 168,0 399.500 14 AXA Frankreich 162,2 102.000 15 Fannie Mae USA 153,8 7.300 16 General Electric USA 151,6 287.000 17 ING Group NL 147,1 106.139 18 Glencore Internat. Schweiz 144,9 57.656 19 Berkshire Hathaway USA 136,2 260.519 20 General Motors USA 135,6 202.000 Quelle: CNN Money, Global 500, Stand 31.05.12. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 251 5.2 Internationale Kapitalbewegungen 251 Weiter wird den multinationalen Unternehmen angelastet, sie würden die internationale Währungsordnung gefährden und nationale Geldpolitiken unterlaufen. Da sie leicht Zugang zu den internationalen Geld- und Kapitalmärkten haben, würden sie in Zeiten einer restriktiven nationalen Geldpolitik Kredite im Ausland aufnehmen. Dagegen würden im Falle einer expansiven nationalen Geldpolitik auch für die ausländischen Niederlassungen Inlandskredite aufgenommen. Die damit verbundenen Kapitalimporte und -exporte gefährdeten insbesondere bei festen Wechselkursen die geldpolitischen Ziele. Hinzu komme, dass die „Multis“ – wie andere Unternehmen auch – ihre liquiden Mittel in „sicheren“ Währungen anlegten, um Abwertungsverluste zu vermeiden bzw. Aufwertungsgewinne zu erwirtschaften. Da ihre liquiden Mittel groß sind und die Währungssubstitutionen der einzelnen nationalen Niederlassungen koordiniert würden, könne die destabilisierende Währungsspekulation zunehmen. Multinationale Unternehmen haben besonders gute Möglichkeiten der Gewinnkaschierung und Steuerverkürzung, indem für unternehmensinterne Vorleistungen für Niederlassungen in Hochsteuerländern überzogen hohe Transferpreise berechnet würden, während umgekehrt für Exporte an Niederlassungen in Länder mit geringen Steuersätzen untertrieben geringe Transferpreise verbucht würden. Dadurch würden die zu versteuernden Gewinne im Hochsteuerland bilanztechnisch verringert, im Niedrigsteuerland erhöht. Der Gewinn nach Steuern des gesamten multinationalen Unternehmens erhöhte sich. Abschließend ist zu vermerken, dass Multinationale Unternehmen die Interpretation der Handelsbilanzen erschweren. So basieren schätzungsweise 40 % der US-Importe auf Transaktionen zwischen amerikanischen Unternehmen und ihren Tochtergesellschaften im Ausland und stellen damit in der Interpretation einiger Ökonomen einen inneramerikanischen Handel dar. 5.2.3 Zusammenfassung •• Unter internationalen Kapitalbewegungen versteht man den Erwerb oder die Veräußerung von inländischen (ausländischen) Forderungen und Vermögensgegenständen durch Ausländer (Inländer). •• Portfolioinvestitionen ergeben sich durch den Erwerb ausländischen Finanzvermögens in der Form von Kreditvergaben, Aktien oder langfristigen Schuldverschreibungen. Neben der Zins- und Renditeerhöhung stellt die Risikodiversifizierung ein wichtiges Motiv für Portfolioinvestitionen dar. •• Bei vollständiger Konkurrenz auf den Kapitalmärkten führen Portfolioinvestitionen aufgrund einer effizienteren Allokation des Kapitals zu einer Erhöhung des Weltsozialproduktes und des Einkommens der beteiligten Länder. Allerdings ist die Steigerung der Weltwohlfahrt verbunden mit Verlusten einzelner Gruppen. •• Das entscheidende Merkmal einer Direktinvestition ist die Kontrolle bzw. der unmittelbare Einfluss des inländischen Investors auf das ausländische Unternehmen. Als Motive für Direktinvestitionen können Unvollkommenheiten Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 252 5 Internationale Faktorbewegungen252 auf Produkt- und Faktormärkten, produktions- und verwertungstechnische Gründe sowie staatliche Eingriffe angeführt werden. 5.3 Von der Entwicklungsländerverschuldungs- über die Subprime- zur Finanzkrise Seit Beginn der 70er Jahre haben die Entwicklungsländer über einen langen Zeitraum hinweg große Kapitalmengen importiert, d. h. sich im Ausland verschuldet. Die Abb. 5.6 stellt neben den absoluten Werten die Zuwachsraten der Entwicklungsländerverschuldung zwischen 1970 und 2009 dar. Kurzfristig führen derartige Kapitalimporte zu einer Aktivierung der Zahlungsbilanz und sind deshalb für die Entwicklungsländer vorteilhaft, weil dadurch beispielsweise Investitionsgüterimporte finanziert werden können. Langfristig kann die Auslandsverschuldung jedoch problematisch werden: Der Schuldendienst (Zins- und Tilgung) führt tendenziell zu einer Passivierung der Leistungsbilanz. Da die Möglichkeit der Entwicklungsländer, ihren Schuldendienst zu leisten, von der Fähigkeit abhängt, zusätzliche Kapitalimporte zu akquirieren oder Deviseneinkommen durch Exporte zu erzielen, ist ein weiterer üblicher Gradmesser für die Verschuldungssituation eines Landes die Schuldendienstquote, die den (nominellen) Schuldendienst zu den nominellen Exporterlösen in Beziehung setzt. 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 4000 1970 1980 1990 2000 2010 Mrd. US-$ -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 35 40 % Auslandsverschuldung Zuwachsrate Abb. 5.6: Auslandsverschuldung der Entwicklungsländer zwischen 1970 und 2010 (absolute und proz. Zuwächse) Quelle: World Bank, World Development Indicators 2011, 31.05.12. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 253 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 253 Bezeichnet man die Auslandsverschuldung mit V, Zins- und Tilgungssätze mit z bzw. t sowie die nominellen Exporterlöse mit E, so ergibt sich (5.12) ( ) Schuldendienstquote z t V E + ⋅ = Weitere Indikatoren für die Fähigkeit eines Landes, seinen Verpflichtungen aus dem Schuldendienst nachzukommen, sind die (5.13) Zinsendienstquote z V E ⋅ = sowie die (5.14) Verschuldungsquote V Y = (Y = nominales BSP) Die Entwicklung der Schuldendienst- und Verschuldungsquoten für die Entwicklungsländer sind in der Abb. 5.7 dargestellt. Es wird deutlich, dass diese Quoten bis Ende der 90er Jahre anstiegen und seitdem wieder deutlich sanken. Diese durchschnittlichen Quoten dürfen nicht darüber hinwegtäuschen, dass in einigen Fällen die Verpflichtungen so groß wurden, dass die Länder die Bedienung der Schulddienste einstellten (z. B. Mexiko Anfang der 80er Jahre, Argentinien Anfang des 21. Jahrhunderts).91 92 91 Die Erklärung der Zahlungsunfähigkeit ist kein neues Phänomen. In der jüngeren Geschichte sind seit 1830 des Öfteren solche Fälle aufgetreten. Vgl. Pringle, R., Foreign lending revisted 1880–1980, in: Donald E. Fair and Christian de Boissieu (eds.), The international adjustment process, Dordrecht 1989. 92 Das Verschuldungsproblem ist streng genommen eher ein Liquiditäts- als ein Verschuldungsproblem, da die Verschuldung im Vergleich zum Vermögen der Entwicklungsländer (Anlagevermögen, Infrastruktur) relativ gering ist. Allerdings haben die Gläubiger keinen Zugriff auf das Vermögen der Entwicklungsländer. 