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4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme in:

Hans Blohm, Klaus Lüder, Christina Schaefer

Investition, page 195 - 237

Schwachstellenanalyse des Investitionsbereichs und Investitionsrechnung

10. Edition 2012, ISBN print: 978-3-8006-3937-3, ISBN online: 978-3-8006-3938-0, https://doi.org/10.15358/9783800639380_195

Series: Vahlens Handbücher der Wirtschafts- und Sozialwissenschaften

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4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 4.1 Leasing-Kauf-Entscheidungen 4.1.1 Steuerliche Behandlung des Leasing Im Unterschied zum gewöhnlichen Mietvertrag ist der hier interessierende (Finanzierungs-)Leasing-Vertrag dadurch gekennzeichnet, dass er a) „… über eine bestimmte Zeit abgeschlossen wird, während der der Vertrag bei vertragsgemäßer Erfüllung von beiden Vertragsparteien nicht gekündigt werden kann (Grundmietzeit), und b) der Leasingnehmer mit den in der Grundmietzeit zu entrichtenden Raten mindestens die Anschaffungs- oder Herstellungskosten sowie alle Nebenkosten einschließlich der Finanzierungskosten des Leasing-Gebers deckt.“195 Das Merkmal b) gilt allerdings nur für so genannte Vollamortisationsverträge. Bei den so genannten Teilamortisationsverträgen erfolgt die Deckung der Gesamtkos ten des Leasing-Gebers durch die Leasing-Raten sowie durch die Abschlusszahlung oder Kaufpreiszahlung des Leasing-Nehmers am Ende der Grundmietzeit.196 Im Übrigen trägt der Leasing-Nehmer wie beim Kauf die Wartungs-, Reparaturund Versicherungskosten sowie das Risiko der technischen Veraltung und andere Investitionsrisiken. Die Vorteilhaftigkeit des Abschlusses eines Leasing-Vertrages für den Leasingnehmer hängt entscheidend davon ab, dass die Leasing-Raten steuerlich als Betriebsausgaben anerkannt werden. Dies setzt voraus, dass ein konkreter Vertrag überhaupt als Leasing-Vertrag anzusehen ist (und nicht etwa als verdeckter Kaufvertrag) und dass nicht nur das rechtliche Eigentum am Leasing-Objekt, sondern auch das wirtschaftliche Eigentum beim Leasing-Geber verbleibt.197 Zu den Voraussetzungen, unter denen der Leasing-Geber als wirtschaftlicher Eigentümer des Wirtschaftsgutes anzusehen ist, hat der Bundesfinanzhof 1970 Leitsätze formuliert, die durch die so genannten Leasing-Erlasse des Bundesministers der Finanzen von 1971 (Vollamortisationsverträge für bewegliche Wirtschaftsgüter), 1972 (Voll amortisationsverträge für unbewegliche Wirtschaftsgüter), 1975 und 2006 (Teil- 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 183 195 Schreiben betr. ertragsteuerliche Behandlung von Leasing-Verträgen über bewegliche Wirtschaftsgüter des Bundesministers der Finanzen (BMF-Schreiben) vom 19. April 1971 (BStBl. I S.264). Diese Abgrenzung gilt auch für Leasing-Verträge über unbewegliche Wirtschaftsgüter. Vgl. Schreiben betr. ertragsteuerliche Behandlung von Finanzierungs-Leasing-Verträgen für unbewegliche Wirtschaftsgüter des Bundesministers der Finanzen (BMF-Schreiben) vom 21. März 1972 (BStBl. I, S. 188). 196 Zu den verschiedenen Typen von Voll- und Teilamortisationsverträgen vgl. z. B. Wöhe, G.: Betriebswirtschaftliche Steuerlehre, Bd. I/2, 7.Aufl., München 1992, S.308ff.; Perridon, L./Steiner, M.: Finanzwirtschaft der Unternehmung, 13.Aufl., München 2004, S.460ff. und S.465f. 197 Zur Zurechnung des wirtschaftlichen Eigentums an einem Wirtschaftsgut siehe §39 Abgabenordnung. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 183 184 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen amortisationsverträge für bewegliche Wirtschaftsgüter) sowie 1991 (Teilamortisa tionsverträge für unbewegliche Wirtschaftsgüter) konkretisiert wurden. Demnach ist bei Vollamortisationsverträgen über bewegliche Wirtschaftsgüter das Leasing-Objekt (auch wirtschaftlich) dem Leasing-Geber zuzurechnen, wenn – kein Spezial-Leasing vorliegt, – die Grundmietzeit mindestens 40% und höchstens 90% der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer beträgt und – bei Vereinbarung einer Kaufoption der vorgesehene Kaufpreis nicht niedriger ist als der Buchwert bei linearer AfA bzw. – bei Vereinbarung einer Mietverlängerungsoption die vorgesehene Anschluss miete nicht niedriger ist als die lineare AfA. Bei Vollamortisationsverträgen, die diese Bedingungen nicht erfüllen oder die Spezialleasingverträge sind (das Leasing-Objekt ist speziell auf die Bedürfnisse des Leasing-Nehmers zugeschnitten), wird das Leasing-Objekt regelmäßig dem Leasing-Nehmer zugerechnet. Wird ein Teilamortisationsvertrag abgeschlossen, dann bestimmt die Vereinbarung über die Restamortisation des Leasing-Objektes nach Ablauf der Grundmietzeit die Zurechnung zum Leasing-Geber oder Leasing-Nehmer. So weit kein Spezial-Leasing vorliegt, erfolgt eine Zurechnung zum Leasing-Geber regelmä- ßig, wenn der Leasing-Nehmer das Restwertrisiko trägt, d. h. – bei einem Leasing-Vertrag mit Andienungsrecht des Leasing-Gebers: der Leasing-Nehmer muss das Leasing-Objekt auf Verlangen des Leasing-Gebers nach Ablauf der Grundmietzeit zu einem bei Vertragsabschluss vereinbarten Restwert erwerben; – bei einem Leasing-Vertrag mit Mehrerlösbeteiligung: nach Ablauf der Grundmietzeit wird das Leasing-Objekt vom Leasing-Geber veräußert; ist der Veräu- ßerungserlös niedriger als der vereinbarte Restwert, so hat der Leasing-Nehmer die Differenz zu tragen; ist der Veräußerungserlös höher als der vereinbarte Restwert, so erfolgt die Zurechnung zum Leasing-Geber, wenn ihm mindes tens 25% des Mehrerlöses zufließen; dies gilt allerdings nicht, wenn der Leasing- Vertrag eine Kaufoption für den Leasingnehmer mit Anrechnung der vereinbarten Abschlusszahlung auf den Kaufpreis enthält und der Verkehrswert die Abschlusszahlung übersteigt; in diesem Fall ist das wirtschaftliche Eigentum auch dann dem Leasingnehmer zuzurechnen, wenn die Mehrerlösbeteiligung des Leasinggebers mehr als 25% beträgt; – bei einem kündbaren Leasingvertrag, das ist ein Vertrag, bei dem der Leasing- Nehmer nach Ablauf einer Mindest-Grundmietzeit ein Kündigungsrecht hat: die Mindest-Grundmietzeit beträgt wenigstens 40% der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer und der Leasing-Nehmer hat eine Abschlusszahlung in Höhe der Restamortisation bei Kündigung zu leisten, auf die 90% des vom Leasing- Geber erzielten Veräußerungserlöses angerechnet werden. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 184 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 185 Vollamortisationsverträge kommen im Bereich des Immobilien-Leasings in aller Regel nicht mehr vor.198 Deshalb besitzen die Bestimmungen des Leasing-Erlasses von 1972 nur noch insoweit praktische Bedeutung, als sie auch für Teilamortisationsverträge gelten. Gemäß „Schreiben betr. ertragsteuerliche Behandlung von Teilamortisations-Leasing-Verträgen über unbewegliche Wirtschaftsgüter“ (Leasing-Erlass) des Bundesministers der Finanzen vom 23.12.1991 sind Gebäude sowie Grund und Boden grundsätzlich dem Leasinggeber zuzurechnen. Eine Zurechnung zum Leasing-Nehmer erfolgt ausnahmsweise in den folgenden Fällen: – Bei Spezial-Leasing-Verträgen; – Bei Verträgen mit Kaufoption oder Mietverlängerungsoption, wenn • die Grundmietzeit mehr als 90% der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer beträgt, oder • der vorgesehene Kaufpreis geringer ist als der Restbuchwert bei linearer AfA bzw. die Anschlussmiete nicht mindestens 75% des Mietentgeltes für vergleichbare Mietobjekte ausmacht, oder • der Vertrag dem Leasingnehmer besondere Verpflichtungen im Falle des von ihm nicht zu vertretenden Untergangs, der Zerstörung oder bei langfristig ausgeschlossener Nutzung des Leasing-Gegenstandes auferlegt, oder • wenn ein mit dem Leasinggeber abgeschlossener Erbbaurechtsvertrag den Leasingnehmer unter wirtschaftlichen Gesichtspunkten zwingt, den Leasinggegenstand nach Ablauf der Grundmietzeit zu erwerben. 4.1.2 Vergleich „Leasing“ und „Kauf“ beweglicher Wirtschafts güter (1) Leasing bietet eine Möglichkeit, die Beschaffung eines Investitionsobjektes zu finanzieren. Alternativen dazu sind der eigenfinanzierte, der kreditfinanzierte und der mischfinanzierte Kauf. Mit der Begründung, „die Alternative Eigenkapitalfinanzierung oder Leasing ist jedoch in der Praxis nicht gegeben, da eine Unternehmung bei vorhandenem Eigenkapital nicht mit Leasing arbeiten … wird“,199 oder ähnlichen Argumenten wird die Betrachtung in der Literatur überwiegend von vornherein auf die Alternative „Kreditkauf“ – „Leasing“ beschränkt. (2) Entscheidungsrelevante Zahlungswirkungen der drei „reinen“ Finanzierungs typen Leasing, eigenfinanzierter Kauf und kreditfinanzierter Kauf sind: – Leasing: • Abschlussgebühr bei Vertragsabschluss • Leasingraten • Restwert- oder Kaufpreiszahlung nach Ablauf der Grundmietzeit • ESt/KSt- und GewESt-Ersparnisse im Vergleich zur Nichtdurchführung der Investition (Leasingraten) 198 Vgl. Gabele, E. u. a., Immobilien-Leasing, 3. Aufl. Wiesbaden 1998, S.28. 199 Perridon, L./Steiner, a. a. O., S.469. Ähnlich z. B. auch Wöhe, G./Bilstein, J.: Grundzüge der Unternehmensfinanzierung, 7.Aufl., München 1994, S.204ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 185 186 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen – Eigenfinanzierter Kauf: • Investitionsausgaben • ESt/KSt- und GewESt-Ersparnisse (Abschreibungen) • Liquidationserlös – Kreditkauf: • Kredittilgungsbeträge • Kreditzinsen • ESt/KSt- und GewESt-Ersparnisse (Abschreibungen, Kreditzinsen) • Liquidationserlös (3) Der Vergleich der Vorteilhaftigkeit der drei Finanzierungsalternativen kann anhand des Barwertes der Nettoauszahlungen erfolgen: am vorteilhaftesten ist die Alternative mit dem geringsten Barwert der Nettoauszahlungen. Zur Ermittlung des Barwertes der Nettoauszahlungen sind der Planungszeitraum und der Kalkulationszinssatz festzulegen. Als Planungszeitraum kann die Grundmietzeit oder die betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer gewählt werden. Dabei wird davon ausgegangen, dass jenseits der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer in der Regel keine entscheidungsrelevanten Zahlungen mehr anfallen. Wählt man die Grundmietzeit als Planungszeitraum, dann unterstellt man im Leasing-Fall, dass das Leasing-Objekt nicht darüber hinaus genutzt wird. Entsprechend ist beim Kauf von einer Ver- äußerung des Anlagegegenstandes am Ende der Grundmietzeit auszugehen und sein für diesen Zeitpunkt geschätzter Liquidationserlös in Ansatz zu bringen. Bezieht man die Betrachtung auf die betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer, so sind bei der Leasing-Alternative die finanziellen Konditionen der Nutzung des Leasing-Objektes jenseits der Grundmietzeit (z. B. die Anschluss miete) zu berücksichtigen. Der Kalkulationszinssatz bestimmt sich nach den Annahmen über die Finanzierung der Nettoauszahlungen der Finanzierungsalternativen. Geht man – wie grundsätzlich bei Anwendung der Kapitalwertmethode – davon aus, dass ein einheitlicher Kapitalmarktzinssatz existiert, zu dem beliebige Beträge angelegt und aufgenommen werden können, dann ist dieser Zinssatz (nach Steuern) als Kalkulationszinssatz zu wählen. Daraus folgt, dass der Kalkulationszinssatz nicht mit dem Bruttozinssatz der Kreditfinanzierung identisch ist. Geht man von unterschiedlichen Zinssätzen für Eigen- und Fremdkapital aus und existieren keine Kapitalbeschränkungen, dann ist es zweckmäßig, die Nettoauszahlungen mit Eigenkapital zu finanzieren, wenn der Eigenkapital kostensatz nach Steuern unter dem Fremdkapitalkostensatz nach Steuern liegt und umgekehrt, d. h. bei Eigenkapitalfinanzierung ist der Eigenkapitalkostensatz nach Steuern, bei Fremdkapitalfinanzierung der Fremdkapitalkostensatz nach Steuern als Kalkulationszinssatz zu verwenden. Der Eigenkapitalkostensatz nach Steuern ist gleich dem Zinssatz nach Steuern einer Finanzanlage am Kapitalmarkt, wenn eine solche Finanzanlage für die Unternehmung die alternative Verwendungsmöglichkeit für das Eigenkapital darstellt. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 186 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 187 (4) Für den Vergleich zwischen eigenfinanziertem Kauf und Kreditkauf gilt grund sätzlich das Folgende: Unterstellt man einen einheitlichen Kapitalmarktzinssatz als Kalkulationszinssatz und schließt man bei der Kreditauszahlung ein Disagio aus, dann entspricht der Barwert der Zins- und Tilgungszahlungen bei Kreditkauf unter Berücksichtigung der Ertragsteuerwirkungen der Kreditzinsen (ermittelt mit dem Kalkulationszinssatz nach Steuern) gerade den bei Eigenfinanzierung zu tätigenden Investitionsausgaben. Da die übrigen entscheidungsrelevanten Zahlungen gleich sind, sind in diesem Fall eigenfinanzierter Kauf, kreditfinanzierter Kauf und mischfinanzierter Kauf gleich vorteilhafte (oder nachteilige) Alternativen: eine Differenzierung der Betrachtung ist nicht erforderlich. Sind Eigenkapitalkostensatz und Fremdkapitalkostensatz unterschiedlich hoch, dann ist stets der Kreditkauf dem eigenfinanzierten Kauf vorzuziehen, wenn der Eigenkapitalkostensatz nach Steuern über dem Fremdkapitalkostensatz nach Steuern liegt. Liegt die umgekehrte Situation vor, ist also der Eigenkapitalkostensatz nach Steuern geringer als der Fremdkapitalkostensatz nach Steuern, so ist dem eigenfinanzierten Kauf der Vorzug zu geben. Falls die verfügbaren Eigenmittel beschränkt sind, ist eine Mischfinanzierung mit möglichst hohem Eigenkapitalanteil am vorteilhaftesten. Wenn also in der Literatur die besondere Praxisrelevanz des Kreditkauf-Leasing-Vergleichs hervorgehoben wird, dann lässt dies schließen auf ein Vorherrschen von – Eigenkapitalknappheit und/oder – besonders rentablen Kapitalanlagemöglichkeiten in Verbindung mit besonders zinsgünstigen Kreditfinanzierungsmöglichkeiten. Beispiel: Vergleich Kreditkauf – Leasing für ein abnutzbares bewegliches Wirtschaftsgut mit einem Anschaffungswert von 100000,– € und einer betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer von 5 Jahren. Ferner wird angenommen: – Planungszeitraum = betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer: 5 Jahre – Finanzierung der Nettoauszahlungen mit Eigenkapital; Eigenkapitalkostensatz nach Steuern: 7% – Liquidationserlös am Ende des Planungszeitraumes: 0 – AfA linear – Körperschaftsteuersatz: 15% – Gewerbesteuerhebesatz: 400% – Kredittilgung: 20 000,– € p. a. – Kreditzinssatz (brutto): 6,5% – Bei der Ermittlung der Bemessungszulage für die Gewerbeertragsteuer sind 75% der Kreditzinsen und 95% der Leasingraten abziehbar – Grundmietzeit: 2 Jahre 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 187 188 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen – Jährliche Leasingrate während der Grundmietzeit: 58,68% des Anschaffungswertes – Verlängerungsmietzeit: 3 Jahre – Jährliche Leasingrate während der Verlängerungsmietzeit: 20% des Anschaffungswertes. Der Fremdkapitalzinssatz nach Steuern bsf beträgt Da bsf = 5,5% < bse = 7% ist der kreditfinanzierte Kauf vorteilhafter als der eigenfinanzierte Kauf. Aufgrund dieser Relation wäre auch die Finanzierung der Nettoauszahlungen mit Fremdkapital einer Eigenkapitalfinanzierung vorzuziehen. Es wird aber unterstellt, dass für die Finanzierung der Nettoauszahlungen Fremdkapital nicht zur Verfügung steht. 1. Barwert der Nettoauszahlungen bei Kreditkauf (7) (8) (9) (10) Steuerent- Steuerent- Nettoaus- Nettoauslastung lastung zahlungen zahlungen GewESt KSt + Soli (Zeitwert) (Barwert) 14% v. (3) 16% v. (3) (4) + (6) – p = 7% + 0,75(6) + (6) (7) – (8) – – – – 3483,– 4240,– 18777,– 17556,– 3346,– 4032,– 17822,– 15559,– 3210,– 3824,– 16866,– 13763,– 3073,– 3616,– 15911,– 12140,– 2937,– 3408,– 14955,– 10663,– 69681,– (1) (2) (3) (4) (5) (6) Jahr Buchwert AfA Tilgung Kredithöhe Zinsen 0 100000,– – – 100000,– – 1 80000,– 20000,– 20000,– 80000,– 6500,– 2 60000,– 20000,– 20000,– 60000,– 5200,– 3 40000,– 20000,– 20000,– 40000,– 3900,– 4 20000,– 20000,– 20000,– 20000,– 2600,– 5 0,– 20000,– 20000,– 0,– 1300,– (1 ) 6,5 6,5 0,5s k o k ge k o k gef fb b s s s s s s s s s 6,5 6.5(0.3 0,5 0.3) 5,525% 5,5% 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 188 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 189 4.1.3 Vergleich „Leasing“ und „Eigenerstellung“ unbeweglicher Wirtschaftsgüter (1) Finanzierungs-Leasing-Verträge für Grundstücke und Gebäude weisen gegen- über Finanzierungs-Leasing-Verträgen für bewegliche Wirtschaftsgüter einige Besonderheiten auf:200 – Grundstücke werden nur gemeinsam mit Gebäuden verleast. Der Leasinggeber muss Eigentümer des Grundstücks sein oder ihm muss ein Erbbaurecht zustehen. – Als Leasinggeber tritt in der Regel entweder eine Objektgesellschaft i. e.S. oder ein geschlossener Immobilien-Leasingfonds auf. Die Objektgesellschaft i. e.S. wird von einer Leasinggesellschaft eigens zur Abwicklung des Leasingvertrages gegründet. Der geschlossene Immobilien-Leasingfonds ist eine spezielle Form der Objektgesellschaft. Er wird mit dem Ziel errichtet, Eigenkapital in Form von Kommanditeinlagen Dritter zur Refinanzierung des Leasinggebers zu mobilisieren. – Der Standardisierungsgrad von Immobilienleasing-Verträgen ist gering, da die Leasingobjekte ganz überwiegend „Unikate“ sind. Jeder Vertrag muss den Besonderheiten des Leasingobjektes ebenso wie den spezifischen Interessen von Leasingnehmer und Leasinggeber Rechnung tragen. Daraus folgt auch, dass bei Immobilienleasing noch weniger als bei Mobilienlea- 200 Vgl. dazu z. B. Gabele, E./Kroll, M./Dannenberg, J., Immobilien-Leasing, a. a.O.; Fohlmeister, K. J., Immobilien-Leasing, in: Hagenmüller, K.F./Eckstein, W. (Hrsg.), Leasing- Handbuch, 6.Aufl., Frankfurt a.M. 1992, S.177ff. (1) (2) (3) (4) (5) (6) Jahr Leasing- Steuerent- Steuerent- Nettoaus- Nettoausraten lastung lastung zahlungen zahlungen GewESt KSt + Soli (Zeitwert) (Barwert) 14% von 16% von (2) – (3) – (4) p = 7% 0,95 (2) (2) – (3) 1 58680,– 7804,– 9389,– 41487,– 38790,– 2 58680,– 7804,– 9389,– 41487,– 36218,– 3 20000,– 2660,– 3200,– 14140.– 11538,– 4 20000,– 2660,– 3200,– 14140,– 10789,– 5 20000,– 2660,– 3200,– 14140,– 10082,– 107417,– 2. Barwert der Nettoauszahlungen bei Leasing Da der Barwert der Nettoauszahlungen beim Kreditkauf um 107417,– € – 69681,– € = 37736 ,– € unter dem Barwert der Nettoauszahlungen bei Leasing liegt, stellt die kreditfinanzierte Beschaffung der Anlage die (unter Rendite-Aspekten) vorteilhaftere Alternative dar. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 189 190 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen sing allgemein gültige Aussagen über die Vorteilhaftigkeit gegenüber der Kreditfinanzierung möglich sind. – Das Investitionsvolumen für die Errichtung des Leasingobjektes ist hoch (es handelt sich fast stets um „Millionen-Objekte“:201), die Vertragslaufzeit (Grundmietzeit) ist lang. Sie kann bei zum Betriebsvermögen gehörenden Gebäuden bis zu 90% der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer von 25 Jahren, also bis zu 22,5 Jahren betragen, ohne dass dies für die Zurechnung des Leasingobjektes zum Leasinggeber schädlich ist. – Zur Sicherung der steuerlichen Abzugsfähigkeit der Leasingraten beim Leasingnehmer ist darauf zu achten, dass bei Verträgen mit Kauf- oder Mietverlängerungsoption die im Leasing-Erlass vom 23.12.1991 unter II/2/dd genannten besonderen Verpflichtungen202 dem Leasingnehmer nicht auferlegt werden. – Die für die Dauer der Grundmietzeit vereinbarten Leasingraten sind gewöhnlich konstant, in Ausnahmefällen auch über die Zeit ansteigend (progressiv). Sie können üblicherweise während der Vertragslaufzeit Veränderungen des Refinanzierungszinssatzes und der Verwaltungskosten ange passt werden (Anpassungsklauseln). – Immobilienleasing ist sehr viel weniger als Mobilienleasing reines Finanzierungsinstrument, da der Leasinggeber einen umfassenden Service anbietet. Dazu gehören „die schlüsselfertige Erstellung eines Gebäudes, die Erledigung aller behördlichen Formalitäten und … [die] Objektverwaltung.“203 (2) Der Vergleich der finanziellen Vorteilhaftigkeit des Immobilienleasings gegenüber dem kreditfinanzierten Eigenbau sollte – wie beim Mobilienleasing – anhand der Barwerte der Nettoauszahlungen erfolgen. Dabei sind jedoch einige Spezifika zu beachten: – Bei der „Eigenbau“-Alternative sind neben Tilgungs- und Zinsausgaben und einer etwaigen Restschuld am Ende der Grundmietzeit (= Planungszeitraum), die Differenzen zwischen Investitionsausgaben und Krediteinnahmen je Periode sowie sämtliche nicht aktivierten Ausgaben für die Erbringung von Leistungen zu erfassen, die im Falle des Leasing von der Leasinggesellschaft übernommen und mit der Leasingrate abgegolten werden (z. B. Ausgaben für Versicherung, Instandhaltung, Objektverwaltung). Bei der „Leasing“-Alternative sind außer den Leasingraten alle objektbezogenen Ausgaben zu berücksichtigen, die bei der Eigenbau-Alternative nicht entstehen, so insbesondere Vormieten und – sofern ermittelbar – spezifische Transaktionskosten im Zusammenhang mit der Vorbereitung und Umset- 201 Anfang der 90er Jahre betrug der durchschnittliche Anschaffungswert der vermieteten Immobilien je Vertrag 7,35 Mill. €. Vgl. Fohlmeister, K. J., a. a. O., S.178. 202 Vgl. oben S.185. 203 Städtler, A., Gegenwart und Zukunft des Leasingmarktes in der Bundesrepublik Deutschland, in: Hagenmüller, K. F./Eckstein, W. (Hrsg.), Leasing-Handbuch, 6.Aufl., Frankfurt a.M. 1992, S.11ff., hier S.28. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 190 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 191 zung des zum Teil komplizierten Vertragswerkes.204 Ebenfalls in die Rechnung einzubeziehen sind: der Erlös aus dem Verkauf eines leasingneh mereigenen Grundstücks an den Leasinggeber, die Erbbauzinsen für die Belastung eines leasingnehmer-eigenen Grundstücks mit einem Erbbaurecht zugunsten des Leasinggebers und die Ausgaben für die Ausübung eines Ankaufsrechtes des Leasingnehmers am Ende der Grundmietzeit. – Sofern der (potenzielle) Leasingnehmer ertrags- und substanzsteuerpflichtig ist, sollten die Steuerwirkungen in den Vergleich einbezogen werden. Unter anderem wegen der in der Praxis üblichen Teilamortisationsverträge sind die Unterschiede in der Steuerbelastung allerdings nur in Ausnahmefällen gravierend. Für die einzelnen Steuerarten gilt: • ESt/KSt: Die Leasingraten werden in der Regel auf der Basis linearer AfA über die Grundmietzeit kalkuliert.205 Der Eigeninvestor hat demgegenüber noch die Möglichkeit, für Gebäude unter bestimmten Bedingungen Sonderabschreibungen vorzunehmen. Dies kann zu einem Zinsvorteil als Folge zeitlicher Verschiebung von Steuerzahlungen in die Zukunft führen. • GewSt: Über die Folgewirkungen unterschiedlicher AfA hinaus ist die unterschiedliche Belastung von Eigenbau- und Leasing-Alternative mit GewSt zu berücksichtigen: 25% der Kreditzinsen, aber nur 12,5% der Leasingraten unterliegen der GewSt. • GrESt: Schuldner von Grunderwerbsteuer sind die an einem Erwerbs vorgang als Vertragsteile beteiligten Personen. Erwerbs vorgänge in diesem Sinne sind die Veräußerung eines lea singnehmer-eigenen Grundstücks an den Leasinggeber, die Bestellung eines Erbbaurechts zugunsten des Leasinggebers auf einem leasingnehmer-eigenen Grundstück und die Aus - übung eines Ankaufsrechts durch den Leasingnehmer am Ende der Grundmietzeit. In der Vergleichsrechnung ist die Leasingalternative mit den Grunderwerbsteuerzahlungen zu belas ten, die der Leasingnehmer direkt zu leisten hat. Dies alles zusammengenommen bedeutet: • Im Rahmen von Vergleichsrechnungen zum Immobilienleasing ist es grundsätzlich ausreichend, die ESt/KSt-Wirkungen, die GewESt-Wirkungen und in Ausnahmefällen die GrESt-Wirkungen zu erfassen. • Vorteile zugunsten der Leasing-Alternative ergeben sich vor allem aufgrund der höheren Gewerbeertragsteuerbelastung der Eigenbau-Alternative, zumal Leasinggesellschaften vielfältige Möglichkeiten haben, durch entsprechende Ausgestaltung des Leasing-Vertragswerkes eine Gewerbesteuerbelastung zu vermeiden.206 204 Vgl. dazu Budäus, D., Alternative Ansätze zur Finanzierung der öffentlichen Infrastruktur in den neuen Bundesländern …, 1993, S.109ff., insbes. S.121f. 205 Vgl. z.B. Gabele, E. u. a., a. a. O., S.103. 206 Vgl. zu Einzelheiten Gabele, E. u. a., a. a. O., S.127ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 191 192 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen – Wegen des langen Planungszeitraums von i. d.R. mehr als 20 Jahren und der langen Projektvorlaufzeit bis zur Inbetriebnahme ist die Vergleichsrechnung „kreditfinanzierter Eigenbau“ vs. „lmmobilienleasing“ mit besonderen Unsicherheiten behaftet. Dies gilt auch für die Leasing-Alterna tive. Von einer „langfristig sicheren Kalkulationsbasis“207 kann nicht die Rede sein. • Bei Abschluss des Leasingvertrages werden auf der Grundlage der voraussichtlichen Investitionssumme vorläufige Leasingraten festgelegt. Die endgültigen Leasingraten bestimmen sich aber nach der tatsächlichen Investitionssumme wie sie sich nach Fertigstellung des Objektes ergibt.208 Das Risiko der Überschreitung der voraussichtlichen Investitionssumme trägt also der Leasingnehmer ebenso wie der Eigentümer im Falle des Eigenbaus. • Die Refinanzierung des Leasingvertrages durch den Leasinggeber erfolgt nicht von vornherein für die gesamte Grundmietzeit, sondern für kürzere Zeiträume. Der Leasingvertrag enthält deshalb eine Zinsanpassungsklausel, die eine entsprechende Änderung der Leasingraten ermöglicht.209 • Der Leasingvertrag ermöglicht auch die Erhöhung des Verwaltungskos tenanteils an der Leasingrate durch den Leasinggeber. So weit dies in Form der Vereinbarung gleich bleibender prozentualer Erhöhungen pro Jahr geschieht, sind sie für den Leasingnehmer eine sichere Größe. Anders hingegen, wenn index-bezogene Anpassungen vereinbart werden.210 • Änderungen der Steuergesetzgebung und damit auch Änderungen der Steuerwirkungen von kreditfinanziertem Eigenbau und Immobilienleasing sind für einen Zeitraum von mehr als 20 Jahren nicht zu prognostizieren. Gleiches gilt für die Entwicklung der Eigenkapital- und der Fremdkapitalzinsen. Beides zusammen bewirkt auch, dass der Kalkula tionszinssatz eine ausgesprochen unsichere Größe ist. Dies trifft natürlich beide Vergleichsalternativen. • Unsicher ist schließlich auch die Entwicklung des Verkehrswertes der Immobilie bis zum Ende der Grundmietzeit. Übt der Leasingnehmer die ihm zu einem fest vereinbarten Preis eingeräumte Kaufoption aus, dann ist der Verkehrswert ohne Einfluss auf die Vorteilhaftigkeitsentscheidung. Verzichtet der Leasingnehmer hingegen auf den Kauf – was er regelmäßig tun wird, wenn der Verkehrswert unter dem Optionspreis liegt –, dann verschiebt sich die relative Vorteilhaftigkeit nachträglich zugunsten der Leasingalternative. Wie Beispielrechnungen zeigen, können bereits relativ geringfügige Änderungen des Dateninputs das Vergleichsergebnis ändern. Daraus sollte nicht der Schluss ge zogen werden, auf den finanziellen Vergleich von kreditfinanziertem Eigenbau und Immobilien-Leasing zu verzichten. Daraus sollte aber geschlossen werden, dass es einer besonders sorgfältigen Datenermittlung und einer Abschätzung der Auswirkungen der Datenunsicherheit bedarf. Zu diesem Zweck sollten (mindes - 207 Fohlmeister, K. J., a. a. O., S.181. 208 Vgl. Fohlmeister, K. J., a. a. O., S.203. 209 Vgl. Fohlmeister, K. J., a. a. O., S.189. 210 Vgl. Gabele u. a., a. a. O., S.105ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 192 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 193 tens) Sensitivitätsbetrachtungen angestellt werden, wobei das Verfahren zur Ermittlung der Outputänderung (Barwert der Nettozahlungen) bei vorgegebenen Inputänderungen (unsicherer Dateninput, z. B. Leasingraten, Kalkulationszinssatz) zur Anwendung kommen sollte.211 Partielle Sensitivitätsanalysen zur Ermittlung der maximal zulässigen Abweichung je einer Inputgröße von ihrem Aus gangs wert unter ceteris paribus-Bedingungen (Verfahren der kritischen Werte) ermöglichen im vorliegenden Fall mehrerer unsicherer Inputgrößen keine zu ver läs si ge Abschätzung der Auswirkungen der Datenunsicherheit auf die Vorteilhaftigkeitsentscheidung. 4.1.4 Besonderheiten des Vergleichs „Immobilien-Leasing“ und „kreditfinanzierte Eigenerstellung“ bei Bauvorhaben der öffentlichen Hand (1) Soweit die öffentliche Hand (Bund, Länder, Gemeinden) im Rahmen von Kapitalgesellschaften und Betrieben gewerblicher Art (§4 KStG) tätig wird, ist sie grundsätzlich steuerpflichtig. In diesem Fall weist der Vergleich „kreditfinanzierter Eigenbau“ – „lmmobilienleasing“ durch die öffentliche Hand keine Besonderheiten gegenüber dem Vergleich aus Sicht eines (privaten) Unternehmens auf. Anders hingegen bei Investitionen im Hoheitsbereich (z. B. Verwaltungsgebäude, Infrastrukturinvestitionen): hier ist die öffentliche Hand als Investor und Leasingnehmer steuerbefreit. Unter stark vereinfachten Annahmen stellt sich der Vergleich „kreditfinanzierter Eigenbau“ – „Immobilienleasing“ dann wie folgt dar: • Nettoauszahlungen bei kreditfinanziertem Eigenbau: NAkz = Fremdkapitalzinsen (FKZ) + Tilgungsrate (TR) • Nettoauszahlungen bei Immobilienleasing: NAez = Leasingrate (LR) = Refinanzierungszinsen des Leasinggebers (RZ) + Amortisationsrate (AR) + Kosten- und Gewinnmarge Unterstellt man dabei FKZ = RZ und TR = AR, dann ist wegen der Kosten und Gewinnmarge des Leasinggebers der kreditfinanzierte Eigenbau stets finan ziell vorteilhafter als das Immobilienleasing. Eine Umkehrung der relativen Vorteilhaftigkeit setzt voraus, dass der Leasinggeber über (erheblich) günstigere (Re-)Finanzierungsmöglichkeiten verfügt als der Investor/Leasingnehmer. Dies ist nach einer Studie des Landesrechnungshofes Baden-Württemberg212 der Fall, wenn es dem Leasinggeber etwa durch Errichtung eines geschlossenen Immobilienfonds gelingt, sich über die Ausgabe von Anteils-Zer- 211 Vgl. zu diesem Verfahren unten S.232ff. 212 Landesrechnungshof Baden-Württemberg (LRH Ba-Wü), Wirtschaftlichkeitsanalyse privater Investorenfinanzierungen für Hochbaumaßnahmen des Landes, LT-Drucksache 11/1994 v. 24.5.93. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 193 194 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen tifikaten zu refinanzieren. Danach geben sich Privatinvestoren mit einer Anfangsverzinsung zufrieden, die lediglich 56% des Fremdkapitalzinssatzes beträgt.213 Allerdings ist dabei zu berücksichtigen, dass der Eigenkapitalanteil am Refinanzierungsvolumen im Allgemeinen auf ca. 1⁄3 beschränkt ist. Daraus errechnet sich ein Refinanzierungs-Mischzinssatz von 1⁄3 · 0,56 · FKZ + 2⁄3 · FKZ ~ 0,85 FKZ, d. h. der Refinanzierungs-Mischzinssatz liegt bei 85% des Fremdkapitalzinssatzes. Bei einem Fremdkapitalzinssatz von 8% sind das 6,8%. Entsprechend beträgt die „Haushaltsentlastung“ bei Leasing-Finanzierung zu Beginn des Planungszeitraums 15% des Zinsanteils an der Leasing rate. Dies aber auch nur dann, wenn eventuelle Zweckzuweisungen höherer Gebietskörperschaften nicht nur bei Eigenbau gewährt werden. Die niedrigere Verzinsung des Eigenkapitals eines Immobilienfonds ist für die Kapitalgeber nur akzeptabel, wenn die Differenz zum Kapitalmarktzins durch Steuerersparnisse ausgeglichen wird. Die Erzielung derartiger Steuerersparnisse setzt voraus: – Zurechnung des Leasingobjektes zum Leasinggeber, da nur in diesem Fall die AfA steuermindernd geltend gemacht werden kann. Dies erfordert u. a., dass kein Spezial-Leasing vorliegt, d. h., dass das Leasingobjekt nicht „… speziell auf die Verhältnisse des Leasingnehmers zugeschnitten und nach Ablauf der Grundmietzeit regelmäßig nur noch beim Leasingnehmer wirtschaftlich sinnvoll verwendbar“ ist. Investitionen im Bereich hoheitlicher Betätigung der öffentlichen Hand und hier insbesondere Infrastrukturin vestitionen (Straßen, Wasserstraßen, Kanalisationssysteme) werden häufig den Tatbestand des Spezial-Leasings erfüllen. Kein Spezial-Leasing liegt hingegen in der Regel bei Hochbauten vor. Generell lässt sich daraus schlie- ßen, dass bei der gegenwärtigen Rechtslage Immobilienleasing als Alternative zum Eigenbau – unabhängig von Wirtschaftlichkeitsgesichtspunkten – grundsätzlich auf die Hochbautätigkeit der öffentlichen Hand beschränkt ist. – Erwirtschaftung von Verlusten durch den Leasinggeber zu Beginn der Grundmietzeit, die dessen Anteilseigner gegen andere Einkünfte aufrechnen können und die dadurch zu einer (im Wesentlichen temporären) Steuer entlastung der Eigenkapitalgeber führen. Dies wird im Wesentlichen dadurch erreicht, dass die steuerlichen Abschreibungen des Leasinggebers den in der Leasingrate enthaltenen Amortisationsanteil übersteigen, insbesondere wenn der Leasinggeber Bauten degressiv abschreiben (§7 (5) EStG) konnte oder Sonderabschreibungen (§4 FördergebietsG) vornehmen kann. 213 Vgl. LRH Ba-Wü, a. a. O., S.36; Kiefer/Groh gehen sogar von einer Anfangsverzinsung