5 10 15 20 25 30 35 40 45 1988 1991 1994 1997 2000 2003 2006 2009 % Verschuldungsquote Schuldendienstquote Abb. 5.7: Schuldendienst- und Verschuldungsquoten der Entwicklungsländer Quelle: World Bank, World Development Indicators 2011, 31.05.12. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 254 5 Internationale Faktorbewegungen254 In vielen Ländern Lateinamerikas und Afrikas liegen die Zinsendienstquoten noch immer zwischen 20 % und 30 %. Um die Zahlungsunfähigkeit zu vermeiden, müssen diese Länder entsprechend hohe Anteile ihrer Exporterlöse für den Zinsendienst aufwenden und die Güterimporte reduzieren. Hierdurch kann die ökonomische Entwicklung eines Landes gefährdet werden. Die Verschuldungskrise stellt nicht nur für die Schuldnerländer, sondern auch für die Gläubigerländer ein Problem dar, da sich häufig für einzelne Banken aufgrund jahrelanger Engagements ein hohes Kreditvolumen gegenüber einzelnen Entwicklungsländern ergibt. Die Folge davon können Glaubwürdigkeitskrisen zunächst für die betroffenen Banken sein, die sich zu einer allgemeinen Glaubwürdigkeitskrise des Bankensystems auswachsen können. 5.3.1 Entwicklungsländerverschuldung 5.3.1.1 Ursachen der Entwicklungsländerverschuldung Die Gründe für das Entstehen der Schuldenkrise sind vielschichtig, so dass im Folgenden zwischen internen und externen Ursachen unterschieden wird. Insgesamt handelt es sich um eine grobe Analyse, die sich auf eine größere Anzahl von Entwicklungsländern bezieht. Auf länderspezifische Gegebenheiten wird nicht näher eingegangen. 5.3.1.1.1 Interne Ursachen Außenhandel in den Entwicklungsländern Einigen Entwicklungs- und Schwellenländern ist es aufgrund eines Investitionsund Innovationsprozesses seit den 70er Jahren gelungen, ihre internationale Wettbewerbsposition erheblich zu verbessern. In den meisten Entwicklungsländern ist der Außenhandel jedoch noch immer durch Importabhängigkeiten und Exportschwächen gekennzeichnet. Die Ursachen hierfür sind in erster Linie in der geringen Industrialisierung der Entwicklungsländer zu sehen. Viele Entwicklungsländer sind zum Import von Industrie- und Investitionsgütern (und zum Teil auch von lebensnotwendigen Konsumgütern) gezwungen. Die Importabhängigkeit von Industrie- und Konsumgütern äußert sich in einer geringen Preiselastizität der Nachfrage nach diesen Gütern. Ein Anstieg der Importpreise kann dann leicht zu einer Erhöhung des Importwertes führen, was die Leistungsbilanz des Entwicklungslandes passiviert. Der Export beschränkt sich dagegen oft auf eine enge Produktpalette. Nicht selten werden lediglich Güter aus primären Produktionssektoren (Rohstoffe, Kaffee, Reis) exportiert, die auf dem Weltmarkt einer geringen Einkommenselastizität der Nachfrage und einem starken Preiswettbewerb ausgesetzt sind. Ein Wachstum der Weltwirtschaft zieht daher nur eine relativ geringe Zunahme der Nachfrage nach Exportgütern der Entwicklungsländer nach sich. Ferner werden die Chancen für eine stetige Ausdehnung der Exporte durch protektionistische Maßnahmen der Industrieländer gegen viele dieser Produkte geschmälert. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 255 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 255 Als weiterer Nachteil kommt eine Instabilität der Preise und Exporterlöse hinzu, die sich aus den häufig geringen Preiselastizitäten von Angebot und Nachfrage ergeben. Instabile Deviseneinnahmen können die Finanzierung der für die Entwicklung benötigten Importe behindern, wenn sie nicht durch eine anderweitige, ausgleichende Kreditaufnahme ausgeglichen werden. Dies führt zu einer tendenziellen Erhöhung der Auslandsverschuldung, wenn in Zeiten hoher Devisenerlöse die Verschuldung nicht abgebaut wird. Budgetdefizite und Kreditbedarf In vielen Entwicklungsländern kann der private und öffentliche Kreditbedarf nicht durch den inländischen Kapitalmarkt gedeckt werden. Der Grund liegt darin, dass die privaten Ersparnisse infolge von Armut und ineffizienten Bankensystemen oft nicht ausreichen, um das erforderliche Kapital bereitzustellen. Verschärft wird diese Situation weiter dadurch, dass ein großer Teil des privaten Vermögens in ausländische Anlagen fließt und dem inländischen Kapitalmarkt dauerhaft entzogen wird. Dies gilt, obwohl in vielen Entwicklungsländern Verbote von Kapitalexporten existieren. Zu einem Verschuldungsproblem kommt es für das betreffende Entwicklungsland insbesondere dann, wenn die zum Ausgleich aufgenommenen Auslandskredite ineffizient verwendet werden (Kreditverwendungskrise). Sinnvoll sind Investitionen in aussichtsreiche Projekte (Infrastruktur, Telekommunikation, Forschung und Entwicklung), welche die für den Schuldendienst erforderlichen Erträge abwerfen könnten. Teilweise wurden Auslandskredite für konsumtive Ausgaben absorbiert (Militär, Prestigeobjekte, aufgeblähter Verwaltungsapparat). Geld- und Währungspolitik Neben der Kreditaufnahme im Ausland betrieben viele Entwicklungsländer in den 70er und zu Beginn der 80er Jahre eine expansive Geldpolitik zur Finanzierung ihrer Staatsdefizite. Als Konsequenz aus dem hohen Geldmengenwachstum ergaben sich teilweise erhebliche Inflationsraten. Gleichzeitig wurde oft eine Abwertung der eigenen Währung verhindert oder verzögert, um die Inlandspreise der Importgüter nicht steigen zu lassen. Die daraus resultierenden Preiserhöhungen der Exportgüter in ausländischer Währung führten zu einer Abnahme der Exportmenge und des Exportwertes (Passivierung der Leistungsbilanz). Die inflationäre Geldpolitik der Entwicklungsländer ist somit als eine wichtige interne Ursache für Leistungsbilanzdefizite zu sehen, die nur über eine erhöhte Auslandsverschuldung zu decken sind (vgl. Kapitel 2). 5.3.1.1.2 Externe Ursachen Der Ölpreisboom von 1973 zog eine Verschlechterung der terms-of-trade sowie eine Passivierung der Leistungsbilanz vieler (nicht erdölexportierender) Entwicklungsländer nach sich. Beides ergab sich als Folge erhöhter Aufwendungen für Ölimporte sowie der Verringerung der Exporterlöse aufgrund der sich einstellenden Rezession in den Industrieländern. Insgesamt führte der Preisschock Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 256 5 Internationale Faktorbewegungen256 somit zu einer erhöhten Nachfrage nach Auslandskrediten seitens der meisten Entwicklungsländer. Die OPEC-Staaten konnten ihre hohen zusätzlichen Erträge nur teilweise direkt investieren, so dass sie einen großen Teil bei Banken in den Industriestaaten anlegten. Das Bankensystem sah sich gleichzeitig aufgrund der Rezession einer relativ geringen Kreditnachfrage in den westlichen Ländern gegenüber, wodurch das Problem der Wiederverwendung auftrat (Petrodollar-Recycling). Viele Banken schätzten zu diesem Zeitpunkt die Wachstumsaussichten der Entwicklungsländer als besonders gut ein, weil die scheinbare Knappheit des Erdöls auch auf andere Rohstoffe ausstrahlte. So prognostizierte 1972 der Club of Rome in seinem „Grenzen des Wachstums“ eine dramatische Verknappung (und dies heißt Preissteigerung) wichtiger Rohstoffe wie Zinn, bei denen gerade Entwicklungsländer oft Nettoexporteure waren. Deshalb war die Bereitschaft zur Kreditvergabe an diese Länder hoch. Auf den ersten Ölpreisschock folgte eine Rezession in den Industriestaaten, auf die diese Länder mit einer expansiven Geld- und Finanzpolitik reagierten. Hieraus ergaben sich eine hohe Inflation und niedrige (zum Teil negative) Realzinsen zwischen 1974 und 1979, was eine Kreditaufnahme günstig erscheinen ließ. In dieser Niedrigzinsphase begannen die Banken der Industrienationen, die Vergabe von Auslandskrediten an variable Zinssätze zu koppeln, bei denen das Zinsrisiko auf die Schuldner(länder) verlagert wird. 1979 kam es zu einem zweiten Ölpreisschock, der erneut Leistungsbilanzdefizite und eine Zunahme der Auslandsverschuldung vieler ölimportierender Staaten nach sich zog. Im Gegensatz zur ersten Ölkrise reagierten die Industriestaaten nun mit einer strengen restriktiven Geldpolitik zur Bekämpfung der mit der Ölpreiserhöhung einhergehenden Inflationstendenz. Diese restriktive Geldpolitik führte zu einem weltweiten Anstieg der Realzinsen zu Beginn der 80er Jahre. Dies war gleichbedeutend mit einem deutlichen Anstieg des LIBOR, Londoner Interbanken-Angebotszinssatz, im Jahre 1979, der die Bedienung alter bzw. die Aufnahme neuer Auslandskredite für die Entwicklungsländer verteuerte. Zusätzlich verschärft wurde das Schuldendienstproblem durch die starke Aufwertung des US-Dollars zu Beginn der 80er Jahre: Für viele Entwicklungsländer war der zu leistende Schuldendienst in US-Dollar nominiert, während sie ihre Deviseneinnahmen nicht nur in Dollar, sondern auch in anderen Währungen erzielten. Mit der Aufwertung nahm der Dollarwert dieser Devisen ab, was eine höhere Belastung durch den Schuldendienst bedeutete. In Abb. 5.8 ist der US-LIBOR, an dem sich die Zinssätze der meisten Auslandskredite für Entwicklungsländer orientieren, für den Zeitraum von 1988 bis 2010 dargestellt. Der Zusammenhang zwischen der Schuldendienstquote in Abb. 5.7 und dem LIBOR in Abb. 5.8 wird deutlich. Auch den privaten Banken der westlichen Länder ist eine Teilschuld an der Entstehung der Schuldenkrise zu Beginn der 80er Jahre zuzuschreiben. Wie bereits oben erwähnt, vollzog sich der größte Teil des Petrodollar-Recycling über den freien internationalen Kapitalmarkt, so dass dem Privatbankensektor große Summen aus den OPEC-Ländern zuflossen. Natürlich suchten die Banken in der Folge nach zinsbringenden Anlagemöglichkeiten, was zu einer erhöhten Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 257 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 257 Kreditvergabebereitschaft führte. Dabei wurden teilweise Kredite ohne ausreichende Bonitätsprüfungen vergeben. 5.3.1.2 Lösungsansätze zum Verschuldungsproblem 5.3.1.2.1 Direkte Lösungsansätze Direkte Strategien sind finanztechnische Ansätze, die sich unmittelbar an bestehenden Schulden orientieren und zur Reduzierung der Belastungen beitragen sollen. Zu diesen Maßnahmen zählen Umschuldungen, der Schuldentausch sowie der Schuldenerlass. Umschuldungen Unter Umschuldung (rescheduling) versteht man die Neustrukturierung bestehender Schulden mit dem Ziel, die Begleichung der Schuldendienstverpflichtungen zu ermöglichen. Typische Umschuldungsmaßnahmen sind die Stundung von Tilgungsraten, die Verlängerung von Kreditlaufzeiten oder die Gewährung neuer Kredite (Refinanzierungskredite), die meist mit tilgungsfreien Zeiten (Grace Periods) vereinbart werden. Refinanzierungskredite an die Schuldnerländer werden häufig nicht von den Gläubigern selbst vergeben. Vielmehr haben in diesem Zusammenhang internationale Institutionen wie die Weltbank und besonders der IWF (vgl. Box 5.8) eine wichtige Rolle übernommen, so dass sich neben der Laufzeit- auch die Gläubigerstruktur der Verschuldung ändert. Die Gewährung neuer Kredite durch den IWF oder öffentliche und private Geber hängt im Allgemeinen von der Bereitschaft der Schuldnerländer ab, bestimmte Auflagen wie die Durchführung von Stabilisierungs- und Strukturanpassungsprogrammen zu akzeptieren. 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 1987 2011 Abb. 5.8: 6-Monats-US-Dollar LIBOR (Jahresdurchschnitt in %) Quelle: EconStats.com, Stand 31.05.12. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 258 5 Internationale Faktorbewegungen258 Insgesamt ist die langfristige Wirksamkeit der beschriebenen Maßnahmen mit Skepsis zu betrachten. Auch wenn Liquiditätsengpässe durch Umschuldungen kurzfristig überwunden werden können, so nimmt die generelle Schuldenlast keineswegs ab. Es handelt sich vielmehr um eine Verschiebung der Belastung in die Zukunft. Schuldentausch Allgemein versteht man unter Schuldentausch die Umwandlung von Kreditverpflichtungen in andere Verbindlichkeiten, die für das Schuldnerland leichter zu erfüllen sind. Eine Möglichkeit des direkten Schuldentausches bieten die sogenannten Debt- Debt-Swaps (auch Debt-for-Bonds-Swaps). Dabei werden gebündelte Kredite in Anleihen umgewandelt, deren Nominalwert unter dem der eingetauschten Kreditforderung liegt. Die marktgängigen Wertpapiere werden dann an risiko bereite Investoren verkauft.93 Auf diese Weise konnte Mexiko 1988 rund 3,7 Mrd. US-$ Altschulden in festverzinsliche Wertpapiere mit einem Nominalwert von 2,6 Mrd. US-$ umwandeln. Allerdings kam in diesem Fall eine besondere Rückzahlungsgarantie hinzu, da die neuen Schuldtitel durch das US-Schatzamt abgesichert wurden. Eine weitere Möglichkeit des Schuldentausches bieten die sog. Debt-Equity- Swaps. Dabei werden Kreditforderungen in Beteiligungen bzw. Direktinvestitionen in den Schuldnerländern umgewandelt (Schulden-Eigenkapital-Tausch). Dabei veräußern die Gläubigerbanken ihre Kreditforderungen an Investoren, welche diese bei der Zentralbank des Schuldnerlandes gegen Beteiligungen oder Direktinvestitionen umtauschen. Aus der Sicht des Schuldnerlandes ist zu beachten, dass eine signifikante Verringerung der Auslandsschulden über die Swaps zu einer drastischen Verschiebung der Eigentumsverhältnisse zugunsten von Ausländern führen kann. Für die Gläubiger (Investoren) bringt der Tausch oft ein zukünftiges Währungsund Länderrisiko mit sich (z. B. Enteignungen). Aus diesen Gründen ist der 93 Oft liegen diese Anleihen auch, je nach Einschätzung der Zahlungsfähigkeit des entsprechenden Schuldners, deutlich unter pari. In diesem Fall scheint es mit dem Rückkauf der Schuldentitel (Debt-Buy-Back) eine einfache Möglichkeit für den Schuldner zu geben, seine Schuldenlast zu verringern. Allerdings werden die Probleme dadurch nur teilweise gelöst. Der Grund liegt darin, dass aufgrund des Rückkaufs die künftige Zahlungsfähigkeit des Schuldners positiver eingeschätzt wird und der Marktwert für die Restschulden steigt. Ein Beispiel: Angenommen ein Land mit Schuldendienstproblemen hat eine Gesamtschuld (in Swap-Anleihen) von 100 Mill. US-$, die auf dem Kapitalmarkt mit 25 % (25 Mill. US-$) bewertet werden. Jetzt stelle der Schuldner 10  Mill.  