aus, die bei nur 48% des Fremdkapitalzinssatzes liegt; vgl. Kiefer, D./Groh, M., Wirtschaftlichkeitsanalyse privater Investorenmodelle für öffentliche Baumaßnahmen, in: VOP 15 (1993) 4, S.238ff.; ähnlich auch in den Beispielen bei Büschgen, H. E./Ergenzinger. T., Privatwirtschaftliche Finanzierung und Erstellung von Infrastruktur-Investitionen, Frankfurt/M. 1993, S.149ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 194 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 195 – Minimierung der Steuerbelastung des Leasinggebers soweit er selbst Steuer subjekt ist, d. h. Minimierung der Gewerbesteuer- und Umsatzsteuerbelastung. Die Vermietung und Verpachtung von Grundvermögen ist regelmäßig keine gewerbliche Tätigkeit (Abschnitt R 15.7 (2) und H 15.7 (2) EStR 2008) und – falls nicht von einer Kapitalgesellschaft betrieben – nicht gewerbesteuerpflichtig. Einkünfte aus dieser Tätigkeit sind Einkünfte aus Vermietung und Verpachtung. Die Vermietung von Grundstücken ist von der Umsatzsteuer befreit (§4 Nr.12 UStG), nach §9 Abs.1 UStG kann der Leasinggeber jedoch grundsätzlich für die Umsatzbesteuerung optieren, was ihm die Möglichkeit des Vorsteuerabzugs eröffnet. Bei Großinvestitionen mit hoher Vorsteuerbelastung zu Beginn des Vertragszeitraums kann dies für eine begrenzte Zeit zu Umsatzsteuererstattungen führen. Die aufgrund dessen in der Literatur zum Teil vertretene Auffassung „… die Vorteilhaftigkeit privaten Kapitaleinsatzes für öffentliche Projekte [resultiere] vor allem aus dem Vorsteuerabzug“214 übersieht offensichtlich, dass der Gesetzgeber den Verzicht auf die Umsatzsteuerbefreiung für den Fall einer nichtunternehmerischen (z. B. einer hoheitlichen) Nutzung des Vermögensgegenstandes auf der Endstufe ausdrücklich ausgeschlossen hat (§9 Abs.2 UStG). Beispiel215: Vergleich kreditfinanzierter Eigenbau – Immobilienleasing für ein Verwaltungsgebäude mit einem Investitionsvolumen von 30 Mill. € für einen Planungszeitraum von 25 Jahren zuzüglich zwei Jahre Bauzeit. Ferner wird angenommen: – Kreditfinanzierung bei Eigenbau durch • Kredit I in Höhe von 25 Mill. €, wovon während der Bauzeit im Zeitpunkt (– 1,5) 7,5 Mill. € und im Zeitpunkt (– 0,5) 22,5 Mill. € in Anspruch genommen sind; eine Kredittilgung erfolgt während des Planungszeitraums nicht; • Kredit II in Höhe von 5 Mill. € als Annuitätendarlehen über den Zeitraum von 25 Jahren. – Beide Kredite sind mit 9% zu verzinsen. • Die Grundmietzeit beträgt 25 Jahre. Es wird dabei unterstellt, dass der Leasinggeber (Objektgesellschaft) kein Gewerbebetrieb ist. • Demzufolge ist sein Vermögen kein Betriebsvermögen. Die betriebsgewöhnliche Nutzungsdauer von Gebäuden beträgt in diesem Fall grundsätzlich 50 Jahre (§7 (4) Nr.2 Buchst. a) EStG). 214 Brede, H., Bericht über die Diskussion zu den Referaten von Hannes Rehm und Dietrich Budäus, in: Eichhorn, P. u. a. (Hrsg.), Finanzierung und Organisation der Infrastruktur in den neuen Bundesländern, Baden-Baden 1993, S.130. 215 Mit geringfügigen Modifikationen entnommen aus Kiefer, D./Groh, M., a. a.O., S.239 ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 195 196 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Falls der Leasinggeber ein Gewerbebetrieb ist, kommt man dann zum gleichen Rechenergebnis, wenn man voraussetzt, dass die Grundmietzeit höchs tens 22,5 Jahre beträgt und dass sich daran bis zum Ende der betriebsgewöhnlichen Nutzungsdauer von 25 Jahren ein Mietverhältnis zu unveränderten Bedingungen anschließt.216 – Das Grundstück wird dem Leasinggeber in Erbpacht überlassen, der Erbbauzins beträgt anfänglich 220000,– €/Jahr – er steigt jährlich um 2%. – Die Leasingrate beträgt anfänglich 2 Mill. €/Jahr – sie steigt jährlich um 2%. – Nach Ablauf der Grundmietzeit hat der Leasingnehmer das Recht, das Leasingobjekt zum Preis von 25 Mill. € zu erwerben. – Die jährlichen Zahlungen fallen in der Jahresmitte an. Bezugszeitpunkt ist der Zeitpunkt (0). – Der Kalkulationszinssatz wird auf 9% festgesetzt. Die nachfolgende Tabelle enthält die aufgrund der Annahmen durchgeführte Rechnung. Daraus ist zu entnehmen, dass der Barwert der Nettoauszahlungen beim kreditfinanzierten Eigenbau um rund 10,3 Mill. € über dem Barwert der Nettoauszahlungen bei Immobilienleasing liegt, d. h. Immobilienleasing ist unter den gegebenen Annahmen die finanziell günstigere Alternative. Um dies erkennen zu können, bedarf es selbstverständlich im vorliegenden (eindeutigen) Fall keiner Barwertberechnung – ein Blick auf die Zeitwerte der Differenzen der Nettoauszahlungen (Spalte 8) genügt. Beispielanalyse Die Analyse des obigen Beispiels gibt zu einigen Bedenken hinsichtlich der Realitätsnähe der Annahmen Anlass und lässt eine gewisse Verzerrung zu guns ten der Leasing-Alternative vermuten. – Unterstellt man, dass dem Leasinggeber Baukosten in gleicher Höhe wie beim Eigenbau entstehen und dass er seine Kostenmarge mit l% der Baukosten kalkuliert, dann beträgt der anfängliche Zinssatz 5,33%. Er errechnet sich wie folgt: Kapitaldienstanteil der Leasingrate = Leasingrate – Kostenmarge = 2 Mill. – 0,01 · 30 Mill. = 1,7 Mill. € 1,7 Mill. € = Annuität der Investitionssumme von 30 Mill. abzüglich des Barwertes des An kaufspreises von 25 Mill. für einen Zeitraum von 25 Jahren. 215 Vgl. zu dieser Variante auch LRH Ba-Wü, a. a. O., S.9. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 196 4 A usgew ählte E ntscheidungsproblem e 197 004-K apitel_3 14.05.12 09:53 S eite 197 198 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Diese Gleichung ist bei einem Kalkulationszinssatz von 5,33% erfüllt, denn 1,7 Mill. € ≈ (30 Mill. – 25 Mill. × 0,273) × 0,0733 = 1698728 Mill. € Die anfängliche Leasingrate von 2 Mill. € setzt sich somit zusammen aus • einem Kostenanteil von 300000,– € • einem Zinsanteil von 1599000,– € und • einem Tilgungsanteil von 99728,– €. Der anfängliche Zinssatz von 5,33% erscheint vor dem Hintergrund allgemeiner Erfahrungen mit den Refinanzierungskonditionen von Leasinggebern außerordentlich niedrig. Bestimmt man den Refinanzierungs-Mischzinssatz nach der oben abgeleiteten Formel, so müsste er im Beispielfall 0,85 · 9 = 7,65% betragen. Die Anfangs-Leasingrate würde damit auf 2,667 Mill. € ansteigen und auch für die weiteren Leasingraten ergäbe sich ein entsprechender Anstieg. Dies hätte u. a. zur Folge, dass schon im 7. Jahr nach Inbetriebnahme des Objekts (Zeitpunkt 6,5) die anfänglichen Haushaltsentlastungen (positive Differenzen der Nettoauszahlungen) bei Leasing durch zusätzliche Haushaltsbelastungen (negative Differenzen der Nettoauszahlungen) abgelöst würden. – Der Leasinggeber muss die von ihm an den Leasingnehmer zu entrichtenden Erbbauzinsen finanzieren. Er wird dies tun, indem er sie dem Leasingnehmer in den Leasingraten wieder rückbelastet. Wie die obige Analyse der anfänglichen Leasingrate gezeigt hat, lässt sie im vorliegenden Beispielfall dafür allerdings keinen Raum. Die Erbbauzinsen sollten deshalb der Leasingrate zugeschlagen oder – was auf das gleiche hinausläuft – beim Vergleich außer acht gelassen werden. Dies würde dazu führen, dass bereits ab dem 18. Jahr nach Inbetriebnahme (Zeitpunkt 17,5) negative Differenzen der Nettoauszahlungen, d. h. zusätzliche Haushaltsbelastungen auftreten würden. – Eine Ungleichbehandlung der beiden Alternativen erfolgt insoweit, als für den Fall des kreditfinanzierten Eigenbaus Bauzeitzinsen verrechnet werden (675000 + 2025000), während die Leasingzahlungsreihe keine Vormieten enthält. Dies, obgleich beim Leasinggeber während der Bauzeit ebenfalls Zinsausgaben anfallen. In der Vergleichsrechnung sind deshalb entweder die Bauzeitzinsen bei der Eigenbau-Alternative zu eliminieren oder entsprechende Vormieten bei der Leasingalternative hinzuzufügen. Eliminiert man die Bauzeitzinsen, dann ändert das zwar nichts an der Struktur der Differenzen der Nettoauszahlungen (Haushaltsentlastungen in den ersten 23 Jahren; Haushaltsbelastungen in den beiden letzten Jahren), der finanzielle Vorteil des Leasings, gemessen 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 198 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 199 anhand des Barwertes der Differenzen der Nettoauszahlungen, vermindert sich jedoch um ein Drittel. Berücksichtigt man alle diskutierten Änderungen in der Vergleichsrechnung, dann führt dies zu einer totalen Umkehr der finanziellen Vorteilhaftigkeit der Alternativen zugunsten des Eigenbaus, wobei noch nicht einmal die Angemessenheit des Kalkulationszinssatzes von 9% in Frage gestellt wird. Aus dem Ergebnis der revidierten Rechnung (siehe nachfolgende Tabelle) folgt auch, dass die Investitionssumme bei Eigenbau bis zu 3,914 Mill. € über der Investi tionssumme des Leasinggebers für ein identisches Objekt liegen darf, ohne dass die Eigenbaualternative ihre Vorteilhaftigkeit verliert (dabei ist die Finanzierung der zusätzlichen Investitionsausgaben durch Aufstockung des Annuitätendarlehens unterstellt). Es soll nun noch geprüft werden, wie hoch die Baukosten (BK) des Leasinggebers höchstens sein dürfen, wenn er Bauzeitzinsen und Erbpacht in den Leasingraten berücksichtigt hat und wenn er – wie oben angenommen – eine Anfangsverzinsung von 7,65% auf das investierte Kapital erwirtschaften muss. Da Bauzeitzinsen und Erbbauzinsen vor Entrichtung der ersten Leasing rate anfallen, werden sie in Annuitäten umgerechnet, um sie in die Betrachtung einbeziehen zu können. Die Umrechnung in Annuitäten erfolgt mit dem im Beispiel verwendeten Kalkulationszinssatz von 9%, so dass sich der Barwert der Zahlungsreihen nicht ändert. Die anfängliche Leasingrate (LR) setzt sich wie folgt zusammen: – aus der Kostenmarge (KM): KM = 0,01 · BK – aus den Erbbauzinsen (ER): Erbbauzinsen im Zeitpunkt (+ 0,5) zuzüglich Annuität der Erbbauzinsen in den Zeitpunkten (– 1,5) und (– 0,5). – aus den Bauzeitzinsen Annuität der Bauzeitzinsen in den Zeit (BZZ): punkten (– 1,5) und (– 0,5). 