US-$ aus eigenen Devisenbeständen zur Verfügung und kauft dafür 40 Mill. US-$ seiner Schulden zurück. Es verbleiben Schulden von 60 Mill US-$. Die scheinbar verbesserte Zahlungsfähigkeit des Schuldners lässt nun den Marktwert der Swap-Anleihen steigen, z. B. auf 40 Cents pro Dollar-Schuld. Die verbleibenden Schulden werden dann am Markt mit 24 Mill. US-$ bewertet. Insgesamt hat der Schuldner also 10 Mill. US-$ aufgewendet, um seine Marktschulden um 1 Mill. US-$ zu senken. Allerdings sichert sich der Schuldner per Fälligkeit eine geringere Rückzahlungspflicht. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 259 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 259 Schulden-Eigenkapital-Tausch in der Praxis auf eine relativ geringe Resonanz gestoßen. Schuldenerlass Die bisher besprochenen direkten Ansätze der Umschuldung bzw. des Schuldentausches haben nur einen bedingten Erfolg bei der Bekämpfung der Verschuldungskrise gebracht. Gegen Ende der 80er Jahre setzte sich die Einsicht durch, dass die Liquiditätsengpässe vieler Entwicklungsländer langfristiger Natur sind. Vor diesem Hintergrund entstand die Diskussion über die Möglichkeiten partieller oder totaler Schuldenerlässe, die im März 1989 in einem entsprechenden Vorschlag des US-Finanzministers Nicholas Brady mündete.94 Sein Plan sah vor, die Banken zu Schuldenerlässen zu bewegen und für eine Ausweitung der Sekundärmarkttransaktionen zu sorgen. Selbstverständlich kann ein Schuldenerlass den betroffenen Ländern kurzfristige Erleichterung bringen. Dennoch sind auch hier Probleme zu beachten. Zum einen tragen Schuldenerlasse nicht gerade dazu bei, die langfristige Kreditwürdigkeit der Schuldner zu erhöhen. Zum anderen kommt es zu einer gewissen Willkür, wenn nur einigen, nicht aber allen Ländern die Schulden erlassen werden. Beim selektiven Schuldenerlass droht die Gefahr, dass die höchstverschuldeten Länder bevorzugt werden – in der Regel sind dies nicht die ärmsten. Ferner wird den betroffenen, aber auch anderen Ländern für ihr zukünftiges Verhalten ein falsches Anreizsignal gesetzt, was die Bereitschaft zur Bekämpfung der internen ökonomischen Probleme durch Anpassungsmaßnahmen dämpfen mag. Was die Finanzierung betrifft, so erfolgt diese letztlich aus Steuergeldern in den westlichen Industrieländern: Entweder, indem die öffentliche Hand den Geschäftsbanken die Forderungen abkauft und sie dann erlässt, oder aber indem die Geschäftsbanken gewinn- und steuerkürzende Abschreibungen auf die Forderungen vornehmen. 5.3.1.2.2 Indirekte Lösungsansätze Im Gegensatz zu den direkten Maßnahmen setzen die indirekten Strategien nicht unmittelbar an den Schulden eines betroffenen Landes an. Vielmehr handelt es sich hierbei um Maßnahmen zur Veränderung weltwirtschaftlicher und landesinterner Rahmenbedingungen, mit dem Ziel, die allgemeine ökonomische Position der Schuldnerländer auf mittel- und langfristige Sicht zu verbessern. Klar ist, dass keine allgemeine Stabilisierungsstrategie existiert, die für alle Schuldner gleichermaßen anwendbar ist. Die jeweiligen Anpassungsmaßnahmen müssen im Einzelfall unter Berücksichtigung spezifischer nationaler Gegebenheiten getroffen werden. 94 Der Brady-Plan ist als Erweiterung des 1985 vorgebrachten Vorschlages des damaligen US-Finanzministers Baker zu sehen, wonach den Schuldnerländern zusätzliche Kredite (fresh money) gegeben werden sollten. Die Quantität der daraufhin zusätzlich bereit gestellten Kredite war jedoch zu gering. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 260 5 Internationale Faktorbewegungen260 Veränderung weltwirtschaftlicher Rahmenbedingungen Die Bedienung von Auslandskrediten ist für den Schuldner mit der Notwendigkeit verbunden, Devisenerlöse zu erzielen. Insofern ist der Abbau tarifärer und nichttarifärer Handelshemmnisse der Industrieländer in den Sektoren, in denen die Entwicklungsländer durchaus wettbewerbsfähig sind (Agrarprodukte, Textil-, Stahlindustrie, Schiffbau) notwendig, um den Schuldnern die Möglichkeit zur Schuldenbedienung zu eröffnen. Auch eine Erhöhung des Wachstums in den Industrieländern kann einen Beitrag zur Problemlösung leisten. Verbesserung der Außenhandelsposition Als eine Ursache für die Verschuldung wurde weiter oben die für viele Entwicklungsländer typische, von Exportschwächen sowie Importabhängigkeiten gekennzeichnete Außenhandelsstruktur beschrieben. Was die Ausfuhr betrifft, so ist häufig eine Konzentration auf wenige Güter des primären Sektors (Agrarprodukte, mineralische Rohstoffe) mit geringer Einkommenselastizität der Exportnachfrage festzustellen. Eine Förderung der Produktion von Fertigprodukten könnte helfen, an einem Wachstum der Weltwirtschaft besser zu partizipieren. Bei der oft propagierten Importsubstitution, bei welcher die Nachfrage nach Importgütern durch inländisches Angebot befriedigt werden soll, ist zunächst als Vorteil zu vermerken, dass sich viele importsubstituierende Güter mit erheblich einfacherer Technologie produzieren lassen als Exportgüter, die auf dem Weltmarkt einem scharfen Qualitätswettbewerb ausgesetzt sind. Auch ist ein Erfolg, insbesondere wenn die Produktionsstützung durch inländischen Protektionismus begleitet wird, relativ schnell erreichbar. Allerdings ist zu beachten, dass für den Aufbau der entsprechenden Produktion Importe von Investitions- bzw. Vorleistungsgütern notwendig sind. Wird eine Politik der Importsubstitution zu Lasten der Exportförderung gefahren, so sind ferner Einbußen hinsichtlich der internationalen Wettbewerbsfähigkeit im Exportbereich die Folge. Interne wirtschaftliche Stabilisierung Unbestritten ist, dass sich die wirtschaftliche und soziale Situation der Entwicklungsländer auf lange Sicht nur durch interne Reformen verbessern lässt. Für die erforderlichen Anpassungsmaßnahmen gibt es kein generelles Konzept, da sie sich an den spezifischen nationalen Gegebenheiten des einzelnen Landes orientieren müssen. Dennoch gibt es einige typische politische