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 199 200 3. K apitel: B eurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren E rw artungen 004-K apitel_3 14.05.12 09:53 S eite 200 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 201 – aus dem Kapitaldienst Annuität der Differenz zwischen Baukos- (KD): ten und Barwert des Restwertes bei einem Zinssatz von 7,65%. Setzt man die abgeleiteten Ausdrücke für die Komponenten der Leasing rate ein, so ergibt sich: LR = 0,01 · BK + 278227 + 0,00978 · BK + 0,0909 · BK – 359876 Daraus errechnen sich für eine anfängliche Leasingrate von 2 Mill. € Baukos ten in Höhe von 18,81 Mill. €, das sind etwa 63% der Kosten bei Eigenbau. Vorausgesetzt der Leasinggeber hat sich nicht verkalkuliert und in die Schätzung der Kosten des Eigenbaus sind nicht bewusst Reserven eingeplant worden, ist Leasing demnach vorteilhafter als Eigenbau, wenn der Leasinggeber das Gebäude zu weniger als 2⁄3 der Eigenbaukosten erstellen kann. 4.2 Entscheidungen über Auslandsinvestitionen 4.2.1 Vorbemerkungen Auslandsinvestitionen sind dadurch gekennzeichnet, dass ein Unternehmen [inländische (Mutter-)Gesellschaft] Auszahlungen in heimischer Währung zur Beschaffung von Anlagegütern leistet, die im Ausland zwecks Erzielung von Einzahlungsüberschüssen in ausländischer Währung genutzt werden. Der Leistung von Auszahlungen durch die inländische Gesellschaft gleich steht der Verzicht auf die Rück-Transferierung von Finanzmitteln, die im Ausland [durch eine ausländische (Tochter-)Gesellschaft] erwirtschaftet wurden. Besonderheiten für die Anwendung der Verfahren der Investitionsrechnung auf Auslandsinvestitionen resultieren aus – Zahlungen in unterschiedlichen Währungen, – unterschiedlichen Steuersystemen im In- und Ausland, – unterschiedlichen Geldentwertungsraten im In- und Ausland und – der Segmentierung der Kapitalmärkte. Wenn im folgenden geprüft wird, ob und gegebenenfalls wie Investitionsrechnungen für Auslandsinvestitionen gegenüber Investitionsrechnungen für Inlands investitionen zu modifizieren sind, so erfolgt dies getrennt für den Fall eines einheitlichen übernationalen Kapitalmarktes und für den Fall segmentierter Kapitalmärkte. Ein einheitlicher übernationaler (integrierter) Kapitalmarkt ist dadurch 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 201 202 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen gekennzeichnet, dass inländischer (ih) und ausländischer (ia) Kapitalmarktzinssatz unter Berücksichtigung der Wechselkursänderung gleich hoch sind: Für den Fall konstanter Wechselkursänderungsraten const. muss also gelten217 (50) Eine Segmentierung zwischen inländischem und ausländischem Kapitalmarkt liegt dann vor, wenn Kapitalverkehrsbeschränkungen eine Angleichung der Kapitalmarktzinssätze nicht erlauben, d. h. der inländische Kapitalmarktzinssatz weicht von dem wechselkurskorrigierten ausländischen Kapitalmarktzinssatz ab. 4.2.2 Einheitlicher Kapitalmarkt (1) Existiert ein einheitlicher übernationaler Kapitalmarkt, dann gibt es keine Besonderheiten bezüglich der Ermittlung des Kalkulationszinssatzes für die Berechnung des Kapitalwertes. Der Investor kann sich wie bei Inlandsinvestitionen am inländischen Kapitalmarktsatz für Finanzanlagen oder an seinen durchschnittlichen Kapitalkosten orientieren.218 Der Kalkulationszinssatz ist unabhängig davon, ob auf dem ausländischen oder auf dem inländischen Kapitalmarkt finanzielle Mittel aufgenommen oder angelegt werden; er gilt für Auslandsinvestitionen ebenso wie für lnlandsinvestitionen. Der Kapitalwert kann sowohl in ausländischer als auch in inländischer Währung berechnet werden. Eine Investition mit positivem Kapitalwert in Inlandswährung (C h0) besitzt stets auch einen positiven Kapitalwert in Auslandswährung (Ca0). Es gilt: (51) Für Δ W = const. beträgt Wt = W0 (1 + Δ W)t und (51) lässt sich schreiben (51’) Setzt man nun (1 + ih) entsprechend (50) gleich (1 + ia) · (1 + Δ W), so ergibt sich 217 Vgl. Stehle, R.: Quantitative Ansätze zur Beurteilung ausländischer Investitionsprojekte, in: Lück, W./Trommsdorff, V.: Internationalisierung der Unternehmung als Problem der Betriebswirtschaftslehre, Berlin 1982, S, 475ff.; hier S.482; Bierman Jr., H./Smidt, S. a. a.O., S.372f. 218 Zu Einzelheiten der Bestimmung des Kalkulationszinssatzes vgl. Abschnitt 2.1.6.3, S.126ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 202 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 203 Der Kapitalwert in Inlandswährung ergibt sich somit durch Multiplikation des Kapitalwertes in Auslandswährung mit dem Wechselkurs zu Beginn des Planungszeitraumes. Beispiel: Berechnung der Kapitalwerte einer Investition in inländischer und ausländischer Währung • • 1 + Δ W = 0,9 Ein einheitlicher Kapitalmarkt liegt vor, wenn bei ia = 0,15 ih = 1,15 · 0,9 – 1 = 0,035 beträgt. • • • Ist die Wechselkursänderung im Zeitablauf nicht konstant, dann muss die Bedingung (50) für jede Teilperiode erfüllt sein. Dies bedeutet aber, dass ih und/oder ia während des Planungszeitraumes ebenfalls nicht konstant sind. Für eine Investition mit Investitionsausgaben zu Beginn des Planungszeitraums, bei der Zwischenanlagen nicht erforderlich sind, ist dies insofern unerheblich, als mit den zu Beginn des Planungszeitraums geltenden Kapitalmarktzinssätzen und der zugehörigen Wechselkursänderungsrate der ersten Teilperiode gerechnet werden kann. Sind hingegen Investitionsausgaben während mehrerer Teilperioden zu tätigen und/oder sind Zwischenanlagen erforderlich, dann gelten für die betreffenden Teilperioden unterschiedliche Kalkulationszinssätze: die Kapitalwertmethode ist streng genommen nicht mehr anwendbar. (2) Bezieht man die Ertragsteuern mit in die Betrachtung ein und wendet man das Standardmodell an, dann muss man für die Bestimmung des Kalkulationszinssatzes eine gleich hohe Besteuerung der Erträge auf Finanzanlagen und 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 203 204 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen 219 Vgl. Abschnitt 2.1.5, S.115ff. 220 Vgl. Stehle, R.: a. a. O., S.486. die steuerliche Abzugsfähigkeit der Fremdkapitalzinsen im Inland und im Ausland voraussetzen oder unterstellen, dass Gewinne aus Finanzierungsmaßnahmen ausschließlich der Besteuerung im Inland unterliegen. Durch Unterschiede in der Besteuerung zwischen Inland und Ausland kann sich beim Vergleich zweier Realinvestitionen im Inland und Ausland auch unter sonst gleichen Bedingungen eine unterschiedliche Steuerbelastung ergeben. Es empfiehlt sich deshalb in diesem Fall, die Ertragsteuern in der Inves titionsrechnung zu berücksichtigen. (3) Herrscht im Inland und/oder im Ausland Inflation, dann gilt bei konstanten Geldentwertungsraten ght const. (t = 1, …, T) und gat = const. (t = 1, …, T) – wie oben abgeleitet219 –, dass der nominale Kapitalwert einer Investition in inländischer (ausländischer) Währung gleich dem realen Kapitalwert in inländischer (ausländischer) Währung ist Ch0 = ChR0 und C a0 = CaR0 . Wie oben gezeigt wurde, gilt C h0 = W0 · Ca0 und demnach auch C hR0 = W0 · CaR0 . Da also im Inflationsfall Ch0 = C hR0 = W0 C a0 = W0 CaR0 gilt, kann die Vorteilhaftigkeit einer Auslandsinvestition unter den genannten Voraussetzungen anhand des nominalen oder des realen Kapitalwertes in inländischer oder in ausländischer Währung beurteilt werden. Für die Beziehung zwischen dem realen inländischen und dem realen ausländischen Kapitalmarktzinssatz gilt aufgrund von (38) und (50) Die rechte Seite der Gleichung nimmt im Fall relativer Kaufkraftparität zwischen Inland und Ausland den Wert 1 an.220 Daraus folgt: i hR = i aR. Falls relative Kaufkraftparität nicht vorliegt, wenn also (1 + ga) (1 + gh)–1 (1 + Δ W) ≠ 1 ist, so weichen auch die realen Kapitalmarktzinssätze voneinander ab. Solange allerdings die Bedingungen (38) und (50) erfüllt sind, bleibt dies ohne Auswirkungen auf die Höhe des nominalen und realen Kapitalwertes im In- und Ausland. 4.2.3 Segmentierte Kapitalmärkte (1) Sind der Inlands- und der Auslandskapitalmarkt segmentiert, dann stellt die (inländische) Muttergesellschaft der (ausländischen) Tochtergesellschaft finanzielle Mittel für die Durchführung der Investition zur Verfügung, die am inländischen Kapitalmarkt aufgenommen oder dort alternativ angelegt werden. Die Investitionsfinanzierung durch die Muttergesellschaft kann oder muss gegebenenfalls auch durch eine Finanzierung am ausländischen Kapitalmarkt ergänzt werden. Entscheidend für die Vorteilhaftigkeit der Investition ist in diesem Fall der Kapitalwert der Investition der Muttergesellschaft, ermittelt 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 204 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 205 unter Verwendung des inländischen Kapitalmarktzinssatzes. Dieser Kapitalwert beträgt: (52) oder für den Fall konstanter Wechselkursänderungsraten: (52’) In (52) und (52’) bedeuten: Rt a : Rückflüsse in ausländischer Währung in Periode t It a : Investitionsausgaben in ausländischer Währung in Periode t Yt a > 0 : Betrag des aufgenommenen ausländischen Kredites in ausländischer Währung in Periode t Yt a < 0 : Tilgungsbetrag des ausländischen Kredites in ausländischer Wäh rung in Periode t Zt a : Zinsen auf den ausländischen Kredit in ausländischer Währung in Periode t Einer ausländischen Kreditfinanzierung gleich steht eine Finanzierung mit selbsterwirtschafteten Mitteln der ausländischen Tochtergesellschaft, die aufgrund von Kapitalverkehrsbeschränkungen nicht zurückgeführt werden können. Falls sich die Finanzierungsentscheidung allein an der Höhe des inländischen und des ausländischen Kapitalmarktzinssatzes orientieren kann, erreicht Ch0 (M) sein Maximum – bei 100%iger Finanzierung durch die Muttergesellschaft, wenn die inländische Zinsrate niedriger als die wechselkurskorrigierte ausländische Zins rate ist: 1 + i h > (1 + i a) (1 + Δ W ); in dieser Situation ist der Kapitalwert des Auslandskredites negativ; – bei 100%iger Auslandsfinanzierung, wenn die inländische Zinsrate höher als die wechselkurskorrigierte ausländische Zinsrate ist: 1 + i h < (1 + i a) (1 + Δ W ); in dieser Situation ist der Kapitalwert des Auslandskredites positiv. Beispiel: Ermittlung der Kapitalwerte Ch0 (M) für eine Auslandsinvestition mit I a0 = –100000, Ra1 = 20000; Ra2 = 110000 unter alternativen Finanzierungsannahmen bei ih = 0,05; ia = 0,15; Δ W = – 0,1; W0 = 2,20 1. Fall: Vollständige Finanzierung mit Mitteln der Muttergesellschaft 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 205 206 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen 2. Fall: 40%ige Finanzierung mit Mitteln der Muttergesellschaft 3. Fall: 100%ige Auslandsfinanzierung Der Kapitalwert der Investition der Muttergesellschaft ist bei den gegebenen Nominalzinssätzen und Wechselkursen desto höher, je höher der Anteil der Auslandsfinanzierung ist. Eine Überschlagsrechnung lässt erkennen, dass im vorliegenden Beispiel die Vorteilhaftigkeit des Projektes nur bei einer Auslandsfinanzierung von mehr als ca. zwei Dritteln gegeben ist. Der Kapitalwert erreicht mit + 1349 bei 100%iger Auslandsfinanzierung sein Maximum. (2) In der Literatur wird argumentiert‚221 beim Vergleich sich gegenseitig aus schließender Investitionsalternativen würden die Ergebnisse dadurch verzerrt, dass bei der Auslandsinvestition nur die der Muttergesellschaft zufließenden Nettozahlungen berücksichtigt würden, bei der Inlandsinvestition aber die gesamten Nettozahlungen. Diesem Argument kann aus folgenden Gründen nicht gefolgt werden: – Geht man davon aus, dass außer den Zins- und Tilgungszahlungen für ausländische Kredite alle Nettozahlungen der Muttergesellschaft zufließen (können), dann ist der Vergleich zulässig, wenn man für das Inland (wie übrigens auch für das Ausland) die Existenz eines einheitlichen Kapitalmarktzinssatzes für Finanzanlagen und Fremdkapital unterstellt. Die Vorteilhaftigkeit der Inlandsinvestition ist dann finanzierungsunabhängig. – Geht man davon aus, dass aufgrund von Kapitalverkehrsbeschränkungen auch Teile der Nettozahlungen im Ausland verbleiben (müssen), die nicht Zins- und Tilgungszahlungen für ausländische Kredite sind, dann sollte der Kapitalwert der Auslandsinvestition dennoch unter Berücksichtigung der gesamten Nettozahlungen bestimmt werden. An der Tatsache, dass durch eine Auslandsinvestition zusätzliches Geldvermögen im Gesamtunternehmen geschaffen wird, ändert auch die eingeschränkte Transferierbarkeit der Nettozahlungen im Investitionszeitpunkt nichts. (3) Wegen der unterschiedlichen Steuersysteme im Inland und Ausland ist bei Berücksichtigung von Ertragsteuern zu beachten, dass grundsätzlich Besteuerungsunterschiede bestehen zwischen – Gewinnen der Auslandsinvestition, die im Ausland verbleiben, 221 Vgl. Bierman, H./Smidt, S., a. a. O., S.378. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 206 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 207 – Gewinnen der Auslandsinvestition, die ins Inland transferiert werden und – Gewinnen aus der alternativen Finanzinvestition im Inland. Deshalb ist die Beurteilung der Vorteilhaftigkeit einer Auslandsinvestition bei segmentierten Kapitalmärkten anhand des Kapitalwertes nach Ertragsteuern zu empfehlen. Dabei ist wegen der Besteuerungsunterschiede (Unterschiede in den Bemessungsgrundlagen, Steuersatzunterschiede, Steuerartunterschiede) eine differenziertere Betrachtung der Steuerwirkungen erforderlich als bei einer Inlandsinvestition. Beispielsweise kann in der Regel nicht mit einem einheitlichen Steuersatz auf die Gewinne der Realinvestition und der alternativen Finanzinvestition gerechnet werden. (4) Im Inflationsfall mit unterschiedlichen Geldentwertungsraten im Inland und im Ausland gelten die Aussagen zur Berücksichtigung der Inflation in Investitionsrechnungen für Inlandsinvestitionen,222 sofern die gesamten Nettozahlungen in das Inland transferiert werden. Das bedeutet, dass eine Realwertrechnung nicht erforderlich ist, falls (37) gilt. Verbleibt jedoch ein Teil der Nettozahlungen im Ausland, dann ist der reale Kapitalwert als Beurteilungskriterium heranzuziehen. Unterstellt man die Beziehung (37), so ergibt sich (53) In (53) bezeichnen Ňat: Nettozahlungen, die ins Inland transferiert werden N̂ at: Nettozahlungen, die im Ausland verbleiben. 4.3 Entscheidungen über strategische Investitionen 4.3.1 Strategische Investitionen (1) Eine strategische Investition umfasst die Gesamtheit aller investiven Maßnahmen zur Umsetzung einer spezifischen strategischen Entscheidung (Einzelstrategie), d. h. einer Entscheidung, die auf die Schaffung eines langfristig wirksamen Erfolgspotenzials für die Unternehmung gerichtet ist. Derartige strategische Entscheidungen betreffen vornehmlich – neue (verbesserte) Produkte, – neue (verbesserte) (Produktions-)Verfahren, 0 0 0 0 0 0 0 0 ( ) 1 1 1 ˆ 1 1 1 ˆ( ) 1 1 1 T t tthR g h hR t t T t ttg a hR t t T t tthR a h a hR t t t C M W N W g i W N g W i C M W N g N W i 222 Vgl. Abschnitt 2.1.5, S.115ff. ˇ ˇ 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 207 208 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen 223 Vgl. Höhn, S., Investitionspolitik bei Großprojekten, in: Volkswagen AG (Hrsg.), Dialog zwischen Wissenschaft und Praxis über aktuelle Fragen des Finanzmanagements, Wolfsburger Fachgespräche 8, Wolfsburg 1986, S.65ff., hier S.83. – verbesserte Strukturen (z. B. logistische Struktur), – neue Märkte. Die Volkswagen AG gliedert ihre investiven Maßnahmen unter anderem in223 – Produktinvestitionen (neue Produkte, Nachfolgeprodukte), – Programmabhängige Investitionen (Umstrukturierungen, Prozesstechnologien, Kapazitätserweiterungen), – Betriebsbedingte Investitionen (allgemeine Erweiterung, Ersatz, Rationalisierung), – Finanzinvestitionen. Bei den Investitionen der ersten beiden Kategorien und der vierten Kategorie handelt es sich im Wesentlichen um strategische Investitionen, während betriebsbedingte Investitionen aus operativen Entscheidungen resultieren: sie dienen in erster Linie der Nutzung bestehender Erfolgspotenziale ohne grundlegende Neuerungen oder Verbesserungen. (2) Besondere Kennzeichen strategischer Sachinvestitionen sind: – Sie bestehen aus einer Mehrzahl einzelner Investitionsvorhaben, die alle der Umsetzung einer spezifischen strategischen Entscheidung dienen (Projektverbund). – Einzelne Komponenten des Projektverbundes werden zeitlich nacheinander realisiert (sequentielle Realisierung). – Das Investitionsvolumen ebenso wie der zeitliche Vorlauf der Ausgaben vor den Einnahmen (Nutzen) sind relativ hoch (hohe „Vorlaufkosten“). – Die Breite der Umfeldwirkungen, d. h. der Wirkungen auf Bereiche des Unternehmens außerhalb des Investitionsbereiches ist relativ groß. 4.3.2 Investitionsrechnungen für strategische Investitionen (Grundlagen) (1) Die Verfahren der Investitionsrechnung werden traditionell vor allem zur Unterstützung operativer Entscheidungen eingesetzt. Nicht zuletzt ist dies durch den simplen Sachverhalt bedingt, dass die Verbreitung der Verfahren der In ves titionsrechnung in der betrieblichen Praxis mit einem zeitlichen Vorlauf vor dem Aufbau systematischer strategischer Planungen erfolgte. Die zunehmende Bedeutung, die die strategische Planung in der jüngeren Vergangenheit erlangt hat, hat dann zu der Frage geführt, ob im Rahmen der strategischen Planung auch Investitionsplanung betrieben werden soll und ob zu deren Unterstützung die bekannten Investitionsrechenverfahren herangezogen werden können. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 208 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 209 Diese Frage wird in der Literatur für einen bestimmten Typ strategischer Investitionen, nämlich Investitionen in sog. „neue Produktionstechnologien“ (z.B. Computer Aided Design/Computer Aided Manufacturing; Computer Integrated Manufacturing; Flexible Fertigungs-Systeme) intensiv diskutiert. Während es keinen Dissens darüber gibt, dass derartige Investitionen langfris tig geplant und auch anhand ihrer Wirkungen beurteilt werden müssen, bestehen Meinungsunterschiede darüber, inwieweit dazu Verfahrensmodifikationen oder gar spezifische Verfahrensentwicklungen auf dem Gebiet der Investitionsrechnung erforderlich sind. (2) Die besonderen Probleme von Investitionsrechnungen für strategische Investitionen sind ganz primär Datenbeschaffungsprobleme und nicht rechentechnische Probleme. Es geht dabei zum einen um die Erfassung mindestens der wesentlichen zeitlich-horizontalen und zeitlich-vertikalen Investitionswirkungen und zum anderen um deren monetäre Bewertung. In Bezug auf Investitionen in neue Produktionstechnologien werden folgende Lösungen angeboten: – „Wirkungslisten“ für ausgewählte Technologien mit unterschiedlichem Detaillierungsgrad und allen oder ausgewählten Wirkungen unter Angabe der Wirkungsrichtung (Kosten/Nutzen). 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 209 210 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen 224 Vgl. Horváth, P. u. a., Dynamische Investitionsrechnung für flexibel automatisierte Werkzeugmaschinen, in: DBW 47 (1987) 1, S.69ff., hier S.74. Beispiele: 1. Wirtschaftlichkeitseffekt beim Einsatz von Fertigungszellen224 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 210 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 211 2. „Argumentenbilanz“ für nicht exakt monetär quantifizierbare Wirkungen neuer Produktionstechnologien225 Argumentenbilanz 225 Vgl. Wildemann, H., Strategische Investitionsplanung für neue Technologien in der Produktion, in: Albach, H./Wildemann, H. (Hrsg.), Strategische Investitionsplanung für neue Technologien, ZfB-Ergänzungsheft 1/86, S.1ff., hier S.33. – „Wirkungsketten“ für ausgewählte Technologien. Sie unterscheiden sich von den Wirkungslisten dadurch, dass auch die Abhängigkeiten der Wirkungen untereinander dargestellt sind. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 211 212 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Beispiel:226 226 Vgl, Mertens, P./Schumann, M., Wirtschaftlichkeit der C-Techniken in der Fertigung, in: DBW 49 (1989) 6, S.769ff., hier S.778. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 212 4 A usgew ählte E ntscheidungsproblem e 213 – Beispielhafte Darstellung der Ermittlung der monetären Wirkungen ausgewählter Technologien in einem konkreten Fall. Beispiel:227 227 Vgl. Schulz, H./Bölzing, D., Erfassung des indirekten Nutzens von CIM-Investitionen, in: DBW 49 (1989) 5, S.611ff., hier S.615. 004-K apitel_3 14.05.12 09:53 S eite 213 214 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Zur Interpretation des Beispiels ist folgendes anzumerken: • Die Zeile „Gesamtkosten-Anteil“ enthält die Kostenanteile der einzelnen Funktionsbereiche vor CAD-Einführung. • Die in der Matrix angegebenen Prozentsätze repräsentieren in den einzelnen Funktions- und Wirkungsbereichen erwartete Kostenänderungen unter der Voraussetzung, dass das gewählte CAD-System 40% der CADfähigen Funktionen unterstützt. Was die Rechenverfahren anbetrifft, so wird das Problem einer Fehlbeurteilung strategischer Investitionen bei Anwendung dynamischer Verfahren gesehen, weil sie angeblich strategisch bedeutsame Investitionen „zu stark abwerten“ und damit einen ungerechtfertigten „Bremseffekt“ ausüben228: „Einerseits ist der Handlungsbedarf zur Investition in diese Technologien meist erkannt. Andererseits ist das Zögern, diese Investitionen durchzuführen, sehr ausgeprägt.“229 Tatsache ist, dass der Zahlungsstrom einer strategischen Investition in der Regel besondere Merkmale aufweist: – er erstreckt sich über einen relativ langen Zeitraum; – zu Beginn des Betrachtungszeitraumes kann es eine längere Phase mit Auszahlungsüberschüssen geben; – die Phase der Einzahlungsüberschüsse liegt relativ weit in der Zukunft; die erwarteten Einzahlungsüberschüsse sind deshalb mit hoher Unsicherheit behaftet; – insbesondere die Nutzenwirkungen lassen sich nur unvollständig in Zahlungen transformieren. Daraus kann geschlossen werden, dass die Prognose der künftigen Zahlungen mit besonderer Sorgfalt erfolgen sollte, dass geeignete Verfahren zur Risikobeurteilung einzusetzen sind (z. B. Sensitivitätsanalysen, Risikoanalysen) und dass schließlich zusätzlich zu einer die Zahlungswirkungen erfassenden In vestitionsrechnung die nicht monetär quantifizierbaren und die nicht quantifizierbaren Investitionswirkungen dargestellt werden sollten. Aus den Merkmalen des Zahlungsstroms einer strategischen Investition folgt jedoch nicht, dass die Anwendung dynamischer Verfahren der Investitionsrechnung in besonderem Maße zu Fehlurteilen verleitet. Die als Bremseffekt bezeichnete Erscheinung bringt lediglich zum Ausdruck, dass eine strategische Investition den Rendite-Anforderungen nicht genügt. Wenn es sich bei dieser Investition aber um eine Rendite-Investition handelt, dann ist das eine wesentliche Information für die Entscheidung, mit der sich die Entschei- 228 Vgl. z. B. Kaplan, R. S., Must CIM be justified by faith alone? in: Harvard Business Review 64 (1986) 2, S.87ff., hier S.87; Möser, H. D., Sind Investitionsrechnungen obsolet geworden? – Investitionsplanung als operative und strategische Aufgabe, in: DB 40 (1987) 41, S.2053ff., hier S.2053; implizit findet sich diese Argumentation auch bei Schulz, H./Bölzing, D., a.a. 0., S. 611f. 229 Schulz, Z./Bölzing, D., a. a. O., S.611. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 214 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 215 dungsträger auseinander setzen müssen. Dieses Problem dadurch beseitigen zu wollen, dass man anstelle dynamischer Verfahren ein mit zeitlichen Durchschnittswerten arbeitendes statisches Verfahren (insbesondere die Rentabilitätsrechnung) einsetzt230, führt nicht zu einer Verbesserung, sondern eher zur Manipulation von Investitionsentscheidungen. 4.3.3 Investitionsrechnungen für strategische Investitionen (Verfahren) (1) Strategische Investitionsplanung und ihre Umsetzung erfordert Entscheidungen über strategische Investitionsvorhaben und Entscheidungen über Einzelvorhaben. Investitionsrechnungen unterstützen entweder nur Entscheidungen über Einzelvorhaben oder auch Entscheidungen über strategische Investitionen. Im ersten Fall werden Entscheidungen über strategische Investitionen aufgrund von qualitativen oder semi-quantitativen Analysen (z. B. Portfolio-Analysen, Chancen-Risiken-Profile), jedenfalls nicht aufgrund von Investitionsrechnungen getroffen. Investitionsrechnungen dienen hier ausschließlich der Beurteilung der Wirtschaftlichkeit von Einzelvorhaben und damit der Detailsteuerung der Investitionspolitik. Die Verbindung zur strategischen Planung wird allenfalls dadurch hergestellt, dass Einzelvorhaben auf Vereinbarkeit mit strategischen Vorgaben geprüft werden. Im zweiten Fall werden sowohl die Entscheidung über die strategische Inves tition (Rahmenvorhaben) als auch die Entscheidungen über daraus folgende Einzelvorhaben durch Investitionsrechnungen unterstützt, d. h. Investitionsrechnungen werden auch zum Zwecke der langfristigen Globalsteuerung der Investitionspolitik eingesetzt. „Die Empfehlung der Simultanbetrachtung von strategischen und operativen Zielausprägungen geht dahin auszuschließen, dass die strategische Motivation zur Ignoranz von Wirtschaftlichkeitsprüfungen und -kontrollen führt.231 Besondere Bedeutung besitzen bei dieser Vorgehensweise: – die ganzheitliche Betrachtung des strategischen Investitionsvorhabens sowohl hinsichtlich seiner zeitlich-horizontalen als auch hinsichtlich seiner zeitlich-vertikalen Wirkungen; – die Wirkungsanalyse; – die umsetzungsbegleitende Investitionskontrolle. (2) Ein Verfahren zur integrierten Beurteilung von strategischen Investitionsvorhaben und der darin eingebundenen Einzelvorhaben umfasst die folgenden Schritte: 230 Wie z. B. von Schulz/Bölzing vorgeschlagen, die die Rentabilität als „neuartige Bewertungsgrundlage“ bezeichnen, a. a. O., S.616ff. 231 Serfling, K./Schönebeck, H., Überlegungen zur Entwicklung eines strategischen Controlling am Beispiel von CIM-Investitionen, in: DB 42 (1989) 42, S.2081ff., hier S.2986ff.; im Sinne einer Unterstützung auch strategischer Investitionsvorhaben durch (monetäre) Investitionsrechnungen äußern sich ferner: Altmann, H. u. a., a. a. O., S.896ff.; Wildemann, H., a. a. O., S.31; Höhn, S., a. a. O., S.88ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 215 216 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Schritt 1: Definition des strategischen Investitionsprojektes (Projektverbund) Die Definition des strategischen Investitionsprojektes erfolgt durch Angabe seiner Komponenten sowie der mittelbar notwendigen Investitionen oder auch Desinvestitionen. Zu den Komponenten gehören Hardware-Investitionen beispielsweise im Entwicklungsbereich, im Produktionsbereich und im Vertriebsbereich, aber auch „Software-Investitionen“ wie z. B. Ausgaben für spezifische Schulungsmaßnahmen des Personals, Ausgaben für die Beschaffung von DV-Software oder Software-Anpassung oder Ausgaben für die Einführungswerbung. Darüber hinaus ist zu prüfen, in welchem Umfang ein strategisches Investitionsprojekt zusätzliche Kapazitäten im Service-Bereich (z. B. Energieversorgung, Entsorgung, Lagerung, Transport) und zusätzliches Umlaufvermögen erfordert oder vorhandene Kapazitäten freisetzt (mittelbare Investitionen und Desinvestitionen). Zur Definition eines strategischen Investitionsprojektes gehört neben der Beschreibung seiner sachlichen Struktur auch die Festlegung der zeitlichen Struktur der Realisierung der Komponenten und mittelbaren Investitionen (Desinvestitionen), im Detail mindestens für die ersten Jahre des Planungszeitraums. Technisch kann dies in Form eines Balkendiagramms oder eines Netzplans geschehen. Beispiel:232 232 In Anlehnung an Altmann, H. u. a., a. a. O., S.900. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 216 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 217 Im Beispiel liegt die Investitionsphase des Projektes vor der Nutzungsphase. Sobald jedoch die Kapazitäten für die Herstellung eines neuen Produktes oder eine neue Verfahrenstechnologie stufenweise realisiert werden, überlappen sich Investitions- und Nutzungsphase. Schritt 2: Wirkungsanalyse Da die Wirkungsanalyse strategischer Investitionen einen Zeitbezug besitzen muss, ist zunächst der Planungshorizont festzulegen. Bei Investitionen in neue Produkte ist es zweckmäßig, sich dazu an der Produktlebenszeit zu orientieren, die je nach Branche mit 5 bis 10 Jahren angenommen werden kann.233 Hinzu kommt die bis zur Einführung des Produktes notwendige Vorlaufzeit, so dass der Planungszeitraum häufig etwa 10 Jahre betragen wird. Ähnliches gilt für Investitionen in neue Produktionstechnologien. Zehn Jahre sind gleichzeitig ein Planungshorizont, für den sich bei aller Unsicherheit im Allgemeinen noch begründbare Prognosen vornehmen lassen und bei dem die Prognose (noch) nicht in den Bereich des völlig Beliebigen und Spekulativen gerät. Entscheidungen über strategische Investitionen sind im Unterschied zu Entscheidungen über betriebsbedingte Einzelprojekte keine inkrementalen Entscheidungen, sondern Grundsatzentscheidungen, die die künftige Entwicklung des Unternehmens wesentlich beeinflussen. Die Wirkungsanalyse sollte deshalb die Änderung des Zahlungsstroms der Unternehmung und andere Effekte als Folge der Realisierung einer strategischen Investition zum Gegenstand haben. Im Unterschied zu inkrementalen Investitionen sollte also nicht versucht werden, die Investitionswirkungen direkt zu ermitteln. Vielmehr sollten die Unternehmenszustände ohne und mit strategischer Investition prognostiziert und die Investitionswirkungen als deren Differenz bestimmt werden. Die Wirkungen eines strategischen Investitionsprojektes sind entweder unmittelbar monetär erfassbar, mittelbar monetär erfassbar oder nicht monetär erfassbar. Entsprechend führt man die Wirkungsanalysen zweckmäßigerweise in drei Stufen durch. 1. Stufe: Ermittlung der unmittelbar monetär erfassbaren Wirkungen. – Direkt produktbezogene Einnahmen und Ausgaben bei strategischen Produktinvestitionen und strategischen Investitionen in zusätzliche Kapazitäten (neue Betriebsstätten), z. B. zusätzliche Umsatzerlöse, zusätzliche Material ausgaben. – Direkt projektbezogene Einnahmen und Ausgaben wie z. B. Investitionsausgaben, Einnahmen aus Veräußerung freigesetzter Vermögensgegen stände, Personalausgabenersparnisse im Produktionsprozess bei Einfüh rung eines neuen Produktionsverfahrens. – Mittelbar projektbezogene Einnahmen und Ausgaben, das sind Einnahmen und Ausgaben im Umfeld der strategischen Investition, z. B. Einnahmen und Ausgaben in den in der folgenden Tabelle aufgelisteten Wirkungsfeldern. 233 Vgl. z. B. Bullinger, H.-J., Die Produktlebenszeiten werden immer kürzer, die Amortisationszeiten immer länger, in: Handelsblatt v. 31.7.1990, S.12. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 217 218 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Die Tabelle kann dazu benutzt werden, in einem ersten Schritt Einnahmen und Ausgabenarten und Wirkungsfelder zu identifizieren. Die betragsmäßige Spezifizierung sollte in ergänzenden Rechnungen erfolgen und nach Jahren untergliedert dargestellt werden. 2. Stufe: Ermittlung der (nur) mittelbar monetär erfassbaren Wirkungen. – Als mittelbar monetär erfassbare Wirkungen werden solche Wirkungen bezeichnet, die nur mittels Ersatz- oder Hilfsgrößen in monetäre Wirkungen transformiert werden können. Hilfreich ist hier eine gewisse investi tionstypspezifische Standardisierung: So wird z. B. für Investitionen in neue Produkttechnologien vorgeschlagen, die damit erreichte zusätzliche Flexibilität mit Hilfe der Ersatzgröße „Weiterverwendbarkeitsgrad“ monetär zu quantifizieren.234 Der Weiterverwendbarkeitsgrad eines Produktionsmittels bringt zum Ausdruck, welcher Anteil der Investitionsausgaben nach einem Aufgabenwechsel weiterverwendet werden kann. Je höher dieser Anteil ist, desto höher ist die Flexibilität und desto geringer sind die Folgeausgaben für Anpassungsmaßnahmen. Empirisch ermittelte Standards für den Weiterverwendbarkeitsgrad liegen beispielsweise zwischen 0,02 und 0,4 für Transferstraßen im Automobilbau und zwischen 0,6 und 0,8 für Industrie roboter.235 234 Vgl. Schünemann, T.M./Lehnen, H., Berücksichtigung unterschiedlicher Flexibilitätsgrade bei der Investitionsplanung von Industrierobotern, in: ZwF 78 (1983) 11, S.501ff., hier S.504. 235 Vgl. Wildemann, H., a. a. O., S.36. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 218 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 219 Grundsätzlich sind für die Beurteilung strategischer Investitionen projektindividuell die originären (nicht unmittelbar monetär erfassbaren) Wirkungen zu bestimmen, dafür quantifizierbare Ersatzgrößen zu suchen und für diese schließlich monetäre Werte zu ermitteln. Eine Standardisierung, die die Erfassung nicht unmittelbar monetär erfassbarer Wirkungen im Einzelfall vereinfachen und erleichtern würde, ist nur möglich, wenn sich investitionstypspezifische Wirkungen identifizieren lassen, wie das derzeit für Investitionen in neue Produktionstechnologien versucht wird. Die schwächste Form einer solchen Standardisierung besteht darin, investitionstypspezifische Wirkungskonstellationen oder Wirkungsketten zu ermitteln.236 In einer stärkeren Form werden dann zusätzlich quantifizierbare Ersatzgrößen für die einzelnen Wirkungen definiert und in der stärksten Form werden schließlich für die einzelnen Ersatzgrößen allgemein gültige Werte angegeben (wie etwa für den Weiterverwendbarkeitsgrad). 3. Stufe: Ermittlung der nicht monetär erfassbaren Wirkungen. – Im einfachsten Fall werden nicht monetär erfassbare Wirkungen beschrieben und unter Angabe der Wirkungsrichtung (positiv-negativ; Nutzen-Kos ten) aufgelistet („Argumentenbilanz“).237 Es besteht aber auch die Möglichkeit, die betreffenden Sachverhalte (höhere Qualität, höhere Marktanpassungsfähigkeit, höheres Beschäftigungsrisiko usw.) nicht als Änderungswirkungen zu erfassen, sondern als Merkmale der beiden Zustands alternativen „Unternehmen ohne strategische Investition“ und „Unternehmen mit strategischer Investition“, die in jeweils unterschiedlicher Ausprägung auftreten, und sie im Hinblick auf die Erfüllung definierter Zielkriterien im Rahmen einer Nutzwertanalyse zu beurteilen.238 Schritt 3: Investitionsrechnung für ein strategisches Projekt Zur Ermittlung der Rendite-Wirkung einer strategischen Investition sollte eines der gängigen Verfahren der dynamischen Investitionsrechnung (Kapitalwertmethode, Interne-Zinssatz-Methode) angewendet werden. Wegen der mit einer solchen Investition verbundenen Datenunsicherheit sind ergänzende Risikobetrachtungen unabdingbar. Als Grundlage für die begleitende Investi tionskontrolle ist ferner die Identifizierung sowie die zeitliche und wertmäßige Spezifizierung kritischer Einflussgrößen für den wirtschaftlichen Erfolg der Investition erforderlich. Grundlage für die Risikoeinschätzung kann im einfachsten Fall eine Variantenrechnung für drei, mit unterschiedlicher Wahrscheinlichkeit erwartete „Szenarien“ sein, wie in dem folgenden Beispiel für den Fall eines statischen Gewinnvergleichs dargestellt:239 236 Vgl. oben S.212f. 237 Vgl. oben S.211ff. 238 Vgl. zur Nutzwertanalyse im einzelnen S.150ff. 239 Horváth. P./Mayer, R., CIM-Wirtschaftlichkeit aus Controller-Sicht, in: CIM-Management (1988) 4, S.48ff., hier S.52. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 219 220 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Wenn man, wie im Beispiel, davon ausgehen muss, dass die Unsicherheit der Daten wegen geringer werdender eindeutiger Zurechenbarkeit zum Projekt auch in der Vertikalen zunimmt, dann kann man innerhalb der Szenarien die Einsparungsblöcke sukzessive zurechnen, um erkennen zu können, welcher Anteil des Mehraufwands durch relativ sicher zu erwartende Einsparungen gedeckt ist (vgl. Graphik S.221).240 Entsprechende Darstellungen der Projektwirkungen sind auch bei Anwendung der Kapitalwertmethode möglich. An die Stelle von jährlichen Mehraufwendungen, Kosteneinsparungen und Umsatzsteigerungen treten dann die Barwerte von Auszahlungserhöhungen, Auszahlungsminderungen und Umsatzsteigerungen im gesamten Planungszeitraum. Eine Risikoanalyse i. e.S, erfordert über die Schätzung der Zahlungsgrößen hinaus die Angabe ihrer Wahrscheinlichkeits- oder Dichtefunktionen. Daraus lässt sich sodann eine Wahrscheinlichkeitsverteilung für das Entscheidungskriterium, also z. B. der Kapitalwert, bestimmen.241 240 Horváth, P./Mayer, R. a. a. O., S.52. 241 Vgl. zu Einzelheiten der Risikoanalyse unten S.236ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 220 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 221 Begleitende Investitionskontrollen komplexer Projekte können anhand einer Kontrolle kritischer Einflussgrößen (kritische Variablen → Teilkontrolle) erfolgen.242 Diese Einflussgrößen müssen im Rahmen der Investitionsplanungsrechnung identifiziert und ihre Planwerte müssen – als Basis für künftige Kontrollen – wertmäßig und zeitlich spezifiziert werden. Ein Hilfsmittel für die Ermittlung kritischer Einflussgrößen ist die Sensitivitätsanalyse: Sie erlaubt es, die (relative) Wirkung einer Änderung der Werte der Inputgrößen der Investitionsrechnung auf das Ergebnis zu ermitteln und sie entsprechend dieser Ergebniswirkung in eine Rangordnung zu bringen. „Kritisch“ sind dann die Inputgrößen mit besonders großer Ergebniswirkung. Auf den Seiten 232ff. ist ei- 242 Vgl. auch S.24f. und die dort angegebene Literatur. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 221 222 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen ne derartige Sensitivitätsanalyse für ein Beispiel dargestellt. Besonders kritisch sind in diesem Fall die Größen „Absatzmenge“ und „Preis“. Die folgende Tabelle enthält eine Zusammenstellung der Ergebnisse von Sensitivitätsanalysen in bezug auf die Bedeutung einzelner Einflussgrößen für den wirtschaftlichen Erfolg neuer Produktionstechnologien.243 (CAD/CAM: Computer Aided Design/Computer Aided Manufacturing; IR: Industrie-Roboter; FFS: Flexibles Fertigungssystem). 243 Vgl. Wildemann, H., a. a. O., S.38. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 222 4 Ausgewählte Entscheidungsprobleme 223 Schritt 4: Investitionsrechnungen für Einzelprojekte Investitionsrechnungen für Einzelprojekte werden vor deren Realisierung und zusätzlich zur Investitionsrechnung für das strategische Rahmenprojekt durchgeführt. Je nach Konkretisierungsgrad der Einzelvorhaben innerhalb des Rahmenprojektes kann zu diesem Zeitpunkt – das Einzelprojekt weitgehend festgelegt sein: Die Investitionsrechnung dient in diesem Fall einer (nochmaligen) Überprüfung der Wirtschaftlichkeit des Einzelprojektes mit den neuesten Daten; – das Einzelprojekt bis auf Realisierungsvarianten festgelegt sein: Die Inves titionsrechnung dient in diesem Fall zusätzlich der Auswahl der vorteilhaftesten Alternative; – die Entscheidung über das Einzelprojekt noch weitgehend offen sein: Die Investitionsrechnung dient in diesem Fall denselben Zwecken wie in den beiden vorgenannten Fällen. Darüber hinaus bedarf es aber daneben einer Prüfung der „Strategieverträglichkeit“ des Einzelprojektes, d. h. einer Prüfung der Auswirkungen seiner Realisierung auf den Zahlungsstrom und die nicht monetär quantifizierbaren Effekte der strategischen Investition. Als Rechenmethoden kommen auch für Einzelprojekte vorzugsweise die dynamischen Verfahren der Investitionsrechnung in Frage. Zur Behandlung gegebenenfalls auftretender Verbundwirkungen zwischen Einzelprojekten im Rahmen der Investitionsrechnung sei auf Abschnitt 2.1.6.2 verwiesen. Schritt 5: Begleitende Investitionskontrolle244 Bestandteile der begleitenden Investitionskontrolle sind zum einen laufende, d. h. mindestens jährliche Plan-Ist-Vergleiche der kritischen Einflussgrößen sowie in der Regel in größeren Zeitabständen erfolgende Gesamtkontrollen des Projektes. Plan-Ist-Vergleiche der kritischen Einflussgrößen werden in erster Linie durch geführt, um frühzeitig Hinweise auf Gefährdungen des wirtschaftlichen Erfolges der strategischen Investition zu erhalten und gegebenenfalls steuernd eingreifen zu können. Vor der Einleitung konkreter Steuerungsmaßnahmen im Falle von Gefährdungshinweisen ist es jedoch zweckmäßig, eine Bestandsaufnahme in Form einer Gesamtkontrolle des Projektes durchzuführen. Gesamtkontrollen erscheinen ferner zu im voraus festgelegten Zeitpunkten notwendig. Das sind insbesondere Zeitpunkte, in denen gravierende Folgeentscheidungen anstehen (z. B. nach Abschluss der Entwicklungsarbeiten bei einer Produktinvestition, vor der Realisierung der nächsten Kapazitätsstufe bei stufenweise realisierten Kapazitätserweiterungen, vor Realisierung der nächs ten Technologiestufe bei stufenweise realisierter CIM-Technologie). 244 Zur Investitionskontrolle vgl. ferner S.24f. und die dort angegebene Literatur sowie Schaefer, C., Steuerung und Kontrolle von Investitionsprozessen, Wiesbaden 2004, S.191ff. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 223 224 3. Kapitel: Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren Erwartungen Im Rahmen der Gesamtkontrolle erfolgt – eine Überprüfung und gegebenenfalls Revision der Investitionsziele; – eine Überprüfung und gegebenenfalls Revision der Entscheidungsprämissen; – die Durchführung einer Investitionsnachrechnung für den abgelaufenen Teil des Planungszeitraumes und einer revidierten Planungsrechnung für den Rest-Planungszeitraum einschließlich Abweichungsanalyse; – gegebenenfalls eine Revision früherer Entscheidungen über noch nicht realisierte Einzelvorhaben des Gesamtprojektes. 004-Kapitel_3 14.05.12 09:53 Seite 224 4. Kapitel: Berücksichtigung unsicherer Erwartungen bei der Beurteilung einzelner Investitionsprojekte 1 Überblick Ist eine Investitionsentscheidung dadurch charakterisiert, dass bei mindestens einer Entscheidungsalternative mehrere Ergebnisse für möglich gehalten werden, so ist dies eine Investitionsentscheidung unter Unsicherheit. Die Annahmen über das Eintreten der verschiedenen Ergebnisse können durch Ziffern ausgedrückt werden. Es gibt zwei grundsätzliche Möglichkeiten, diese Ziffern (Messzahlen für Wahrscheinlichkeiten) zu ermitteln: (1) Ermittlung auf der Grundlage einer empirischen Häufigkeitsverteilung: Ist in der Vergangenheit eine größere Anzahl gleichartiger Entscheidungen getroffen worden, so lassen sich empirische Häufigkeitsverteilungen der Ergebnisse ermitteln. Die aus solchen Häufigkeitsverteilungen abgeleiteten Wahrscheinlichkeitsziffern werden als „objektive Wahrscheinlichkeiten“ bezeichnet. Diese Art der Bestimmung von Wahrscheinlichkeitsziffern ist allerdings im Investitionsbereich nur selten möglich. (2) Ermittlung auf der Grundlage subjektiver Vorstellungen: Erfolgt die Ermittlung der Ziffern auf der Grundlage subjektiver Erfahrung und Überlegung, so handelt es sich um „subjektive Wahrscheinlichkeiten“ oder „Glaubwürdigkeitsziffern“. Dies ist nach Menges1 eine der Möglichkeiten, die Wahrscheinlichkeit numerisch zu spezifizieren. Auf diese Weise ermittelte Wahrscheinlichkeitsziffern spielen im Investitionsbereich die entscheidende Rolle. Als Spezialfälle von (2) sind anzusehen – Investitionsentscheidungen bei Sicherheit: lediglich eines der möglichen Ergebnisse besitzt Glaubwürdigkeit; – Investitionsentscheidungen bei „objektiver Unsicherheit“2 der Entscheidungsträger besitzt keine Informationen, die es erlauben, den Ergebnissen unterschiedliche Glaubwürdigkeitsziffern zuzuordnen; deshalb unterstellt er für alle möglichen Ergebnisse die gleiche Glaubwürdigkeit. 1 Vgl. Menges, G., On Subjective Probability and Related Problems, Theory and Decision 1/1970, S.57. 2 Vgl. Albach, H., Wirtschaftlichkeitsrechnung bei unsicheren Erwartungen, Köln/Opladen 1959, S.166. 005-Kapitel_4 14.05.12 09:58 Seite 225

Chapter Preview

References

Zusammenfassung

Investitionen sicher beurteilen.

Dieses Lehrbuch führt in die Grundlagen der Investitionsrechnung ein. An die Schwachstellenanalyse des Investitionsbereichs im Unternehmen schließt sich die Vorstellung der gängigen Verfahren zur Beurteilung von Investitionen an. Hierbei wird auch der Einfluss von Steuern und der Inflation bei Investitionsentscheidungen berücksichtigt. Zahlreiche Abbildungen und Beispielrechnungen sorgen für ein zusätzliches Verständnis der Darstellungen.

Aus dem Inhalt:

- Schwachstellen im Investitionsbereich

- Beurteilung einzelner Investitionsprojekte bei sicheren und unsicheren Erwartungen

- Bestimmung von Investitionsprogrammen bei sicheren und unsicheren Erwartungen

Über die Autoren:

Begründet von Prof. Dr.-Ing. Hans Blohm (ehemals Technische Universität Berlin) und Prof. Dr. Dr. h.c. Klaus Lüder, Deutsche Universität für Verwaltungswissenschaften Speyer, ab der 9. Auflage fortgeführt mit Prof. Dr. Christina Schaefer, Helmut-Schmidt-Universität Hamburg.