und wirtschaftliche Defizite, die in vielen Entwicklungsländern zu beobachten sind und somit Ansatzpunkte für mögliche Strukturverbesserungen darstellen. Eine Etablierung demokratischer Strukturen könnte die in vielen Ländern vorhandene Machtkonzentration beim Militär oder bei wenigen Familien lösen und die wirtschaftspolitischen Zielsetzungen vom Machterhalt auf die Erhöhung der gesamtgesellschaftlichen Wohlfahrt ausrichten. Als wichtigste Instrumente hierfür werden meist die Etablierung eines stabilen Rechtssystems, freie Wahlen, Pressefreiheit sowie die Institutionalisierung demokratischer Kontrollorgane genannt. Von zentraler Bedeutung ist auch die systematische Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 261 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 261 Bekämpfung einer etwaigen Korruption. Als Finanzierungsquelle dieses Umbaus könnten dabei verbesserte Steuersysteme dienen. Eine Reihe wirtschaftspolitischer Anpassungsmaßnahmen ergeben sich beinahe zwangsläufig aus den in den vorhergehenden Abschnitten beschriebenen (internen) Ursachen für die Auslandsverschuldung. In diesem Sinne knüpfen der IWF und die Weltbank die Gewährung neuer Kredite an bestimmte Auflagen, die einen Stabilisierungsprozess innerhalb des betroffenen Landes einleiten sollen (vgl. Box 5.8). Im Vordergrund stehen zunächst Maßnahmen zur Beseitigung von Leistungsbilanzdefiziten (durch die Einführung realistischer Wechselkurse, Exportförderung) und die Sanierung des Staatshaushaltes (Reduzierung öffentlicher Ausgaben, Erhöhung der Staatseinnahmen). Als wichtiges geldpolitisches Ziel ist die Verringerung der Inflation anzustreben. Zusätzlich sollen durch eine Stabilisierung des inländischen Kapitalmarktes (durch verstärkte Sparförderung) günstigere Investitionsbedingungen geschaffen werden. Der gezielte Abbau von Handelshemmnissen und Kapitalverkehrsbeschränkungen sowie die Überführung staatlicher Unternehmen in privaten Besitz können einen Anreiz für ausländische Direktinvestoren darstellen und möglicherweise zu einer Repatriierung von Fluchtkapital führen. Entwicklungshilfe Unter dem Begriff Entwicklungshilfe versteht man alle Maßnahmen privater und öffentlicher Institutionen eines Landes oder internationaler Organisationen, die darauf gerichtet sind, die wirtschaftliche Entwicklung in den Entwicklungsländern zu fördern. Allerdings müssen diese Maßnahmen ein merkbares Transferelement enthalten. Der normale Außenhandel oder die Gewährung von Krediten zu Marktkonditionen stellen keine Entwicklungshilfe dar. Die allgemeinen Ziele der Entwicklungspolitik der Industrieländer gehen über rein wirtschaftliche Zielsetzungen hinaus (außenpolitische, humanitärkaritative Zielsetzungen). An dieser Stelle soll betrachtet werden, inwiefern Entwicklungshilfe zur Überwindung von Zahlungsbilanz- und Verschuldungsproblemen der Entwicklungsländer beiträgt. Zunächst ist festzuhalten, dass unentgeltliche Transfers in Form von Geld- oder Sachgeschenken die Übertragungsbilanz des Entwicklungslandes aktivieren. Die Vergabe zinsgünstiger Kredite führt für das Entwicklungsland zu einer Entlastung des Zinsendienstes und wirkt somit ebenfalls aktivierend auf die Leistungsbilanz. All diese Transaktionen haben also kurzfristig eine positive Wirkung auf die Zahlungsbilanz und damit die Verschuldungssituation des Entwicklungslandes. Box 5.8: Die Rolle des IWF Nach der Erklärung der Zahlungsunfähigkeit mehrerer Schuldnerländer im Jahre 1982 hat der Internationale Währungsfond (IWF) eine federführende Rolle bei der Bewältigung der Entwicklungsländerverschuldung übernommen. Das Ziel des IWF ist es, die Kreditnehmer zu einer Bekämpfung ihrer Zahlungsbilanzprobleme zu bewegen, um allmählich zu einer Lösung des Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 262 5 Internationale Faktorbewegungen262 Verschuldungsproblems zu gelangen. Deshalb macht der IWF die Vergabe neuer Kredite an die Schuldner von wirtschaftspolitischen Auflagen abhängig (Konditionalität), die in der Regel makroökonomische Stabilisierungsprogramme darstellen. Die Auflagen sollen dabei auf die nationalen institutionellen, wirtschaftlichen und sozialen Verhältnisse des einzelnen kreditnehmenden Landes zugeschnitten sein. Trotz der beabsichtigten individuellen Ausgestaltung der Auflagen weisen die meisten IWF-Stabilisierungsprogramme einige typische Kernelemente auf. Hierzu gehören insbesondere Maßnahmen zur Kontrolle der nominellen aggregierten Nachfrage sowie eine adäquate Geld- und Währungspolitik (Verringerung der Inflation, Abwertung der heimischen Währung). Darüber hinaus werden meist auch eine Begrenzung der inländischen Kreditexpansion und die Verringerung der öffentlichen Budgetdefizite durch staatseinnahmensteigernde Maßnahmen gefordert. Viele Schuldner empfinden die strengen IWF-Auflagen als einen Eingriff in ihre nationale Souveränität. Deshalb ziehen „potente“ Schuldner häufig private Kreditquellen den Mitteln des IWF (trotz höherer Kosten) vor. Eine zusätzliche Diskrepanz zwischen dem IWF und den Schuldnern äußert sich auch in der Ursachendiagnose der Defizite. Nach Einschätzung des IWF können die Zahlungsbilanzprobleme der Schuldner von diesen selbst durch angemessene interne Maßnahmen, wie sie in den IWF-Auflagen zum Ausdruck kommen, gelöst werden. Die Entwicklungsländer weisen hingegen auf die Ursachen ihrer Zahlungsbilanzprobleme hin, die außerhalb ihres Einflussbereichs liegen. Die vom IWF geforderten internen Anpassungsmaßnahmen haben politische und soziale Konsequenzen. Die strengen Auflagen zur Sanierung des Staatshaushaltes (Begrenzung des staatlichen Personalbudgets, selektive Kreditrestriktionen etc.) können zu sozial-ökonomisch problematischen Maßnahmen der Regierung führen. Der Fortfall von Preiskontrollen sowie die Streichung bzw. der Abbau von Subventionen für Grundnahrungsmittel trifft besonders die Gruppe der Bezieher niedriger Einkommen. Dieses war oft Anlass für soziale Unruhen. Besonders in der Anfangsphase des IWF-Schuldenmanagements zu Beginn der 80er Jahre wurden die sozialpolitischen Konsequenzen der Auflagen nicht genügend berücksichtigt, was sicherlich auch auf fehlende Erfahrungen zurückzuführen ist. Mittlerweile hat jedoch ein Lernprozess eingesetzt, so dass neuere Stabilisierungsprogramme (insbesondere in Zusammenarbeit mit der Weltbank) Komponenten zur Abfederung sozialer Folgen enthalten. Insgesamt ist es schwierig, die IWF-Politik generell zu beurteilen. Vielmehr müssten in jedem Einzelfall die vom IWF empfohlenen Zahlungsbilanzanpassungsmaßnahmen gesondert auf ihre Auswirkungen und Ergebnisse analysiert werden. Positiv ist anzumerken, dass die IWF-Politik, trotz aller Kritik, viele Entwicklungsländer angeregt hat, ernsthaft über notwendige wirtschaftspolitische Reformen nachzudenken. Ob sich die kurzfristig positiven Effekte der Entwicklungshilfe in einen langfristigen Abbau der Verschuldung umsetzen lassen, hängt von verschiedenen Faktoren ab. Ähnlich wie bei dem bereits beschriebenen Problem der Kredit- Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 263 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 263 verwendung ist auch hier eine adäquate, zielgerichtete Verwendung der Hilfen entscheidend. Langfristig sind positive Effekte z. B. dann zu erwarten, wenn die Leistungen in den Ausbau exportfördernder Produktionsstrukturen investiert werden, um die internationale Wettbewerbsfähigkeit zu erhöhen. Werden die Leistungen für rein konsumtive Zwecke ausgegeben (z. B. in Form von Rüstungskäufen etc.), so verpufft ihre positive Wirkung sehr schnell. 5.3.2 Subprime- und Finanzkrise Die im Jahr 2007 offenkundig werdende US- Immobilienkrise rührt aus Entscheidungen, welche teilweise viele Jahre zuvor getroffen wurden. So wurde In den USA 1980 die Abschaffung staatlich fixierter Zinsobergrenzen 1982 die Möglichkeit von variablen Zinssätzen sowie negativer Amortisation bei Hypothekendarlehen, und 1986 die steuerliche Abzugsfähigkeit Zinszahlungen auf Hypothekendarlehen eigengenutzter Immobilien eingeführt. Dies machte es attraktiv, sogenannte Home Equity Loans aufzunehmen, bei denen mit steigenden Immobilienwerten zusätzliche Kredite gewährt wurden, um damit anderweitigen Zahlungsverpflichtungen nachzukommen. Hinzu kam der politische Druck insbesondere auf Banken, Kreisen mit geringerer Bonität („subprime“) den Erwerb eines Eigenheimes zu ermöglichen, ohne dass das damit verbundene Risiko voll durch höhere Zinsen kompensiert wurde. Diese Mischung von bank-, steuer- und vermögenspolitischen Entscheidungen erwies sich zunächst als scheinbar positiv, die Nachfrage nach US-Immobilien stieg – und die Immobilienpreise stiegen ebenfalls. Nachdem die „Dotcom- Blase“ im Jahr 2000 geplatzt war (und ohnehin eine Renaissance der Investition in „reale“ Werte anstand), senkte die US- amerikanische Notenbank den Leitzins nach dem Terroranschlag vom 11. September 2001 zur Stabilisierung der US- Konjunktur auf rd. 1 %. Die Finanzierung von Immobilien wurde günstiger, was die Nachfrage nach Wohneigentum und zinsvariablen Hypothekendarlehen weiter steigerte. Zwecks Refinanzierung verkauften die Hypothekenbanken die Hypothekendarlehen an Investmentbanken, welche diese zu Wertpapieren („Mortgage Backed Securities, MBS“) bündelten, aus denen dann teilweise Fonds („Collateralised Mortgage Obligations, CMO“) gebildet wurden. Die so erreichten Volumina bei erhöhten Zinserträgen machten Investitionen in solche (Re)Finanzierungen des US-Immobilienmarktes auch für Banken und andere Kapitalanleger außerhalb für USA attraktiv. Das erhöhte Risiko wurde von den Investoren nicht erkannt, weil sie sich auf die Qualitäts-Einstufungen der Ratingagenturen verließen. Die zwecks Inflationsbekämpfung ab 2004 sukzessive erhöhten Leitzinsen, welche mit steigenden Benzinpreisen und einem schwächelndem US-Arbeitsmarkt zusammenfielen, änderten die Situation grundsätzlich. Viele der Subprime- Kreditnehmer waren nicht mehr in der Lage, ihre Kredite zu bedienen. Die großen US- Hypothekenbanken Fannie Mae und Freddi Mac wurden verstaat- Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 264 5 Internationale Faktorbewegungen264 licht. Ein erheblicher Teil der „subprime“- Immobilien gerieten in die Zwangsverwertung, was das Immobilienangebot erhöhte- bei gleichzeitig drastisch nachlassender Nachfrage aufgrund der erheblich erschwerten Finanzierungsbedingungen. Die Immobilienpreise, die sich in den 10 Jahren zuvor durchschnittlich fast verdoppelt hatten, fielen. Für die Halter von MBS und CMO bedeuteten die ausbleibenden Zins- und Tilgungszahlungen Wertminderungen ihrer Aktiva. Ihren eigenen Zahlungsverpflichtungen konnten sie teilweise nur eingeschränkt nachkommen. Die US-Investmentbank Lehman Brothers, unter anderem spezialisiert auf den Handel von Kreditausfallrisiken („Credit Default Swaps“, CDS)95, ging am 15. September 2008 insolvent. Aufgrund der Komplexität der MBS-, CMO- und CDS-Strukturen war der Umfang der bedrohten Aktiva selbst für die einzelnen Bestandshalter kaum noch ersichtlich. Es breitete sich große Unsicherheit auf den Finanzmärkten aus, verstärkt durch eine nunmehr einsetzende Bonitäts-Herabstufung vieler Finanz institutionen durch die führenden Rating-Agenturen. Folge waren massive Aktienkursverluste, welche zu Abschreibungsbedarfen in den Bilanzen auch bislang unbeteiligter Institute führten. Noch schneller betroffen war der Geldmarkt. Aufgrund der Unsicherheit auf den Finanzmärkten horteten die Institute ihre etwaigen Liquiditätsüberschüsse. Die zuvor üblichen Interbankengeschäfte auf den Geldmärkten kamen wenn, dann nur noch zu erheblichen Risikoaufschlägen zustande. Die Immobilienkrise war zur Bankenkrise geworden. Dies galt nicht nur in den USA. Da MBS und CMO auch von Banken in anderen Kontinenten gehalten wurden, wurde die Bankenkrise zu einem internationalen Phänomen. Die verschlechterte Vermögens- und Liquiditätssituation der Banken führte zur eingeschränkten Kreditvergabe für Haushalte und Unternehmen. Die Arbeitslosigkeit stieg an. Haushalte und Unternehmen reagierten mit Konsum- und Investitionszurückhaltung, die Produktion brach ein. Aus der US-Immobilienkrise war eine weltweite Konjunkturkrise geworden. Der Insolvenz der Lehmann Bank wurde eine große Signalwirkung für den allgemeinen Vertrauensverlust im Finanzsektor zugeschrieben. Folglich bestanden kurzfristige politische Maßnahmen darin, weitere Insolvenzen von (großen) Finanzakteuren zu vermeiden. Die Maßnahmen reichten von Verstaatlichungen über staatliche Kapitaleinlagen bis hin zur praktisch unbegrenzten Liquiditätsversorgung durch die Notenbanken zu äußerst geringen Zinssätzen. Die Realwirtschaften wurden durch Konjunkturprogramme gestützt, die meistens die Investitionen ankurbeln sollten, aber auch bis zur deutschen „Abwrackprämie“ zwecks Konsumanregung bei gleichzeitiger Arbeitsmarktstützung durch Kurzarbeitergeldregelungen reichten. 95 Bei Credit Default Swaps verpflichtet sich der Emittent bei Zahlungsausfälligkeit des Schuldners des zugrunde liegenden Papieres den ausstehenden Betrag zu bezahlen. Das Besondere im Vergleich zu herkömmlichen Versicherungsgeschäften ist, dass weder der Emittent noch der Käufer solcher CDS-Wertpapiere Eigentümer der zugrunde liegenden Wertpapiere sein müssen. Es ergibt sich somit eine Möglichkeit, von den Zahlungsausfällen Dritter zu profitieren. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 265 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 265 Allerdings gerieten einige Staaten aufgrund der hierdurch erhöhten Neuverschuldung durch die Stützung von Konjunktur und Finanzintermediären selber in Glaubwürdigkeitsprobleme, welche mit deutlichen Risiko-Zinsaufschlägen für ihre Neuverschuldung verbunden waren. Insofern engte sich der Spielraum für expansive Wirtschaftspolitiken zunehmend ein. In der (oft nordeuropäischen Staaten zugeordneten) Sichtweise folgt hieraus, dass gerade eine Konsolidierung der öffentlichen Haushalte das allgemeine Vertrauen erhöhe und damit eine Voraussetzung der Stabilisierung ist. Entgegengesetzte Auffassungen halten eine Konsolidierung zumindest in Zeiten akuter Wachstums- und Arbeitsmarktprobleme für falsch und fordern, dass die notwendigen Maßnahmen in den Ländern, die besonders betroffen sind (und welche häufig auch besondere Probleme mit ihren Staatsfinanzen haben) durch stärkere Staaten unterstützt werden. Der (ordnungspolitisch problematische) Kauf von Anleihen kriselnder Staaten beispielsweise durch die Europäische Zentralbank genüge dabei nicht. „Eurobonds“, welche durch alle EU-Staaten garantiert würden, könnten die Zinskonditionen für die schwächelnden Länder verbessern – freilich auf Kosten eines erhöhten Risikos für die stärkeren Länder. Schon über die kurzfristigen Maßnahmen besteht somit nur bedingt Konsens. Für die mittel- und langfristigen Lösungen und Konsequenzen gilt diese Begrenzung ebenso. Dies liegt auch daran, dass – anders als zu Zeiten der Entwicklungsländerverschuldung der achtziger Jahre – nunmehr auch in westlichen Industrienationen und konservativen Kreisen verstärkt grundsätzliche Zweifel an der Funktionsfähigkeit der Märkte aufkamen. Und der Volkswirtschaftslehre mit ihren meist auf der Annahme rationaler Wirtschaftssubjekte basierenden Modellen wurde – auch von herausragenden Vertretern der Ökonomik – zunehmend die Fähigkeit abgesprochen, sinnvolle Handlungsempfehlungen abzuleiten. Es lohnt in diesem Zusammenhang, nach Parallelen und Unterschieden zur Entwicklungsländerverschuldung zu suchen. Zunächst lagen in beiden Fällen ein wohl übersteigerter Glaube an die Gestaltbarkeit wirtschaftspolitischer Prozesse, eine Überforderung der vorhandenen Instrumente und eine Unterschätzung derer Kosten vor. Im Falle der Entwicklungsländer wurde die Möglichkeit überschätzt, volkswirtschaftliche Wachstumsprozesse relativ kurzfristig über (kreditfinanzierte) Ausgabepolitiken zu induzieren. Zu wenig wurde differenziert, durch welche Ausgaben nachhaltige Wachstumsprozesse ausgelöst werden können. Und es wurden die mittelfristigen Kosten in Form wachsender Schuldendienste unterschätzt. Im Falle der Subprime-Krise wurden die Grenzen der Möglichkeit überschätzt, über kreditgesteuerte Eigenheimerwerbe Vermögenspolitik betreiben zu können. Bei beiden Krisen gab es innerhalb der Banken Anreizsysteme, welche kurzfristige Erfolge einzelner Personen und Abteilungen mit Anreizen belobigten, ohne für den Fall eines mittel- und langfristigen Schadens gleich wirksame Abschreckungsmaßnahmen vorzusehen. Dies ist sicherlich zunächst ein Management-Problem. Im Vorfeld der jüngsten Krise hatten die Erfahrungen aus der Entwicklungsländerverschuldungskrise jedoch hinreichend Hinweise Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 266 5 Internationale Faktorbewegungen266 gegeben, dass die obersten Entscheidungsgremien der Banken häufig nicht in der Lage sind, für angemessene und mittelfristig orientierte Anreizsystem zu sorgen – und sei es aus Eigeninteresse. Auch war klar, dass Informationsasymmetrien vorliegen, welche es den Anteilseignern oft verwehren, angemessene Kontrolle auszuüben. Schließlich haben bei beiden Krisen die internationalen Ratingagenturen wenig erfolgreich gearbeitet. Die Risiken wurden nicht hinreichend erkannt bzw. in rechtzeitig verringerte Ratings umgemünzt. Möglich war dies unter anderem aufgrund eines erneut verfehlten Anreizsystems: Die privaten Ratingagenturen wurden und werden von den Emittenten bezahlt – und nicht etwa von den Investoren, deren Anlageerfolg von der Korrektheit der Ratings profitieren. Strenge Ratingagenturen würden ggf. von den Emittenten nicht mehr beauftragt. Die Haftung der Ratingagenturen selbst bei offenkundigen Fehlanalysen ist bislang ungenügend. Eine erhöhte Transparenz zu den Analyseprozessen könnte auch bei solch problematischen Finanzierungs- und Anreizstrukturen die Probleme lindern, wurde aber bislang nicht geschaffen. Tatsächlich spricht aus Sicht des Autors vieles dafür, dass in beiden Fällen in erheblichem Umfang Staatsversagen vorlag. Ob neben den Argumenten der fehlorientierten Wirtschaftspolitiken, der ungeeigneten Bankenregulierung und der unzureichenden Rahmenbedingungen zur Schaffung von Transparenz bei Anlageprodukte noch Platz bleibt für das Argument des Marktversagens, ist zum Teil Frage der Semantik: Was beispielsweise die angebliche Irrationalität der Bankmanager betrifft, kann entgegnet werden, dass sie sich im Rahmen der ihnen vorgegebenen Strukturen konsequent – den eigenen Nutzen maximierend – verhalten haben. Die Entscheider in den Banken etc. haben sich demnach eben gerade nicht irrational, sondern vollkommen rational verhalten. Ausschließlich aufgrund der ungeeigneten Strukturen und Rahmenbedingungen war das Ergebnis ihrer Aktivitäten sodann unbefriedigend, habe „der Markt versagt“. Marktanhänger würden ergänzen, dass Markt und (effizienter) Staat kein Widerspruch sind, sondern Märkte ohne angemessene Ordnungspolitik grundsätzlich nie funktionieren können. In dieser Sicht lag in beiden Krisen praktisch ausschließlich Staatsversagen vor. „Semantisch“ wird die Diskussion insofern, als dass in der letztgenannten Sichtweise praktisch jedes unbefriedigendes Marktergebnis als Ergebnis eines Staatsversagens interpretiert werden kann. Abschließend soll auf Gefahren hingewiesen werden, welche aus der in der Volkswirtschaftslehre zurzeit modernen Richtung resultieren, Abweichungen menschlichen Verhaltens vom Modell des homo oeconomicus aufzuzeigen. So sehr es hilfreich sein mag, die eine oder andere Abweichung nachzuweisen – eine Schlussfolgerung, dass die Menschen überwiegend nicht rational entscheiden, bereitet den Grund für politische Systeme, die auf der Annahme überlegener, dauerhaft besser handelnder (rationaler?) Eliten basieren und Grund für autoritäre Regime legen können. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 267 5.3 Von der Verschuldungs- zur Finanzkrise 267 5.3.3 Zusammenfassung •• Zu Beginn der 80er Jahre kam es zu einer deutlichen Verschärfung der Entwicklungsländerverschuldung, gemessen an Schuldendienst-, Verschuldungs- und die Zinsendienstquoten. Zu den wichtigsten internen Ursachen für die Verschuldung vieler Entwicklungsländer zählten eine ungünstige Außenhandelsposition (Importabhängigkeiten, Exportschwächen) sowie Fehler in der nationalen Wirtschaftspolitik (Budgetdefizite, falsche Kreditverwendung, inflationäre Geldpolitik). •• Als externe Ursachen können die beiden Ölpreisschocks von 1973 und 1979 sowie eine für die Schuldner nachteilige Weltkonjunktur- und Zinsentwicklung gesehen werden. Auch die Kreditvergabepraxis vieler westlicher Banken darf in diesem Zusammenhang nicht unterschätzt werden. •• Bei den Lösungsansätzen des Verschuldungsproblems ist zwischen direkten und indirekten Strategien zu unterscheiden. Direkte Ansätze orientieren sich unmittelbar an den bestehenden Schulden. Zu diesen Maßnahmen zählen Umschuldungen, der Schuldentausch sowie der Schuldenerlass. Bei den indirekten Strategien handelt es sich um Maßnahmen zur Verbesserung weltwirtschaftlicher und landesinterner Rahmenbedingungen, um die allgemeine ökonomische Position der Schuldnerländer auf mittel- und langfristige Sicht zu stabilisieren. •• Die 2007 in den USA auftretende Krise auf dem Immobilien- und Hypothekenmarkt wurde ebenfalls durch eine Vielzahl von deutlich früher gesetzten Fehlanreizen verursacht. Wesentlich waren die Abschaffung der Zinsobergrenzen, die Einführung von variablen Zinsen sowie die Einräumung der Steuerabzugsfähigkeit von Immobiliendarlehen in den 80er Jahren und mangelhafte Regulierungen der Banken. Auch die darauf folgende Welt- Finanzkrise war wesentlich verursacht durch einen Mangel an geeigneten Regulierungen, insbesondere bezüglich des Abbaus von Informationsasymmetrien. Interpretationen der Krise, welche einseitig auf „Marktversagen“ und irrationalem Verhalten der Wirtschaftssubjekte basieren, laufen Gefahr, den Grund für politische Systeme zu bereiten, die auf der Annahme überlegener, dauerhaft besser handelnder Eliten basieren. Weiterführende Literatur Dooley, M., Hutchison, M., Transmission of the U.S. subprime crisis to emerging markets: Evidence on the decoupling-recoupling hypothesis, Journal of International Money and Finance 28 (2009), S. 1331–1349. Reinhart, C., Rogoff, K., This Time ist Different: Eight Centuries of Financial Folly, Princeton 2009. Calvo, G.A., Mishkin, F.S., The Mirage of Exchange Rate Regimes for Emerging Market Countries, Journal of Economic Perspectives 17 (2003), S. 99–118. Vahlen Allg. Reihe Maennig – Außenwirtschaft (2. Auflage) Hersteller: Frau Deuringer Stand: 14.03.2013 Status: Druckdaten Seite 269 6Devisenmärkte und Wechselkurse 6 Devisenmärkte und Wechselkurse Kapitelübersicht 6.1 Devisenmärkte: Arten, Akteure und Interdependenzen . . . . . . . . . . . . 270 6.1.1 Devisenkassa- und Devisenterminmarkt . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 271 6.1.2 Arbitragegeschäfte . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 273 6.1.2.1 Devisenarbitrage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 273 6.1.2.2 Zinsarbitrage . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 274 6.1.3 Devisenspekulation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 277 6.1.3.1 Kassaspekulation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 278 6.1.3.2 Terminspekulation . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 278 6.1.4 Sonstige Devisentransaktionen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 280 6.1.5 Interdependenzen und Ansätze für die Wechselkurspolitik . . . . . . 280 6.1.6 Zusammenfassung . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 281 6.2 Wechselkursdeterminanten. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 281 6.2.1 Die Kaufkraftparitätentheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 282 6.2.1.1 Die absolute Kaufkraftparitätentheorie. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 282 6.2.1.2 Die relative Kaufkraftparitätentheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 284 6.2.2 Finanzmarkttheorien des Wechselkurses. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 285 6.2.2.1 Der Portfolioansatz . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 286 6.2.2.2 Die Zinsparitätentheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 291 6.2.3 Monetäre Wechselkurstheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 294 6.2.3.1 Ein monetäres Modell mit flexiblen Preisen. . . . . . . . . . . . . . . . . . 295 6.2.3.2 Monetäres Modell mit starren Güterpreisen: Der Fall des Overshooting. . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 298 6.2.4 Neuere Wechselkurstheorien mit rationalen Erwartungen. . . . . . . . 301 6.2.4.1 Rationale Erwartungen und effiziente Devisenmärkte . . . . . . . . 301 6.2.4.2 News-Ansatz und Vermögenspreistheorie . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 303 6.2.4.3 Spekulative Blasen (Bubbles). . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 306 6.2.5 Stilisierte empirische Fakten und Modellbeurteilung . . . . . . . . . . . . 310 6.2.5.1 Stilisierte empirische Fakten . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 311 6.2.5.1.1 Hohe Volatilität nominaler Wechselkurse . . . . . . . . . . . . . . . . . 311 6.2.5.1.2 Hohe Korrelation zwischen aktuellen Kassa- und Terminkursen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 311 6.2.5.1.3 Der aktuelle Terminkurs ist ein schlechter Schätzer für den Kassakurs von morgen . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 312 6.2.5.1.4 Hohe Korrelation zwischen nominalem und realem Wechselkurs . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 314

Chapter Preview

References

Zusammenfassung

Theorie und Politik der Außenwirtschaft

Dieses Buch stellt die Außenwirtschaftsbeziehungen und wirtschaftspolitische Eingriffe umfassend und auf der Basis traditioneller sowie „neuer“ Erklärungsansätze dar. Es versetzt den Leser in die Lage, mit Theoretikern und Praktikern qualifiziert und unter Bezug auf moderne Erkenntnisse über die außenwirtschaftliche Entwicklung zu diskutieren.

Außenwirtschaftliche Zusammenhänge

Ausgangspunkt ist die Zahlungsbilanz als zentraler Indikator für die außenwirtschaftliche Aktivität eines Landes. Ihre Leistungs-, Kapitalverkehrs- und Devisenbilanz erfassen verschiedene Teile der Außenwirtschaft, nämlich den Handel mit Waren und Dienstleistungen, die Kapitalbewegungen sowie die Währungspolitik. Diese Teile und ihre Zusammenhänge stellt das Buch ausführlich dar und geht der Frage nach, wie die Wirtschaftspolitik international am besten abgestimmt werden kann.